中国的基建并非仅仅表现为"过剩"，而是存在着明显的区域性和结构性差异。中西部地区仍然在交通、能源以及新型基建（如5G、数据中心等）领域面临 补齐短板的需求；而东部发达地区则更多需要进行传统基础设施的升级，如智能交通系统与地下管廊的建设，或是新型基础设施的进一步发展。近年来，中 央政府在基建投资方面强调了"精准有效投资"的导向，避免盲目扩张。特别是在"十四五"规划中，重大工程和新型城镇化建设等项目成为了投资重点，政策 支持向符合国家战略、能够带来显著效益的项目倾斜。 （二）消费券的作用与局限性 （一）基建投资的合理性与结构性优化 从短期来看，消费券确实对特定领域（如餐饮、零售、文旅）产生了即时的提振作用，能够激活消费场景，缓解中小微企业的经营压力。例如，2022年多地 发放消费券后，相关行业的销售额显著回升。但从长期来看，单纯依赖消费券并不能解决消费萎缩的根本问题。消费下降的核心原因在于居民收入预期的不 稳定，因此，提升收入水平成为长期解决之道。必须通过稳就业、完善社会保障、促进产业升级等多方面的措施，增强消费者的消费能力。 （三）产业创新与新生产力培育 产业创新对于中国经济转型至关重要，尤其是数字经济的蓬勃发 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[6] 报告的核心观点 - 本周CS建筑上涨2.23%，沪深300上涨2.09%，建筑跑赢大盘0.14%，中小市值转型标的涨幅居前，建筑央国企中四川路桥、中国核建收益较好[1] - 近期纤维素相关产品价格显著拉涨，关注国产替代逻辑带来的业绩及估值催化，重点推荐三维化学[1] - 25年1 - 4月专项债密集发行，建议关注后续基建实物工作量的转化节奏[1] - 25年或为煤化工项目落地大年，预计有望获得政策加码支持[1] - 建议关注与算力、IDC等相关的投资机会，以及部分中小市值建筑公司的转型机遇，关注西南水电及国际工程相关品种[1] 根据相关目录分别进行总结 关注纤维素及其衍生物的国产替代进展 - 醋酸纤维素（CA）是生产烟草过滤嘴的原材料，全球约90%以上用于生产烟用二醋酸纤维素丝束，我国年均消耗30万吨，宜宾纸业持股67%的四川普什在二醋片及三醋片生产方面有领先优势[2] - 醋酸丁酸纤维素（CAB）、醋酸丙酸纤维素（CAP）主要用作涂料添加剂，截至5月8日进口CAB市场价格为18.8 - 20万元/吨，国产CAB市场价格为9 - 11.5万元/吨，较25年3月8日5.8万元/吨显著提升[2] - CAB、CAP生产技术长期被国外垄断，国内无锡市化工研究设计院、福建鸿燕化工等有一定生产能力，三维化学有1000吨/年的CAB装置在产，正在进行技术改造和产品结构优化升级，达产后有望实现纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，项目预计25年12月竣工[3] 专项债发行仍在高位，关注基建实物工作量的转化节奏 - 资金层面，25年4月新增地方专项债2301.44亿元，1 - 4月累计新增专项债11904亿元，较24年1 - 4月同比增加4679亿元，已发行规模占25年4.4万亿地方政府专项债额度的27.1%，有望助力基建投资及地方经济实现“开门红”[4] - 实物工作量方面，5月9日水泥出货率48.07%，环比 - 1.5pct，5月7日石油沥青装置开工率为28.8%，环比 + 0.5pct，随着专项债资金加速落地，后续基建实物工作量有望逐步转化，建议关注建材需求边际变化[4] 本周行情回顾 - 本周（0505 - 0509）建筑指数上涨2.23%，沪深300板块上涨2.09%，各细分子板块均上涨，建筑装修和建筑设计涨幅较好，分别为 + 5.91%、 + 4.43%，较建筑指数分别取得3.68%、2.20%正收益[5] - 本周涨幅居前的标的有山水比德（ + 28.1%）、ST赛为（ + 21.7%）、*ST创兴（ + 21.5%）、*ST东易（ + 21.4%）、*ST花王（ + 19.8%）[5] 投资建议 - 基建实物量改善带来的顺周期机会：关注水利、铁路和航空等重大交通领域建设，以及四川、浙江、安徽、江苏等区域性机会，推荐四川路桥、浙江交科等地方国企和中国交建、中国中铁等建筑央企，关注新疆交建、北新路桥等；推荐鸿路钢构，关注三维化学、东华科技、中国化学、航天工程[41][42] - 重视建筑板块转型及新兴业务方向的景气度提升：算力板块推荐海南华铁，关注甘咨询、宁波建工、城地香江；洁净室板块推荐柏诚股份、圣晖集成，关注亚翔集成[43] - 关注重大水电工程、深海经济、低空经济等主题性投资机会：重大水电工程关注中国电建、中国能建等；深海经济推荐中油工程、利柏特，关注海油工程、中海油服及海底数据中心应用；低空经济推荐苏交科、华设集团等，关注深城交、中衡设计、中化岩土[44]

行业估值 - 电力设备板块PE(TTM)为24.50倍 [1][3] - 电机Ⅱ板块PE(TTM)为51.04倍 [1][3] - 其他电源设备Ⅱ板块PE(TTM)为40.69倍 [1][3] - 光伏设备板块PE(TTM)为17.54倍 [1][3] - 风电设备板块PE(TTM)为30.52倍 [1][3] - 电池板块PE(TTM)为23.79倍 [1][3] - 电网设备板块PE(TTM)为24.11倍 [1][3] 行情表现 - 近两周申万电力设备行业上涨4.41%，跑赢沪深300指数2.60个百分点，在申万31个行业中排名第7名 [2] - 本月申万电力设备行业上涨4.73%，跑赢沪深300指数2.55个百分点，在申万31个行业中排名第3名 [2] - 年初至今申万电力设备板块下跌4.56%，跑输沪深300指数2.48个百分点，在申万31个行业中排名第26名 [2] - 近两周风电设备板块上涨4.57%，光伏设备板块上涨5.69%，电网设备板块上涨2.81%，电机板块上涨6.40%，电池板块上涨4.06%，其他电源设备板块上涨6.80% [2] - 近两周涨幅前三的个股为中超控股(38.95%)、华民股份(29.66%)和振江股份(28.37%) [2] - 近两周跌幅前三的个股为华西能源(-28.74%)、沐邦高科(-28.38%)和合纵科技(-26.91%) [2] 行业动态 - 2025年1-3月全国电网工程累计投资完成额达956亿元，同比+24.8% [3] - 2025年3月全国电网工程累计投资完成额达520亿元，同比+18.5% [3] - 国家发展改革委计划在交通运输、能源、水利、新型基础设施、城市基础设施等重点领域推出总投资规模约3万亿元的优质项目 [3] - 建议关注受益于国内基建投资力度加大且规模和技术领先的头部企业 [3]

行业投资与发展 - 国家发改委将推动民企促进法落实，今年在多领域推出约3万亿元优质项目[1] - 一季度我国软件和信息技术服务业收入31479亿元，同比增长10.6%，云计算、大数据服务收入3540亿元，同比增长11.1%[1] 行业上下游情况 - 上游能源、有色、建材、农业部分产品受关税影响价格回落或震荡[2] - 中游化工PTA开工率回升、PX开工率回落，基建沥青开工率持续回升[3] - 下游地产一、二线城市商品房销售与去年同期持平，处近三年低位，服务国际航班班次增加、国内减少[3] 市场定价与风险 - 医药生物、化工行业信用利差近期小幅回落[4] - 面临经济政策超预期和全球地缘政治冲突风险[4] 行业数据指标 - 各行业信用利差有不同程度变化，如农牧渔林本周为77.76，分位数9.80等[48] - 重点行业价格指标有涨有跌，如玉米现货价同比涨1.46%，鸡蛋同比跌4.44%等[49]

重型机械股表现 - 森松国际(02155)涨2 3%报6 22港元 [1] - 中联重科(01157)涨0 17%报5 74港元 [1] - 三一国际(00631)涨0 17%报5 77港元 [1] - 中国重汽(03339)涨1 38%报19 1港元 [1] - 一拖股份(00038)涨2 23%报6 42港元 [1] 工程机械行业数据 - 2025年一季度挖掘机销量61372台同比增长22 8% [1] - 国内挖掘机销量36562台同比增长38 3% [1] - 挖掘机出口24810台同比增长5 49% [1] - 全国工程机械平均开工率44 67%同比增幅1 62% [1] - 12个省份平均开工率超过50% [1] 行业展望 - 基建投资 新城镇化 矿山 水利工程需求复苏推动市场回暖 [1] - 超长期特别国债等政策落地加速行业复苏 [1] - 二季度基建投资有望继续支撑经济增长 [2] - 国际贸易摩擦背景下政策发力提振内需 [2] - 工程机械板块将受益于内需提振政策 [2]

报告行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [3][5][63] 报告的核心观点 - 2024、2025Q1建筑企业经营压力突显，收入、利润下滑，ROE、现金流恶化，受地方政府债务压力和地产行业下行等因素影响，但24Q4行业投资和回款阶段性回暖 [3][4][63] - 市场认为建筑公司增长不具持续性且未充分认知存量时代基建、房地产投资机会，而报告认为建筑公司竞争优势增强、行业集中度提升、企业寻求第二增长曲线，存量时代基建和房地产仍有投资潜力 [6] - 预计2025年全年有望看到企业经营数据复苏，基建投资复苏，顺周期高弹性赛道投资价值凸显，低估值破净企业估值修复 [3][5][63] 根据相关目录分别进行总结 建筑行业上市公司整体财务情况回顾 - 2024年建筑行业主要上市公司营收8.18万亿，同比-3.70%，归母净利润1684亿，同比-14.6%；2025Q1营收1.84万亿，同比-6.13%，归母净利润445亿，同比-8.78%，受地方政府债务和房地产行业下行及企业主动调整影响 [3][4][11] - 2024行业毛利率10.9%持平，净利率2.06%，较去年同期-0.26pct；2025Q1毛利率9.1%，较去年同期-0.1pct，净利率2.42%，较去年同期-0.07pct，毛利率平稳因成本管控，净利率下降受费用、减值影响 [3][12] - 2024年行业经营性现金流净额1068亿，同比少流入620亿；2025Q1净额-4211亿，同比多流出109亿，24年四季度受益化债方案单季回暖，但全年和25Q1现金流压力大 [3][18] ROE：分析影响因子，发现未来趋势 - 行业ROE下降，2024年为4.93%，同比-1.16pct，25Q1为1.29%，同比-0.19pct，基建民企ROE改善，基建央企、基建国企、国际工程走弱，行业投资减弱、企业回款压力致费用及减值增多影响ROE [22] - 2024/25Q1建筑企业毛利率相对稳定，2024年行业毛利率同比-0.02pct，25Q1同比-0.07pct，建筑企业业务多采用成本加成法使毛利率稳定可控 [26] - 2024/25Q1行业扣非净利率有所下降，2024年同比-0.28pct，25Q1同比-0.08pct，受行业投资下行、业主回款减弱、企业成本和减值压力增大影响 [30] - 项目推进节奏放缓，行业总资产周转率有所下降，2024年同比-0.09，25Q1同比-0.02，除生态园林外各板块均有下降，预计25年全年行业资产周转率有望回升 [34] - 2024/25Q1行业权益乘数同比上升，2024年上升0.21，25Q1上升0.31，主要因业主付款节奏放缓，企业扩充债务规模，且国资委考核优化升级 [36] 成长性分析：行业规模有所放缓 - 收入增速：24Q4/25Q1行业收入下降，24Q1/Q2/Q3/Q4单季收入同比增速分别为+2.0%/-6.9%/-8.4%/-1.5%，25Q1收入同比-6.1%，受宏观环境和企业内控管理影响 [39] - 扣非净利润增速：24Q4/25Q1利润承压，单季扣非净利润增速-21.0%/-9.1%，基建央企、基建国企、设计咨询扣非增速持续下降，行业下行使项目推进放缓、费用及减值压力提升 [41] - 预收款：基建央企板块预收款改善，2024预收款增速+8.0%，25Q1同比+11.4%，生态园林行业预收款持续恶化，国际工程业务预收款24年恶化、25Q1改善 [43] 现金流：2024年行业现金流减弱 - 行业经营性现金流减弱，2024年建筑行业上市公司经营性现金流净额同比少流入620亿，除部分板块外均有不同程度减弱，基建央企现金流承压明显 [47] - 2024年行业整体收现比下降，25Q1有所提升，2024年同比-0.40pct至96.2%，25Q1同比+0.88pct至102.5%，细分行业表现有差异 [51] - 2024年行业整体付现比下降，25Q1有所提升，2024年同比-0.60pct，25Q1同比+1.07pct，细分行业表现有差异，受地方政府债务压力影响 [55] 央企新签订单市占率加速提升 - 建筑行业迈入存量时代后大型建筑央企优势体现，2024年建筑央企新签订单占建筑行业新签订单比重49%，同比23年+2pct [57] 总结及投资分析意见 - 总结：2024年基建投资承压，24Q4行业阶段性回暖，2024、2025Q1建筑企业经营压力大，预计2025年企业经营数据有望复苏 [63] - 投资分析意见：维持行业“看好”评级，推荐顺周期高弹性赛道相关企业，同时关注低估值破净企业估值修复 [3][5][63]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 四川路桥2025年一季度营收和净利润稳健增长，在手订单充裕，虽毛利率下降但费用率压降，盈利能力基本持平，现金流季节性流出，公司拟回购股份彰显信心，高股息红利属性凸显，预计2025 - 2027年业绩增长，维持“买入”评级 [1][7][11] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 2025年一季度实现营业收入229.86亿元，同比增长3.98%；归属净利润17.74亿元，同比增长0.99%；扣非后归属净利润17.76亿元，同比增长2.05% [1][7] - Q1订单增长18.87%，基建类业务订单高速增长27.95%，自2024年三季度以来参股中标8条高速公路项目，总投资超2600亿元 [11] 盈利能力分析 - 2025年Q1综合毛利率14.51%，同比下降1.29pct；期间费用率4.57%，同比下降1.85pct，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动 - 0.03、 - 0.37、 - 0.69、 - 0.77pct至0.02%、1.49%、0.58%和2.48% [11] - 2025Q1投资收益为 - 0.36亿元，去年同期为0.08亿元；资产减值为 - 0.05亿元，去年同期为冲回0.71亿元；2025年Q1归属净利率7.72%，同比小幅下降0.23pct，扣非后归属净利率7.73%，同比小幅下降0.15pct [11] 现金流与资产负债情况 - Q1经营活动现金流净流出30.53亿元，同比多流出0.75亿元，收现比140.14%，同比下降2.15pct；资产负债率同比下降0.20pct至77.62%，应收账款周转天数同比增加9.87至94.08天 [11] 股份回购情况 - 2025年4月29日公司拟用1 - 2亿元回购股份，回购金额上限为12.54元，预计回购股份数量约占公司目前总股本的0.09% - 0.18%，用于股权激励或转换公司发行的可转债 [11] 分红与业绩预测 - 2025年分红比例从50%提升至60%，且2025 - 2027年均保持在最低60%水平，若按2025年业绩实现80亿估算，对应当前股息率为6 + % [11] - 预计公司2025 - 2027年实现业绩82.9、92.5、104.0亿元，对应当前市值估值为9.4、8.4、7.5倍 [11] 财务报表预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多指标给出2024A、2025E、2026E、2027E数据预测，如2025 - 2027E营业总收入分别为1140.62亿、1236.26亿、1352.62亿元等 [15]

宏观政策与财政发力 - 4月份以来国内宏观政策加快落地，地方政府新增专项债已发行10665亿元，完成全年目标额度的24.2%，同比提升3.3个百分点 [1] - 2025年政府工作报告提出地方政府新增专项债发行规模4.4万亿元（同比增5000亿元），超长期特别国债发行1.3万亿元（同比增3000亿元），财政赤字率提升至4%（赤字规模同比增1.6万亿元） [1] - 1-3月全国固定资产投资103174亿元，同比增长4.2%（增速环比加快0.1个百分点），民间固定资产投资同比增长0.4%（增速环比加快0.4个百分点） [1] 螺纹钢需求与供应动态 - 螺纹钢周度表观需求恢复至273.8万吨，环比回升且同比降幅显著收窄，基建投资增强及地产投资降幅收窄支撑需求回暖预期 [2] - 短流程电炉钢厂产能利用率回升至56.3%，环比增长且同比提升7.3个百分点，长流程和短流程钢厂均维持高生产负荷 [2] - 螺纹钢周产量上升至229.2万吨（同比增11.3万吨），处于年内高位，5-6月传统生产旺季或延续供应压力 [2] 库存与价格展望 - 螺纹钢总库存降至733万吨（较3月底减少86万吨，同比减少215万吨），去库速度预计加快且库存处于历史同期低位 [3] - 低库存环境下价格缓冲作用减弱，粗钢减产预期升温叠加当前钢材估值偏低，螺纹钢价格或经历回落后迎来阶段性反弹 [3]

央企重大项目建设进展 - 国家能源集团大渡河双江口水电站日均填筑量达5万方 正冲刺年底首批机组投产发电[1] - 国家能源集团一季度完成投资3595亿元 风电投资占比同比提升53个百分点[1] - 三峡集团浙江天台抽水蓄能电站1号机组完成转子吊装 进入总装阶段[2] 地方基建投资动态 - 广东省2025年安排省重点项目1500个 年度计划投资1万亿元[2] - 河南省2024年基础设施投资目标5000亿元 计划6月底前投用西气东输三线河南段等项目[2] - 安徽省2024年已开工重大项目1300多个 总投资超8000亿元 其中新兴产业项目占比超50%[3] 基建投资趋势分析 - 重大项目投资集中于新基建与绿色转型领域 同时推动城中村改造等工程[3] - 基建投资促进区域协同发展 如粤港澳大湾区建设注入强劲动能[2][3] - 一季度基础设施投资同比增长58% 拉动全部投资增长13个百分点[3] 资金支持情况 - 2024年拟发行超长期特别国债13万亿元 其中8000亿元用于支持"两重"项目建设[3] - 超长期特别国债和专项债发行加快 推动"两重"项目开工建设提速[3] - 需加快支出进度以提高资金效益 避免"资金等项目"等问题[4]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入1427.36亿元，同比+1.6%，归母净利润26.36亿元，同比-12.0%，扣非归母净利润25.98亿元，同比-14.0% [1] - 综合毛利率10.8%，同比下滑1.0pct，期间费用率基本稳定，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/3.1%/2.3%/1.6% [1] - 归母净利率1.85%，同比-0.32pct，资产减值转回确认收益0.13亿元，同比+4.33亿元，信用减值损失-6.80亿元，同比少计提8.20亿元 [1] 现金流与负债 - 2025Q1经营活动净现金流-405.19亿元，同比多流出15.16亿元，收现比/付现比分别为97.6%/121.8% [2] - 购建固定无形长期资产支付的现金流108.56亿元，同比-58.48亿元 [2] - 带息债务余额5383亿元，同比增加599亿元，资产负债率79.6%，同比+1.4pct [2] 业务表现 - 2025Q1新签合同额2993亿元，同比-9.6%，能源电力/水资源及环境/城市建设与基础设施/其他业务分别新签1802/379/750/62亿元 [3] - 水电、风电新签合同金额348/555亿元，同比分别+20.2%/+67.3% [3] - 境内外新签合同金额2350/643亿元，同比-15.4%/+20.9% [3] 行业展望 - 工程业务有望受益于国内水利水电重大基础设施投资加码 [3] - 新能源投资运营业务持续扩张下形成新的增长极 [3]