报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 2025年医药具备多方面积极发展因素，医改影响或逐步调整到位，行业有望边际好转，看好2025年医药否极泰来，适合战略性布局，坚持“创新+出海+老龄化”主线，关注低估资产 [43][44] 根据相关目录分别进行总结 创新药历经十余载发展积累，重磅BD不断证明产业核心价值 - 中国创新药发展历经十余载，创新价值、实力和国际认可度不断提高，近年来国内药企不断产生重磅BD，未来将基于优质管线资产继续发展 [8] - 创新药出海是重要战略，自2019年百济神州泽布替尼获批后，中国创新药企业全球化进程加快，截至2024年12月31日海外获批原研创新药累计达18款，2024年有14款在不同国家/地区获批 [8] - 2015 - 2024年中国药企License - out交易数量与金额持续上升，2024年总交易金额达519亿美元，首付款达41亿美元 [9] - License - out项目类型逐年丰富，由技术平台授权转向管线权益转让，新兴产品包括双抗/多抗、ADC等 [12] - 近10年中国首次进入临床的原研创新药数量为4384个，2024年有704款进入临床，数量居全球第一 [20] - 国内有众多优质管线有望BD出海，MNC收购国内资产有临床阶段前移趋势，交易目光更关注未满足的临床需求领域 [21] 行业观点：坚持创新+出海+老龄化主线，关注国内政策修复 - 本周（5.26 - 5.30）医药指数涨2.21%，年初至今涨6.61%，相对沪深300指数超额收益分别为3.30%和9.02% [24] - 本周上涨个股383家，下跌102家，涨幅居前为舒泰神、华森制药等，跌幅居前为海辰药业、海森药业等 [24] - 本周化学制剂、生物制品II等细分赛道有不同涨幅，年初以来各细分赛道涨跌幅情况也不同 [29] - 截至2025年5月30日，申万医药板块整体PE估值为34.0X，排申万一级分类第10，目前医药估值在历史相对较低位置，各细分板块估值有差异 [33] - 2024年医药指数下跌超14%，因医改进入深水区等因素，当前医药呈现多重底，医改影响或调整到位，板块估值、持仓低，业绩有望企稳回升 [43] - 2025年医药具备创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来机遇等积极发展因素 [43] - 建议关注创新药械及产业链、出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业、小而美标的、AI主线等方向 [44][46] - 本周建议关注组合为信立泰、华纳药厂等；六月建议关注组合为信立泰、科伦药业等 [5][47]

创新药板块市场表现 - 6月2日港股创新药板块全线下跌，康方生物大跌超10%，康诺亚-B跌超5%，金斯瑞生物科技跌近3% [1] - 下跌主因是康方生物海外临床数据争议冲击市场信心，但其合作伙伴Summit Therapeutics发布的PD-1/VEGF双抗Ⅲ期临床PFS终点达统计学显著改善，但OS未达显著差异 [2][3] - 今年以来创新药ETF表现强势，华泰柏瑞恒生创新药ETF等三只产品年内涨幅均超42%，多只港股创新药ETF涨幅超40% [4] 临床数据与产品进展 - 康方生物PD-1/VEGF双抗依沃西全球Ⅲ期临床针对EGFR突变非小细胞肺癌，PFS显著改善但OS未达统计学差异，与FDA已批准药物情况一致 [3] - 华福证券认为AK112中欧美数据高度一致，验证国内数据质量，其全球IO2.0地位确立，是首个进入Ⅲ期临床的PD-1/VEGF双抗 [3] 行业发展趋势 - 中国创新药研发从模仿转向源头创新：2015年FIC药物占比不足10%，2024年达120个占比超30% [6] - 2024年创新药出海授权总金额达519亿美元（同比+27.4%），占全球30%；2025年初至今交易额已达455亿美元，首付款22亿美元 [6] - 行业进入"1-10"国际化阶段，未来美国临床数据读出和产品放量将验证中国创新药崛起 [6] 机构观点与展望 - 中泰证券指出中国创新药从跟跑到领跑，海外MNC认可度提升，创新药大时代到来 [7] - 汇丰基金认为港股医药短期或震荡，但行业业绩超预期，外资持续流入下仍有上行空间，可能迎来年度级别修复 [7] - 政策支持、AI赋能和BD交易活跃将推动创新药企2025年高质量发展 [1]

财务表现 - 1Q25实现收入70.15亿元，同比下降21.9%，环比增长11% [1] - 1Q25归母净利润14.8亿元，同比下降8.4%，环比大幅增长169% [1] - 收入/利润环比改善主要由于内生主业企稳及Lp(a)和MAT2A小分子BD交易部分首付款确认（合计7.18亿元） [2] - 1Q25销售费用率显著下降至24%（1Q24为33%），主要受益于多美素/津优力集采带来的销售费用节省 [2] - 预计全年主业利润保守估测约40亿元，2Q25-4Q25内生业绩将逐季度改善 [2] 业务亮点 - EGFR ADC临床进展亮眼：AACR披露肺癌ORR数据和全人群安全性数据优异，突变三线PFS达7.6个月 [2] - EGFR ADC年内预计国内+海外开展5个左右三期临床，重点关注NSCLC经典突变三线及野生型2L+ [2] - 公司年初至今合计回购金额达三亿港币，展现出高分红及可观回购 [1] 研发管线 - 乳腺癌治疗聚焦HER2：HER2双抗开展多西他赛乳腺癌1L及新辅助治疗，HER2双抗ADC瞄准HER2+乳腺癌2-3L [3] - GLP-1管线：TG103及司美类似物预计26年上市 [3] - BD进展顺利，年内有望在细分技术平台与MNC加大合作力度 [3] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元） [3] - 给予25年19倍PE（可比公司Wind一致预测26倍PE），目标价10.12港币（前值：8.26港币） [3]

大盘表现 - 周三沪指上涨0.21%至3387.57点 沪深京三市成交额超1.2万亿元 较昨日微幅放量 [1] - 创新药和固态电池概念板块涨幅居前 [1] 创新药行业动态 - 三生制药与辉瑞签署许可协议 授予PD-1/VEGF双特异性抗体"SSGJ-707"除中国内地以外的全球独家权益 [1] - 三生制药将获得12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑付款 潜在总金额达60.5亿美元（约430亿元人民币） [1] - 创新药概念股舒泰神出现20CM涨停 多位参赛选手抓住该机会 [1] 市场观点 - 上证指数关键支撑位在3350点上方 当前市场处于结构性行情 建议轻大盘重个股 [10] - 上证指数压力位在3420点附近 若突破可能开启主升浪 美联储下半年降息预期利好全球股市 [10] - 参赛高手看好创新药出海、银行、高速公路及自来水等红利资产机会 [10] 掘金大赛规则 - 比赛为模拟炒股 模拟资金50万元 第60期比赛时间为5月19日至5月23日 [9] - 周赛奖励按收益率排名 正收益即可获奖 月度积分王奖励按累计积分排名前100名 [10] - 操作股票少于3只会影响积分获取（仅获80%积分） 但不影响当期比赛评奖 [11] - 月度积分相同者按最后一期比赛收益率排名 积分累积影响年度积分王成绩 [11] 参赛福利 - 报名后可查看优秀选手持仓 获赠"火线快评"5天免费阅读权限 [12] - 周赛收益率前10名可叠加获赠"火线快评"10天权限 [12] - 报名后可加入比赛交流群 获取市场热点及投资技巧信息 [12] 报名方式 - 通过每日经济新闻App报名 需在报名时设置参赛昵称 报名后点击"进入交易"参与比赛 [14] - 注意区分训练营（无奖励）和比赛入口（右上角"进入交易"） [13]

港股市场表现 - 5月30日港股市场整体走低 恒生指数盘中跌幅超过1% [1] - 恒生指数成份股中石药集团大涨 盘中涨幅一度超过12% 创下年内新高 [1] - 石药集团带动港股创新药ETF（159567）上涨近1% 盘中触及历史高点 [1] 石药集团潜在重磅交易 - 公司正与多家独立第三方就三项潜在授权合作展开深入磋商 涉及核心产品包括EGFR抗体药物偶联物SYS6010 [5] - 每项交易可能带来的首付款、开发里程碑付款及商业化里程碑付款总额最高可能达到50亿美元 [5] - 这一金额成为2025年迄今中国创新药对外授权金额最高的案例之一 仅次于三生制药的60.5亿美元 [5] - 其中一项交易已处于后期阶段 预计将于近期正式完成签约 [5] 产品SYS6010临床数据 - SYS6010在治疗EGFR突变非小细胞肺癌患者群体中 对第三代靶向药奥希替尼耐药的患者展现出显著疗效 [6] - 在102例患者临床试验中 客观缓解率达到39.2% 疾病控制率高达93.1% [6] - 单纯EGFR-TKI耐药的亚组中 缓解率达到63.2% [6] - 该药物近期再获美国FDA授予的第三项快速通道资格 [6] 潜在交易买家分析 - 业内分析普遍指向财力雄厚的跨国制药巨头 强生被多家分析机构视为强力竞争者 [8] - SYS6010针对的EGFR野生型患者占非小细胞肺癌患者的70%-85% 市场空间广阔 [8] - 其他潜在买家还包括葛兰素史克等积极布局ADC领域的国际药企 [8] 公司战略与业绩 - 此次潜在交易是石药集团持续推进创新药出海战略的又一里程碑 [8] - 2024年至今石药已累计完成4项重磅业务拓展合作 [8] - 若本次三项交易全部落地 公司2025年潜在订单总金额将突破100亿美元大关 [8] - 2025年第一季度传统成药业务营收同比下降21.9% 但创新药收入与业务拓展合作成为驱动业绩增长的双引擎 [8] - 多家机构预计2025年石药可确认的业务拓展首付款合计约2.1亿美元 [8] 行业动态 - 2025年前五个月国内已达成24笔创新药出海交易 [9] - 仅部分重点交易金额已超过155亿美元 [9] - 行业近期创纪录交易频现 包括三生制药与辉瑞的60.5亿美元交易 [9] - 中国创新药研发实力获国际认可 2025年美国临床肿瘤学会年会上中国研究入选数量较2023年大幅增长232% [9]

港股市场表现 - 恒生指数跌1.2%至23289.77点，成交额2715.63亿港元，恒生国企指数跌1.49%，恒生科技指数跌2.48% [1] - 全月恒指累涨5.29%，国指累涨4.41%，恒科指累涨1.63% [1] - 光大证券认为恒生指数估值中等偏低，恒生科技指数处于历史低位，港股投资性价比高 [1] 蓝筹股表现 - 石药集团涨6.3%至8.1港元，成交额49.5亿港元，贡献恒指6.53点，潜在授权合作总金额最高达50亿美元 [2] - 理想汽车-W涨3.79%至112.3港元，贡献恒指9.38点 [2] - 比亚迪电子跌6.03%至31.15港元，拖累恒指2.56点 [2] 热门板块 - 大型科技股普遍下挫，阿里巴巴跌3.56%，腾讯跌2.41% [3] - 医药股走高，中国抗体-B涨21.31%，博安生物涨18.2%，宜明昂科-B涨12.98% [3] - 苹果概念股跌幅居前，丘钛科技跌6.61%，比亚迪电子跌6.03%，舜宇光学跌4.66% [5] - 汽车股延续跌势，小鹏汽车-W跌5.04%，长城汽车跌3.03%，广汽集团跌2.49% [6] 医药行业动态 - 2025年Q1中国创新药license-out交易41起，总金额369.29亿美元，接近2023年全年水平 [4] - 2025年ASCO年会将召开，中国研究者70余项原创研究入选口头报告 [4] - 太平洋证券认为创新药板块数据和BD催化有望成为全年主线 [4] 汽车行业动态 - 多家车企发布降价促销活动，海通国际预计下半年竞争将聚焦降本能力 [6] - 相关部门召开研讨会，促进二手车流通高质量发展 [6] 热门异动股 - 德康农牧涨14.15%至72.2港元，养殖成本行业领先，完全成本或已降至13元/千克以下 [7] - 三一国际涨8.21%至6.33港元，Q1收入58.76亿元同比增14.6%，股东应占溢利6.35亿元同比增23.2% [8] - 新世界发展涨3.9%至4.79港元，财年至今合约销售248亿港元，占全年目标95% [9] - 理想汽车-W涨3.79%至112.3港元，Q1营收259.3亿元同比增1.1%，净利润6.466亿元同比增9.4% [10] - 手回集团上市首日跌18.19%至6.61港元，为人身险中介服务提供商 [11]

医药股表现 - 中国抗体-B(03681)涨18.85%报1.45港元 宜明昂科-B(01541)涨17.54%报13.4港元 昭衍新药(06127)涨14.96%报14.6港元 歌礼制药-B(01672)涨12.25%报7.97港元 和铂医药-B(02142)涨5.03%报9.18港元 [1] 创新药授权合作动态 - 石药集团正与独立第三方磋商三项潜在授权合作 涉及产品及技术平台开发 每项交易潜在总金额最高达50亿美元 [1] - 三生制药与辉瑞就PD-1/VEGF双抗药物SSGJ-707达成全球授权协议 获12.5亿美元首付款 [1] - 2025年Q1中国创新药license-out交易达41起 总金额369.29亿美元 接近2023年全年水平 [1] ASCO年会行业影响 - 2025年ASCO年会将于5月30日-6月3日举行 中国研究者70余项原创研究入选口头报告 [2] - 太平洋证券认为流动性及风险偏好提升 数据与BD催化或成全年主线 [2] - 交银国际指出ASCO大会LBA数据公布将推动创新药板块关注度提升 有望促进更多出海交易 带动估值修复 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价10.12港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 1Q25公司收入/利润环比改善亮眼，主因内生主业环比企稳+Lp(a)及MAT2A小分子BD交易部分首付款确认 [1] - 重点看好公司EGFR ADC海内外临床快速推进+数据持续读出或展现出海潜力、高分红及可观回购、创新管线价值重塑且早期品种持续展现出海潜力 [1] 根据相关目录分别进行总结 主业情况 - 1Q25收入/利润环比改善，原因包括Lp(a)和MAT2A小分子BD部分首付款确认、内生收入层面多产品处于特定阶段致环比稳定同比下滑、原料药VC等品种走出价格低谷、集采下销售费用节省显著 [2] - 预计2Q25 - 4Q25公司内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守估测约40亿元 [2] EGFR ADC情况 - 看好年内国内+海外合计开展5个左右三期临床，国内临床进展肺癌ORR数字和全人群安全性数据亮眼，突变三线PFS 7.6个月国内第一梯队；海外临床进展以NSCLC经典突变三线及野生型2L+为重点，6月将与FDA进行野生型2L+关键性临床思路沟通及后续突破性疗法沟通 [3] 研发情况 - 管线重磅包含聚焦HER2的乳腺癌治疗、GLP - 1相关产品预计26年上市、BD提速有望和MNC加大潜在合作力度 [4] 盈利预测与估值情况 - 预计公司25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元，+1%/0%/+13%），给予25年19倍PE，目标价10.12港币（前值：8.26港币；25年15.5xPE） [5] 经营预测指标与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|31,450|29,009|31,101|33,699|36,430| |+/-%|1.66|(7.76)|7.21|8.35|8.10| |归属母公司净利润(人民币百万)|5,873|4,328|5,694|5,754|6,556| |+/-%|(3.58)|(26.31)|31.55|1.05|13.94| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.49|0.38|0.49|0.50|0.57| |ROE(%)|18.53|13.22|16.88|15.71|16.30| |PE(倍)|14.21|19.28|14.66|14.50|12.73| |PB(倍)|2.51|2.59|2.37|2.19|1.97| |EV EBITDA(倍)|8.70|11.40|9.03|8.64|7.37| [7] 可比公司估值情况 |公司代码|公司简称|收盘价(港币)|总市值(十亿港币)|EPS(港币)|PE(x)| |----|----|----|----|----|----| | | |2025/5/29| |2024|2025E|2026E|2024|2025E|2026E| |科伦药业|002422 CH|37.95|60.65|1.83|1.83|2.09|21|21|18| |先声药业|2096 HK|12.20|30.33|0.31|0.48|0.58|39|25|21| |翰森制药|3692 HK|26.05|154.92|0.79|0.82|0.89|33|32|29| |平均值| | | | | | |31|26|23| [13] 盈利预测情况 - 给出2023 - 2027年利润表、现金流量表、资产负债表相关数据，包括营业收入、销售成本、毛利润等各项指标 [19][20]

此外，2025年ASCO大会召开在即。5月30日—6月3日，2025年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会将在美 国芝加哥举行。ASCO年会是全球肿瘤领域最权威的学术交流盛会，展示当前国际最前沿的临床肿瘤学 科研成果和治疗技术。 交银国际指出，2025年ASCO大会多项国产创新药重磅数据公布，关注创新+业绩共振机会。信达生 物、荣昌生物、科伦博泰等多家创新药企展示了优异的临床数据。中国药企共有71项原创性研究成果入 选口头发言环节，其中11项将以LBA形式公布。创新药板块有望迎来关注热潮、并有望在未来推动更多 出海交易达成，市场情绪与板块估值将进入正向修复通道。板块投资性价比显著（估值仍显著低于历史 平均值），机构持仓处于低位，全链条支持创新药相关利好政策持续落地。 华福证券表示，中国创新药已经从模仿到快速跟随到源头创新。从BD交易金额来看：2025年初至今创 新药出海交易总金额已达455亿美元，首付款已达22亿美金， 25全年有望创新高。 从产业和公司发展周 期的角度去看：新药放量+Biotech逐步减亏盈利+重磅BD频出催化的年初至今的创新药大行情已经说明 了中国创新药完成了0-1的过程，正在走向1-10国际 ...

关税政策变动影响 - 美国国际贸易法院裁定特朗普关税政策无效，42%关税降至12%，包括对中国20%的"芬太尼关税"可能取消 [1] - 特朗普上诉成功概率低，因保守派大法官倾向限制总统权力，且通过国会投票通过新关税政策可能性小 [2] - 贸易谈判动力减弱，日本、印度、欧盟等可能采取拖延策略 [1][2] 创新药板块表现 - 君实生物(01877)PD-1出海进展或加快，昭衍新药(06127)GLP-1获FDA3项认证，两者涨幅超14% [3] - 药明康德(02359)美国客户收入占比64.7%，药明合联(02268)北美收入占比50.1%，药明生物(02269)美国销售占比25%，涨幅均超7% [3] - 石药集团(01093)授权费收入快速增长，10个产品已递交上市申请，50亿回购计划推动股价涨11% [3] 消费及科技板块反应 - 果链估值修复，高伟电子(01415)涨5.67%，瑞声科技(02018)、舜宇光学(02382)、丘钛科技(01478)涨超3% [4] - 纺织类申洲国际(02313)涨超4% [4] - 自动驾驶概念股浙江世宝(01057)、耐世特(01316)因特斯拉FSD测试进展涨超7% [6] 稳定币市场动态 - 香港财库局争取年内实施稳定币监管制度，众安在线(06060)间接持股的RD InnoTech参与监管沙盒，股价大涨31% [5] - USDT市值超1,500亿美元，主要用于交易和跨境支付 [5] - 光大控股(00165)参与Circle公司D轮融资，股价涨近15%，移卡(09923)因跨境交易受益涨27% [6] 零售及物流行业 - 美团(03690)闪购酒类618首日成交额同比增18倍，白酒增长70倍，啤酒售出近千万瓶，股价涨7% [7] - 京东(09618)涨4%，顺丰同城(09699)因物流需求大增再涨11% [7] 医药行业进展 - 复星医药(02196)获九源基因司美格鲁肽等产品在中东、非洲独家权益，已覆盖40+非洲国家 [8][9] - 中国生物制药(01177)美洛昔康注射液获中美批准，创新药收入占比提升，2024年收入120.6亿元(+21.9%) [10][11] - 复宏汉霖与沙特SVAX合作推进CAR-T疗法在中东落地 [9]