美元地位与全球资金流向 - 美元被视为全球市场的稳定锚，大量资产配置逻辑围绕美元和美国市场展开 [1] - 过去二十多年全球资金持续流入美国市场，特别是股票等权益类资产，推高了美国资产价格并间接强化了美元表现 [3] - 支撑美元的基础正在发生微妙转变，全球资金流向和投资偏好的变化可能导致美元出现阶段性或周期性调整 [1][3] 市场变化与趋势驱动因素 - 当前市场有三点关键变化：资产估值处于高位促使投资者提高风险意识和多元化配置、全球贸易与供应链格局调整推动资本流向区域化或多极化、避险工具选择更加丰富使市场参与者不再只依赖少数货币或资产进行风险对冲 [3][4] - 市场趋势往往是缓慢变化的，全球资金流动会影响货币和资产价格 [5] - 类似2000年后科技泡沫破裂时期，美元曾经历数年的缓慢回落，显示趋势并非永远不会改变 [3] 投资策略启示 - 资产配置、储备方式和长期规划应保持多元化和适度平衡，比依赖单一方向判断更稳健 [6] - 在变化中保持结构的灵活性比试图预测市场转折点更为重要 [7] - 观察市场时应加入更多维度，而非仅依赖过去经验，但这并不意味着美元会马上走弱或某一趋势已经确定 [4]

南向ETF通扩容事件 - 南向ETF通标的名单于2025年11月10日进行调整并生效 [1] - 港股通ETF数量增加6只，从现有17只增至23只 [1] - 扩容后产品资产类别更加丰富多元 [1] 产品结构创新 - 首次出现包含非港股资产的ETF，具体为南方东英富时东西股票精选ETF与南方东英恒生港美科技ETF [1] - 丰富了沪深港通投资者的产品选择 [1] - 方便投资者以更高效的方式在香港进行资产多元化配置 [1]

黄金的长期投资逻辑与宏观驱动因素 - 黄金价格创下历史新高，一度突破每盎司4000美元 [4] - 黄金兼具战略资产与避险资产的双重属性，其长期上行趋势得到强化 [4] - 全球宏观环境进入低增长、高通胀、地缘风险频发的“新常态”，强化了黄金的长期吸引力 [5] - 美元体系信任度下降，全球央行持续增持黄金储备，2024年各国央行净购金量再创新高，新兴市场国家占比接近七成 [5] - 黄金作为非负债资产，其价值不依赖任何主权信用，在地缘冲突、货币政策分化、全球债务高企背景下是对冲系统性风险的首选资产 [6] 中国股市当前表现与特征 - A股市场上行源于政策面支持与市场情绪修复，2025年中国经济在稳增长、促消费、扩投资等政策支持下持续改善 [4] - 制造业PMI连续两个月位于荣枯线上方，消费市场延续复苏态势，房地产、基建、科技等板块有边际改善迹象 [4] - 货币政策保持宽松，市场流动性充裕，投资者风险偏好回升，促进资本市场健康发展的政策提振了市场信心 [4] - 当前A股上涨更多属于结构性与情绪性反弹，而非全面牛市起点，上市公司盈利能力恢复尚需时间，外部需求存在不确定性 [5] 黄金与股市的关系演变 - 传统认为黄金与股市存在此消彼长关系，但近年来这一规律正在弱化 [6] - 全球投资者资产配置理念更加多元化，机构投资者通常在组合中同时配置股票、债券、黄金等资产以实现收益与风险平衡 [6] - 黄金与股市的投资逻辑正呈现出风险对冲型共存的新特征，两类资产在投资组合中承担的功能完全不同 [4][6] - 即便中国股市出现阶段性上涨，黄金的战略地位也不会动摇，股市代表风险收益型资产，而黄金代表防御与保值型资产 [6] 中国投资者结构及黄金需求变化 - 中国投资者结构变化使得黄金投资需求更加稳定，居民财富管理意识提升，配置黄金、基金、债券等多元资产的趋势明显增强 [7] - 女性投资者和中年家庭用户更倾向于通过金饰、金条或黄金ETF等方式进行长期储蓄与风险对冲 [7] - 2023年至今，中国黄金消费持续增长，黄金ETF持仓量屡创新高，即便在A股反弹期间，黄金ETF仍保持净流入 [7] - 投资者已不再将黄金视为单纯的避险品，而是稳定资产配置的重要组成部分 [7]

黄金市场表现与驱动因素 - 黄金价格在2025年10月初已接近4000美元/盎司，远超高盛此前对2026年达到该价位的预期 [3] - 地缘政治紧张局势（如俄乌冲突、巴以冲突）和逆全球化趋势促使资金寻求避险，推高黄金需求 [5] - 各国央行减少美债配置，转而增持黄金，进一步强化了黄金的资产分量 [5] 金属板块投资机会 - 有色金属矿业ETF及铜、稀有金属等板块年内表现强劲，与科技板块相比毫不逊色 [7] - 全球产业链复苏及新能源产业（光伏、风电、新能源车）扩张，对金属原材料需求构成有力支撑 [9] - 相较于拥挤的科技板块，金属类板块估值更为合理，建议适当将仓位从科技向金属转移 [9] 科技与创新药板块风险 - 泛科技类板块资金拥挤度过高，短期面临回调风险，长期前景虽好但需谨慎 [9] - 创新药板块在价格达到1.5左右时建议部分获利了结，规避追涨风险 [9] 美股与加密货币市场动态 - 标普指数突破6800点后，美股相关指数基金显现泡沫化迹象 [11] - 比特币在2025年5月底突破11.1万美元创历史新高，但波动性极大，需严格控制仓位并设置止盈止损 [13] - 加密货币在2025年国庆期间交易活跃，多个币种接近或已突破历史高点 [13]

核心观点 - 高盛认为市场严重低估南向资金对港股成交量的结构性提振作用 港交所股价相对交易活动水平被明显低估 维持买入评级并将目标价从524港元上调4%至544港元 [1][2][4] 南向资金影响 - 南向资金推动港股日均成交额创新高：9月达3180亿港元 远超8月2790亿港元和年初至今2540亿港元 [3] - 南向资金贡献港股总成交额同比增长30%-40% 其成交额占比攀升至约25% [3] - 南向资金推动港股市值实现约50%同比增长 且与整体市场换手率均达历史峰值 [3] - 南向资金流入被视为结构性长期趋势 源于内地资产多元化需求、港股稀缺标的和估值折价（更高股息收益率） [3] 财务预测调整 - 2025年每股盈利预测从12.63港元上调至12.97港元（上调3%） [5] - 2026年每股盈利预测从13.05港元上调至13.61港元（上调4%） [5] - 2027年每股盈利预测从13.96港元上调至14.45港元（上调4%） [5] 估值分析 - 采用三阶段股息贴现模型（DDM） 维持2026年预测市盈率40倍 得出12个月目标价544港元 [4] - 当前远期市盈率略低于历史周期中位数 但盈利增长前景强劲 [7] - 成交量-股价回归模型显示 当前成交活跃度下理论股价应为590港元 存在巨大修复空间 [7]

美联储降息预期与市场影响 - 市场普遍预计美联储本周会降息 [1] - 若降息被视为出于政治压力而非经济预测相符 将加大股票、债券和美元风险 [1] - 华尔街债市和股市投资者因预计美联储暂停九个月后重启降息而欢呼 [1] 投资策略建议 - 在市场近期大涨后 投资者应转持谨慎立场 [1] - 投资者需寻求多元化配置以应对潜在风险 [1]

香港资产及财富管理行业概况 - 香港管理的资产总值同比增加13%至超过35万亿港元 为本地生产总值的11倍 [2] - 资产及财富管理业务净资金流入达7,050亿港元 同比上升超过80% [2] - 香港私募基金管理资产规模接近2,300亿美元 在亚洲仅次于中国内地 [4] 金融市场表现与资金流入 - 恒生指数去年上升18% 今年以来再上升接近30% [1] - 香港IPO募资额超过1,300亿港元 再融资额超过3,400亿港元 均比去年同期大幅上升 [1] - 香港银行存款上升接近8% 总额接近18.7万亿港元 [1] 跨境理财通发展 - 参与跨境理财通的个人投资者超过16万人 总跨境汇划金额超过1,200亿元人民币 [2] - 计划适时适度扩大跨境理财通覆盖的地域范围 产品种类和参与群体 [1][3] - 粤港澳大湾区总人口超过8700万 地区生产总值超过14.5万亿元人民币 [2] 产品创新与市场发展 - 港交所上市的交易所买卖产品超过210只 占股市成交量超过15% [3] - 交易所买卖产品种类多元化 包括证券 衍生产品及数字资产等 [3] - 香港正稳慎推动开放更多私募基金给予零售投资者 [4] 行业增长动力与前景 - 香港将在两三年内成为全球规模最大的跨境财富管理中心 [2] - 多家国际银行和资产管理公司预计未来数年增聘人手从10%至100%不等 [2] - 国际投资者意识到此前低配中国市场投资并积极调整配置 [1]

外汇市场表现 - 外汇市场顶住外部冲击压力 运行平稳且表现出较强韧性 [1] - 上半年非银行部门跨境资金净流入1273亿美元 延续去年下半年净流入态势 其中二季度净流入环比增长46% [3] - 货物贸易项下净流入保持高位 服务贸易和外资企业利润汇出平稳有序 [3] 直接投资与证券投资 - 1-5月股权性质来华直接投资净流入311亿美元 同比增长16% [1][3] - 1-5月来华证券投资净流入约330亿美元 逆转去年下半年净流出态势 [1][3] - 1-5月股权性质对外直接投资519亿美元 同比基本持平 对外证券投资保持活跃 [3] 人民币汇率走势 - 上半年人民币兑美元汇率升值1.9% 在7.15-7.35区间双向浮动 [2] - 远期和期权等市场指标显示人民币无单边升值或贬值预期 市场交易理性有序 [2] - 人民币汇率发挥调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用 [2] 外资配置人民币资产 - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元 扭转过去两年总体净减持态势 [1][4] - 五六月份外资净增持规模增至188亿美元 显示全球资本配置意愿增强 [1][4] - 外资持有境内人民币债券存量超6000亿美元 处于历史较高水平 [4] - 境外投资者持有境内债券股票市值占比3%-4% 预计将逐步增配人民币资产 [4] 国际收支结构 - 经常账户顺差稳中有增 处于合理均衡水平 [3] - 非储备性质金融账户呈现逆差 与经常账户顺差规模大体相当 形成自主平衡格局 [3] 政策与市场环境支撑 - 经济基本面稳健 上半年GDP同比增长5.3% 二季度内需对经济增长贡献度达77% [6] - 金融市场互联互通机制不断完善 债券和股票市场市值均位居全球第二 [5] - 30%的全球央行表示将增配人民币资产 反映多元化配置需求 [5] - 企业外汇套期保值比率和货物贸易人民币跨境收支占比均达30% 创历史新高 [7]

境外机构减持人民币债券原因 - 5-6月境外机构连续两月减持人民币债券 主要因一年期美元兑在岸人民币基差收窄导致配置同业存单综合收益被压缩 [1] - 境外机构去年同期配置的同业存单迎来到期高峰 [1] 利率债市场动态 - 7月"反内卷"政策风向下通胀预期再起 利率债市场遭受冲击 [1] - 待股市和商品市场情绪企稳后 长债可能存在配置机会 [1] 人民币债券长期配置前景 - 人民币国际化进程和"去美元化"趋势推动外资资产多元化配置需求 长周期下境外机构预计继续增持人民币债券资产 [1] 人民币汇率走势 - 尽管债市外资流动波动 但外资增持权益市场及中美贸易磋商预期平稳支撑汇率 [1] - 央行稳汇率政策张弛有度 预计人民币汇率短期维持韧性 [1]

人民币国际化进展 - 全球75家央行调研显示30%的央行计划增配人民币资产 [1] - 外资持有境内人民币债券存量超过6000亿美元处于历史较高水平 [1] - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元扭转过去两年净减持态势 [1] - 中国跨境贸易人民币结算占比不足30%显著低于欧元60%的结算占比 [5] - 人民币资产在全球股票资产配置中仅占1.7%远低于中国经济实力对应比例 [6] 人民币汇率表现 - 2024年上半年人民币兑美元汇率升值1.9%在7.15-7.35区间双向浮动 [1] - 7月24日人民币中间价报7.1385创2024年11月以来升值高点 [1] - 人民币在特朗普宣布对等关税后出现升值预期而非贬值预期 [2] - 美元指数在特朗普宣布"对等关税"一个月后下跌5% [3] 中美利率环境对比 - 中国十年期国债利率长期低于2%美国长期高于4% [2] - 中国可能持续处于低利率环境人民币将长期成为低息货币 [2] 美元信用变化 - 美债隐含波动率从疫情前70以下升至100附近 [3] - 美国政府追求"弱美元"政策削弱美元资产吸引力 [4] - 美联储独立性被削弱进一步削弱美元信用 [4] 中国制造业优势 - 2024年中国制造业增加值突破40.5万亿元占全球比重约30% [7] - 上半年中国出口规模突破13万亿元同比增长7.2% [7] - 中国在新能源汽车、5G通信、AI等战略性新兴领域取得突破 [5] 外资投资便利化 - 2024年取消外商投资企业境内再投资登记惠及600多家企业 [10] - 跨国公司本外币一体化资金池试点扩大至16个地区缩短50%业务时间 [10] - 6月发放30.8亿美元QDII投资额度满足境外投资需求 [10] 人民币资产吸引力 - 境外投资者持有境内债券、股票市值占比约3%-4%有较大提升空间 [8] - 人民币资产具有独立收益表现成为全球分散风险重要工具 [8] - 多家国际投行将中国资产评级由中性上调至超配 [8]