报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 年初以来关注三方面变化，商品涨价扩散，PPI 回升斜率或快于中性预期，对债市中期形成潜在约束；政府债供给前置且期限拉长，易放大市场阶段性波动；宽货币预期定价不强，市场或有波段博弈机会但空间有限。策略上，市场微观结构有利，阶段性反弹窗口未结束，但基本面逆风积累，节后市场方向转折风险增加 [31] 根据相关目录分别进行总结 1 月市场情况总结 - 1 月利率先上后下，前两周债券偏弱，10 年国债利率最高至 1.9%，受供给担忧、降息预期打压、权益跷跷板效应和商品通胀担忧影响；中下旬市场修复，因央行流动性投放、监管降温权益市场、配置盘积极和交易盘情绪回暖 [2][7] - 1 月物价加速上行且覆盖面扩大，PPI 环比增幅或在 0.15% - 0.25%，同比在 -1.53% 至 -1.43%，降幅有望加速收窄，回升至零的时点可能提前至二季末至三季度初，若延续对债市有中期压力，但月末大宗商品高位巨震，趋势待确认 [3][11] - 1 月政府债净融资高于季节性，供给节奏前移，地方债发行向中长期倾斜，10 年和 30 年期规模放量；2 - 3 月发行仍处高位，2 月国债发行 1.2 万亿、净融资 6000 亿，地方债发行 9387 亿，需注意供给压力集中时点影响 [4][15] - 年初以来宽货币预期降温，市场对总量降息时间判断后移，虽有回摆但幅度不大，全月在 65% - 70% 区间震荡，这意味着有阶段性博弈机会，但总量宽松受约束，交易空间有限 [5][25] 本周市场情况总结 - 本周央行通过 7 天逆回购净投放资金 5805 亿，7 天资金利率上行明显，DR007、DR014 运行中枢分别上行 8bp、2bp 至 1.58%、1.6% [32] - 本周曲线两端收益率上行、中间下行，1 年期国债收益率上行 2bp 至 1.3%，10 年期国债收益率下行 2bp 至 1.81%，10 - 1 期限利差收窄 4bp 至 51bp；债市相对保持韧性，周内情绪偏暖 [33] - 1 月 26 日至 30 日，公募基金久期中位值小幅上升 0.04 至 2.66 年，处于过去三年 23% 分位，久期分歧度指数继续上升至 0.60，处于过去三年 98% 分位 [37] - 本周利率十大同步指标“利好”和“利空”各占 5/10，较上周变化是建材综合指数发出“利好”信号 [39] 地方债情况总结 - 本周（1 月 24 - 30 日）地方债发行 4394 亿，新增专项债、普通再融资发行规模大幅上升；对比 2025 年同周，发行和净融资规模小幅回落，新增一般债、特殊再融资债发行进度略慢 [43] - 本周地方债加权平均发行期限环比上升 1 年至 17 年，新增专项债加权发行期限下降 2 年，新增一般、再融资债加权发行期限上升，特殊再融资加权发行期限大幅上升 7 年；同比 2025 年同周持平 [45] - 本周地方债发行利差环比下降 1bp，新增一般、普通再融资发行利差下降，新增专项、特殊再融资发行利差上升；同比 2025 年同周，总体发行利差小幅回落，新增一般债发行利差大幅低于 2025 年 [51] - 2026 年 1 月 1 日至 30 日地方债发行 8633 亿，高于 2025 年同期，除新增一般债外其余类型发行规模均明显高于去年；加权平均发行期限较去年同期小幅上升 2 年，10Y、30Y 地方债合计发行规模较去年同期翻倍 [54][57] - 1 月地方债实际发行进度为 103%，江苏、山东等地超量发行，湖北、辽宁等地发行进度偏慢；下周（2 月 2 日至 6 日）预计发行规模为 5797 亿 [59]

核心观点 - 报告核心观点认为，国内通胀呈现向好趋势，PPI环比连续三个月正增长，化工等行业周期有望持续向好，同时看好国内权益市场表现，重点推荐石化化工、有色产业链及AI应用、算力等科技板块 [8][11] - 报告重点分析了奇瑞汽车的全球化、新能源与智能化战略，认为其产业链存在结构性投资机遇 [16][20] - 报告认为巨星科技在外部环境波动下展现出业绩韧性，全球化布局与新业务拓展是未来增长关键 [21][23] 重点推荐报告总结 PPI回升与化工周期 - 2025年12月PPI同比降幅收窄至-1.9%，环比增长0.2%，已连续3个月正增长，自2025年7月“反内卷”政策推进以来，PPI从环比止跌转向环比上涨 [8][14] - 化工行业盈利与油价、PPI相关度高，看好化工龙头持续性，主要基于海外高成本产能退出、国内新增产能放缓及龙头规模效应带来的成本下降 [8] - 从资产配置角度，看好国内权益市场，周期板块重点推荐石化化工、有色产业链，科技板块看好AI应用、算力、商业航天等 [8] 通胀数据观察 - 2025年12月CPI同比0.8%，环比0.2%，表现强于季节性，核心CPI同比稳定在1.2% [11][13] - 食品价格同比回升至1.1%，主要受鲜菜和鲜果拉动，两者对CPI同比的上拉影响较上月合计增加0.16个百分点，其中鲜菜同比涨幅达18.2%，鲜果同比涨幅达4.4% [12] - 非食品价格超季节性贡献主要来自金饰品（环比上涨5.6%）和通信工具（环比上涨3.0%） [13] - PPI环比连续3个月正增长，行业上煤炭采选业同比降幅收窄2.9个百分点至-8.9%，有色金属加工业同比涨幅扩大3.0个百分点至10.8%，是主要贡献 [14][15] 汽车行业深度（奇瑞汽车） - 奇瑞汽车发展历经技术自强、战略重整、全面转型三阶段，现阶段以“瑶光2025”战略为核心，构建了完整的技术矩阵 [16] - 公司全球化先发优势显著，2024年集团整车出口销量达114.5万辆，首次超越上汽集团，海外收入占比提升至37.4%，连续22年位居中国品牌乘用车出口冠军 [17] - 公司正优化海外市场结构，加速向欧洲（2024年销量同比+86.6%）和东南亚拓展，以本地化生产规避贸易壁垒，同时逐步收缩对俄罗斯市场的依赖 [17] - 新能源车业务增速位居行业前列，坚持“混动+纯电”双线布局，混动领域依托热效率超48%的新一代发动机及升级平台，纯电领域依托E0X平台打造星纪元系列并与华为合作智界品牌 [18] - 智能化方面，公司以“猎鹰智驾”系统推动智驾平权，目标覆盖6万元级车型并计划在2026年实现L3级智驾量产 [19] - 投资建议沿三大主线：技术卡位与国产替代（如星宇股份、电连技术）、业绩共振与成长弹性（如常熟汽饰、松原安全、浙江仙通）、制造升级与产业延伸（如瑞鹄模具） [20] 公司简评（巨星科技） - 公司预计2025年实现归母净利润24.19亿元至27.64亿元，同比增长5.00%至20.00%，业绩基本符合预期 [21] - 尽管2025年Q2受美国关税政策影响，但公司通过“流浪工厂计划”等全球化布局满足客户需求，预计全年收入同比基本持平，并通过业务结构调整提升毛利率 [22] - 跨境电商渠道表现亮眼，2025年上半年实现超过30%的同比增长，自有品牌Workpro获得亚马逊“十年同行 长赢品牌”奖项 [22] - 电动工具业务成为第二增长曲线，2025年上半年收入达7.41亿元，同比增长56.03%，毛利率提升2.18个百分点，公司已实现中国和越南双地交付 [23] - 近期新接订单同比向好，随着东南亚新产能效率提升，预计与传统ODM客户合作将回归正轨 [23] 财经新闻摘要 - 上海发布行动方案，支持企业聚焦激光制造、量子、光子、新型功能材料、新型能源等前沿技术开展基础研究 [25] - 五部门要求，工业企业和园区新建太阳能、风能等可再生能源发电，每年就近就地自消纳比例原则上不低于60% [25] - 两部门公告，自2026年4月1日起取消光伏等产品增值税出口退税，同时将电池产品增值税出口退税率从9%下调至6%，并计划自2027年1月1日起取消电池产品出口退税 [25] - 国务院常务会议部署财政金融协同促内需一揽子政策，包括优化实施个人消费贷款贴息政策、设立民间投资专项担保计划等 [26] A股市场评述 - 上交易日（2026年1月9日）上证指数收盘上涨0.92%，收于4120点，深成指上涨1.15%，创业板指上涨0.77% [28][30] - 市场活跃度高，93%的行业板块收涨，71%的个股收涨，文化传媒板块大幅收涨5.02%，涨幅居首，大单资金净流入超67亿元 [30][31] - 技术分析显示，上证指数周线收涨3.82%，量能放大，有上破长期压力位的可能，长期上升通道上轨压力位约在4500点附近 [29] - 多个板块周线技术指标向好，如文化传媒、贵金属、半导体等，为市场提供支撑 [31][32] 市场数据摘要 - 2026年1月9日，融资余额为26099亿元，较前一日增加67.78亿元 [35] - 国内10年期国债收益率为1.8782%，2年期美债收益率为3.5400%，10年期美债收益率为4.1800% [35] - 主要商品中，COMEX黄金收于4518.40美元/盎司，WTI原油收于59.12美元/桶，LME铜收于12965.50美元/吨 [35] - 离岸人民币兑美元汇率为6.9763 [35]

核心观点 - 报告核心观点为PPI回升与化工周期推动市场向好 基于资产配置角度 看好国内权益市场的持续表现 周期重点推荐石化化工 有色产业链 科技看好AI应用 算力 商业航天等板块 [1][2][8] 全球大类资产回顾 - 1月9日当周 全球股市多数收涨 A股领涨 科创风格表现优异 港股表现偏弱 主要商品期货中原油 黄金 铜 铝收涨 美元指数小幅上涨0.69% 非美货币多数贬值 [2][11] - 权益市场具体表现排序为 科创50>深证成指>创业板指>上证指数>日经225>德国DAX30>沪深300指数>道指>法国CAC40>纳指>英国富时100>标普500>恒生指数>恒生科技指数 [2][11] - 商品市场方面 市场对委内瑞拉原油的冲击情绪有所修复 地缘政治风险助推油价上涨 央行继续购金及避险情绪发酵 使黄金回到历史高位附近 [2][11] - 工业品期货方面 南华工业品价格指数上涨 螺纹钢小幅上涨 水泥 炼焦煤小幅回落 混凝土持平 国内高炉开工率环比上行0.37个百分点 BDI指数环比下跌10.31% [2][12] - 利率市场方面 全周中债1Y国债收益率下跌4.85BP至1.2887% 10Y国债收益率上涨3.09BP至1.8782% 2Y美债收益率当周上行7BP至3.54% 10Y美债收益率下行1BP至4.18% 10Y日债收益率上行1.7BP至2.0830% [2][12] - 外汇市场方面 美元指数收于99.1382 周上涨0.69% 离岸人民币对美元贬值0.09% 日元对美元贬值0.86% [2][12] 国内权益市场回顾 - 1月9日当周 市场风格表现为成长>周期>金融>消费 日均成交额为28287亿元 较前值21111亿元大幅增加 [2][17] - 申万一级行业中 共有30个行业上涨 1个行业下跌 涨幅靠前的行业为综合(+14.55%) 国防军工(+13.63%) 传媒(+13.10%) 仅银行(-1.90%)下跌 [2][17] PPI回升与化工周期分析 - 2025年12月PPI同比降幅收窄至-1.9% 环比增长0.2% 连续3个月正增长 自2025年7月“反内卷”政策推进以来 PPI经历8-9月环比止跌 再到10-12月环比上涨 [2][8] - 对于化学原料和化学制品制造业 12月份出厂价格环比持平 但对应的化工原料类购进价格环比下降0.2% [2][8] - 化工行业盈利与原油价格 PPI相关度高 复盘2016-2017 2020-2021年行情 均在需求拉动油价从底部向上过程中受益 [2][8] - 看好未来化工龙头持续性 主要基于海外高成本石化产能退出 国内新增石化产能放缓 以及龙头规模效应与内部协同带来的成本下降 有望带来商品价格的长期理性回归 [2][8] 利率与汇率跟踪 - 资金面 跨年结束后资金面重回宽裕 上半年中长期存款到期高峰来临 但预计对流动性影响较为温和 [2][9][19] - 利率债 12月PMI与物价指数环比改善 叠加2026年长债供给预期上升 中长端承压 短端受宽裕流动性支撑 [2][9][20] - 美债 降息与RMP组合对短债的利好阶段性消化 收益率下行趋于平缓 长期国债收益率高位徘徊 与中长期通胀预期偏强 供给较大及弱美元等因素有关 [2][9][23][24] - 汇率 美元指数下行趋势较为明确 非美货币出现回升迹象 人民币因国内经济韧性较好及美元偏弱等因素处于有利位置 [2][9][25] 大宗商品跟踪 - 原油 截至1月9日当周 WTI原油收于59.12美元/桶 较上周上涨3.1% 美国计划解除对委内瑞拉石油禁运 预计2026年布伦特原油在40~70美元/桶区间震荡 [27][29] - 黄金 截至1月9日当周 伦敦金现收于4509.02美元/盎司 较上周上涨4.07% 12月我国央行继续增持黄金储备3万盎司 长期看美元贬值预期强 黄金上涨逻辑坚挺 [42] - 金属铜 1月9日当周 SHFE电解铜连续合约结算平均价格为101840元/吨 较上周增长3% 同比增长34.7% 全球供给端持续收紧 下游结构性需求增长预期支撑长线基本面 [58] 行业高频与估值跟踪 - 行业高频数据显示 1月9日当周30大中城市商品房销售面积环比下降68.7% 同比下降45.3% 南华工业品价格指数环比上涨1.7% 螺纹钢价格环比微涨0.1% [83] - 主要指数估值分位数水平显示 创业板指分位数最低(36.30%) 科创50分位数最高(98.59%) [84][85] - 行业估值分位数显示 周期类中交通运输分位数较低(28.13%) 消费类中农林牧渔分位数较低(15.66%) 科技类中通信分位数较低(26.83%) 金融地产类中房地产分位数最低(0.00%) [88][90] 重要市场数据 - 国内通胀 2025年12月CPI同比0.8% 环比0.2% 强于季节性 PPI同比-1.9% 环比0.2% 连续3个月正增长 煤炭采选及有色金属加工对PPI贡献较大 [91][93][94] - 美国就业 2025年12月美国非农就业人口新增5.0万人 失业率下降至4.4% 市场押注美国经济复苏 预计美联储1月不降息 [99][106][107]

文章核心观点 - 基于对2000年以来五轮PPI回升阶段的复盘，文章认为2025年7月以来的PPI回升趋势较为明朗，预计2026年PPI同比降幅将继续收窄，且未来半年可能是修复最快的时期 [1] - 历史经验表明，PPI回升的不同阶段，A股走势、领涨风格及债市表现具有规律性特征，文章旨在通过复盘历史，挖掘2026年PPI回升过程中可能催生的投资机会 [1][3] 历史上五轮PPI回升阶段复盘 - **第一轮 (2002-2004年)**：PPI同比从-4.2%回升至8.4%，负增持续20个月，由底部回升至转正历时10个月 [4][16] - **第二轮 (2009-2010年)**：PPI同比从-8.2%回升至7.1%，负增持续12个月，由底部回升至转正历时5个月 [4][17] - **第三轮 (2015-2017年)**：PPI同比从-5.9%回升至7.8%，负增持续54个月，由底部回升至转正历时12个月 [5][19] - **第四轮 (2020-2021年)**：PPI同比从-3.7%回升至13.5%，负增持续11个月，由底部回升至转正历时8个月 [5][20] - **第五轮 (2025年7月至今)**：PPI同比从-3.6%回升至-2.2%，负增持续时间已超38个月，2026年转正可能性提升 [5][21] PPI回升阶段的股市行情复盘 - **大盘表现三阶段**： - **第一阶段 (PPI环比见底时)**：A股估值率先修复，牛市启动，如2008年12月、2014年6月、2020年4月和2024年9月 [6][23] - **第二阶段 (PPI同比由底部回升至转正前)**：基本面复苏信号明确，A股延续上涨趋势 [6][23] - **第三阶段 (PPI同比转正后)**：A股从估值驱动转向盈利驱动，上涨放缓或转入高位震荡 [7][24] - **风格与行业表现三阶段**： - **第一阶段 (PPI环比底到同比底)**：中小盘成长股占优，中证1000和中证2000涨幅最高，TMT、传媒、国防军工、商贸零售、机械设备、电力设备等行业表现优于整体 [8][32][33] - **第二阶段 (PPI同比底到同比转正)**：股市风格均衡，成长、周期、消费均有不错表现，电子、通信、机械设备、电力设备、食品饮料、家电、汽车、美容护理、有色金属、基础化工等行业跑赢大盘的胜率高 [8][34][35][36][37] - **第三阶段 (PPI同比转正到同比顶)**：价值占优概率提升，周期（煤炭、有色、钢铁、石油）和稳定风格（公用事业、交通运输、环保）表现跑赢大盘 [9][38][39][40] PPI回升阶段的债市行情复盘 - PPI回升对10年期国债收益率有上行压力，但二者不完全同步，增长预期和流动性环境更为关键 [3][10][11] - 历史案例显示，仅当需求确定性改善、PPI大幅转正并引致通胀预期和流动性收紧风险时，债市才会进入调整，例如2016年四季度 [10][41] - 当流动性偏宽松、需求改善缺乏持续性时，即便PPI阶段性回升，10年期国债收益率也难有趋势性上行动力，例如2020年10月至2021年9月 [10][11][41] 2026年PPI走势及可能的投资机会 - **PPI走势预测**：2026年PPI同比降幅大概率收窄，中枢约为-0.4%，未来半年将是PPI同比修复最快的阶段 [12][44][45] - **股市机会**：当前处于PPI同比底到转正的第二阶段，2026年股市风格预计更加均衡，成长、消费、周期可能均有不错表现 [12][45][46] - 食品饮料、家电、美容护理、有色金属、基础化工、电力设备等行业目前估值偏低，2026年上涨空间可能更大 [12][46] - **债市展望**：2026年货币政策预计维持“适度宽松”，PPI降幅虽收窄但难以大幅转正，债券收益率预计偏震荡，10年期国债收益率波动区间在1.5%-1.9%，大幅调整可能性不大 [13][49][50]

人民币汇率展望 - 文章核心观点认为人民币汇率已进入升值通道 主要驱动因素包括美元指数走弱 中美利差收窄以及中国国际收支结构改善 [2] - 预计美元兑人民币汇率在2024年可能测试7.0关口 升值趋势有望持续 [2] 生产者价格指数展望 - 预计中国PPI同比增速将在2024年第二季度转正 结束长达两年的负增长局面 [2] - PPI回升的主要推动力来自全球制造业周期复苏 国内稳增长政策加码以及部分工业品库存周期见底 [2] 外资流入展望 - 随着人民币汇率企稳回升和国内经济预期改善 预计外资将重新流入中国资本市场 [2] - 外资流入的潜在方向可能包括A股市场中的蓝筹股以及人民币债券市场 [2]

国家发展改革委“十五五”基础设施投资部署 - 核心观点：国家发展改革委明确了“十五五”时期现代化基础设施体系的建设重点，涉及交通、能源等多个领域，旨在构建多元化、韧性强的体系 [1] - 交通领域投资重点：高质量建设沿海沿边沿江、出疆入藏、西部陆海新通道等战略骨干通道 [1] - 交通网络完善方向：完善铁路、公路、水运、民航等交通网络，加快补齐西部、边境等薄弱地区交通短板 [1] - 基础设施升级方向：加强基础设施更新和数智化改造，健全多元化、韧性强的国际运输通道体系 [1] 美国对华半导体加征关税及中方回应 - 核心事件：美国贸易代表办公室发布针对中国半导体政策的301调查结果，宣布对部分中国半导体产品加征301关税 [1] - 关税实施细节：目前税率为0%，计划在18个月后，即2027年6月提高税率 [1] - 中方官方回应：商务部表示已通过中美经贸磋商机制向美方提出严正交涉，不认同美方301调查的所谓结论，坚决反对美对华半导体产品加征301关税 [1]

行业与公司 * 行业：A股市场、券商行业[1] * 公司：未提及具体上市公司 核心观点与论据 2025年市场回顾 * 2025年市场由流动性驱动 万得全A指数上涨25% 其中估值提升贡献20% 盈利支撑仅占5%[1][3] * 流动性驱动因素包括国家队支撑、险资流入、融资余额杠杆资金和居民存款转移等增量资金[1][3] 2026年宏观与盈利展望 * 2026年宏观经济主要趋势是PPI（生产者价格指数）回升 将带动企业盈利改善[2][4] * 中性预期下 2026年底PPI或回升至-0.7左右[1][4] * PPI走势与全A非金融企业盈利增速及ROE水平基本一致[4][5] * 预计2026年全A非金融企业盈利增速有望达10%左右[1][5] 2026年市场空间与关键因素 * 在PPI弱回升情境下 通过ERP（权益风险溢价）展望市场空间 沪深300指数ERP可能从均值位置降至负一倍标准差 对应指数涨幅约10% 即从4,000点涨至4,500点左右[1][6] * 微观流动性依赖外资和居民存款搬家 由于国内经济以弱复苏为主 外资难以大量回流[1][7] * 居民存款搬家是关键 银行理财到期规模扩张及收益率下行使股市具备吸引力 但需要明确赚钱效应或牛市预期[7][8] * 券商板块启动是引导散户资金入市的关键引爆点[1][8] 券商板块的作用与历史规律 * 券商板块对于引导散户资金入市具有重要作用 2025年8月后因国家队压制导致居民资金入市节奏放缓[9] * 历史上 每当券商股在五个交易日内涨幅超过15% 随后市场中小单净流入量占比都会显著提升 即引导散户资金加速流入[10] * 预计2026年第一季度可能出现类似情况 券商股连续拉升可能吸引居民资金加速流入 推动指数达到4,500点[10] 2026年市场节奏展望 * 2026年一季度是全年确定性最强的时间窗口 政策发力明显 经济预期乐观 流动性相对宽松 叠加事件催化（如特朗普访华和“十五规划”全文落地） 是布局净值的最佳时机[1][11][12] * 春季躁动行情预计会提前至2025年底至2026年1月上旬 因险资抢跑迹象明显及宏观流动性拐点将现[1][14] * 进入二季度后 市场进入验证期 需验证经济数据和财报[13] * 下半年市场可能维持震荡 需关注PPI回升斜率、美国中期选举可能带来的不确定性等因素[1][13] 行业配置与投资机会 * **春季躁动风格**：成长风格胜率最高 包括小盘成长、中证1,000、计算机软件、游戏和医疗服务等板块[14] * **重点布局方向**：软件、传媒中的游戏、机器人、创新药和储能等方向赔率高且拥挤度低[1][14] * **成长风格失效条件**：1月份出现重大宏观叙事 或美债利率趋势性上行导致全球流动性预期收紧 目前看2026年初发生概率不大[15] * **2026年行业配置关键词**：美联储降息、外需增长、AI产业周期延续、涨价、资本市场活跃[16] * **外需涨价链**：首推工业金属（受益于美联储降息预期下美国复苏需求及AI产业周期支撑）[16][24] * **美国缺电链条**：电网设备、储能、电池材料等将受益于电力资本开支扩张[16][24] * **AI产业周期**：预计至少延续一年 相关领域仍具投资价值[16] * **国产算力**：更看好国产算力方向（包括应用和端侧） 供应链脱钩趋势下自主可控是大势所趋[17][24] * **机器人**：需关注波段性机会 情绪波动大 应在情绪低谷时买入 高峰时卖出 关注与消费电子重合的技术含量较高部分（如机器人大脑芯片）[18] * **创新药**：与10年期美债利率呈强反向相关性 在降息环境下整体表现不会太差 需关注临床开发和商业化等阿尔法机会[19] * **军工**：典型的主题型板块 情绪在固定区间内波动 需在情绪低谷时抄底 高峰时卖出[20] * **内需涨价链**：相对更看好化工行业 在PPI回升初期的被动去库存阶段 化工跑赢周期风格的概率高达80% 但若地产周期未企稳 行情持续性可能有限[21][22][24] * **券商板块**：作为典型的贝塔型板块 走势与市场整体一致 预计2026年一季度在春节躁动配合下 有望出现一波流行情[23] 其他重要内容 * 2026年整体行情被看好 一季度确定性最强 若PPI回升、居民存款搬家及券商连续拉升配合得当 指数达到4,500点问题不大[24]

核心观点 - 报告认为，2026年A股市场的核心宏观主线是PPI的回升，这将为企业盈利提供基本面支撑，市场高度取决于PPI回升斜率及财政扩张力度 [7][19][26] - 微观流动性层面，居民存款搬家的节奏和外资是否回流是重要变量，其入市节奏可能以券商启动为催化 [7][36][40] - 市场节奏上，上半年是成长风格表现相对较优的时间窗口，春季躁动行情可能因日历效应抢跑而前置至2025年12月底或2026年1月初 [7][44][49] - 行业配置围绕五大关键词展开：美联储降息、外需、AI、涨价、资本市场活跃，并据此梳理了内外需相关的多条投资链条 [8] 2025年市场回顾 - 2025年市场是流动性驱动的牛市，前三季度万得全A累计涨幅达**26.4%**，估值（PE-TTM）累计增长**21.2%**，走势逐渐脱离宏观基本面 [12] - 市场主要增量资金来源于两融资金与居民存款搬家，国家队和险资流入则构筑了市场支撑，缓释了风险敞口 [13][15] 2026年宏观主线及市场展望 - **PPI回升是核心主线**：万得一致预期显示，乐观/中性/悲观情况下，2026年12月PPI同比有望回升至**0%/-0.65%/-1%** [16][19] - **PPI回升带动企业盈利改善**：历史数据显示PPI走势与全A非金融盈利增速、ROE水平一致，自上而下及自下而上预测均显示2026年全A非金融归母净利润同比增速有望在**10%** 以上 [18][20][22] - **PPI回升斜率取决于财政扩张力度**：历史上PPI强回升（如2009年、2016-2017年）往往对应财政赤字率显著扩张，而弱回升（如2012-2014年）则对应扩张力度较弱 [25][26] - **PPI回升斜率决定市场高度（ERP）**：PPI强回升对应沪深300ERP有望挑战**-2倍**标准差，指数空间进一步打开；弱回升则ERP可能在均值附近，若有流动性配合有望挑战**-1倍**标准差 [7][31][32] 2026年微观流动性展望 - **居民存款搬家仍有空间**：2026年银行理财到期规模仍然不低，同时理财收益率持续回落，全市场3-6个月封闭式产品平均业绩基准已从2024年3月的**2.93%** 回落至2025年2月的**2.35%** [35][36] - **外资回流需观察**：外资的系统性修复需要“全球流动性宽松（美联储降息）”与“国内经济基本面（PPI）复苏”共振，2023-2024年因美国政策利率高位，外资流入规模由高位快速回落 [41][43] 春季躁动节奏及行业推荐 - **春季躁动可能提前**：因2025年日历效应整体“抢跑”（如白电、银行板块在10月提前走强）以及2026年春节较晚，春季躁动行情可能提前至2025年12月底或2026年1月初 [7][49][50] - **成长风格是关注重点**：复盘牛市年份的跨年行情，成长风格在春季躁动中均有较好表现，当前应关注拥挤度较低、春季躁动胜率较高的方向 [52][53][58] - **具体推荐方向**：结合当前拥挤度和过往胜率，报告建议关注**AI应用（软件、传媒）、机器人、创新药、储能**等板块，为可能提前的春季躁动布局 [63] - **“十五五”规划纲要的助力**：历史经验显示，《五年规划纲要》全文发布后一个月市场普遍上涨，峰值日期累计收益率在 **+1.18%** 至 **+13.53%** 之间，可关注纲要重点涉及的产业主题 [64][66][67] 2026年全年行业配置建议 - **美联储降息下的外需涨价链条1：工业金属**：美联储降息后半段及国内PPI回升均利好有色金属，过去5轮PPI回升中其跑赢万得全A概率达**80%**，预计2026年供给收紧格局难改，短期回调（如**15%** 以上）或是买入机会 [78][81][85] - **美联储降息下的外需涨价链条2：美国缺电链条**：AI发展驱动美国电力资本开支扩张，公用事业与能源行业资本开支增速保持高位，预计2025-2030年美国电力行业需**1.4万亿美元**投资，利好**电网设备、储能、电池材料**等板块 [86][88][89] - **AI内部产业链扩散**：海外算力维持高景气，国产算力、AI端侧及应用可能是超市场预期的点 [8] - **外需科技产业周期延续**：关注**机器人**（与消费电子龙头重合方向）、**创新药**（临床研究能力）、**军工**（主题性机会需配合拥挤度） [8] - **内需涨价链（反内卷）**：关注**化工、煤炭、钢铁**等行业 [8] - **资本市场活跃**：关注**券商**板块 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周四个股指期货品种走势以窄幅震荡向上为主，沪深300和中证500涨幅相对较大，基差收敛且全部主力合约保持期货贴水模式 [4] - A股市场上周整体窄幅震荡，热点题材表现突出，周五国产芯片公司上市带动通信算力板块上涨，但新股高估值或对算力板块有负面影响，长期看算力板块表现总体稳定对大盘指数影响不大，周五盘面多热点并举，资金积极进攻且其他板块未明显弱势 [4] - 宏观上PPI回升趋势明确，市场对政策乐观预期有待验证，12月政治局会议和中央经济工作会议有望为2026年政策定积极基调并推升市场风险偏好 [5][6] - 海外方面美国劳动力市场压力未解除，12月美联储仍有降息必要 [6] - 当前市场弱平衡阶段有助于提升信心稳定市场，市场显示韧性、积极信号积累后有望迎来修复过程 [6] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上周四个股指期货品种走势窄幅震荡向上，沪深300和中证500涨幅较大，基差收敛，全部主力合约期货贴水，IH基差收于 -10.14，IF收于 -4.61，IC收于 -14.64，IM收于 -22.69 [4] - A股市场上周整体窄幅震荡，热点题材表现突出，有色金属期货和股价创新高，周五国产芯片公司上市带动通信算力板块上涨，新股高估值或影响算力板块，长期看算力板块对大盘指数影响不大，周五盘面多热点并举，资金积极进攻且其他板块未明显弱势 [4] 综合分析 - 宏观上PPI回升趋势明确，市场对政策乐观预期有待验证，12月相关会议有望为2026年政策定积极基调并推升市场风险偏好 [5][6] - 海外美国劳动力市场压力未解除，12月美联储仍有降息必要 [6] - 当前市场弱平衡有助于提升信心稳定市场，后续有望迎来市场修复过程 [6]

好的，这是对提供的策略研报《乘势外资东风，锚定核心资产——2026年港股行业比较投资策略》的关键要点总结。 核心观点 - 报告核心观点认为，2026年PPI同比改善将带动中国企业盈利回升，成为驱动外资回流中国资产的核心动力[3] 外资本质上是在买入基本面改善的资产，重点交易ROE环比回升的趋势[3] 基于此，报告看好港股在全球视野、亚太视野及AH对比下的核心资产投资机会，尤其关注ROE有望环比提升的行业[3] 基本面分析 汇率、PPI与企业盈利的关联性 - 历史数据显示，人民币汇率与PPI同比增速高度正相关，PPI回升阶段常伴随人民币升值，反映中国经济回暖带动外资流入[3][7] 2015年以来的四轮汇率升值周期中，A股在四次升值期间均上涨，港股在前三次升值期间亦上涨[3][12] 在升值阶段，港股表现相对较好的结构为互联网和具有复苏预期的顺周期板块[3][13][15] - 国内PPI同比增速回升阶段，A股ROE和港股通ROE均有明显改善，显示PPI与企业盈利存在正相关关系[3][16] 2025年三季报显示A股ROE(TTM)已底部企稳，港股通（非金融）ROE于2024年底企稳，预计2026年将随PPI回升持续改善[3] 港股通盈利状况与结构特征 - 2025年上半年港股通营业收入同比增速为1.4%，环比2024年下半年下降1.3个百分点；归母净利润增速为4.2%，环比下降3.9个百分点[22] 港股通非金融部分归母净利润增速为7.2%，环比上升2.2个百分点，利润改善主要来自AI方向的互联网平台、电子、新消费和医药等新经济领域[22] - 2025年上半年港股通ROE(TTM)为6.9%，环比持平；非金融部分ROE(TTM)为6.4%，环比上行0.1个百分点，已连续改善一年[25] ROE的改善主要得益于销售净利润率(TTM)环比上升0.2个百分点至11.0%，尽管资产周转率(TTM)环比下降1.5个百分点至40.7%[25] 外资投资偏好分析 - 外资投资审美高度关注盈利能力，北向资金在A股的投资显示，剔除综合行业后的30个申万一级行业中，有24个行业的ROE(TTM)变化与陆股通持股占比变化高度相关[3] 港股通投资也呈现类似规律[3] - 在统一行业分类下，已有超30个申万二级行业的第一大市值公司为港股上市公司，主要集中在科技生态位、高端制造业、特色消费和优质高股息板块[3][49] 市场结构与估值分析 外资参与度与估值变化 - 2025年港股IPO活跃，外资参与度明显上升，截至2025年11月14日，2023、2024、2025年外资基石投资者占比分别约为41.6%、40.4%、59.7%，合计投资金额分别约为64亿港元、110亿港元、311亿港元[4][58][60] 外资主要来自英国、美国和新加坡的国际资管机构，以及中东主权基金和东南亚家族办公室[60] - 2025年以来A-H溢价持续收敛，反映外资对港股核心资产关注度提高[4][52] 部分代表性公司如宁德时代、招商银行、恒瑞医药等在港股的估值高于A股[4][55] 恒生指数和恒生科技指数的股权风险溢价处于合理水平[4] 内资配置空间 - 2025年南向资金话语权上升，截至公募基金三季报，主动权益公募基金（可投资港股）的港股持仓约为28%，主投A股同时可投港股的持股仓位约为26%，距离理论极限仓位仍有空间[4][81] 行业比较与投资机会 全球及亚太视野下的优势行业 - 报告重点看好2026年港股ROE有望环比提升的行业[3]： - **全球视野（竞争优势较强）**：电力设备、CXO（需求改善、全球市占率较高）[3] - **亚太视野（替代性资产较少）**：互联网（AI产业链核心资产、国产替代）、周期（反内卷见效、提价）[3] - **AH对比（港股更占优）**：非银金融（基本面改善、估值折价）[3] 港股通与A股行业ROE比较 - 2025年上半年，港股通在科技TMT(ROE为8.2%)、医药(ROE为6.8%)、制造(ROE为6.8%)等板块的ROE高于A股对应板块；A股在周期、金融地产、消费等板块的ROE高于港股通[62] 港股通消费板块ROE为11.0%，环比改善1.2个百分点，呈现量价齐升[62] 行业景气与交易特征 - 2025年上半年，计算机（计算机设备和软件开发）、轻工制造、房地产、半导体、医疗服务、生物制品等行业收入及利润增速均边际改善[64][66] 轻工制造、商贸零售、计算机等行业呈现量价齐升[68][70] - 港股行业连续表现不佳（年度收益率倒数3名）最长持续3年，当前必需消费已连续3年排名靠后（2023-2025年），可能是2026年的赔率方向[4] 新消费板块近期港股主动卖空比例有所上升，短期存在扰动[4]