美国经济放缓信号 - 美国经济显现明确放缓信号 劳动力市场疲软成为关键指标 美联储降息周期箭在弦上 [1] - 高盛测算显示 美国潜在月度就业增长从第一季度的20 6万骤降至7月的2 8万 降幅达86% [1] - 花旗指出 就业数据大幅下修后 美联储已失去"观望"态度的"奢侈" 可能迅速转向降息 [1] 就业市场恶化 - 高盛认为7月就业数据强化美国经济增长接近停滞的观点 潜在就业增长趋势"直线下降" 远低于维持市场稳定所需的9万盈亏平衡点 [2] - 美国5月和6月薪资数据被负面修正 高盛分析称经济走弱时延迟报告数据的公司往往是裁员企业 导致初步数据高估 [2] - 美国7月非农新增就业7 3万远低于预期 前两月数据大幅下修25 8万 劳动力市场呈现"急速刹车"态势 [2] 经济增速放缓 - 高盛数据显示2025年上半年美国实际GDP年化增长率仅为1 2% 比潜在增长率低整整一个百分点 [4] - 高盛预计下半年经济将维持疲软增长 就业增长乏力及关税传导效应未完全显现将抑制消费支出 [4] - 花旗认为潜在经济活动增长已放缓至潜力以下 为政策利率降至中性或更低水平提供理由 [4] 美联储政策转向 - 美联储理事Adriana Kugler辞职及两位理事投下反对票 显示内部鸽派力量增强 为更快宽松政策铺路 [1][5] - 高盛统计显示 最近FOMC会议出现两位理事同时投下降息反对票的情况为1993年以来首次 [5] - 特朗普可能任命新理事 或进一步改变FOMC力量平衡 为更早更快降息扫清障碍 [5] 降息路径预测 - 高盛基本情景预测 美联储将在2025年9月 10月和12月连续三次降息25基点 2026年上半年再降息两次 [7] - 花旗基准情景预测政策利率将降至3% 并指出风险偏向更低的利率水平 若数据恶化可能9月降息50基点 [10] - 高盛预计最终联邦基金利率达到3 0-3 25%区间 花旗认为可能低于3% [7][10] 美元走势影响 - 美联储政策转向与其他主要央行形成鲜明对比 可能成为驱动美元走弱的关键催化剂 [13] - 高盛指出美元比长期平均水平高出15% 美国经常账户赤字占GDP比重达4% 基本面因素叠加利差收窄不利美元 [13] - 特朗普解雇美国劳工统计局局长后美元出现显著贬值 显示外汇市场密切关注相关风险 [13]

美联储降息预期 - 期货市场显示美联储9月降息25个基点的概率从45%升至75% [3] - 降息预期可能引发美元贬值并刺激原油需求改善和价格上涨 [4] 商品库存异常波动 库存偏高品种 - 尿素库存同比偏离341.46% [9] - 锰硅库存同比偏离57.69% [9] - 花生库存同比偏离121.91% [9] - 菜油油厂库存同比偏离101.32% [10] - 黄金库存同比偏离118.66% [11] - 纯碱库存同比偏离67.08% [12] - 铅社会库存同比偏离142.36% [13] - 白银库存同比偏离62.31% [13] 库存偏低品种 - 20号胶库存同比偏离71.91% [14] - 油厂菜粕库存同比偏离55.29% [15] - 铝交易所库存同比偏离57.15% [15] 库存分析方法 - 季节性周度库存是交易中的首要参考指标 [5] - 结合供需平衡表可提升库存数据准确性 [6] - 仅统计同比偏离超50%的极端库存变化 [7]

美元汇率走势 - 自2025年初以来美元兑发达经济体货币累计下跌10% 贸易加权跌幅达8% [1] - 7月初美元短暂反弹但贬值趋势预计将重新确立 [1] - 美元持续走弱背景下金融工具对冲汇率风险比直接抛售美元资产更有效 [1] 资产表现与投资策略 - 美元疲软时期各类资产表现差异显著 需结合具体驱动因素判断投资策略 [3] - 若美元长期走弱源于美国资产配置意愿下降或美联储鸽派政策转向 对美股美债直接影响可能有限 [3] - 分散股票投资降低美股仓位有一定合理性 但新兴市场资产及汇率对冲工具或更有效应对风险 [3] 历史经验与对冲建议 - 历史表明单纯减持美元资产并非最优选择 衍生品或跨市场对冲美元敞口可规避汇率波动同时保留收益潜力 [3] - 市场密切关注美联储政策路径及全球资本流动变化以研判美元下一步走势 [3] - 建议优先采用动态对冲策略而非激进调整美元资产配置以平衡风险与收益 [3]

美联储困境 - 美联储面临通胀高企和经济衰退的双重压力 同时受到白宫降息施压 政策独立性受到严重挑战 [2] - 美国6月CPI同比上涨2.7% 关税政策推高企业成本并传导至终端消费者 [4] - 美联储主席鲍威尔遭受政治干预 市场预期下一任主席将更"听话" 摩根大通分析师称其独立性已成"童话" [6][8] 美国债务危机 - 美国国债规模达36万亿美元 年利息支出1.3万亿美元 超过军费开支 [4] - 2023年有9.2万亿美元国债到期 面临高利率环境下的"借新还旧"困境 [6] - 稳定币规模相比国债微不足道 无法解决根本性问题 [6] 美元信用危机 - 多国央行持续增持黄金 中国已连续18个月购买 波兰 印度等国跟进 [9] - 人民币跨境支付系统(CIPS)一季度交易量达44万亿元 显示国际贸易去美元化趋势 [11] - 经济学家巴拉塔指出 2008年后量化宽松政策成为当前通胀危机的根源 [11] 资产配置策略 - 建议分散配置美元以外资产 包括A股 港股 欧元 日元等 [11] - 大宗商品(黄金 铜 石油)因供给刚性在通胀环境中具有保值属性 [11] - 比特币波动性过高需谨慎 稳定币本质上仍依赖美元信用体系 [11]

美元走势分析 - 自2025年初以来美元兑发达经济体货币下跌10% 贸易加权基础上跌幅为8% 预计贬值趋势将延续 [1] - 美元疲软时期其他资产表现差异显著 关键在于推动美元走弱的具体驱动因素 [1] - 对冲美元汇率风险比直接抛售美元资产更为有效 [1] 历史表现回顾 - 1980年以来实际贸易加权美元指数出现7次超过10%的大幅贬值 期间资产表现模式差异显著 [2] - 美元贬值期间美股更多上涨 但以美元计价跑输海外市场 对冲汇率影响后美股实际未跑输 [2] - 黄金在所有美元贬值期间均录得上涨 石油等大宗商品上涨频率高但表现一致性较差 [2] 宏观驱动因素 - 三大因素主导美元走势：美国增长 美国货币政策 非美国/风险溢价 [3] - 所有美元贬值期间都涉及美联储政策转向鸽派和美国资产风险溢价上升 [3] - 美国增长担忧导致美元美股同时走弱 美联储宽松预期削弱美元但推高美股 [3] 投资策略建议 - 投资者减少对美国资产边际配置意愿可能导致结构性美元贬值 [4] - 分散投资减少美国配置具有合理性 新兴市场资产可能受益 [4] - 外汇对冲美股回报与全球市场相当 对冲论据比减持论据更有力 [4]

人民币汇率走势 - 人民币实际与名义汇率走低 叠加特朗普新政引发全球不确定性 地缘冲突加剧及美元储备地位动摇导致外部环境剧变 [1] - 未来5至10年美元将出现明显贬值过程 美元地位边际下降 [1] - 美国系统性破坏自身建立的国际规则体系 系统性收缩全球安全承诺将动摇美元霸权根基 [1] 人民币估值与政策应对 - 人民币实际汇率被低估 需求不足是2022年一季度以来实际有效汇率下降主因 [1] - 首选逆周期政策工具 包括充分降低政策利率和扩大公共财政支出 [1] - 短期内建议采取人民币/美元宽幅区间波动机制 守住汇率下限并锁定贬值空间 [1] 人民币升值潜力与国际化 - 人民币存在升值压力而非贬值压力 [2] - 中国制造业不仅规模大且实力强 在出口贸易中具备更好定价权和本币结算能力 [2] - 强大财政净资产地位 低利率融资优势及海外人民币资产稀缺性创造人民币国际化历史机遇 [2]

美欧贸易协议影响 - 美欧达成贸易协议 美国对欧盟商品征收15%基准关税 欧盟同意增加购买美国能源和科技产品 [1] - 协议消除市场不确定性 防止贸易紧张局势恶化 对稳定市场预期具有积极意义 [1] - 欧元兑美元汇率因协议跌至一个月低点 主因市场担忧美国征收15%进口关税对经济的负面影响 [3] - 协议使欧盟决策者能转向内部改革及与其他国家签订新贸易协议 不再受美欧贸易争端牵制 [1] 美联储政策预期 - 美联储降息需同时满足三大条件：就业市场显示疲软迹象 通胀率确定回归目标路径 决策层对前两点具备充分信心 [1] - 经济数据持续表现不佳时 降息将被视为政策校准措施 反映对经济扩张力度的重新评估 [1] - 摩根士丹利预计美联储年内不会降息 但经济变化可能导致政策路径偏离预期 [2] - 市场关注美联储会议声明中关于通胀和经济前景的内容 以推测货币政策方向 [2] 美元汇率走势 - 美元真正威胁来自美联储可能采取更鸽派态度 而非贸易战风险消退 [4] - 美元走弱更可能源于降息速度快于预期 而非风险偏好情绪推动 [4] - 若美联储主席鲍威尔称关税引发通胀是暂时性的 可能释放更倾向降息的信号 [4] - 美国经济增长放缓而欧洲经济改善 将支持欧元兑美元中期走高 [3] 经济数据与市场风险 - 未来经济数据尤其是就业报告将成为影响市场预期的重要因素 [4] - 非农就业数据疲软 特别是公共部门就业减少或移民政策负面影响显现 可能加快美联储降息步伐 [4] - 美国政府支出超出收入40% 累计债务达年收入6倍 通过发行更多债务和美联储印钞偿还债务 [2] - 政府债务上升带来的宏观经济风险未完全体现在市场定价中 可能导致市场大幅下跌 [2] 通胀与消费预测 - 研究机构BMI将2025年通胀预测从2.1%下调至1.9% 因5月份通胀数据低于预期 [2] - 预计到2026年马来西亚消费支出将加速增长 [2]

特朗普关税政策与市场反应 - 特朗普于4月宣布新一轮关税战后，市场出现短期波动但未引发重大危机 [1] - 标普500指数在4月1日至4月8日期间下跌11.5%，但截至7月18日较4月1日水平上涨11.8%并创历史新高 [3][4] - 美国10年期国债收益率从4月1日的4.16%急剧攀升至4月11日的4.49%，后从5月21日的峰值4.61%降至7月18日的4.42% [3][4] 美元汇率走势分析 - 特朗普政府上台后美元指数出现自1973年以来最快跌幅，2025年上半年下跌超过10% [6][10] - 美元指数从2025年1月13日的高点至截稿时已下跌10.3% [10] - 美元贬值与关税措施叠加效应使美国进口商品价格在六个月内上涨逾25% [11] 美国贸易政策变革 - 特朗普政策旨在颠覆美国延续80年的贸易自由化政策，扭转自里根执政以来四十余年的政治经济格局 [1][5] - 政策成功关键取决于政治因素，即能否在不破坏美国政治稳定情况下改变美国与世界经济关系 [2][5] - 美元贬值与15%全面关税相结合可能导致美国贸易地理格局发生重大变化 [11][13] 对中美经济竞争的影响 - 美国经济仅经历正常周期减速，未因关税政策引发重大危机，这意味着中美竞争结果将取决于长期经济增长因素 [4] - 美元作为全球主导货币，其汇率波动对世界经济具有广泛影响，并间接影响中国 [5]

人民币国际化进展 - 全球75家央行调研显示30%的央行计划增配人民币资产 [1] - 外资持有境内人民币债券存量超过6000亿美元处于历史较高水平 [1] - 上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元扭转过去两年净减持态势 [1] - 中国跨境贸易人民币结算占比不足30%显著低于欧元60%的结算占比 [5] - 人民币资产在全球股票资产配置中仅占1.7%远低于中国经济实力对应比例 [6] 人民币汇率表现 - 2024年上半年人民币兑美元汇率升值1.9%在7.15-7.35区间双向浮动 [1] - 7月24日人民币中间价报7.1385创2024年11月以来升值高点 [1] - 人民币在特朗普宣布对等关税后出现升值预期而非贬值预期 [2] - 美元指数在特朗普宣布"对等关税"一个月后下跌5% [3] 中美利率环境对比 - 中国十年期国债利率长期低于2%美国长期高于4% [2] - 中国可能持续处于低利率环境人民币将长期成为低息货币 [2] 美元信用变化 - 美债隐含波动率从疫情前70以下升至100附近 [3] - 美国政府追求"弱美元"政策削弱美元资产吸引力 [4] - 美联储独立性被削弱进一步削弱美元信用 [4] 中国制造业优势 - 2024年中国制造业增加值突破40.5万亿元占全球比重约30% [7] - 上半年中国出口规模突破13万亿元同比增长7.2% [7] - 中国在新能源汽车、5G通信、AI等战略性新兴领域取得突破 [5] 外资投资便利化 - 2024年取消外商投资企业境内再投资登记惠及600多家企业 [10] - 跨国公司本外币一体化资金池试点扩大至16个地区缩短50%业务时间 [10] - 6月发放30.8亿美元QDII投资额度满足境外投资需求 [10] 人民币资产吸引力 - 境外投资者持有境内债券、股票市值占比约3%-4%有较大提升空间 [8] - 人民币资产具有独立收益表现成为全球分散风险重要工具 [8] - 多家国际投行将中国资产评级由中性上调至超配 [8]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：有色金属、建材（水泥、浮法玻璃）、快递、航空运输、生猪养殖、煤炭、医药、制造业（原料药、地质耗材） - **公司**：牧原股份、温氏股份、神农集团、东瑞股份、佳佳康、神华、陕煤、潞安环能、平煤、富宏翰林、洛城建华、上海一众、维亚生物、睿智医药、药明康德、康龙化成、普洛药业、先去制药、斯泰利、天邑股份、仙居制药、利方制药 纪要提到的核心观点和论据 1. **反内卷政策背景**：今年上半年我国实际经济增速达 5.3%超全年目标，提供调结构窗口；去年开始稳金融资产价格，今年债券市场为股市提供资金；全球通胀与美元贬值周期相关，今年美元贬值利于改善实体端价格[2] 2. **反内卷政策显效时间及资产影响**：预计明年上半年 PPI 明显改善，下半年或转正，交易策略可能从哑铃型向通胀策略切换；美元贬值，人民币汇率可能升破 7，外资或进入 A 股，利好龙头白马股，对债券市场不利[1][3][4] 3. **整治内卷政策对市场行情驱动作用**：引发两波市场行情，驱动因素包括推动 PPI 及工业企业利润回升、宏观经济环境改善、全球通胀与美元贬值周期、国内外资本市场联动效应[5] 4. **整治内卷与供给侧改革不同**：供给侧改革主要通过产能叠加产量及“三去一降一补”实现，整治内卷不仅涉及产能端，还包括企业、地方政府行为及行业自律，后续或分行业出台化解产业结构性矛盾政策[8] 5. **后续可能政策措施**：产能端设置淘汰落后产能目标、设立退出标准、提高低效产能经营成本，还可能通过并购重组等手段治理，发改委曾提及分行业出台化解产业结构性矛盾政策[9] 6. **整治内卷对债券市场影响**：近期债券利率上升，调整幅度大，需关注后续政策动向；债市表现与 PPI 回升无一致性关系，当前受风险偏好提升和估值处于历史高位影响，短期内面临逆风，急跌后反弹概率高，反弹时不建议追涨，应防守为主[10][11][12][13] 7. **有色金属板块表现**：近期表现强劲受宏观预期转变推动，市场受国内外宽松政策和市场预期影响，价格进入上行通道，但供应和需求格局相对健康，上涨空间有限；氧化锂和碳酸锂表现好，稀土和钨因供应端新逻辑及对外反制措施价格上涨[14][15][16][17] 8. **建材行业应对反内卷措施**：水泥行业通过错峰生产、产能置换等措施，但需强化监管，预计今年供给下滑 8% - 12%，价格探底后小幅波动；浮法玻璃行业通过产能置换和冷修调控，但执行力度不如水泥行业，需求疲软，价格弹性相比去年可能下浮 7 - 16 个点[18][19][20][21] 9. **快递与航空运输业反内卷举措**：快递业曾通过直接涨价指导和调整竞争格局应对，近期国家邮政局加强监管，义乌和华南地区有涨价趋势；航空运输业通过调整运力投放及票价策略应对[22][23][24] 10. **生猪产业反内卷进展**：供给侧改革开始，发改委和农业农村部提出产能调控目标，牧原等企业调减母猪存栏，预计猪价上涨，对 CPI 产生拉动作用；环保政策是调控产能重要手段[25][26][27] 11. **煤炭行业表现及反内卷措施**：焦煤、焦炭反弹显著，动力煤价格稳健，今年反内卷注重平稳供应与价格管控，推荐动力煤及焦煤相关大票[29] 12. **医药行业挑战及反内卷进展**：经历投融资下降、反腐等多重压制，创新药取得进展，官方表态支持发展，未来注重合理利润空间与发展空间[30] 13. **医药领域投资机会**：关注创新药公司如富宏翰林等，CXO 领域如维亚生物等，以及相对低估值标如普洛药业[31] 其他重要但可能被忽略的内容 - 今年公司估值为 8 倍，预计明年 CDMO 业务加速增长[32] - 维亚生物 CDMO 业务有大客户订单，销售业务有业绩承诺，投资板块累计投资超 11 亿元[33] - 仙居制药今年估值约 17 - 18 倍，有望进一步提升，创新药和镇痛新药有进展[35] - 利方制药今年主业利润超 2 亿元，新批聪明药派甲酯，竞争格局良好[36]