报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月中国制造业PMI重回扩张区间，生产和新订单指数均进入扩张区间，服务业商务活动指数仍在荣枯线下 2026年人民银行工作会议强调实施适度宽松货币政策，保持流动性充裕 周四国债期货整体收阳线，短线或震荡，继续关注股市影响 交易型投资波段操作 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周四国债期货主力合约开盘全线高开，早盘小幅回探后连续上涨 30年期国债期货主力合约TL2603上涨0.37%，10年期T2603上涨0.15%，5年期TF2603上涨0.09%，2年期TS2603上涨0.02% [1] 重要资讯 - 公开市场：周四央行开展99亿元7天期逆回购操作，无逆回购到期，当日净投放99亿元 还开展1.1万亿元3个月买断式逆回购操作，有1.1万亿元到期，完全对冲 [1] - 资金市场：周四银行间资金市场隔夜利率保持低位，DR001全天加权平均1.27%，与上一交易日持平；DR007全天加权平均1.47%，较上一交易日上升0.01% [1] - 现券市场：周四银行间国债现券收盘收益率多数下行，2年期持平于1.44%，5年期下行1.22个BP至1.66%，10年期下行1.14个BP至1.89%，30年期下行1.55个BP至2.32% [1] - 美国上周初请失业金人数20.8万人，预估21万人，前值19.9万人 持续申请失业救济人数增加5.6万人至191.4万人，长期失业风险累积 [1] - 美国最高法院本周五对特朗普关税计划合法性发布意见，裁决或本周出炉 若裁定违法，股市有望获提振，美债市场或面临抛售压力 [1] 市场逻辑 - 12月中国制造业PMI为50.1%，重回扩张区间，生产指数51.7%，新订单指数50.8% 服务业商务活动指数49.7%，仍在荣枯线下 2026年人民银行工作会议强调实施适度宽松货币政策，灵活运用降准降息等工具，保持流动性充裕 2025年12月央行通过国债买卖净投放500亿元 周四万得全A微涨0.08%，成交金额2.83万亿元，较上一交易日缩量 [2] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [2]

核心观点 - 纯碱行业短期供需偏宽松格局难以改变 价格不具备持续反弹动力 尽管近期期货价格因成本预期和补货刺激出现反弹 但基本面矛盾未明显改善[1][3] 供应与生产 - 2025年1—12月全国纯碱产量为3785.7万吨 同比增长2.2% 其中12月单月产量升至318万吨[2] - 行业开工率有所下降 截至1月2日 国内氨碱法装置开工率为79.2% 环比下降4.1个百分点 联碱法装置开工率为72.7% 环比下降1.1个百分点[2] - 随着检修企业陆续复产 未来纯碱产量大概率继续回升[2] - 新产能投放方面 2026年一季度仍有两套装置计划投产 总产能达370万吨/年 届时国内纯碱总产能将升至4460万吨/年[2] 库存与出口 - 纯碱生产企业连续两周去库 截至1月2日当周 国内纯碱企业库存降至140.83万吨 环比减少3.02万吨 但库存绝对值仍处于高位[2] - 2025年11月纯碱出口量为18.94万吨 环比减少2.51万吨 2025年1—11月出口总量为196.12万吨 同比增加92.25万吨[2] - 前期出口量增加的主要原因是国内纯碱价格处于底部 但随着现货价格上涨 未来出口增长态势具有较大不确定性[2] 下游需求 - 重碱主要下游浮法玻璃需求疲软 截至2026年1月2日 全国浮法玻璃日熔量为15.33万吨 环比减少0.9% 同比减少3.3% 在重碱需求结构中占比35%~40%[3] - 另一重碱下游光伏玻璃需求略有增长 2025年12月全国光伏玻璃日熔量7.35万吨 环比增加4.2% 在重碱需求结构中占比10%~15%[3] - 2025年全年 浮法玻璃产量同比下降6.5% 光伏玻璃产量同比下降9.3%[3] - 轻碱方面 碳酸锂行业景气度回升带动部分需求增加 氧化铝和洗涤剂刚需稳定 但轻碱需求增量有限[3] - 综合看 重碱采购以刚需为主 短期纯碱供需偏宽松格局难以改变[3] 价格与市场动态 - 元旦过后 主流区域纯碱现货价格逐渐企稳 但国内需求不强 价格维持低位[1] - 受成本抬升预期带动 近期纯碱期货价格大幅反弹 刺激了中下游补货[1] - 宏观方面 央行工作会议明确提出继续实施适度宽松的货币政策 并把促进物价合理回升作为重要考量[1]

宏观政策总基调 - 2025年首次实施更加积极的财政政策，并时隔14年再次实施适度宽松的货币政策，以推动经济持续回升向好[1] - 2026年宏观政策取向为稳中求进、提质增效，继续实施更加积极有为的宏观政策，加大逆周期和跨周期调节力度[1] - 需加强政策统筹协调，增强宏观政策取向一致性和有效性，防范“合成谬误”或“分解谬误”，确保各类政策同向发力[5][6] 财政政策要点 - 2025年财政政策通过提高赤字率、安排更大规模政府债券、增加对地方转移支付（10.3万亿元）来支撑稳增长、调结构、防风险[2] - 2025年全国一般公共预算支出规模达29.7万亿元，财政资金紧张宝贵，需加强科学管理，提高资金使用效益[3] - 2026年将保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，既用好政策空间也为未来风险留有余地，确保财政可持续[2] - 需重视解决地方财政困难，建立健全增收节支机制，增强地方自主财力，兜牢基层“三保”底线[2] - 优化财政支出结构，强化国家重大战略财力保障，推动更多资金投资于人，注重惠民生、促消费、增后劲[3] - 统筹用好政府债券等资金，主动靠前发力，合理加快资金下达拨付，推动尽快形成实际支出和实物工作量[3] - 坚持党政机关过紧日子，严肃财经纪律，精打细算，切实把财政资金用在刀刃上[3] 货币政策要点 - 2025年货币政策适时降准降息，在数量、价格、结构等方面出台支持力度较大的举措，提供适宜的货币金融环境[4] - 中央经济工作会议新提法：把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量[4] - 2026年货币政策要加强前瞻性、科学性调节，保持流动性充裕，促进社会综合融资成本低位运行[4] - 灵活搭配运用降准降息等总量工具及其他流动性投放工具和结构性货币政策工具，保持社会融资条件相对宽松[4] - 着力畅通货币政策传导机制，统筹做好金融“五篇大文章”，加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域[5] - 坚持市场在汇率形成中的决定性作用，强化预期引导，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[5] 结构性政策工具与协调 - 近年来适时出台了多项结构性货币政策工具，如科技创新和技术改造再贷款、服务消费与养老再贷款等，支持重点领域和薄弱环节[4] - 增强宏观政策取向一致性，需将经济政策和非经济政策、存量政策和增量政策纳入宏观政策取向一致性评估[6] - 加强财政政策与金融政策协同、改革举措与宏观政策协同[6] - 协同发挥存量政策和增量政策的集成效应，推动经济稳中向好[6] - 健全预期管理机制，增强叙事能力，做好经济宣传和舆论引导，及时回应市场关切，有效提振社会信心[6]

美联储主席继任人选与货币政策 - 美国财政部长贝森特表示，特朗普预计将于本月决定下一任美联储主席人选，时间可能在1月19日至23日达沃斯论坛前后 [1] - 目前仍有四位候选人，包括国家经济委员会主任哈塞特、前美联储理事沃什、现任美联储理事沃勒以及贝莱德高管里德尔，其中里德尔是唯一有待面试且没有美联储工作背景的候选人 [1] - 贝森特认为当前利率水平仍然偏高，称货币政策不应处于限制性状态，多数模型显示合适的利率区间应在2.5%至3.25% [1] - 美联储官员上月已将基准利率下调至3.5%至3.75%的目标区间，下一次议息会议将于1月27日至28日召开，利率期货市场显示本次会议采取行动的概率较低 [1] 财政部长对经济政策与降息的立场 - 贝森特大力为特朗普政府的经济议程背书，赞扬去年通过的减税立法、贸易协议以及放松监管的政策方向，同时批评拜登政府的政策削弱了经济活力 [2] - 在货币政策上，贝森特曾被媒体引述称美联储“不应拖延”进一步降息，但在现场发言时未直接作出此表述，仅表示美联储必须尽到责任推动投资增长 [2] 住房市场政策动向 - 特朗普计划推动禁止机构投资者继续购买独栋住宅，以缓解住房可负担性压力，贝森特强调该政策将是“前瞻性的”，不会强制要求机构出售现有房产 [2] - 贝森特指出，政策目标是将决定市场的“边际买家”挤出市场，同时保留传统的个人房东 [2] - 关于政策的具体门槛，例如拥有多少套房算机构投资者，政府尚未作出最终决定，相关问题仍在讨论中 [3]

2025年墨西哥比索表现回顾 - 墨西哥比索在2025年对美元累计升值约20%，成为表现最突出的新兴市场货币之一，被称为“超级比索”行情的延续 [2] - 全年走势呈现“高位运行、剧烈震荡、年末走强”的特征，美元兑比索从年初约20.50下行至年末的17.88，创下自2024年7月以来新低 [2][4][5] - 强势由高利差环境、套息交易活跃及美元整体走弱等多重因素共同驱动 [5] 2025年汇率走势的阶段性特征 - 年初受美国对墨西哥商品加征25%关税冲击，美元兑比索在2月3日一度冲高至21.29，创全年高点 [4] - 政策缓和后市场信心修复，比索展开明显反弹，随后在二、三季度因经济增长趋缓及美联储预期调整而高位震荡 [4][5] - 四季度比索重新走强，12月中旬美元兑比索多个交易日在18附近运行，甚至短暂跌破18关口 [5] 宏观经济与货币政策支撑 - 2025年墨西哥经济呈现“低增长但具韧性”特征，BBVA将GDP增长预期上调至约0.7% [6] - 通胀回落速度慢于预期，2025年11月总体通胀率升至3.8%，核心通胀率升至4.43% [7] - 墨西哥央行于12月18日将基准利率下调25个基点至7%，为年内第八次降息，但宽松节奏明显放缓 [7] - 降息后墨西哥与美国之间仍维持约325个基点的利差，为套息交易提供基础 [8] 2026年汇率走势影响因素与展望 - 美联储2026年的降息节奏和幅度是主要外部影响因素，美元阶段性反弹可能给比索带来短期回调压力 [9] - 套息交易结构变化值得关注，若日本央行继续加息导致墨日利差收窄，可能触发资金回流并对比索构成贬值压力 [9] - 《美墨加协定》将于2026年夏季迎来正式审查，相关议题的博弈可能阶段性推高市场波动性 [9] - 技术分析基准情景下，2026年美元兑比索可能主要运行在17.5-19.5区间，波动节奏快于2025年 [10] - 2026年比索走势将更多受外部环境和资本流动主导，进入“强势之后的再平衡阶段” [1][10]

央行公开市场操作与流动性管理 - 1月8日，央行开展99亿元7天期逆回购操作，利率为1.4% [1] - 当日有11000亿元3个月期买断式逆回购到期，央行进行了等量续做，最终实现净投放99亿元 [1] - 1月4日至9日，公开市场有17937亿元逆回购与11000亿元买断式逆回购集中到期 [2] 1月流动性面临多重扰动因素 - 财政因素是主要扰动项之一，财政“收多支少”且政府债发行缴款规模边际提升 [2] - 预计1月财政存款净增加约6200亿元，会扩大流动性缺口 [2] - 综合考虑财政存款、现金走款和银行缴准后，2026年1月流动性缺口预计约为19000亿元 [2] - 商业银行“早投放早收益”诉求及储备项目提前，可能使1月信贷投放有超季节性表现，增加资金缺口 [2] 央行政策工具运用与市场预期 - 市场预期央行将加大政策工具运用力度，操作更加积极，以维持资金面稳定 [3] - 1月央行将综合运用买断式逆回购、MLF等工具向市场注入中期流动性 [3] - 在“适度宽松”基调下，央行或继续通过国债买卖甚至降准等工具保持流动性充裕 [3] - 预计1月资金面将延续宽松态势，隔夜资金利率中枢有望维持在政策利率下方 [3] - 全月DR001均值回到1.35%-1.4%的概率不高，整体宽松状态有望维持 [3] 2026年货币政策基调与展望 - 2026年央行工作会议明确将灵活高效运用降准降息等多种工具，保持流动性充裕 [4] - 货币政策将整体呈现“量宽价稳”特点 [4] - 常规资金投放将继续采用7天和14天逆回购调节日间流动性 [4] - “买断式逆回购+MLF+国债买卖”组合将用于释放月度中长期资金 [4] - 降准降息仍是2026年不可或缺的调控工具，但央行态度或将偏谨慎 [5] - 在流动性充裕主基调下，2026年资金面低波动或成常态，资金利率波动率有望进一步下降 [5]

美国财政与税收政策 - 美国财长表示提前开始2026年报税季将为美国经济带来助力[1] - 提前报税旨在使共和党通过的税收减免政策带来的好处能够迅速惠及美国人[1] - 美国国税局将于1月26日开始接受纳税申报，这是10年来最早的启动时间之一[1] 对美联储的呼吁 - 美国财长呼吁美联储在制定货币政策时保持“开放心态”[1] - 美国财长呼吁美联储在刺激投资方面发挥其作用[1]

央行公开市场操作与流动性投放 - 1月8日，中国人民银行以1.4%的利率开展了99亿元7天期逆回购操作，因当日无7天期逆回购到期、有11000亿元3个月期买断式逆回购到期，并通过等量续做买断式逆回购，最终实现净投放99亿元 [1] - 1月4日至9日，公开市场迎来集中到期，包括17937亿元逆回购与11000亿元买断式逆回购陆续到期 [1] 1月流动性面临的多重扰动因素 - 财政因素是主要扰动项之一，财政“收多支少”且政府债发行缴款规模边际提升，会对资金面带来扰动 [1] - 居民和企业部门的集中取现需求也会对资金面带来不利影响 [1] - 财政存款通常呈现“季初增加、季末减少”的特征，预计1月财政存款净增加约6200亿元，会扩大流动性缺口 [2] - 综合考虑财政存款、现金走款和银行缴准等因素后，2026年1月的流动性缺口约为19000亿元 [2] - 信贷投放将对1月流动性形成扰动，商业银行“早投放早收益”的诉求可能抬升，且银行储备项目较往年提前，叠加2025年12月票据利率月尾抬升，判断1月信贷投放或有超季节性表现，带动资金缺口增加 [2] 央行应对流动性的政策工具与市场预期 - 面对流动性缺口，市场预期央行将加大政策工具运用力度，操作有望更加积极，以维持资金面稳定，预计资金利率波动将小于季节性 [2] - 1月央行将综合运用买断式逆回购、MLF等货币政策工具，持续向市场注入中期流动性，体现2026年货币政策延续“适度宽松”基调，保持流动性充裕 [2] - 在货币政策“适度宽松”基调下，央行或将继续通过国债买卖，甚至降准等多种政策工具保持流动性充裕，预计1月资金面将延续宽松态势，隔夜资金利率中枢有望维持在政策利率下方 [3] - 即便1月资金面出现波动，全月银行间市场DR001均值再度回到1.35%-1.4%的概率不高，整体宽松状态仍有望维持 [3] 2026年货币政策整体基调与特点 - 2026年中国人民银行工作会议明确，将促进经济高质量发展、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕 [3] - 总量方面，将灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配 [3] - 2026年货币政策将整体呈现“量宽价稳”的特点，常规资金投放上，大概率继续采用7天期和14天期逆回购调节日间流动性，“买断式逆回购+MLF+国债买卖”的组合释放月度中长期资金 [4] - 降准降息仍是2026年不可或缺的调控工具，但央行对这类工具的态度或将偏谨慎 [4] - 在保持流动性充裕的主基调下，2026年资金面低波动或成为常态，叠加央行投放“精耕细作”以及收窄利率走廊宽度的导向，资金利率波动率有望进一步下降 [4]

美国财政政策与报税季 - 美国财政部长表示，2026年报税季的提前开始将使共和党通过的减税措施的好处迅速惠及美国人，从而为美国经济带来顺风 [1] - 美国国内税收署将于1月26日开始接受报税，这是十年来最早的报税季之一 [1] 对货币政策的观点 - 美国财政部长呼吁美联储以“开放的心态”制定货币政策，并“尽其职责”帮助刺激投资 [1]

人民银行公开市场操作分析 - 2026年1月8日，人民银行开展11000亿元3个月期买断式逆回购操作，期限90天，因当日有等额同期限工具到期，此举为连续第三个月等量续作[1] - 同日，人民银行还以固定利率、数量招标方式开展了99亿元7天期常规逆回购操作[3] - 买断式逆回购与常规逆回购均为流动性投放工具，但存在区别：常规逆回购为质押式，期限短，旨在平滑短期资金波动；买断式逆回购实现了债券所有权的真实转移，期限更长，功能涉及融资、资产变现与流动性管理更深层次结合，对市场预期影响更复杂[3] 操作动机与流动性管理 - 1月选择等量续作11000亿元3个月期买断式逆回购，或与金融机构资金需求的期限结构有关，并不代表人民银行降低流动性投放力度[3] - 1月还有6000亿元6个月期买断式逆回购到期，预计人民银行当月会再开展一次6个月期操作，且加量续作的可能性较大[3] - 这意味着1月两个期限的买断式逆回购将合计延续加量续作，连续第8个月向市场注入中期流动性[4] - 此举主要原因为：2026年新增地方政府债务限额提前下达，预计1月有一定规模政府债券发行；2025年10月投放的5000亿元新型政策性金融工具将继续带动2026年1月配套贷款较快增长，放大信贷“开门红”效应，这些因素可能带来资金面收紧效应[4] - 为应对潜在流动性收紧，人民银行通过买断式逆回购向银行体系注入中期流动性，旨在引导资金面处于稳定充裕状态，助力政府债券发行并引导金融机构加大信贷投放，同时释放数量型政策工具持续加力的信号[4] 货币政策工具综合运用与展望 - 除买断式逆回购外，1月还有2000亿元MLF到期，人民银行也可能对其加量续作[4] - 总体看，1月人民银行将综合运用买断式逆回购和MLF两项政策工具，持续向市场注入中期流动性，这是2026年货币政策延续“适度宽松”基调、保持流动性充裕的具体体现[4] - 降准同样能投放流动性，且释放的稳增长信号更强烈；2025年5月，人民银行降准0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元[5] - 在多种货币政策工具共同作用下，银行体系流动性保持充裕，货币市场利率平稳运行[5] - 2026年人民银行工作会议指出，将继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松[6] - 展望2026年，市场对降准降息抱有期待，但分析认为降准落地仍需时间；因2025年12月官方制造业PMI大幅回升至扩张区间，短期内逆周期调节政策加码需求或下降，人民银行降准预期可能相应推迟[6]