美元季节性走强现象 - 过去十年数据显示美元在第四季度平均升值1 8%，2022年12月单月涨幅达3 5% [1] - 企业海外利润归集、机构投资组合再平衡、央行流动性调节是三大驱动因素 [1][3] 企业资金回流影响 - 苹果公司在12月15日前调回海外2400亿美元现金，导致欧元/美元汇率单周波动1 5% [3] - 《美国税法典》第965条款框架下形成年度资本流动定律 [3] 机构投资者行为 - 2023年末挪威主权基金减持5%新兴市场股票转向美债，引发巴西雷亚尔对美元单日贬值2 3% [3] - 12月跨境资本流动规模较月均水平高出40% [3] 央行流动性管理 - 美联储2022年12月通过逆回购工具单周抽离3000亿美元流动性，推动美元隔夜利率跳升22个基点 [3] 季节性规律与市场波动 - 美元季节性走强遇上美联储议息会议时，汇率波动率放大至常规值3倍 [5] - 建议关注美国企业海外现金预估数据和主权基金持仓变动以预判市场走势 [5]

中辉有色观点 | 品种 核心观点 | 主要逻辑及价格区间 | | --- | --- | | 黄金 高位调整 | 主要矛盾一个都没有解决，关税谈判过程仍然不确定，尽管影响边际趋缓，但 购金力量仍然较多，长期看，国际秩序破坏，去美元化是主力，黄金是未来秩 | | | 序筹码。长期战略配置价值持续存在【766-800】 | | 白银 宽幅调整 | 短期关税谈判使得白银等基本金属情绪有所好转，中期看不确定性较大。白银 弹性大仍处于大的震荡区间附近，操作上区间思路对待，秩序将改变，金银比 | | | 或短期失效。【8100-8400】 | | 铜 回落 | 五一长假临近，市场避险情绪上升。短期建议铜前期多单逐渐止盈兑现，落袋为安， | | | 轻仓或者空仓过节。中长期依旧看好铜。沪铜关注区间【76000，78000】 | | 锌 回落 | 政治局会议稳字当先，政策预期落空，叠加长假临近，市场避险情绪上升，短 期锌再度回落，中长期看，锌供增需弱，把握逢高空机会。沪锌关注区间【22000， | | | 22800】 | | 铅 反弹承压 | 目前铅市场处于供需双降状态，再生铅原料供应再度偏紧，企业或小幅减产， | | | ...

立讯24 年实现16%收入增长，分业务看，电脑/汽车/通讯/消费电子各产品线收入均保持稳健成长，同比 增速分别为+20/+49/+26/+14%，毛利率分别为18.9/16.1/16.4/9.1%（yoy-1.9/ +0.2/+0.6/-1.5pct）。公司子 公司立铠盐城收入同比增长15%，净利润同比下滑23%，我们认为主因Vision Pro 业务带来拖累。组装 类业务（参考公司联营业务利润23 年20 亿，24 年33 亿）是公司净利润核心增长驱动。此外，公司提高 经营效率同样带来正面影响。 2025 年展望：关注非A 消费电子、汽车、通讯等业务布局公司1Q25 实现营业收入617.9 亿元，同比增 长18%，归母净利润30.4 亿元，同比增长23%，扣非归母净利润24.1 亿元，同比增长10%。公司同时预 告1H25 归母净利润预计增长20-25%，扣非归母净利润同比增长4.7-15.2%。我们认为非A 消费电子业务 结合闻泰ODM 资产收购后的持续整合，汽车电子业务莱尼相关资产盈利能力的改善，通讯业务光电高 速互联、热管理、模块电源等核心领域布局驱动公司业务增长。建议关注关税波动环境下公司全球化布 ...

市场普遍关注亚洲交易时段疑似央行活动对黄金的买盘，很少有人注意到，近期黄金价格创历史新高背 后，中国交易员是重要推手。 高盛FICC交易员Adam Gillard最新报告指出， 上期所的中国商品交易顾问（CTA）对芝商所（CME） 金价的影响程度被严重低估。 数据显示，4月22日黄金价格触及3,500美元/盎司时，仅3家中国经纪商就合计交易了约212,000手CME 等量合约，相比之下，CME今年至今的平均日交易量约为240,000手。 值得注意的是，尽管交易量惊人，这些机构的持仓却没有显著变化， 表明这主要是短期算法交易行 为。 Gillard指出，这类短期算法交易活动在中国交易日期间（也是它们最活跃的时段）对价格产生了"不成 比例"的影响，原因是这一时段离岸市场流动性较低。 根据公开信息， SHFE交易量与CME交易量的比率已创下历史新高，这进一步证明了中国资金流通过 SHFE/CME套利再平衡及随后的中国境外CTA影响，对离岸金价产生了巨大的影响。 Gillard强调，黄金是一种"流量商品"，因为它没有平衡点，不像石油或铜。对金价而言，重要的是西方 世界的提取量（来自央行、中国进口（不包括中国人民银行） ...

4月2日关税风暴以后，美元在外汇市场经历了一系列显著波动。美元指数（DXY）在关税声明发布之 初因为避险需求和关税预期短暂走强，但随后受市场对美国经济前景的担忧拖累呈下行趋势。4月11 日，美元指数跌破100关口，触及99.7924，日内跌幅0.76%。关税政策点燃市场恐慌情绪，美债被大规 模抛售，10年期美债收益率从4月初的4%飙升至一度逼近5%关口，反映出全球投资者对美元资产的短 期信心动摇，资本开始寻找"避风港"。 在日元方面，关税引发的贸易战担忧推高了资本对日元的避险需求。高盛分析师称日元是对冲美国衰退 风险的"最佳工具"，预测未来将升值9%。同时日元的加息预期也缩小了美日利差，支撑日元。4月3 日，美元兑日元从149.27跌至146.09，4月11日进一步触及142.67，创去年9月以来最低，日内跌幅 1.11%。 在欧元方面，欧盟对美国关税保持相对克制，欧元区经济数据意外坚挺，并且欧洲央行降息步伐慢于美 联储预期，利差缩小推高欧元。随着美欧之间的裂隙加深，资本加速从美国流向欧洲。4月10日，欧元 兑美元日内涨2.5%，报1.1228，创2023年7月以来新高。4月11日，汇率继续升至约1.15。 ...

报告行业投资评级 - 优于大势 [2] 报告的核心观点 - 黄金牛市未尽，短期金价冲高回落属正常调整，长期将迎增量资金流入 [1][9] - 铜价阶段性企稳，重视权益资产低位布局机遇，长期前景乐观 [1][10] - 氧化铝价格下行，电解铝社库去化加速，行业有望维持高景气度 [12] 根据相关目录分别进行总结 本周研究观点 - 黄金短期调整因贸易摩擦缓和、联储独立性担忧缓解及交易拥挤，牛市未结束，相关标的有紫金矿业等 [1][9] - 铜价本周走势偏强，短期企稳偏强但上行受限，长期乐观，相关标的有紫金矿业等 [1][10] - 氧化铝价格下行，电解铝宏观压制缓解、基本面偏强，行业利润可观，相关标的有中国铝业等 [12] 板块表现 - 本周有色金属指数涨幅 1.59%，跑赢大盘 1.03%，排名第 12 [13] - 细分板块中黄金、镍钴锡锑、铜涨幅前三 [13] - 个股涨幅前三为永茂泰、屹通新材、顺博合金，跌幅前三为湖南黄金、石英股份、博迁新材 [13] 金属价格及库存 新能源金属 - 钴价方面，MB 钴标准级和合金级均价下跌，国内电钴价格上涨，钴盐价格涨跌分化 [23] - 锂价方面，锂精矿和锂盐价格均下跌 [27] - 稀土价格方面，轻稀土氧化镨钕和中重稀土氧化铽、氧化镝价格均下跌 [32] 基本金属 - 国内基本金属价格普涨，国外除 LME 镍下跌外其他基本金属价格普涨 [34] - LME 和 SHFE 的铜、铝、锌、铅、锡、镍库存均下降 [39][46][47] 贵金属 - 本周 COMEX 金价下跌、银价上涨，金银比为 99.9 [48][49] - SPDR/iShares 黄金 ETF 持有量有降有升，SLV/PSLV 白银 ETF 持有量有降有升 [56]

纪要涉及的行业和公司 未提及具体公司，涉及的行业包括制造业、矿业、金融行业 纪要提到的核心观点和论据 特朗普关税政策 - **批评层面**：经济层面，关税威胁全球经济，IMF下调全球经济和美国增长预测，冲击中小企业，或致就业市场疲软[2] - **金融层面**：降低对美元体系信任，标普认为关税威胁或致美国信用评级下调、美债收益率上升[2] - **法律层面**：单边增设关税存在法律漏洞，未通过国会授权，使用IEEPA作为法律依据合理性存疑[3] - **后续影响**：引发广泛争议和负面反馈，可能促使特朗普调整政策，美国一些州已起诉质疑其合法性[4] - **对全球供应链及国家安全影响**：加快企业转移，与国家安全挂钩，美国鹰派强调关键行业回迁本土，如限制稀土出口、加大本土矿业开采、推进与乌克兰矿产协议[13] 全球经济再平衡 - **讨论重点**：美国财长耶伦阐述全球经济形势及方向，与会者关注通过多边合作应对不平等和贸易保护主义，探讨央行货币政策协调、财政刺激和结构性改革[5] 贝森特观点 - **全球发展模式问题**：当前模式不可持续，美国刺激需求增长，其他国家搭便车扩大出口，导致全球经济不稳定[6] - **对国际机构批评**：IMF和世界银行未发挥协调各国经济不平衡的核心作用，应回归本质职能[6] - **中美经济再平衡建议**：美国减少消费、增加制造业投资，中国促进消费、降低过剩供给[7] 反对贝森特观点 - 美国应先削减财政赤字，否则提高关税无法解决根本问题，且仍会从其他国家进口[8] 中美贸易谈判 - **立场和信任问题**：中美都认为自己在关税上有优势，缺乏相互信任，美国担心中国无法履行协议，这成为贸易谈判障碍[10][11] - **应对策略**：中美可能继续对峙并调整政策，双方都会拉拢第三方进行多维度博弈[12] 美国货币政策 - **面临挑战**：美联储降息呼声高，独立性受威胁，特朗普提名新主席或影响其独立性[14] - **应对关税冲击**：关税冲击短期带来通胀压力，中期抑制需求，美联储应看淡通胀，可能降息应对，降息幅度取决于关税情况[15] - **经济数据恶化应对**：若经济数据恶化，美联储将进行衰退式降息以稳定经济[18] 欧洲情况 - **潜在优势**：关税冲击促使欧洲加快政策推出，坚定欧央行放松货币政策决心，中美博弈使欧洲地缘政治位置更重要[16][17][20] - **货币政策决策影响**：关税对欧洲经济构成负向需求冲击，降低通胀压力，坚定欧央行放松货币政策决心[19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 中美经贸争端具有长期化趋势，各方都认为自己能赢得关税战，增加了持续性风险[9] - 若未来90天谈判进展不顺利，高关税持续，美联储可能7月开始降息，年内降息幅度或达100个基点或更多；若谈判成果，关税下降，可能12月降一次息[15]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年浮法玻璃、光伏玻璃价格大幅下行致公司业绩大幅下滑，目前光伏玻璃价格回暖，但浮法玻璃价格仍处底部，下调公司盈利预期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.29亿元、10.98亿元、16.50亿元，三年业绩复合增速41.4%，对应PE分别为18.0X、13.6X和9.0X [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入156.5亿元，同比下滑0.2%，归母净利润3.8亿元，同比下滑78.1%，单Q4收入40.5亿元，同比下滑10.0%，环比2024年Q3增长9.8%，归母净利润 - 3.3亿元，同比转亏；2025年Q1公司实现收入34.8亿元，同比下滑9.7%，归母净利润4.7亿元，同比增长6.4%，扣非净利润 - 0.03亿元，同比转亏，非经常性损益主要系2023年绍兴厂区搬迁出售资产增加净利润4.5亿元 [1] 浮法玻璃业务 - 2024年房地产需求不足致浮法玻璃价格下行，公司全年浮法玻璃原片销量1.07亿重箱，同比下滑6.4%，单箱价格64.3元/重箱，同比下滑19.2%，收入68.6亿元，同比下滑24.3%，毛利率20.8%，同比减少6.4pct [2] - 2025年Q1受市场刚需支撑不足和总产能增加影响，玻璃原片价格下行，25Q1全国浮法玻璃日度均价1366.7元/吨，同比24Q1下降31.7%，环比24Q4下降0.7%，截至4月25日玻璃均价降至1330.7元/吨，较年初下降3.6%；后续玻璃价格企稳需等待冷修出清实现行业供需再均衡 [2] 光伏玻璃业务 - 2024年光伏行业供需失衡，下半年价格大跌陷入亏损，公司光伏玻璃产能释放，9条在产线日熔量合计10600T/D，2条在建线日熔量合计2400T/D，全年收入57.5亿元，同比增长68.6%，销量4.3亿平，同比增长124.0%，单价降至13.2元/平，同比下滑24.7%，毛利率9.0%，同比减少12.5pct，净利润亏损2.7亿元，单平净利由2023年的1.2元/平降至 - 0.6元/平 [3] - 2025年Q1在“430 + 531”政策提振下需求好转，3月起供需关系修复，价格触底反弹，行业盈利修复；但随着抢装收尾，5月组件厂家排产下降，订单跟进量或缩减，前期点火窑炉陆续达产，价格存在压力 [3] 盈利能力情况 - 2024年公司毛利率15.5%，同比减少9.5pct，主要因浮法玻璃和光伏玻璃降价；期间费用率12.2%，同比提升1.0pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.2%/5.1%/2.1%/3.7%，分别变动 + 0.1pct/ - 0.3pct/1.1pct/0.1pct，财务费用率提升系光伏玻璃产线投入运营费用化利息增加；净利率1.7%，同比减少9.3pct，一方面是毛利率下降，另一方面是2024年计提资产减值损失2.57亿元，信用减值损失0.42亿元 [4] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15,683|15,649|16,464|19,291|20,637| |增长率yoy（%）|17.8|-0.2|5.2|17.2|7.0| |归母净利润（百万元）|1,751|383|829|1,098|1,650| |增长率yoy（%）|33.0|-78.1|116.8|32.4|50.2| |EPS最新摊薄（元/股）|0.65|0.14|0.31|0.41|0.61| |净资产收益率（%）|12.9|2.9|6.0|7.7|10.9| |P/E（倍）|8.5|39.0|18.0|13.6|9.0| |P/B（倍）|1.1|1.1|1.1|1.0|1.0| [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等资产项目，以及营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润项目，还有经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、净利率、资产负债率、总资产周转率、每股收益、P/E等指标在各年度的情况 [10]

中美贸易失衡问题 - 中方反驳美国关于中国依赖出口经济模式不可持续的指责 指出美国滥施关税破坏世贸规则并损害各国利益 [1] - 美国夸大中美贸易失衡 2023年美国对华服务贸易顺差达265 7亿美元 2022年美资企业在华销售额4905 2亿美元远超中资企业在美销售额786 4亿美元 [2] - 中美货物贸易差额是美国经济结构性问题和国际分工格局的结果 中国占美国货物贸易逆差比例从2018年47 5%降至2024年24 6% [3] 中国经济结构调整 - 中国持续推动国内再平衡 经常账户顺差占GDP比例从2007年9 9%降至2024年2 2% 基本实现国际再平衡目标 [3] - 中国构建"双循环"新发展格局 过去五年内需对经济增长平均贡献率超80% 对美出口占比从2018年19 2%降至去年14 7% [3] 美国经济政策问题 - 美国联邦债务从2007年9万亿美元(占GDP62%)飙升至2024年35万亿美元(占GDP120 7%) [4] - 美联储资产负债表从2008年0 9万亿美元膨胀至2022年峰值8 96万亿美元 通过量化宽松和直接发钱刺激消费 [5] - 美国未有效推进再平衡进程 反而将失衡问题归咎于中国 其提高关税做法违背经济规律并可能引发金融风险 [5]

关税冲击下的策略再平衡 - 直播时间定于4月23日周三15:00 [7] - 直播将聚焦关税冲击下的全球秩序重建、中国应对策略及资产配置优化 [8] 直播核心看点 - 关税冲击：探讨新范式下的全球秩序重建 [8] - 中国应对：分析反脆弱政策与策略博弈 [8] - 资产配置：提出优化全天候策略的方法 [8] - 总结：提炼核心策略与尾部风险 [8] 主讲人背景 - 主讲人戴康为广发证券发展研究中心董事总经理及首席资产研究官 [2] - 戴康为新浪财经金麒麟白金分析师 [2] - 戴康包揽2014-2023年新财富最佳分析师、金牛奖等重要奖项 [2] - 戴康著书《策略投资:从方法论到进化论》并荣获京东图书2023百大好书 [2]