贵金属与大宗商品周期 - 黄金或将成为新信用体系下所有资产估值的锚[1] - 大宗商品周期预计沿“贵金属—有色金属—能源”路径传导，带来板块轮动机会[1][6] - 黄金价格目前约4500美元，仍处于合理区间，未出现明显高估[2] - 黄金强势正传导至白银及其他贵金属、有色金属，反映市场心理向“以黄金为本位”逻辑回归[2] - 以黄金为基准，金油比、金铜比等指标显示许多大宗商品和金属价格仍处相对低位，存在补涨需求[2] - 贵金属及相关板块行情仍具持续性，金属板块具备较强配置价值与潜力[3] - 新能源领域部分大宗商品期货表现强劲，如碳酸锂价格创下多年新高[6] 中国资本市场展望 - 2026年中国资本市场有望在清晰政策方向下保持稳健运行[4] - 政策明确将科技创新、构建完整工业体系与推动消费升级作为未来重点方向[4] - 2026年开年港股与A股表现积极，恒生指数首个交易日涨幅接近3%[4] - 历史数据显示年初出现接近3%的涨幅后，全年收涨概率约为70%至80%[4] - 上证指数一度站上十余年来的高位[4] - 市场轮动特征明显，资金向保险股等大型金融板块切换，若延续至大盘蓝筹股将对指数产生显著拉动效应[4] - 受美元走弱等因素驱动，2025年全球市场呈现“非美市场”跑赢美国的特征，此格局有望在2026年延续[4] 资产配置与投资机会 - 构建“全天候”投资组合，通过选择黄金、债券、股票等低相关或负相关的资产类别来分散风险[1][6] - A股与港股均具备投资价值，港股仍是全球主要市场中估值最具吸引力的市场之一[5] - A股相对于港股的溢价处在历史低位，2025年以来已多次出现H股相对A股溢价的现象[5] - 结合政策支持、估值修复空间及市场轮动带来的补涨机会，A股在当前阶段配置吸引力较为显著[5] - 大宗商品正迎来周期性布局机遇[6]

核心观点 - 在新的信用体系下，黄金或将成为所有资产估值的锚 [1] - 大宗商品周期预计将沿“贵金属—有色金属—能源”路径传导，带来板块轮动机会 [1] - 构建“全天候”投资组合，通过选择黄金、债券、股票等低相关或负相关的资产类别来分散风险 [1][5] 贵金属与大宗商品 - 黄金价格目前约4500美元，仍处在公允价值范围内，整体估值合理 [2] - 黄金的强势表现正传导至白银及其他贵金属、有色金属领域，核心逻辑在于市场对美元信用体系的担忧 [2] - 以当前估值合理的黄金为基准，金油比、金铜比、金银比等指标显示许多大宗商品和金属价格仍处在相对低位，存在补涨需求与空间 [2] - 大宗商品周期的上涨脉络通常始于贵金属，延伸至有色金属及工业金属，最后传导至原油等能源品种 [5] - 以新能源领域为例，部分大宗商品的期货品种已表现强劲，如碳酸锂价格创下多年新高 [5] 中国资本市场与A股港股 - 2026年中国资本市场有望保持稳健运行，政策已明确将科技创新、构建完整工业体系与推动消费升级等领域作为未来重点方向 [4] - 2026年开年港股与A股均呈现积极走势，恒生指数在首个交易日涨幅接近3%，若年初出现这样的涨幅，全年收涨的概率约为70%至80% [4] - A股市场上证指数一度站上十余年来的高位，市场轮动特征日益明显，以保险股为代表的大型金融板块开始发力 [4] - 若市场领涨主线延续向大盘蓝筹股轮动的趋势，考虑到金融等权重板块在指数中的较大占比，其对整体指数的拉动效应将更为显著 [4] - 港股仍是全球主要市场中估值最具吸引力的市场之一，而A股相对于港股的溢价也处在历史低位 [5] - 2025年以来市场已多次出现港股相对A股溢价的现象，即部分两地上市公司的H股价格高于A股，反映出市场定价结构的新变化 [5] - 结合政策支持持续强化、估值修复空间依然存在以及市场轮动带来的补涨机会，A股在当前阶段的配置吸引力较为显著 [5] 全球市场格局 - 受美元走弱、信用预期变化推动资金流向新兴市场等因素驱动，2025年全球市场已呈现“非美市场”跑赢美国的特征，这一格局有望在2026年延续 [4]

有色ETF华宝（159876）市场表现 - 该ETF在1月22日场内价格一度下跌近2%，现跌1.2%，但获得资金实时净申购4380万份 [1] - 截至1月21日，该ETF最新规模为17.36亿元，续创历史新高，并且是全市场3只跟踪中证有色金属指数的ETF中规模最大的 [4] - 成分股表现分化，白银有色涨停，钢研高纳涨逾7%，湖南白银涨超6%，而西部黄金跌超5%，恒邦股份跌逾4% [1] 黄金价格近期波动与影响因素 - 伦敦金价在1月21日一度创下4890美元/盎司的历史新高，但随后大幅回撤至4800美元附近，直接触发因素是格陵兰岛地缘政治紧张局势出现明显缓和 [3] - 业内人士指出影响2026年国际金价的四大原因：美国财政风险上升、全球央行黄金配置意愿增强、美国处于降息周期、全球地缘政治风险升级 [3][4] - 国泰海通认为，全球地缘政治不确定性上升及各国央行持续购金，有利于支撑长期金价中枢，价格上涨逻辑稳固 [4] 大宗商品与有色金属行业展望 - 业内人士指出，一轮完整的大宗商品周期为25-30年（上行8-10年，下行15-20年），一旦方向确立，周期会持续很长时间 [4] - 有色ETF华宝及其联接基金标的指数全面覆盖铜、铝、黄金、稀土、锂等行业，涵盖贵金属、战略金属、工业金属等不同景气周期，旨在把握整个板块的贝塔行情 [6]

有色ETF华宝（159876）当日表现 - 2025年1月22日，有色ETF华宝（159876）场内价格一度下跌近2%，现下跌1.2% [1][9] - 当日该ETF获得资金实时净申购4380万份，显示或有资金逢低进场 [1][9] - 成份股中，白银有色涨停，钢研高纳上涨超过7%，湖南白银上涨超过6%，盛新锂能、金田股份、中稀有色等个股跟涨 [1][9] - 另一方面，西部黄金下跌超过5%，恒邦股份下跌超过4%，黄金股跌幅居前，拖累指数表现 [1][9] 黄金价格动态与市场分析 - 伦敦金价在2025年1月21日一度创下4890美元/盎司的历史新高，随后在美盘时段大幅回撤至4800美元附近 [3][11] - 市场分析认为，金价回落的直接触发因素是围绕格陵兰岛的地缘政治紧张局势出现明显缓和 [3][11] 影响2026年国际金价的四大原因 - 原因一：美国财政风险上升，特朗普政府政策可能加重联邦政府债务负担，市场对美国财政可持续性质疑加深，叠加美债收益率波动加大，美元资产吸引力边际下降，推动资金向黄金等避险资产迁移 [3][11] - 原因二：全球央行黄金配置意愿增强，全球宏观经济和秩序结构转变，尤其是特朗普政府政策的不确定性，促使各国央行基于战略安全与资产配置需求强化黄金储备布局 [3][11] - 原因三：美国仍在降息周期中，劳动力市场持续降温及通胀反弹风险可控，为美联储继续降息提供支撑，市场对货币宽松预期仍在 [3][11] - 原因四：全球地缘政治风险升级，加大市场避险需求，特朗普在2026年年初对委内瑞拉的军事介入和石油控制凸显其对国际秩序的扰动，预计2026年地缘政治风险将持续位于高位 [4][12] 机构观点与大宗商品周期 - 国泰海通表示，全球地缘政治局势不确定性上升及各国央行持续购金，有利于支撑长期金价中枢，长期避险情绪及供应端紧张状态不会改变，价格上涨逻辑稳固 [4][12] - 业内人士支出，从过往经验看，一轮完整的大宗商品周期为25-30年（其中上行8-10年，下行15-20年），一旦方向确立，周期会持续很长时间，不会在两三年结束 [4][12] 有色ETF华宝（159876）产品信息 - 截至2025年1月21日，有色ETF华宝（159876）最新规模为17.36亿元，续创历史新高 [4][12] - 该ETF是全市场3只跟踪中证有色金属指数的ETF中规模最大的产品 [4][12] - 该ETF及其联接基金（A类：017140，C类：017141）标的指数全面覆盖铜、铝、黄金、稀土、锂等行业，涵盖贵金属（避险）、战略金属（成长）、工业金属（复苏）等不同景气周期，全品类覆盖有助于把握整个板块的贝塔行情 [6][14]

文章核心观点 - 尽管有色金属板块在1月22日出现短暂回调，但资金持续净流入相关ETF，且多家机构基于“AI科技革命”与“全球秩序重塑”的长期逻辑，看好有色金属板块将迎来一轮持续时间长、战略意义重大的超级周期 [1] 有色ETF华宝（159876）市场表现与资金流向 - 1月22日，有色ETF华宝（159876）盘中一度下跌超过1.6%，随后跌幅收窄 [1] - 截至1月22日发稿，该ETF获得资金实时净申购3800万份 [1] - 最近10个交易日，资金连续净流入该ETF合计近6亿元 [1] - 截至1月21日，有色ETF华宝（159876）最新规模为17.36亿元，续创历史新高，并且是跟踪中证有色金属指数的3只ETF中规模最大的产品 [2] 机构对有色金属行业的观点 - 中国银河证券提出应把握“AI飞跃+百年变局”共振下的有色金属超级周期，认为本轮周期叠加了“AI科技革命”与“全球秩序重塑”两大长期逻辑，其持续性和战略意义重大 [1] - 中金公司指出，2026年有色金属行业有望迎来货币、需求和供应共振向上的牛市 [1] - 中信建投认为有色金属牛市有望再进阶 [1] - 业内人士指出，一轮完整的大宗商品周期为25-30年（其中上行期8-10年，下行期15-20年），一旦方向确立，周期会持续很长时间 [1] 有色ETF华宝（159876）产品概况 - 该ETF及其联接基金（017140）的标的指数全面覆盖铜、铝、黄金、稀土、锂等行业 [2] - 其投资范围涵盖贵金属（避险）、战略金属（成长）、工业金属（复苏）等不同景气周期的品类，旨在更好地把握整个板块的贝塔行情 [2]

文章核心观点 - 宏利投资管理首席投资官Nathan Thooft认为，2026年全球市场的主要投资主题将包括持续的地缘政治与特朗普政府政策、全球货币与财政动态、潜在的大宗商品长期周期，以及人工智能投资从“赋能者”向“受益者”的演变 [3] - 尽管存在政策不确定性和市场高估值，但强劲的企业盈利增长和积极的宏观流动性环境为风险资产提供了支撑 [6][8] - 在固定收益领域，看好新兴市场债券的跑赢潜力，并建议在投资组合中超配 [15][16] 主要投资主题 - **地缘政治与特朗普政策**：政策实际执行往往比最初宣称温和，因各国政府本质“亲市场”，不愿损害本国经济与市场，因此政策扰动虽持续但影响可控 [6][7] - **全球货币与财政动态**：预计全球大部分央行将维持或进一步宽松，例如美联储在2026年可能再降息三次（每次25个基点），为市场提供流动性；同时，全球财政支出（如国防领域）增加将继续为风险资产创造积极环境 [7] - **潜在长期大宗商品周期**：部分大宗商品（如黄金、白银、铜）已开始表现良好，上涨范围可能扩大至能源等领域；若全球经济增长企稳，工业金属如铜可能继续上涨 [7] 人工智能投资趋势 - **当前AI热潮与互联网泡沫不同**：当前进行AI投资的企业大多拥有可观现金流、强劲资产负债表和实际盈利，而非仅凭憧憬 [9] - **市场开始区分“AI赋能者”**：在半导体等基础设施提供者中，赢家与输家的分化已日益明显，拥有现金流并能从AI投入中获益的企业将表现出色 [9] - **投资焦点转向“AI受益者”**：未来市场将更关注通过提高生产力、效率和应用AI而实际获益的领域和企业，而不仅仅是基础设施构建者 [3][10] - **具体的“AI受益者”板块**： - **医疗保健行业**：作为数据密集型行业，AI将助力加快药物研发、提高诊断准确性和数据利用能力 [10] - **工业板块**：受益于AI相关的电力等新基础设施建设，同时国防企业也从增加的财政支出中获益；若大宗商品周期启动，许多工业企业也将受益 [11][12] - **金融板块**：银行正更深入应用AI以提高效率和生产力，该数据密集型且受严格监管的行业将成为AI的长期潜在受益者 [12] 全球股市展望 - 整体环境积极，对未来12个月全球股市前景看好 [8] - 市场估值并不便宜，尤其是美国市场，但得到了强劲的内在盈利和盈利增长支撑；盈利预期正在上升，这对股市整体是积极环境 [8][9] 固定收益市场配置 - **政府与企业债发行**：政府与企业层面今年都将有大量债券发行，市场对债券的需求预计充足；预计2026年发达市场收益率曲线将出现陡峭化，因此投资组合中倾向于低配久期，配置短端或中端资产 [14] - **企业债前景**：全球企业债务管理出色，信用利差处于历史低位附近；只要企业盈利保持良好，利差将继续窄幅波动，但进一步收窄空间有限，投资企业债主要为获取票息收益 [14][15] - **看好新兴市场债券**：包括美元债和本币债，原因包括美元走势趋弱、新兴市场绝对收益率更具吸引力、全球需求上升；尽管去年表现非常出色后难以复制同等回报，但今年仍有跑赢其他债务工具的潜力，建议在投资组合中超配 [15][16]

近日，宏利投资管理（Manulife Investment Management）股票与多元资产首席投资官兼高级投资组合经理内森·索夫特（Nathan W.Thooft）在接受第一财经 专访时表示，除了地缘政治和特朗普政府政策等交易主题将继续主导外，全球货币和财政动态，以及潜在的长期大宗商品周期，都值得关注。与此同时，对 于当前热议的人工智能（AI）投资，索夫特认为，当前的AI投资热与互联网泡沫时期并不相同，未来市场将从主要的"AI赋能者"受益，更加转向"AI受益 者"（AI beneficiaries），即那些通过提高生产力、效率和应用AI而实际获益的领域和企业。 展望未来，索夫特强调，市场也将从主要"AI赋能者"受益，转向强调所谓的 "AI受益者"。 在刚刚经历了动荡且瞬息万变的一年后，2026年开年，地缘政治动态和特朗普政策议程再次扰动全球市场。接下来，这些因素将如何影响各大类资产走势？ 还有哪些重要的投资主题值得关注？ 这些投资主题值得关注 索夫特表示，全球范围内，不仅限于美国，今年将持续出现政治经济与地缘政治动态的全球碎片化现象。但这不一定意味着资产类别回报会受到影响。例 如，正如去年，尽管存在地缘 ...

市场总览 - 2026年1月19日，上证指数上涨0.29%，沪深300上涨0.05%，科创50下跌0.48%，中证1000上涨0.4%，创业板指下跌0.7%，恒生指数下跌1.05% [3][4] - 当日表现最好的行业为基础化工（+2.7%）、石油石化（+2.08%）、电力设备（+1.84%）、汽车（+1.7%）和社会服务（+1.63%）[3][4] - 当日表现最差的行业为计算机（-1.55%）、通信（-0.96%）、银行（-0.6%）、医药生物（-0.52%）和电子（-0.49%）[3][4] - 2026年1月19日，全A股总成交额为27322亿元，南下资金净流入22.92亿港元 [3][4] 宏观研究观点 - 拉美是出口农、矿产品，进口制成品的典型外向型经济体，其总需求受大宗商品周期影响，主要通过出口和资本开支两个渠道 [5] - 市场普遍看法认为，出口可能在2026年拉动拉美地区的经济增长 [5] - 报告观点相较于前期有所下修，认为拉美出口可能边际放缓，驱动因素是出口超预期，这与市场认为出口可能持续拉动增长的看法存在差异 [9] 固收研究观点 - 当前R007（银行间市场7天期回购利率）加权利率在1.50%左右 [7] - R007的定价包含两个部分：一是代表央行合意定价的DR007（存款类机构7天期质押式回购利率），二是反映“银行-非银”之间流动性摩擦的价差（即R007与DR007的差值）[7][8] - 报告观点与前期一致，但较市场看法更为谨慎，认为不宜对R007持有过度乐观的预期 [7][10]

行业与公司 * 涉及的行业：能源行业（原油、天然气、动力煤、电力）、有色金属行业（黄金、铝、铜、白银、稀土）[1] * 涉及的公司：中石油、中海油、恒力、荣盛、桐昆、卫星化学、万华化学、云铝股份、华通线缆、紫金矿业、山东黄金[22] 核心观点与论据 宏观周期与市场逻辑 * 当前商品周期轮动加速，类似1970年代布雷顿森林体系崩溃后的波动周期，但难以明确判断所处具体周期位置[1][2] * 大宗商品价格趋同性与市场投机需求、流动性及成本传递高度相关，商品化与期货属性强的产品波动性更大[2] * 美联储降息推迟但利率向下趋势不变，美国通胀对商品价格影响显著，美国库存可能在2025年下半年呈现被动去库存迹象[21] 原油市场 * 原油作为能源成本的锚定物，其价格与整体商品波动高度一致[1][3] * 短期内，原油供需受政治因素影响大，美国库存增加、中国供应充足，使得价格相对稳定[1][8] * 中长期，需求变化对价格影响更显著[1][8] * 美国原油产量同比增加约30万桶后已降至20多万桶，钻机数量下降，AI对单井产量增长的边际效应减弱[9] * 预计2026年油价在40~70美元/桶之间波动，排除极端因素应在50~70美元/桶之间，但每年二季度可能因周期性及流动性紧缺出现低点，甚至跌至40美元左右[9][10] 贵金属市场（黄金） * 黄金通常作为商品周期的先行指标，目前金价自2024年以来已启动上涨，但其他大宗商品尚未显著跟随[4] * 美债信用出现松动，市场对贵金属的避险偏好增强，表现为美联储降息但美债收益率未明显下降[1][6] * 金价走势与美元指数呈负相关，美元指数因美国贸易赤字扩大及人民币升值预期而长期下行预期较强，预计未来金价仍有上涨空间[1][7] * 黄金价格受旧世界秩序消退与新秩序建立的交替过程影响，当新秩序明确建立时可能是金价见顶之时[5] 有色金属市场 * **铝**：国内电解铝产能受能耗双控政策限制，而需求年化增速约2.5%，导致供不应求，推动铝价中枢上升；全球新增产能低迷，消费稳定增长，预计未来铝市场将继续保持供不应求状态[3][12] * **铜**：预计2026年铜价在11,000至15,000美元/吨区间运行，主因电力建设等领域需求增长，全球主要铜矿区（第三世界国家）生产不稳定；2025年铜供应增速将维持低水平，支撑高位运行[3][12][13] * **白银**：2025年供需平衡受金融属性影响大，金价上涨带动白银投机需求；工业需求在光伏、电子电器及新能源汽车领域有明确支撑[19] * **整体关系**：有色金属与原油走势高度一致，但自2025年3月起因原油基本面宽松出现背离[1][7]；有色金属市场受益于国内经济稳步发展及全球供应链不确定性，需求有支撑[14] 国内能源与市场 * **能源成本**：动力煤供应充足价格无上涨趋势；进口天然气成本因长约锚定12个月前油价而预期下行；电价反弹空间有限[11] * **国内需求**：国内电解铝需求与GDP高度相关，对未来一两年GDP乐观，预计电解铝需求继续上升；房地产、汽车等行业对铝材消费有支撑[14] * **线缆需求**：发电厂扩容、新建电厂、AI算力基础设施建设推动国内电网投资持续旺盛，线缆需求依然旺盛[18] * **电解铜市场**：截至2025年9月，全球电解铜库存145.1万吨（同比增长1%），消费量241.6万吨（同比增长3%），炼厂开工率超100%[15]；国内面临铜矿资源紧缺、价格上行导致下游提货困难等问题[16]；中游制造业存在约8个月的周期性，与电子电气和空调订单排产周期一致[17] 其他重要领域 * **稀土产业**：是我国优势领域，与机器人、电驱动、自动化系统等热点共振[20] * **钢铁需求**：高端制造和能源装备对钢铁的需求逐渐取代地产主导地位[20] 投资建议 * **资源性标的**：原油推荐中石油、中海油；有色金属推荐紫金矿业、山东黄金[22] * **一体化企业**：推荐恒力、荣盛、桐昆，以及卫星化学、万华化学[22] * **有色金属具体标的**：推荐云铝股份（低用电成本）及华通线缆（海外产能）[22] * **稀土领域**：各机构已有深入研究[22]

行业与公司 * 行业：石油石化、天然气、煤炭等大宗商品周期行业 [1] 核心观点与论据 全球原油市场供需 * 2026年全球原油供应预计增加约130万桶/日，低于2025年的270万桶/日增幅 [1] * 2026年全球原油需求预计维持在110万桶/日左右，与2025年持平 [1] * 供应增长仍略高于需求增长，市场预计继续面临供应过剩局面 [1][2] * 2025年OPEC+提前完成220万桶/日的恢复性增产，并在10月启动166万桶/日的增产行动 [2] * 2026年OPEC+计划增产120万桶/日 [1][2] * 美国可能因油价下跌而减少增产至50-60万桶/日 [2] * 加拿大、巴西、阿根廷和圭亚那等美洲国家将贡献50-70万桶/日的供应增量 [2] * 中国和印度是主要需求增长来源国，中国预计增加20多万桶/日，印度增加30多万桶/日 [1][2] OPEC+策略与供应格局 * OPEC+在2025年调整策略，从高油价转向争夺市场份额，通过大幅增产占领市场 [1][4] * 2025年全年计划恢复的增产量达到288万吨 [4] * 2026年前三季度OPEC+计划维持每月14万吨左右的单月均增产速度 [4] * 由于闲置产能有限，OPEC+未来对整体供应格局的调整能力将受限 [1][4] * 美洲国家海上油气项目或成为主要新增供应来源 [1][4] * 美国优质油田接近资源瓶颈，新钻井成本高企，商业原油库存处于低位，将限制其供应增长 [4] 俄罗斯及其他国家影响 * 俄罗斯配合OPEC+增加原油产量，海上浮仓量显著提升，但整体出口量未受显著影响 [1][5] * 俄乌冲突导致俄罗斯成品油出口大幅下降，推高欧洲汽柴油裂解价差，并带动石油焦和硫磺价格上涨 [1][5] * 圭亚那黄尾鱼项目已带来25万桶/日新增供给 [5] * 加拿大、巴西、阿根廷及圭亚那等美洲国家将通过海上项目贡献显著供应增长，逐步重塑全球能源新增供应格局 [5] 中国成品油市场 * 中国国内汽柴油消费因新能源替代效应下降4%-5% [1][6] * 航煤需求保持3%左右增长 [1][6] * 山东地炼厂开工率降低主要由于进口俄伊低价优势减弱 [1][6] * 中国汽柴油产量同比下降3%-4% [6] * 整体成品油供需双降，但仍处于平衡状态 [1][6] 天然气市场现状与趋势 * 截至2025年11月20日，美国天然气价格同比上涨超过50% [7] * 价格上涨主因：寒潮影响欧美用气需求激增，欧洲天然气储库率降至历史低位 [7] * 欧洲天然气储库率淡季补库后最高仅达80%左右，而往年平均能达到100%，库存脆弱性较大 [7] * 2025年第四季度北美冷空气显著提振天然气需求，带动中国现货价格上涨约4%，荷兰上涨约12% [8] * 俄乌天然气过境协议到期后，欧洲进一步摆脱对俄罗斯管道气的依赖 [8] * 2025年前三季度欧洲对美国LNG进口同比增长24%，从俄罗斯进口同比下降20% [11] * 欧洲对美国天然气依赖程度显著提升，这一趋势预计将持续 [11] 全球LNG供应与价格预测 * 预计2026年全球LNG供应将增加，因未来几年处于扩产高峰期 [3][9] * 随着供应走宽，LNG价格可能会下移 [3][9] * 中国和欧洲的LNG平均价格预计从12美元/百万英热降至10美元左右 [3][9] * 美国Henry Hub价格中枢可能从2025年的3.5美元上升至4美元左右 [3][9] * 价格上涨主因：欧洲能源结构调整及美国LNG出口项目增量 [9] 美国天然气市场 * 根据EIA预计，2026年美国本土天然气产量仅小幅增长0.5%左右 [10] * 油价下跌导致油气伴生区产量趋减 [10] * 美国LNG出口项目将在2026年迎来高峰期，使得美国天然气基本面趋紧 [10] * 2026年美国LNG出口预计增长10% [13] 中国天然气市场 * 中国国产天然气增速保持在4%~5%左右 [11] * 2026年进口管道气(PNG)项目没有新的增量 [11] * 若全球基本面宽松导致LNG价格下移，中国的LNG进口量有望提升6%左右 [11] 煤炭市场变化与2025年回顾 * 2025年煤炭全年均价较2024年下降20%左右 [12] * 2025年动力煤供应减少：国内增加1700~1800万吨，进口减少4000多万吨 [12] * 2025年动力煤消费增长约0.5%，因发电、供暖和化工用煤需求坚挺 [12] * 2025年下半年煤炭价格明显抬升，基本面有所好转 [12] * 2025年焦煤供应：国内全年增量约500万吨，进口减少400万吨，总供应增幅不到300万吨 [15] * 2025年焦煤消费量保持600至700万吨的增幅，基本面有边际改善 [15] 2026年中国煤炭供需预期 * 2026年中国煤炭需求预计回升 [3][14] * 预计2026年发电量同比增长约5.3%，带动火电耗煤量增长0.5%至1% [14] * 化工行业耗煤量有望继续保持10%以上的高增幅 [3][14] * 综合判断，2026年电煤需求预计将维持1%左右的增长 [14][15] * 供应方面：预计2026年国内供应增加约3000至4000万吨，而需求增加约6900万吨，可能导致港口库存进一步下滑 [15] * 动力煤基本面将在2026年有所改善 [3][15] * 焦煤供需：预计2026年国内产量增加400至500万吨，进口可能增加150万吨左右，总供应接近600万吨 [15] * 需求方面，总消费增长约600万吨，供需差为负30多万吨，总体保持紧平衡状态 [15] 煤炭价格走势预测 * 对2026年动力煤价格持乐观态度，走势可能与2025年类似 [16] * 2025年动力煤上半年最低跌至609元/吨，下半年平均价格达到688元/吨 [16] * 2026年炼焦煤整体中枢价格有望抬升 [16] * 以秦皇岛港为例，炼焦煤中枢线大约在750元/吨，柳林低硫主焦煤中枢线预测在1600至1800元/吨之间 [16] 其他重要内容 * 墨西哥电力需求上行带动美国PNG出口，2025年同比增长3%左右 [13] * 2026年因夏季美加墨世界杯召开，用电高峰期将继续支撑PNG出口预期增幅3%~4% [13] * 由于高分红因素及对煤炭市场前景乐观，认为钢铁及相关产业具有持续关注的投资价值 [17]