投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 目标价未明确 当前收盘价7.81元对应2025年PB为1.22倍 [5][8] 核心观点 - 热电与证券双主业协同驱动 2025年上半年归母净利润3.80亿元同比大幅增长233.08% [1][14] - 江海证券贡献净利润2.88亿元（占比65%） 自营业务收入4.06亿元同比增长211.77%成为核心增长引擎 [2][21][23] - 热电业务保持稳定经营 直接供热面积4652万平方米 贡献净利润1.23亿元（占比28%） [3][17][29] - 多元化投资通过哈投嘉信布局产业基金、碳资产管理和金融股权优化三大方向 [3][31] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入14.75亿元（+1.12%） 利润总额4.67亿元（+280.54%） ROE（加权）达2.92% [1][14][19] - 证券业务收入7.26亿元（+81.17%） 利润总额3.63亿元（+2860%） ROE（非年化）2.95% [2][21] - 热电业务收入9.82亿元（-5.06%） 利润总额1.09亿元（-2.81%） [17] - 预测2025-2027年归母净利润分别为4.66/4.94/4.97亿元 对应EPS 0.22/0.24/0.24元 [8][10] 业务分析 - 江海证券拥有59家分支机构（黑龙江占28家） 杠杆率3.73倍 净资产97.78亿元 [2][21][22] - 自营业务收入占比56% 经纪业务占比29% 信用业务收入0.39亿元（+112.59%） [21][23] - 热电业务受煤炭价格及政府补贴影响 2024-2025供热期补贴标准降至0.94元/平方米 [29][30] - 股东大正集团持股9.45% 计划减持不超过总股本1% [4][27] 估值分析 - 当前总市值162.49亿元 对应2025年PB1.22倍 [5][8] - 江海证券可比估值约200亿元（按市净率） 热电板块可比估值24-54亿元 [34][35] - 估值修复空间主要来自证券业务价值重估 [8][34]

核心业绩表现 - 2025年上半年收入1,318.67亿元，同比增长2.5% [1] - 归母净利润20.77亿元，同比下降20.3%，剔除联营公司减值等影响后同比下降4.7% [1] - 每股盈利0.33元，符合预期 [1] 制药业务发展 - 制药业务收入248.08亿元，同比增长4.3%，中药板块收入增长9.1%，生物药板块增长11.9%，营养保健品增长29.9% [1] - 制药业务整体毛利率59.3%，同比下降0.8个百分点 [1] - 完成天士力并购整合巩固中药创新药龙头地位，收购南格尔进入医疗器械领域并向血制品产业链上游延伸 [1] 分销业务表现 - 分销业务收入1,083.30亿元，同比增长2.3%，毛利率5.9%同比持平 [1] - DTP收入约37.6亿元，同比增长14.1%，器械分销业务收入同比增长8% [1] - 目前拥有DTP药房279家，其中双通道药房187家 [1] 创新投资与产品引入 - 设立两个产业基金重点投资化学创新药、生物制品、高端医疗器械、中药滋补及合成生物学领域 [2] - 华润双鹤签署盐酸右哌甲酯缓释胶囊合作推广项目，华润三九达成心衰再生治疗创新药HiCM-188合作开发 [2] - 引入博瑞医药BGM0504注射液产品（1类创新药） [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年净利润预测8.1%至33.51亿元（同比持平），下调2026年预测8.4%至36.53亿元（同比增长9.0%） [2] - 当前股价对应2025年8.4倍市盈率和2026年7.6倍市盈率 [2] - 维持跑赢行业评级及目标价7.0港币，对应2025年12.0倍市盈率和2026年10.9倍市盈率，较当前股价存在43.1%上升空间 [2]

核心观点 - 天海防务拟联合多家机构共同设立九江市绿色智慧船舶港航产业基金 聚焦船舶、港口、航运产业链的绿色化、智能化投资机会 公司作为有限合伙人认缴出资900万元 占基金总规模的9% [1][12][14] 基金基本情况 - 基金总规模10,000万元 经营期限10年 存续期8年（含5年投资期和3年退出期） 可延长退出期2年 [7][8] - 投资方向聚焦船舶、港口、航运产业链及上下游 重点布局绿色化、智能化领域 [12][14] - 收益分配采用"先回本后分利"原则：年化收益低于8%时按出资比例分配 8%-15%部分有限合伙人与普通合伙人按80%:20%分配 超过15%部分按70%:30%分配 [16][17] 合作主体构成 - 普通合伙人为上海盈昌私募基金管理有限公司（持股100%）及拟设立的粤民天海创业投资公司 [2][6] - 有限合伙人包括瑞昌市赤乌产业控股集团（注册资本35亿元）、舟山易桥资产管理公司（注册资本1,000万元）及天海防务 [4][5][6] - 盈昌私募与舟山易桥同受自然人陈璨控制 已完成私募基金管理人备案（登记编码P1064335） [2][3][5] 出资结构与治理机制 - 首期缴款1,000万元需于2025年12月31日前按比例缴纳 后续出资按项目投决结果分批实缴 [8] - 设立5人投资决策委员会（执行事务合伙人各委派1名 专家委员3名） 决议需五分之四同意通过 [15] - 咨询委员会设9名委员（含不少于5名行业专家） 为基金提供智库支持但无决策权 [15] 战略意义与资金安排 - 基金旨在推动公司船海工程业务智能化、绿色化升级 契合整体战略发展规划 [19] - 投资资金来源于公司自有资金 不影响正常生产经营活动 [19]

政府引导基金 - 长江庚智基金完成备案，规模30亿元，首期5亿元，聚焦新材料、高端装备领域 [7] - 徐州新兴产业专项母基金规模30亿元，聚焦新能源、集成电路等新兴产业，已储备直投项目60余个、子基金近10只 [8] - 丽水市丽创创业投资基金规模20亿元，秉持"投早、投小、投硬科技"方针，支持科技型初创团队和创业创新企业 [8] - 海峡出版发行集团产业母基金规模10亿元，首期3亿元，聚焦文化产业生态链建设，重点布局文化及相关产业 [9] - 鄂州葛店半导体产业基金规模3亿元，锚定长江存储产业链为核心的泛半导体产业科创项目 [9] - 安徽省拟设立人工智能产业主题基金，总规模不低于200亿元，支持通用人工智能领域子基金 [10] - 福建省专精特新母基金目标规模20亿元，重点投向创新型中小企业和省级专精特新中小企业 [11] - 天津和平区首支QFLP基金注册资本5450万元，主要投资国产替代、数字经济产业 [11] - 清冀国鼎电子信息创业投资基金规模1.5亿元，省科技引导基金认缴4500万元占比30%，聚焦电子信息及上下游领域 [12] - 上饶市万年县产业母基金规模5亿元，重点投向电子信息、非金属材料等6条制造业产业链 [12] - 湖南首支综合类AIC科创基金规模3亿元，重点关注数字经济、人工智能、新一代信息技术领域 [13][14] 市场化基金 - 腾讯系关联公司参与的基金落地深圳，注册规模160.76亿元，由大连万达商业管理集团、腾讯系关联公司等共同持有 [16] - 启舜QFLP项目落地昆山，认缴规模2亿美元，重点投向科技、医疗创新等行业早期和成长期企业 [16] - 中新基金发起设立重庆富新领程私募股权投资基金，聚焦新能源智能网联商用车领域上下游投资 [17] - 科沃斯以LP身份认缴2亿元参与苏州隐峰揽秀创业投资基金，该基金总规模5亿元，聚焦机器人和人工智能领域 [17] - KKR上海首只在岸人民币基金完成备案，落地上海临港新片区，LP包括平安资本旗下母基金、新加坡曹氏家族企业等 [18][19] 产业基金 - 华东医药参与设立专项医药产业基金，规模20亿元，公司认缴9.8亿元占比49%，重点投向创新药、医美、大健康等领域 [21] - 力生制药参与设立产业医药基金，规模10亿元，首期出资5亿元，公司首期出资17375万元占比34.75%，聚焦大健康及生物技术领域 [21] - 金春股份参与设立创业投资合伙企业，规模5.368亿元，公司认缴1000万元占比1.8629%，专项投资于亚飞生物医药科技有限公司 [22] - 视觉中国全资子公司受让5000万元认缴份额，占基金10%份额，该基金总规模5亿元，投资方向为人工智能、高端装备制造等领域 [22][23] - 中富电路参与设立产业基金，规模2.5亿元，公司认缴1000万元占比4%，投资方向集中于半导体、人工智能等领域的新材料、新技术 [23] - 壹连科技参与创投基金，规模2.2亿元，公司认缴2000万元占比9.09%，聚焦新能源汽车、智能制造、低空经济等领域 [24] - 天禄科技参与设立化学新材料产业基金，规模2亿元，公司认缴2000万元占比10%，聚焦化学新材料领域 [24] - 三博脑科认购8700万元基金份额，该基金拟募集总额3亿元，主要投资于脑科学行业的工具层企业及神经科学等领域 [25][26] - 阳光照明出资1500万元参与半导体产业链基金投资，占该基金28.7908%的合伙份额，主要投资半导体产业链 [26] - 岩山科技新增出资5283.2万元参与扩募后的创业投资基金，占比50.49%，投资方向为以股权形式投向Bytedance Ltd. [27] - 格力博产业投资基金认缴总额30303.03万元，公司认缴30000万元占比99%，首期实缴出资1000万元 [27] - 众合科技参与设立的空天创投基金规模5005万元，公司出资1900万元，已完成私募投资基金备案 [28][29]

公司投资动态 - 控股子公司泰舟新能源以自筹资金7500万元人民币参与设立潮能同芯基金 [1] - 基金募集总规模为50000万元人民币 [1] - 投资聚焦中国境内户用分布式光伏发电基础设施项目 [1] 基金运作方向 - 主要通过股权投资方式开展项目投资 [1] - 旨在提高公司资产周转效率并扩大产业规模 [1] - 深化公司与客户在分布式光伏领域的合作 [1]

公司投资动态 - 片仔癀全资子公司片仔癀投资以自有或自筹资金认缴出资人民币2亿元参与高鑫润信基金 占基金目标募集规模20% [1] - 高鑫润信基金主要投资医疗健康领域 包含药品、医疗器械、医疗健康上游供应链及零部件、食品保健品、消费医疗等大健康相关领域 医疗健康以外领域投资占比不超过基金认缴出资规模10% [1] - 片仔癀通过投资并购拓展业务版图 此次投资基于大健康产业链上下游考虑 立足现有发展需求寻找新增长点 增强产业协同效应 [1] 行业发展趋势 - 2024年以来约40家中药上市公司参与设立或投资产业基金 累计投资金额达50亿元 [2] - 产业基金投资方向主要集中在中药创新研发、大健康产业拓展、医药流通渠道优化等方面 [2] - 龙头企业通过参股方式投资早期研发项目 通过科技战略赋能医药产业 避免陷入传统业务增长瓶颈 [3] 同业公司案例 - 白云山以自有资金出资14.985亿元参与设立广州广药基金二期股权投资合伙企业 占认缴出资总额99.9% [2] - 江中药业以自有资金认缴出资4000万元人民币参与设立华润医药产业投资基金二期 持有基金4%财产份额 [3] - 白云山产业基金围绕公司战略规划 投向医药、医疗器械、医疗服务等生物医药与健康领域 [3] 战略价值分析 - 产业基金模式可分散资金运用风险 提升资金使用效率 [3] - 布局产业基金可实现产业链上下游延伸挖掘 在医院外市场、大健康、新药等领域开拓新项目 [2] - 由龙头企业主导的产业基金投资将加速中药产业整合 在政策、技术和资本共振下提升行业集中度 [3]

产业基金发展座谈会 - 南安市召开产业基金发展座谈会，探讨发展思路、模式与路径，寻找合作机遇 [1] - 13个国内知名基金机构代表与南安商协会代表参与讨论，基金机构代表介绍重点投资方向并提出建议，商协会代表分享融资需求和技术升级痛点 [3] 南安市产业基金发展现状 - 南安市积极推进产业基金发展，作为优化产业结构、培育新质生产力的重要抓手 [4] - 目前形成"1+6"产业基金布局，包括自主设立基金1支，参与泉州市级基金5支，参与龙头企业发起的基金1支，累计规模52.22亿元 [4] - 打造"成功基金汇"金融服务平台，引入优质资本与资源，支持基金设立运营与发展，助力企业技术创新和转型升级 [4]

文章核心观点 - 产业投资基金凭借其独特的资本属性与专业化运作模式，成为破解科技成果转化过程中“死亡之谷”挑战的核心引擎 [1] - 产业基金通过系统性加速科技成果转化，推动高分子材料等特定产业的升级创新 [1] - 广州国高材产业创新创业投资基金作为案例，展示了产业基金在高分子材料领域通过“资本+服务”模式提供全周期支持的有效性 [16] 产业基金的特点 - 产业基金定位于实业投资，其投资对象是高成长性产业中创业企业的股权，通过发展企业实现自身增值 [2] - 产业基金是一种专家管理型资本，不仅提供资本金支持，还提供特有的资本经营和增值服务 [2] - 产业基金是一种专业化、机构化、组织化管理的创业资本，是创业资本的最高状态 [2] - 产业基金的运作是融资与投资结合的买方金融过程，利润主要来自资产买卖的差价 [2] - 产业基金有确定的退出机制，在所投资企业发育成熟后退出，以实现自身增值并进行新一轮投资 [3] - 产业基金是一种综合性管理行为，管理活动涉及基金股东、基金管理人、基金托管人及中介服务机构等多个当事人 [3] 产业发展基金的运作模式 - 产业基金可行的组织形式包括公司制、委托制和有限合伙制，其中有限合伙制和公司制应用最为普遍 [4] - 在有限合伙制模式下，投资者作为有限合伙人（LP）参与投资并享有财产权，普通合伙人（GP）承担无限连带责任 [5] - 在公司制模式下，投资者作为股东参与投资并承担有限责任，基金管理人可直接参股或作为外部顾问管理基金 [7] 产业投资基金与其他基金区别 - 财务投资并购的主导者为天使、VC、PE、资管等，而产业投资并购的主导者为上市公司、产业集团、行业龙头等 [9] - 财务投资的投资对象是公司股权、可转债等，产业投资的投资对象是具体产业项目、业务、团队、专利技术等 [9] - 财务投资目的为股权增值、高回报、强退出，产业投资目的为产业协同、资源互联、稳定营收利润 [9] - 财务投资策略为优中选优、博概率，产业投资策略为产业相关、稳定增长、分阶段实施 [9] - 财务投资风格激进、覆盖面广，产业投资风格稳定、产业结合、透明 [9] - 财务投资方式为纯资金投入，产业投资方式为资金、资源、订单、团队均可作价 [9] - 财务投资资金来源为LP、母基金、高净值人士等，产业投资资金来源为公司自有资金、股东注资、产业合伙人等 [9] - 财务投资项目成功IPO退出率约15%，产业投资项目成功率中等偏高 [9] 产业基金的治理结构 - 公司型产业投资基金由投资者依据公司法组成，投资者通过购买股份成为股东并参与重大决策 [11] - 契约型产业投资基金根据信托契约组织，形成投资者、基金管理公司、托管人“三权分立”的治理机构 [13] - 有限合伙型产业投资基金由有限合伙人和普通合伙人组成，普通合伙人承担无限连带责任，有限合伙人承担有限责任 [15] 高分子材料产业基金实践 - 广州国高材基金采用有限合伙制，重点投资新材料领域科技成果转化项目，提供从研发到产业化的全周期支持 [16] - 基金通过前瞻布局，在技术风险最高的早期阶段介入，为“从0到1”的跃升注入动力，填补“最初一公里”资金空白 [16][17] - 基金进行深度赋能，整合产业资源网络为被投项目提供战略咨询、技术迭代支持、市场导入等关键服务 [19] - 基金秉承“耐心资本”理念，尊重科技创新规律，给予被投企业更长的成长周期和容错空间 [19] - 基金通过生态联动，与创新中心平台、被投企业、合作伙伴形成强耦合的创新生态网络，产生协同倍增效应 [19]

招商引资动态 - 四川多地通过签约仪式、投资推介会、对接平台等多举措推动招商引资取得新突破 [1] 遂宁半导体高端装备制造项目 - 遂宁安居区与广东先导稀材签约百亿级半导体高端装备制造项目 总投资超100亿元 为遂宁近三年首个百亿级重大项目 [2] - 项目一期投资30亿元 投产后预计年产值53亿元 二期建成后将成为西南最大新能源镀膜生产基地和半导体高端制造基地 [2] - 先导科技集团将组建专班进驻遂宁 计划7月底开工 8月底全面建设 加速薄膜先进材料生产等项目转移 [2] - 遂宁将推进土地供应、能评、环评等前期工作 推动项目快速开建 [2] 内江产业基金发展 - 内江举行产业基金协同发展对接会 签订13个合作协议和12个产业项目股权投资协议 [3] - 内江构建"政府引导基金+社会资本"投资矩阵 已备案15支产业基金 另有5支筹建中 [3] - 通过产业基金培育国星宇航、并济科技等新质生产力项目 1-5月引进5亿元以上新质生产力项目33个 [3] - 2025年将组建30亿元内江市产业投资引导基金 形成"母基金+子基金"体系 重点投向四大优势产业和新兴产业 [4] 宜宾京津冀投资推介会 - 宜宾在北京举行2025京津冀投资推介会 签约122个项目 涵盖基金、数字经济、新能源等领域 [5] - 签约项目预计全面达产后年产值超250亿元 新增就业7000个 包括鼎晖投资、弘毅投资等机构 [5] - 宜宾数字经济产业规模突破600亿元 与白酒、动力电池、晶硅光伏形成四大千亿产业集群 [6] - 2024年北京签约的48个项目已见效 推动产业关系向"技术共研、资本共投"转型 [6]

公司投资设立产业基金 - 公司召开第六届董事会独立董事专门会议第八次会议，对拟提交董事会审议的部分事项进行事前审核 [1] - 公司拟参与投资设立产业基金，认缴出资总额为20,000万元人民币 [1] - 公司作为有限合伙人认缴出资12,000万元，占出资总额的60% [1] - 海南海垦产业投资有限公司或其指定主体作为有限合伙人认缴出资7,900万元，占出资总额的39.5% [1] - 海南农垦基金管理有限公司作为普通合伙人认缴出资100万元，占出资总额的0.5% [1] - 基金成立后将重点投向橡胶全产业链、新材料及其他相关农业上下游行业的优质企业 [1] 投资目的与意义 - 投资设立产业基金是为了贯彻海南省委省政府印发的《关于持续深化海南农垦改革推进农垦高质量发展的若干意见》 [1] - 落实天然橡胶"五个一"建设部署 [1] - 促进公司橡胶产业链的协同发展，整合上下游资源 [2] - 提升产业链的整体竞争力和效率 [2] - 为公司业务发展培育新的增长点 [2] 独立董事意见 - 全体独立董事基于独立、客观、公正的判断立场出具审核意见 [1] - 独立董事认为本次关联交易遵循公平公允原则 [2] - 不会对公司财务状况和经营成果产生重大不利影响 [2] - 不存在损害公司及全体股东利益的情形 [2] - 全体独立董事同意本次交易事项，同意将该议案提交董事会审议 [2]