经济形势 - 一季度GDP增速超预期达+5.4%，3月核心经济指标增速较前2月改善，“抢出口”效应支撑一季度经济[2] - 受贸易战影响，国际机构下调2025年全球、中国和美国GDP增速预期，分别为+2.8%、+4.0%和+1.8%，较1月预测低0.5、0.6和0.9个百分点[3] - 4月制造业PMI录得49.0%，比3月下降1.5个百分点，跌至荣枯线之下[3] 金融政策 - 全面降准0.5个百分点，释放约一万亿元流动性，阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司存款准备金率从5%调降为0%[4] - 公开市场7天期逆回购操作利率从1.5%调降至1.4%，带动LPR同步下行约0.1个百分点，下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点[4][10] 房地产市场 - 2025年一季度存量商品房转移登记同比增长34.7%达164.6万件，一手商品房成交2.2亿平方米、同比下降3%[13] - 4月一线城市、二线城市和三线城市一手房成交面积同比分别为-12.6%、-6.4%和-31.3%，下行幅度较3月加大[13] 消费与政策配合 - 设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”，增加支农支小再贷款额度3000亿元[16] - 2025年3月社零同比+5.9%，一季度居民消费倾向为63.1%，为2020年以来历年一季度最高值[17] 贸易战影响与应对 - 极端情景下关税冲击或拖累中国GDP增速2个百分点左右，国际货币基金组织预计拖累0.6%[18] - 内需对GDP贡献率超70%，政策有较大空间，经济转型提高全要素生产率，冲击影响预计可控[19][20]

货币政策调整 - 央行推出十项政策措施包括全面降准0.5个百分点、下调政策利率0.1个百分点、降低结构性货币政策工具利率和公积金贷款利率0.25个百分点 [1] - 降准释放1万亿元流动性带动超储率回升缓解大行负债端压力大行融出价格有望继续降低 [1] - 逆回购利率下调至1.4%成为新的资金中枢DR007有望降至1.5%~1.7%区间 [1] 宏观经济背景 - 4月中国制造业PMI较前值下降1.5个百分点至49.0%新出口订单指数明显下降 [2] - 美国"对等关税"对全球贸易和中国出口前景形成冲击 [2] - 新型城镇化战略能创造约4万亿元投资需求力争6月底前下达2025年"两重"建设和中央预算内投资全部项目清单 [2] 资金面影响 - 5月政府债券净融资规模或攀升至1.68万亿元附近叠加税期规模偏大对资金面扰动增加 [3] - 降准释放1万亿元流动性有助于缓解银行负债压力但其他货币投放渠道或较为克制 [3] - 近期人民币汇率回升至7.22较4月9日低点升值超过1.77%较年初升值接近1% [3] 债市表现 - 10年期国债利率为1.62%30年期国债利率为1.86%长债利率可能已隐含20~30bp降息预期 [4] - 短端表现将好于长端短端或有小幅下行空间长端对降息定价较为充分短期有止盈压力 [4] - 10年期国债利率有望迈向1.5%30年期与10年期国债利率利差可能压缩到20bp以内 [5] 后续关注点 - 关注5月20日LPR报价若5年期及以上LPR报价下调幅度大可能打开长债和超长债交易空间 [5] - 关注权益风险偏好和后续财政发力影响基本面条件中期对债市依然有利 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期债市牛陡逻辑不顺，预计短期震荡，中期宽货币政策主线不变，等待双降落地后，曲线牛陡打开长债利率进一步下行空间 [1][3][29] 根据相关目录分别进行总结 为何短期牛陡逻辑不顺 - 过去4个交易日（2025年4月11日 - 2025年4月16日）债市震荡，收益率曲线混合平，权益市场先涨后跌，长债及超长债做多情绪被压制，10年国债活跃券收益率在1.63% - 1.67%区间震荡，国债期货TL及T合约缺口接近回补到位，资金利率自4月11日抬升，2年期国债活跃券收益率从1.38%上行至1.425% [10] - 央行态度偏克制，双降预期兑现节奏可能偏慢，资金面大幅宽松概率低，“均衡偏松”概率大，限制短债利率下行空间，当前期限利差低、曲线平坦，长债及超长债利率下行空间也受限 [1][12][29] - 当前债市与2020年上半年不同，一是汇率压力下央行态度克制，双降预期兑现节奏或偏慢；二是外部环境复杂严峻，但我国应对贸易摩擦实力提升，一季度经济开门红，内需回暖，关税谈判进展未明，二季度政策有望集中发力；三是关税政策不确定性扰动或未平息，关税对资产价格二次冲击有待观察 [2][11][17]