核心观点 - 摩根大通策略师维持看空美元立场 主要理由包括外国投资者可能增加美元资产的汇率风险对冲操作 美联储暂不可能加息 以及资金持续从美国股票中撤离 [1][4] - 策略师认为澳元 纽元有望兑美元升值 同时看空日元 预计美元兑日元将在第四季度升至164 [4] 美元前景与驱动因素 - 外国投资者持有大量美国股票并交易兑美元创新高的货币 可能促使他们进一步对冲美元走弱风险 从而加剧美元下行压力 [1] - 外汇对冲资金流重启的可能性是维持看空美元立场的原因之一 [1] - 自2025年4月以来 投资者为对冲美元下跌而买入保护的行为一直对美元构成压力 彭博美元现货指数在2025年创下八年来最差年度表现 [1] - 除对冲活动外 看空美元的理由还包括美联储目前暂不可能加息 以及资金持续从美国股票中撤离 [4] - 过去一个月 美元下行走势加速 提前触及了策略师的部分关键目标 [4] 主要货币对展望 - 策略师将2026年第二季度澳元兑美元目标价从0.68上调至0.73 理由是澳洲联储有望加息 [4] - 澳洲联储已于2026年2月2日率先加息25个基点至3.85% 成为2026年首个采取紧缩政策的主要发达经济体央行 受此支撑澳元表现强劲 [4] - 目前澳元是今年十国集团货币中兑美元表现最佳的货币之一 周三交易于0.70附近 2月初曾触及三年来最高水平 [4] - 策略师将纽元兑美元目标价从0.59上调至0.63 [4] - 策略师指出欧元兑美元目标价存在上行风险 但仍维持1.20的预期不变 [4] - 策略师仍看空日元 预计美元兑日元将在第四季度升至164 [4] - 周三 美元兑日元下跌1% 报154.87 [5]

公司业务与风险管理 - 物产环能进口煤业务利润受煤炭市场供需关系、企业成本控制水平、企业风险管控能力等多种因素影响 [1] - 为降低汇率波动带来的经营风险，公司及子公司在进口煤炭业务中遵循汇率风险中性原则 [1] - 公司积极开展外汇衍生品交易业务来对冲进口煤炭的汇率风险，以降低风险敞口 [1]

公司战略动向 - 公司于2026年1月8日召开董事会，审议通过了拟发行H股并在香港联交所主板上市的相关议案，正式启动赴港上市计划，意图构建“A+H”双资本平台 [2][3] - 公司阐述赴港上市的战略意图是为深化全球化战略布局，利用国际资本市场优势，打造多元化资本运作平台，以提高资本实力和综合竞争力，加快海外业务发展，完善境内外双循环格局 [3] - 公司同时发布公告，拟为控股子公司BFPC（负责个人护理业务运营）寻求投资、剥离或出售机会，已与潜在购买方就收购其100%股权签署非约束性《意向书》，此举旨在提升公司整体盈利能力和市场竞争力 [8][9] 财务表现与业务结构 - 2024年，公司实现营业收入42.11亿元，同比增长17.56%；归属于上市公司股东的净利润3.25亿元，同比增长15.66% [4] - 2025年上半年，公司实现营业收入20.42亿元，同比增长2.57%；归属于上市公司股东的净利润1.61亿元，同比增长4.30% [4] - 公司业务呈现显著的“外热内冷”格局：2024年境外业务收入同比增长47.33%，达25.50亿元，占总营收比例超过六成；境内业务收入同比下降10.28% [2][4] - 2025年上半年，境外业务销售收入12.24亿元，同比增长5.58%；境内业务销售收入8.18亿元，同比下降1.63%，境外业务已成为拉动公司增长的核心引擎 [4] - 自2019年A股上市以来，公司营业收入从15.8亿元增长至2024年的42.11亿元，净利润从1.43亿元增长至3.25亿元，但2025年前三季度业绩增速已显著下滑 [8] 业务模式与历史沿革 - 公司业务领域涵盖功能性食品、特殊膳食食品、保健食品，主要销售模式为合同研发生产（CDMO），为客户提供从产品定位、研发到生产制造、营销支持的全产业链服务 [8] - CDMO具体包括自主开发模式、客户定制开发模式、客户产品委托生产模式，以前两种为主要业务模式 [8] - 公司故事始于1993年，最初生产药品，1999年开始制造营养健康食品，2002年启动出口业务，2019年9月在A股上市时境内销售收入占比在60%以上 [7] 海外业务与相关风险 - 公司于2023年1月收购了美国Best Formulations LLC的控制权，其净利润在2023年、2024年及2025年上半年均为负数，累计亏损金额超过3.8亿元 [9] - 公司面临汇率波动风险，因出口业务以外币结算为主，汇率波动对经营利润构成影响 [4] - 公司坚持“汇率风险中性”理念，采取与银行签订协议锁定汇率、调整外汇敞口、建立灵活定价机制等方式，以降低汇率波动的影响 [5]

公司业务与风险对冲决策 - 公司及控股子公司计划于2026年度开展远期结售汇业务，以应对外汇波动风险，交易额度不超过2000万美元，资金可在额度内循环使用[1] - 该业务决策已通过公司董事会审议，无需提交股东大会批准[1] 业务背景与目的 - 公司进出口业务主要采用美元、欧元等外币结算，汇率波动对其业务开展和经营业绩稳定性构成潜在风险[2] - 开展远期结售汇业务旨在锁定换汇成本、增强财务稳健性，对冲汇率风险[2] 业务操作原则与核心要素 - 业务以真实进出口业务为基础，不涉及投机性交易，资金来源为自有资金，不使用募集资金[2] - 交易遵循“风险对冲、量力而行”原则，2026年度累计发生额不超过2000万美元，任一时点余额不超该额度[3] - 操作与实际外汇收支相匹配，禁止单纯以盈利为目的的外汇交易，交易对手为具备资质的商业银行[2][3] 风险防控与内控体系 - 公司已建立多维度防控机制应对市场、流动性及操作风险，包括加强汇率研判、调整交易策略、选择结构简单流动性强的品种、控制交易规模匹配度[3] - 依托《证券投资、期货与衍生品交易管理制度》建立全流程管控，配备专职团队，并通过财务定期核查、审计独立监督强化内控[3] - 交易对手均为信用评级良好的合作银行，履约风险较低[3] 决策程序与中介机构意见 - 该业务已通过董事会审计委员会及第二届董事会第二十次（临时）会议审议[3] - 保荐机构中信证券认为该业务决策程序合法合规，内控制度健全，有利于降低汇率波动影响，符合公司长远发展需求，对此无异议[4]

公司业务与汇率风险 - 公司境外业务集中在澳洲、欧洲、日本、东南亚等国家和地区 [1] - 海外业务结算货币主要为澳元、欧元、日元、美元 [1] - 公司原材料大部分从国内采购，以人民币结算为主 [1] - 人民币与美元及其他货币汇率出现较大波动，受国际经济政治发展及人民币汇率改革影响 [1] - 公司开展外汇衍生品锁汇业务以锁定成本、规避和防范汇率风险，对冲汇率波动对经营业绩的影响 [1] 股东减持与信息披露 - 股东减持是基于股东自身的资金需求 [1] - 公司不存在应披露但未披露的重大信息 [1]

股价及交易表现 - 截至2025年10月31日收盘，公司股价报收于7.86元，当日上涨1.16% [1] - 当日换手率为11.85%，成交量达153.79万手，成交额为12.23亿元 [1] - 10月31日主力资金净流入4214.37万元，呈现明显吸筹迹象 [1][3] 资金管理举措 - 公司拟使用不超过人民币1亿元的闲置自有资金购买期限不超过1年、安全性高、流动性好的结构性存款或理财产品 [1][3] - 该资金可循环使用，投资期限为董事会批准之日起一年，旨在提高资金使用效率 [1][3] - 投资品种不涉及股票及其衍生品、无担保债券等高风险产品 [1] 外汇风险管理 - 为规避外汇市场风险，减少汇率波动对业绩影响，公司计划开展外汇衍生品交易业务 [2][3] - 业务品种包括外汇远期、外汇掉期、外汇期权等，交易额度不超过人民币1亿元或等值外币 [2][3] - 该业务期限自董事会审议通过之日起12个月内有效，可循环使用，并已制定相关管理制度以禁止风险投机行为 [2]

美元汇率走势 - 自2025年初以来美元兑发达经济体货币累计下跌10% 贸易加权跌幅达8% [1] - 7月初美元短暂反弹但贬值趋势预计将重新确立 [1] - 美元持续走弱背景下金融工具对冲汇率风险比直接抛售美元资产更有效 [1] 资产表现与投资策略 - 美元疲软时期各类资产表现差异显著 需结合具体驱动因素判断投资策略 [3] - 若美元长期走弱源于美国资产配置意愿下降或美联储鸽派政策转向 对美股美债直接影响可能有限 [3] - 分散股票投资降低美股仓位有一定合理性 但新兴市场资产及汇率对冲工具或更有效应对风险 [3] 历史经验与对冲建议 - 历史表明单纯减持美元资产并非最优选择 衍生品或跨市场对冲美元敞口可规避汇率波动同时保留收益潜力 [3] - 市场密切关注美联储政策路径及全球资本流动变化以研判美元下一步走势 [3] - 建议优先采用动态对冲策略而非激进调整美元资产配置以平衡风险与收益 [3]

指数表现 - 中证高等级短融美元对冲指数报156.07点 [1] - 该指数近一个月上涨0.39% 近三个月上涨1.22% [2] - 指数以2010年12月31日为基日 基点为110.097点 [2] 投资策略 - 指数模拟投资中证高等级短融指数的美元头寸并开设美元兑离岸人民币一个月远期多头仓位 [2] - 远期仓位每月底自动展期 旨在反映汇率风险对冲后的标的指数整体表现 [2]

报告行业投资评级 - 保险行业投资评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 5月以来新台币对美元大幅升值7%，对美元有较大敞口的中国台湾寿险业或面临不利影响；日本以美元为主的总外币敞口约为寿险业总资产的四分之一，2025年来美元贬值背景下寿险业盈利同样或受到不利影响 [2] - 考虑到中国台湾地区和日本寿险业的大规模外币敞口以及对冲举措，汇率波动或对其盈利造成较大影响 [6] 中国台湾寿险业情况 资产配置 - 截至2024年末，海外投资比例达70%，海外资产配置中美元资产或过半，其余分布在欧洲和亚太市场，资产类别以债券为主 [3] - 历史上高利率时代积累大量高负债成本保单，因台湾利率下滑、美国利率较高，为提高收益率，海外资产投资比例从2000年的5%提至2024年的70% [12] - 海外投资主要是债券等固定收益类资产，如国泰人寿2024年末外币资产中约88%为海外债券，国外固定收益投资主要在北美洲，占比52% [16] 外汇净敞口 - 虽大部分外汇敞口被对冲，但仍留较高比例净敞口，未对冲部分货币敞口主要在美元，如富邦人寿2024年未对冲汇率风险债券中近99%是美元风险 [19] - 2024年外汇净敞口处历史高位，富邦人寿2024年末海外证券配置未对冲部分占比约37%，外汇净敞口约为总投资资产的25% [19] 汇率风险对冲 - 对冲主要靠外汇互换、无本金交割远期等工具，针对债券和现金资产，但净汇兑损益始终亏损，与汇率变动幅度无明显相关 [22][23] - 2015 - 2024年间，外汇净损失占外币总资产比例在0.1% - 1.7%之间，多数年份在1%上下，美元新台币利差总体高于净汇兑成本 [25] - 2012年开始实行外汇价格变动准备金制度，截至1Q25末，累积余额为2836亿元，对汇率冲击有缓冲作用 [27] 近期影响 - 对冲成本受利差、汇率和对冲需求等影响波动大，新台币作为小型货币与美元互换时存在交易方向趋同、流动性不足问题，2025年新台币升值对冲成本明显提升 [30] - 2025年4月富邦、国泰净利润转负，或因美元贬值且对冲成本高，5月美元大幅贬值，对冲成本上升或产生较大净汇兑损失影响盈利 [31] 日本寿险业情况 资产配置 - 为提高收益率，20世纪末开始扩大海外证券投资比例，1995年海外证券投资占7.4%，2025年2月升至25% [36] - 海外投资以债券为主，2023年海外证券投资中债券占95%；以美元资产为主，2024年外币资产中美元资产占73% [38] 外汇净敞口 - 2023财年外汇净敞口接近13%，外国证券投资近一半得到对冲，在美元升值时外汇净敞口占比上升，目前处于历史高位 [43] - 以日本生命为例，2023年末外汇风险总敞口约25%，对冲比例约50%，外汇风险净敞口占比约12% - 13% [45] 汇率风险对冲 - 汇兑损益和对冲成本合并作为外汇投资成本，存在一定误差，对冲后净值可能对利润产生较大影响 [49] - 2023年之前，日元贬值时日本生命净汇兑损益占外币资产比例在 - 1.5%到1.5%之间，明治安田此前均为净汇兑亏损，2024年两家公司出现汇兑损失 [50] 对冲成本及近期影响 - 日元对冲成本和效果相对不可控，美日汇率对冲成本在2022年急速上升，2023 - 2024年保持高位 [54] - 当前美日对冲成本高且行业外汇净敞口不低，2025年年初美元贬值，可能对日本寿险业盈利产生不利影响 [59]