报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国再通胀进程崎岖，供需失衡致通缩依旧，再通胀是持久战，需结构性改革，实施步伐循序渐进，短期和中长期均具挑战 [1] - 工业企业利润修复靠销量和降本增效，定价能力弱，再通胀需供给侧调整和需求侧发力，产能过剩是系统性问题，需深入结构性改革 [2][11][20] 根据相关目录分别进行总结 工业企业利润修复情况 - 工业企业利润增速可拆分为售价、利润率和销量三项，利润率受基数影响夸大整体利润增速改善，去年9月至今年4月，利润同比增速从 -27%反弹至3.3%，但去年三季度利润率因成本降低改善造成高基数 [2] - 销量温和改善支撑利润增速回暖，企业定价能力依然较低，利润率持续收缩，PPI环比持续走弱 [2] - 政策支持和成本降低减缓利润率收缩步伐，去年9月利润率现拐点或因债务置换计划和企业主动缩减低效业务支出 [10] 再通胀所需条件 - 部分行业投资放缓，但整体工业投资增速远超GDP增速，负的产出缺口仍在，PPI深陷通缩，投资放缓未明确带来价格回升 [11] - 长期工业贷款增速从2023年30%以上峰值回落至11%，今年至今制造业投资增速仍处9%的高水平，投资增速高于名义GDP增速，或因非银公开融资渠道支持 [11] - 仅靠减少投资不能必然带来再通胀，需辅以消费/出口需求扩张，回顾2016 - 18年，中国通过供给侧改革和楼市需求刺激实现快速再通胀 [11] - 目前产能过剩、投资增速高、消费刺激温和，再通胀难以实现，今年下半年出口或显著回落，政策层需加大对国内消费的支持力度 [12] 产能过剩问题及解决办法 - 地方政府激励机制围绕创造供给，现行财政分权模式导致资源配置效率低下和产能过度扩张，税收体系重间接税轻直接税，激励产能扩张，抑制地方政府提供公共服务和促进消费的积极性 [20] - 房地产和地方融资平台去杠杆及外部不确定性使通缩环境持续，压缩改革空间，政策层认为社会福利改革成本高、短期效果不确定，基建投资乘数效应更确定，投资仍是逆周期调节重要工具，社会福利改革将有序推进 [20][21] - 社会福利改革可增加家庭可支配收入、降低家庭储蓄率，但需全面改革，包括债务重组、税制改革、国企治理和重振民企信心等 [21]

美线运价短期机会与长期趋势 - 美线涨价可能是短期阶段性机会，长期来看集装箱4000TEU以下船只未来3年供给压力较小 [1] - 在美国关税政策不确定性持续攀升的背景下，贸易区域化程度加深可能成为长期趋势 [1] - 亚洲区域集装箱贸易在长周期可能保持供不应求，维持较高景气度 [1] - 关注锦江航运、海丰国际、德翔海运、招商轮船等公司 [1] 美线运价异动原因分析 - 本轮美线运价异动本质上是阶段性供需错配的集中释放 [2] - 需求端：美国在4月对等关税生效前已进行库存回补，抢运行为主要填补4-5月因极端关税压制的货物缺口 [2] - 供给端：美国港口码头作业效率提升，堆场周转率正常，锚地等待船舶数量低位，物流系统畅通 [2] - 未来四周加班船和恢复运力环比增加，但港口处理能力改善降低了系统性拥堵风险 [2] - 运价跳涨反映短期事件性刺激的脉冲效应，后续走势取决于关税谈判进展与三季度新造船交付节奏 [2] 贸易格局变化与投资趋势 - 2018年中美贸易摩擦后，中国直接出口到美国的份额下降，但通过其他区域转口贸易至美国的间接贸易额增加 [3] - 高关税可能刺激更多转口贸易 [3] - 中国对外投资呈现结构性升级，产业链全球化布局加速推进，亚洲地区成为战略重心 [3] - 2023年中国对外直接投资流量达1772 9亿美元，同比增长8 7%，近八成投向亚洲市场 [3] - 投资方式从并购主导转向绿地投资为主，有望更有效拉动中国与这些区域之间的中间品贸易 [3]

行业现状与挑战 - 新能源汽车动力电池"退役潮"尚未到来，但废旧动力电池综合利用产业已挤满大量提前布局的企业，行业面临退役量预判与实际需求偏差以及非正规回收渠道冲击的双重压力 [1] - 市场呈现典型的卖方特征和价格倒挂现象，整体盈利能力承压 [1] - 预期在4—5年后到来的动力电池"退役潮"有助于缓解供需错配压力，但行业发展仍需加强引导 [1] 供需错配问题 - 我国现存17.2万家电池回收相关企业中，超六成企业于3年内成立，2025年新注册电池回收相关企业达15202家 [3] - 截至2024年底，中国白名单锂离子电池的梯次利用和回收拆解产能为423.3万吨/年，但2024年中国废旧锂离子电池实际回收量只有65.4万吨，全行业名义产能利用率仅为15.5% [3] - 大部分消费者对电池续航衰减的容忍度较高，即使续航里程下降至80%甚至60%以下仍会继续使用，导致行业早期乐观预测的动力电池"退役潮"或延迟4—5年才会到来 [4] 企业经营困境 - 2025年上半年行业状况仍未有明显改善，多数企业依靠2022年的盈利维持基本运转，已几乎将此前的盈利消耗殆尽，部分企业亏损甚至过亿元 [4] - 退役电池收购价格居高不下，综合利用后的产品售价难以覆盖原材料成本，形成"面粉比面包贵"的价格倒挂现象 [6] - 无环评许可和安全生产资质的"小作坊"以更高回收报价"截胡"退役动力电池，迫使正规企业提高收购价格，进一步加剧成本倒挂 [7] 未来发展趋势 - 到2030年中国锂离子电池回收量将突破400万吨，但考虑到产能扩张的影响，若未来行业发展仍无相应引导，行业供需失衡或将延续 [4] - 当碳酸锂价格跌破5万元/吨关口时，动力电池综合利用行业发展逻辑将发生显著改变，企业将无法通过出售产品赚取差价，向主机厂、动力电池生产企业收取综合利用服务费将成为主要盈利点 [7] - 国家正在加紧修订《新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》，并将其升格为部门规章，预计相关文件或于年内推出 [9] 政策与规范 - 《四川省新能源汽车废旧动力电池回收利用管理暂行办法》是全国首个省级层面专门规范"退役"电池回收利用工作的规范性文件 [9] - 政策创新提出建设多个区域中心，有助于通过源头管控确保"退役"电池进入正规途径，并明确各行政单位、执法机构在推动行业规范发展中的分工 [9] - 企业需要强化渠道建设、加强技术创新，塑造企业核心竞争力，在大浪淘沙中活下来，进而推动行业更高质量发展 [10]

价格波动与供需错配 - 2025年以来豆粕现货价格剧烈波动，粗蛋白含量≥43%的豆粕现货价格从去年底的2890 9元/吨涨至2月28日的3716 8元/吨，4月10日回落至3153 2元/吨，4月底又升至3721 4元/吨，5月20日报3026 6元/吨 [1] - 豆粕期货主力合约年内累计上涨4 69%，截至5月27日报2966元/吨 [1] - 阶段性供需错配是价格波动主因，库存低点与价格高点时间契合度高，呈现负相关性 [1][2] 库存与供应变化 - 重点企业豆粕库存呈现"降-增-降"态势，4月25日当周库存5 9万吨创阶段新低，显著低于去年同期46 14万吨及五年均值39 48万吨 [2] - 一季度企业平均开工负荷46 8%，二季度47 27%，同比下滑明显，4月初开工率不足三成 [3] - 原料采购不畅、春节停机、海关政策调整导致开工不稳定，4月初部分工厂出现零库存 [3] 需求端动态 - 一季度养殖需求淡季导致终端采购积极性不足，饲料厂随用随采，库存偏低 [3] - 二季度需求回暖，饲料厂被动建库加速去库存进程 [3] - 5月后下游采购心态平和，豆粕库存攀升至18万吨（5月23日当周），连续三周增加 [4] 市场拐点与预期 - 进口大豆集中到港缓解供应压力，5-7月原料宽松成共识，预计6月后库存进入快速增长阶段 [4] - 南美天气炒作（阿根廷暴雨）及美国种植季天气敏感期或导致三季度大豆进口量下降 [5] - 当前市场呈现"弱现实、强预期"特征，成本端支撑（南美升贴水坚挺、美豆期货走强）逐渐显现 [5] 行业展望 - 饲料消费进入旺季，生猪及蛋鸡存栏高位支撑蛋白粕需求 [5] - 油脂价格受棕榈油增产、菜油高库存及原油走弱抑制，上行空间有限 [5] - 利空因素逐步消化，后期豆粕价格有望修复性上涨 [5]

行业现状与挑战 - 新能源汽车动力电池"退役潮"预计延迟4-5年到来，导致行业供需错配加剧 [1][2][3] - 2024年中国废旧锂离子电池实际回收量仅65.4万吨，全行业名义产能利用率低至15.5% [2] - 现存17.2万家电池回收相关企业中超六成成立于近3年，2025年新注册企业达15202家 [2] - 非正规回收渠道以高价"截胡"退役电池，迫使正规企业提高收购价，形成价格倒挂 [1][4] 企业经营压力 - 多数企业依赖2022年盈利维持运转，部分企业亏损超亿元 [3] - 退役电池收购价居高不下，综合利用产品售价难以覆盖成本，盈利困难 [4] - 碳酸锂价格若跌破5万元/吨关口，行业盈利模式或转向收取服务费 [5] 政策与行业规范 - 国家正修订《新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》，拟升格为部门规章 [1][6] - 四川省率先出台省级回收利用管理办法，要求退役电池交售正规渠道 [6] - 政策将明确行政部门分工，破解"九龙治水"难题，推动良币驱逐劣币 [1][6] 未来发展趋势 - 2030年中国锂离子电池回收量预计突破400万吨，但需警惕持续供需失衡 [3] - 行业或转向生产责任延伸制度，主机厂可能承担报废电池处理费用 [5] - 企业需强化渠道建设和技术创新以塑造核心竞争力 [6]

清明节后，烧碱2509合约在2400~2600元／吨区间震荡运行。 高产量压制盘面价格 2025年上半年，伴随着煤炭价格的持续下滑，烧碱一体化装置利润处于近三年较高水平。在此背景下， 尽管5月份烧碱步入集中检修期，但由于利润尚可，厂家装置开工率略有抬升。虽然近期华中、华东仍 有部分装置存在检修及降负预期，但由于西北、西南前期检修的部分装置陆续重启，使得短期的重启量 大于检修量，导致近期装置开工率呈现小幅上升局面。与此同时，伴随着近几年新增产能的释放，烧碱 产能基数大幅抬升，导致烧碱周度产量持续上升，进一步利空盘面价格。截至5月22日当周，国内20万 吨及以上烧碱装置产能利用率达到84.1%，较前一周上升1.5个百分点，处于近三年同期高位；烧碱产量 达到81.62万吨，呈现同比和环比双双增加的局面，进一步利空市场情绪。 6—7月份，烧碱仍有新增产能集中投放，届时市场供应逐步上升，压制盘面价格。值得一提的是，从目 前已公布的检修情况来看，6月份有近10套装置存在检修计划，涉及产能400万吨，若按计划检修，或缓 解市场供应压力。考虑到当前烧碱利润尚可，部分企业或存在推迟检修的可能，后续要重点关注企业检 修的兑现情况 ...

核心观点 - 公司一季度营收增长2.22%至53.95亿元人民币符合预期但主营业务盈利能力下滑外汇收益掩盖核心利润同比下降8.66% [1][9] - 公司收入结构向轻资产模式倾斜特许经营收入占比提升至46%但租赁及自有酒店收入同比下滑10% [2][4] - 行业面临供需错配矛盾供给端持续扩张而需求端疲软导致核心运营指标全面承压 [15][17] 财务表现 - 一季度总收入53.95亿元人民币同比增长2.22%符合0%-4%增长预期 [1] - 租赁及自有酒店收入28亿元同比下滑10%管理加盟及特许经营收入25亿元同比增长21.1% [2] - 归母净利润8.94亿元同比增长35.66%但剔除2.08亿元外汇收益后核心利润同比下降8.66%至6.86亿元 [9] - 华住中国分部经调整EBITDA为16亿元同比增长7%DH分部经调整EBITDA亏损7700万元同比扩大 [6][9] 业务结构 - 净新增门店539家同比增长28%其中管理加盟及特许经营酒店净增544家租赁及自有酒店净减少5家 [4] - 轻资产模式收入占比从40%提升至46%华住中国市场轻资产收入占比达55% [4] - 华住中国营收45亿元同比增长5.5%符合3%-7%预期DH酒店收入9.18亿元同比下滑11.3% [6] 运营指标 - 华住中国日均房价272元同比减少2.6%入住率76.2%同比下降1个百分点RevPAR 208元同比减少3.9% [13] - 在营18个月以上酒店同店RevPAR同比下降8.3%至205元其中日均房价下滑5.3%入住率下降2.5个百分点 [13] - 整体酒店营业额225亿元同比增长14.3%华住中国增速15.3%DH分部仅增2.9% [13] 行业环境 - 行业供给持续扩张OTA平台酒店数量76.6万家同比增长7.4%客房数量2152.4万间同比增长8.3% [15] - 供需结构性矛盾导致同质化竞争加剧全行业利润空间受压缩 [17] - 公司RevPAR下降3.9%优于锦江酒店-5.3%和首旅酒店但仍反映行业普遍压力 [15] 业绩展望 - 二季度总收入预计同比增长1%-5%剔除DH业务后核心业务增速预计3%-7% [18] - 管理加盟及特许经营收入预计同比增长18%-22% [18] - 国内市场需求面临"假期热平日冷"分化及中小企业商务出行需求不确定性 [18] - DH业务复苏依赖入住率提升而非房价增长成本优化尚未完全兑现 [18]

核心观点 - 中国神秘操盘手边锡明从黄金市场转战铜市，已在铜期货中实现2亿美元浮盈 [1][3] - 铜市场因供需错配和资金流入被视为"下一个黄金"，具有长期投资价值 [18][22] - 边锡明的投资策略强调顺势而为、重仓操作和灵活调仓，在黄金和铜市场均取得显著成功 [26][27][28] 边锡明背景 - 现年61岁，是中财集团、中财期货等多家企业的董事长，持有集团65.32%股权 [5][7] - 早年从事塑料管生意起家，后拓展至金融领域，构建多元化商业版图 [6] - 被称为"中国最神秘的期货交易员之一"，极少公开露面 [9] 黄金投资战绩 - 2022-2024年在黄金市场净赚15亿美元（约108.34亿元） [2][14] - 2022年中期低位建仓，2023年初加码，2024年三季度高位止盈 [11][12][13] - 采用期货主力合约与场外结构化工具结合的策略实现杠杆增益 [12] 铜市投资布局 - 2025年一季度在上期所建立10亿美元铜期货多头头寸，持仓量达9万吨 [15] - 铜价从7.5万元/吨上涨至8.5万元/吨以上 [15] - 2025年4月铜价创新高时曾大幅减仓，但迅速回补头寸 [16] 铜市投资逻辑 - 新能源产业爆发和传统电力基建更新导致全球铜年供需缺口预计达800万吨 [20] - 南美铜矿供应受阻，印尼等国出台出口限制，全球库存处于十年低位 [20] - 伦铜价格报9492美元/吨，较4月低位反弹近12% [30] - 高盛预测2025年底铜价有望挑战1万美元/吨 [31] 投资策略 - 强调"顺势、大仓、分段执行"，趋势确认后建重仓 [26] - 资金分账户管理：趋势主仓、事件驱动仓和套利对冲仓 [26] - 波段内加减仓而非简单止盈止损，注重浮盈管理 [27][28] - 目前策略是"以浮盈做防守，以时间换空间"，并开始全球套利 [29]

边熙明的投资策略与成就 - 2025年从黄金转战铜市并迅速赚取2亿美元浮盈 [1] - 2022年至2024年在黄金市场净赚15亿美元（折合人民币108亿元） [7] - 通过期货主力合约与场外结构化工具结合实现高效杠杆增益 [7] - 2024年三季度黄金冲破2200美元后批量止盈并反向卖出期权对冲风险 [7] 边熙明的背景与商业版图 - 现年61岁，是中财集团、中财期货等多家企业的董事长 [2] - 早年从事塑料管生意，后拓展至金融领域，构建中财集团商业版图 [4] - 中财集团业务涵盖化学建材、金融、期货等领域，边锡明持有集团65.32%股权 [4] - 被称为"中国最神秘的期货交易员之一"，持仓规模和盘面影响力显著 [6] 铜市投资布局与操作手法 - 截至2025年一季度，在上期所铜期货主力合约中建立10亿美元多头头寸，持仓近9万吨 [8] - 铜价从7.5万元/吨上行至8.5万元/吨以上，账面浮盈超2亿美元 [8][9] - 2025年4月铜价创10年新高时大幅减仓后又迅速回补，展现盘面掌控能力 [9] - 操作风格强调"顺势、大仓、分段执行"，分账户分周期管理资金 [11] 铜市的投资逻辑 - 铜被称为"工业的血液"，新能源产业爆发式增长导致结构性短缺 [10] - 2030年前全球铜年供需缺口预计达800万吨，长期价格支撑强劲 [10] - 南美主要产铜国政局不稳，印尼等国出台铜精矿出口限制令，全球库存处于十年低位 [10] - 铜处于"供需错配+资金流入"的爆发前夜，机会价值不亚于两年前的黄金 [10] 市场展望与策略 - 伦铜报9517美元/吨，较4月低位反弹近12% [12] - 高盛预测2025年底铜价有望挑战1万美元/吨，花旗银行预判"全球铜将进入超级周期" [12] - 策略为"以浮盈做防守，以时间换空间"，部分资金转向伦铜市场进行全球套利 [12]

碳酸锂价格走势 - 5月15日国产电池级碳酸锂均价为65050元/吨 今年以来跌幅已超万元 [2] - 当前价格跌破大多数碳酸锂生产企业的盈亏线 7万元/吨为行业公认盈亏平衡线 [2][3][4] - 与2023年因价格虚高引发的下跌不同 此轮下跌让锂矿企业真切感受到寒意 一个月内跌近6000元/吨 [3] 行业现状 - 江西宜春某头部碳酸锂生产商2024年底已全面停工 因拖欠货款等问题无法正常运转 [4] - 江西多数碳酸锂生产商处于停产状态 锂云母企业受冲击最大 [4] - 盐湖提锂企业具备成本优势 完全成本在3万-4万元/吨 藏格锂业表示仍有钱可赚 [4] - 截至4月30日国内碳酸锂库存达9.6万吨 为2021年以来最高水平 冶炼端持有5.1万吨 下游持有4.5万吨 [6] 供需分析 - 碳酸锂供给增加趋势明确 海外锂辉石项目不断投放 预计2025年非洲锂精矿产量突破100万吨 [5] - 国内盐湖股份年产4万吨锂盐项目今年将生产3000吨 赣锋锂业四川项目预计年内逐步释放产能 [5] - 下游需求放缓 新能源汽车渗透率已高 储能电池市场因新政实施预计全年承压 [5] - 高成本产能出清尚需时日 部分企业因现金流仍能维持或对价格回暖抱有幻想 [6] 企业应对策略 - 部分企业通过停产检修降低产量 缩减成本 观望市场动态 [3] - 藏格锂业战略重心从规模扩张转向价值创造 雅化集团聚焦提升资源自给能力和技术创新 [8] - 赣锋锂业认为行业资本开支放缓 供给增速有望下降 部分矿山已开始减产停产 [8] - 一体化企业竞争优势将凸显 行业集中度有望提升 并购重组活动可能增多 [9] 技术发展 - 新技术应用持续提高锂提取效率 如高效盐湖提锂技术和电池回收技术 [9] - 技术创新有助于缓解资源紧张 可能影响市场价格形成机制 [9]