报告基本信息 - 报告行业：纸浆 [1] - 报告日期：2025 年 6 月 6 日 [2] 报告核心观点 - 新一轮进口浆报价持稳，港口去库速度仍然缓慢，下游原纸企业相继发布涨价函消息，落实成效一般，基本面变化有限，纸浆维持低位区间震荡调整 [7] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 纸浆期货 09 合约前结算价为 5228 元/吨，收盘价为 5218 元/吨，整体上涨 0.19% [7] - 山东木浆市场针叶浆意向成交价格区间为 5400 - 6750 元/吨，低端价格较上一工作日收盘价格持稳运行，山东银星报价为 6300 元/吨 [7] - 智利 Arauco 公布 6 月报价，银星 740 美元/吨，金星 620 美元/吨，较上期报价持平 [7] - 世界 20 主要产浆国 4 月针叶浆发运量同比下降 7.2%，1 - 4 月累计同比上升 1.4% [7] - 4 月我国纸浆进口量为 289 万吨，环比下降 11.1%，同比下降 10.2% [7] - 截止 2025 年 5 月 29 日，主要地区及港口周度纸浆存量环比下降 2.2% [7] - 下游市场改善盈利诉求明确，但终端订单跟进有限，原料采购心态谨慎 [7] 行业要闻 - 6 月 5 日消息，联盛浆纸 PM2 白卡纸项目开启单机调试，预计 2025 年第 3 季度投产 [8] - 联盛浆纸（漳州）有限公司成立于 2020 年，是大型林浆纸一体化制浆造纸企业，占地 300 余公顷，员工超 3000 人，产品包括化学浆、化机浆等 [8] 数据概览 - 报告展示了进口漂针浆现货价格、纸浆期货价格、纸浆期现价差、针阔叶价差、跨期价差、仓单总量、国内外纸浆库存、纸张价格及价差、美元兑人民币元等数据图表，数据来源为 Wind、卓创资讯和建信期货研究发展部 [14][16][24]

公司战略与可持续发展 - 金光集团APP（中国）将"林浆纸一体化"模式升级为"生态价值闭环"，通过林地培育、生物质能源开发积累绿色资产，累计固碳4370万吨，自营林地面积达29 3万公顷 [1][2] - 公司制定2030可持续发展战略框架，从战略引领、生态协同、创新驱动三大纬度构建碳资产管理体系，并与金融机构签署"林浆纸产业链生态合作备忘录"推动绿色金融 [2] - 提出"有责任的盈利"理念，将社会责任融入发展战略转化为竞争优势，通过前瞻性投入带动行业解决原料依存度高、ESG标准不统一等痛点 [8] 行业趋势与挑战 - 造纸行业即将纳入全国碳市场，面临从"规模扩张"向"价值升级"的转型，需应对绿色制造强制约束、可持续消费需求升级、技术重构产业效率三大趋势 [7] - 行业需实现"制造产品"到"制造向善"的跃迁，通过纵向产业链整合与横向生态协同构建覆盖标准制定、信息披露、评价评级的顶层设计 [3][5] - 中国企业出海需对标国际标准，强化全流程绿色管理、原料可追溯能力，并提升企业理念、社会责任等软实力 [8] 产业链整合与创新实践 - 纵向整合方面，公司通过APPGreen体系实现资源供给到终端消费的绿色闭环，依托数智化串联生产节点提升上下游协同效率 [4] - 横向协同方面，创办"中国纸业可持续发展论坛"16届，建立南宁、宁波院士站推动绿色生产技术产业化，并捐赠教育基金支持高校碳中和研究 [4] - 提出产业链、供应链、品牌链等多链条融合发展理念，通过结构性调整提升企业竞争力与抗风险能力 [5] 生态价值与商业路径 - 造纸产业具备碳源、碳汇双重属性，公司借助林业碳汇等金融工具盘活林地资源，实现绿色转型提速 [2] - 商业向善的核心是将生态价值与商业价值融合，探索质与善双轮驱动的高质量发展路径 [1][10] - 绿色发展是长期系统工程，需提升行业整体认知，坚持可循环、可持续模式以实现中国特色绿色造纸 [10]

中国特色现代企业制度 - 中办国办发布意见完善中国特色现代企业制度 提出健全企业产权结构 完善国企公司治理 支持民企优化法人治理结构 发挥资本市场对公司治理的推动作用 [1] - 强化控股股东诚信义务 支持上市公司引入持股5%以上的机构投资者作为积极股东 严格落实独立董事制度 设置独立董事占多数的审计委员会和专门会议机制 [1] - 鼓励企业注重中长期价值创造 赋予项目团队自主权 运用多种方式强化激励 推动有条件企业建立知识产权运营机构 [1] A股分红与红利资产 - 本周超500家A股上市公司计划派发现金分红总额超585亿元 万华化学 苏泊尔等派现规模均超10亿元 [2] - 部分上市公司推出"提质增效重回报"行动方案 自由现金流充沛企业可通过分红或资本开支提升ROE 红利资产仍是长期配置底仓选择 [2] 汽车市场动态 - 4月乘用车整体市场产品竞争力指数85.5 SUV环比下滑1.9点 轿车和MPV环比分别上升1.3点和19点 [3] - 车企推出"一口价" "0息"购车等促销活动 叠加"以旧换新"政策机遇 厂家置换 报废补贴效果显著 [3] - 5月汽车厂家全力上量抢占市场份额 推动规模上量与高质量转型成为年中战略重点 [3] 基金发行与私募规模 - 16只新模式浮动管理费基金5月27日起发行 募集规模上限20亿至80亿元 基金公司派出精兵强将并积极自购跟投 [4] - 私募管理规模重回20万亿元以上 4月末存续规模20.22万亿元 私募证券基金超5万亿元 新备案规模连续两月环比增长 [5] 钨产业与原料价格 - 钨价涨至历史高位 5月26日黑钨精矿价格16.55万元/标吨 较4月初上涨18.2% 仲钨酸铵价格24.4万元/吨 上涨17% [6] - 钨矿开采配额收紧 老矿山含钨量缩水 新矿山接棒乏力 PCB切削刀具等领域用钨量仍有增长潜力 中长期景气度向好 [6] 人民币汇率与股市 - 5月26日在岸 离岸人民币兑美元升破7.17 创2024年12月以来新高 人民币升值1%可提振中国股票上涨3% [7] - 可选消费品股 房地产股和券商股在人民币走强时通常表现优异 人民币前景支撑高盛对中国股票"增持"立场 [7] 换电市场与光伏行业 - 宁德时代近两月牵手蔚来 中石化布局换电 上海车展发布10款巧克力换电新车型 换电商业模式日渐清晰 [8] - 隆基绿能创始人李振国辞任董事 总经理职务 其女李姝璇进入董事会 公司形成战略落地与技术研发"双轮驱动" [9] 产业债与QDII基金 - 年内大额产业债项目达21单 发行规模3110亿元 较去年同期翻番 资金向基建 能源 智慧城市等领域倾斜 [10] - 最强QDII基金年内净值增长率近67% 45只产品增长率超20% 领先产品多重仓医药板块 油气类主题产品表现不佳 [11][12] 纸浆行业 - 纸浆期货主力合约5月7日止跌回升 进口针叶浆 阔叶浆价格探涨 头部纸企推进"林浆纸一体化"项目提升国产产能 [13]

纸浆市场近期走势 - 纸浆市场结束前期下滑态势 进入试探性上涨阶段 [1] - 4月9日上海期货交易所纸浆期货主力合约单日暴跌4.38%至5112元/吨 创年内新低 [1] - 5月7日纸浆期货主力合约价格止跌回升 进口针叶浆和阔叶浆期货价格进入探涨阶段 [1] - 5月中下旬以来 进口针叶浆和阔叶浆现货市场价格跟涨 [1] 行业供应结构变化 - 头部纸企推进"林浆纸一体化"项目 国产纸浆产能提升 [1] - 多家上市纸企公布纸浆端项目最新进展 纸浆行业国产替代深入推进 [1] - 华泰股份年产70万吨化学木浆项目已建设完工并实现开机调试 [2] - 太阳纸业山东基地兖州溶解浆生产线及相关配套设施将在5月份完成搬迁和升级改造 [2] - 太阳纸业广西基地南宁园区多个项目将在今年第四季度陆续进入试产和投产阶段 [2] 市场前景展望 - 短期中国纸浆市场仍面临原料供应稳定性等多重压力 [2] - 中长期国内大循环体系不断完善 纸浆行业已实现供应结构优化和市场多元化布局 [2] - 预计2023年下半年纸浆市场进口结构调整完成及国产替代深入推进 [3] - 市场定价机制将重归供需基本面主导 行业有望步入新的平衡发展阶段 [3]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 本周轻工制造行业指数上涨0.87%，跑输大盘0.25pct；造纸子板块下跌0.47%，跑输大盘1.59pct [2][13] - 本周轻工制造行业四大子板块按涨幅由大到小分别为家具、包装印刷、文娱用品和造纸板块，分别上涨1.67%、1.09%、0.21%、 - 0.47% [2][13] 各目录总结 行情回顾（2025/05/12 - 2025/05/16） - 本周沪深300指数上涨1.12%，轻工制造(申万)指数上涨0.87%，跑输大盘0.25pct，在28个申万一级行业中位列第12位；二级行业中，造纸子板块下跌0.47%，跑输大盘1.59pct [2][13] 产业链数据跟踪：浆纸系产品价格下跌 原材料 - 本周国废到厂价（不含税）小幅上涨1元/吨；美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格维稳 [9][24] - 本周智利阔叶木浆、针叶木浆外盘报价维稳；阔叶木浆现货价格上涨64元/吨、针叶木浆现货价格上涨78元/吨 [9][25] - 本周溶解浆价格维稳，粘胶短纤价格下跌250元/吨，棉花价格指数上涨455元/吨 [9][25] - 2025年4月下旬中国两大港口木浆库存合计181万吨，环比增加1% [9][25] - 本周动力煤价格环比下跌 - 0.4% [25] 成品纸 - 本周双胶纸价格下跌48元/吨，铜版纸价格下跌10元/吨，白卡纸价格下跌41元/吨，高档箱板纸出厂均价维稳、低档箱板纸出厂均价上涨6元/吨 [9][39] 盈利水平 - 本周木浆系纸品盈利下行，双胶纸小型纸企下降78元/吨，大型纸企下降48元/吨；铜版纸小型纸企下降44元/吨，大型纸企下降14元/吨；白卡纸小型纸企下降50元/吨，大型纸企下降40元/吨 [9][49] - 本周废纸系纸品盈利水平分化，低档箱板纸上升7元/吨，高档箱板纸下降8元/吨 [9][49] 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量同比增长3.8% - 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量3819万吨，同比增长3.8%；3月当月产量为1455万吨，同比增长3.6% [9][58] - 纸及纸板进口量2025年1 - 3月累计同比下降8.2%；出口量1 - 3月累计同比增加10.7% [9][58] 投资建议与投资标的 - 文化纸步入行业淡季，浆纸价格下行，推荐林浆纸一体化行业龙头太阳纸业(002078，买入) [4] - 建议关注特种纸领军企业仙鹤股份(603733，买入)，中高端装饰原纸龙头华旺科技(605377，买入)以及食品包装纸细分龙头五洲特纸(605007，增持) [4] - 展望2025年废纸系纸种行业新增供给增速明显放缓，整体供需有望逐步改善，推荐玖龙纸业(02689，买入)、山鹰国际(600567，增持) [4]

项目进展 - 山东基地颜店厂区年产 3.7 万吨特种纸基新材料项目 2025 年 4 月进入试产阶段，14 万吨特种纸项目二期预计 2026 年上半年试产 [1][2] - 2025 年 5 月完成山东基地兖州溶解浆生产线及相关配套设施搬迁和升级改造项目 [2] - 广西基地南宁园区“林浆纸一体化项目”一期高档包装纸生产线、二期 40 万吨特种纸生产线、年产 35 万吨漂白化学木浆生产线、年产 15 万吨机械木浆生产线及相关配套设施，以及生活用纸二期项目 4 条生产线，2025 年四季度陆续试产、投产 [2] 数字化成果 - 公司实施数智赋能战略，初步建立全要素产业数字化平台，打破数据壁垒 [2] - 过去一年开展大量软硬件运维工作，数字化升级项目在 8 个园区、9 套系统、3 个国家同时上线 [2] 一季度运营业绩 - 一季度生产运营稳定，通过优化工艺和提升效率应对原材料价格波动 [3] - 成本控制有效，多项费用率较去年同期下降，盈利环比改善，营收和净利润同比下滑但具抗压和发展韧性 [3][4] ESG 治理架构 - 决策层为董事会战略与 ESG 委员会，负责可持续发展建设工作并提建议 [4] - 监督层为独立董事，开展监督工作并协助战略目标制定，监督年度目标完成情况 [4] - 管理层为战略与 ESG 委员会工作领导小组，负责报告披露、资料收集和议题评估等工作 [4] - 执行层为战略与 ESG 委员会工作小组办公室，协同各部门执行 ESG 实践，参与评级和奖项申报 [4] 学习提升年成效 - 2024 年开展全员学习提升年活动，24.17 万人次参与，践行企业文化，提升核心竞争力 [5][6] 广西基地定位 - 广西基地是公司核心战略布局，北海、南宁园区 2025 年底基本建成，形成“双园驱动、全链协同”发展模式 [6] - 两大园区协同发展实现规模效应和资源整合，推动“林浆纸一体化”工程高质量可持续发展 [6][7]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 本周轻工制造行业指数上涨3.02%，跑赢大盘1.02pct；造纸子板块上涨2.17%，跑赢大盘0.16pct；沪深300指数上涨2.00%，轻工制造(申万)指数在28个申万一级行业中位列第9位；轻工四大子板块按涨幅由大到小分别为文娱用品、家具、包装印刷和造纸板块，涨幅分别为3.91%、3.30%、2.91%、2.17% [2][13] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾（2025/05/05 - 2025/05/09） - 本周轻工制造行业指数上涨3.02%，跑赢大盘1.02pct；造纸子板块上涨2.17%，跑赢大盘0.16pct [2][13] - 沪深300指数上涨2.00%，轻工制造(申万)指数在28个申万一级行业中位列第9位 [2][13] - 轻工四大子板块按涨幅由大到小分别为文娱用品、家具、包装印刷和造纸板块，涨幅分别为3.91%、3.30%、2.91%、2.17% [2][13] 产业链数据跟踪：浆纸系产品价格下跌 原材料 - 本周国废到厂价（不含税）上涨1.5元/吨；美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格下跌5 - 10美元/吨 [9][24] - 本周智利阔叶木浆、针叶木浆外盘报价维稳；阔叶木浆现货价格下跌120元/吨、针叶木浆现货价格下跌83元/吨 [9][25] - 2025年4月下旬中国两大港口木浆库存合计181万吨，环比增加1% [9][25] - 本周动力煤价格环比下跌 - 0.9% [25] - 本周溶解浆价格下跌350元/吨；粘胶短纤价格、中国棉花价格指数328最新价格维稳 [26] 成品纸 - 本周双胶纸价格下跌38元/吨，铜版纸价格下跌45元/吨，白卡纸价格下跌48元/吨，高档箱板纸、低档箱板纸出厂均价维稳 [9][39] 盈利水平 - 本周文化纸盈利分化，包装纸盈利下行；双胶纸盈利水平分化，小型纸企增加25元/吨，大型纸企下降43元/吨 [9][48] - 铜版纸盈利水平分化，小型纸企增加19元/吨，大型纸企下降49元/吨；白卡纸盈利水平较上周下降20 - 48元/吨 [9][48] - 废纸系纸品盈利水平较上周下降4 - 17元/吨 [9][48] 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量同比增长3.8% - 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量3819万吨，同比增长3.8%；3月当月产量为1455万吨，同比增长3.6% [9][57] - 纸及纸板进口量2025年1 - 3月累计同比下降8.2%；出口量1 - 3月累计同比增加10.7%；1 - 3月累计进口量、出口量占产量比重约为7.0% [9][57] 投资建议与投资标的 - 文化纸步入行业淡季，浆纸价格下行，推荐林浆纸一体化行业龙头太阳纸业(002078，买入) [4] - 建议关注特种纸领军企业仙鹤股份(603733，买入)，中高端装饰原纸龙头华旺科技(605377，买入)以及食品包装纸细分龙头五洲特纸(605007，增持) [4] - 废纸系纸种方面，2025年行业新增供给增速明显放缓，整体供需有望逐步改善，推荐玖龙纸业(02689，买入)、山鹰国际(600567，增持) [4]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司收入98.98亿元（同比-2.8%），归母净利润8.86亿元（同比-7.3%、环比+37.9%），扣非归母净利润8.83亿元（同比-7.3%、环比+37.2%）；25Q1浆纸同涨，盈利表现靓丽，业务发展均衡，浆纸盈利同步改善 [1] 报告内容总结 纸价与盈利情况 - 浆纸系方面，受龙头企业供给受限影响，文化纸/白卡纸自24年11月起提价逐步落地，25Q1双胶/铜版/白卡纸均价环比分别+3.8%/+4.4%/+2.7%，低价浆入库改善成本，预计公司浆纸系吨盈利环比修复；废纸系方面，25Q1箱板纸/瓦楞纸均价环比分别+1.5%/+2.7%，高价原材料入库驱动成本提升，预计吨盈利环比表现平稳 [2] - 展望Q2，双胶/铜版/白卡/箱板/瓦楞均价较25Q1分别-1.1%/+0.8%/-1.9%/-4.4%/-8.7%，市场进入淡季、浆纸价格同步小幅回调，预计公司成本延续低位，且山东3.7万吨特种纸4月投产、兖州溶解浆产线搬迁广西Q2落地，Q2盈利仍有望延续改善态势 [2] 项目推进与产能情况 - 2024年底公司合计产能已突破1200万吨，其中浆、纸产能分别合计达500万吨和729万吨 [3] - 山东基地：颜店3.7万吨特种纸25年4月试产，14万吨特纸项目二期26H1试产，兖州溶解浆产线搬迁25Q2落地（成本大幅改善） [3] - 广西基地：南宁PM11和PM12（高档包装纸纸）、15万吨生活用纸项目均25Q4试产；特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措亦有望在25Q4落地 [3] - 公司加速推进老挝林地种植（短期内预计每年新增1万公顷+林地种植面积），同时已形成150万吨浆、纸配套产能，底层利润温和扩张逻辑有望持续兑现 [3] 财务指标情况 - 2025Q1公司毛利率15.8%（同比-2.2pct、环比+0.9pct），归母净利率9.0%（同比-0.4pct、环比+2.4pct）；Q1期间费用率为5.1%（同比-1.7pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.4%/0.9%/2.4%/1.4%（同比分别-0.01pct/-1.24pct/-0.03pct/-0.4pct） [4] - 2025Q1公司经营性现金流为1.24亿元（同比-4.62亿元）；截至2025Q1末存货周转天数51.92天（同比+3.89天）、应收账款周转天数24.35天（同比+0.87天）、应付账款周转天数40.93天（同比-3.53天） [4] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为36.2、42.8、47.3亿元，对应PE为10.8X、9.2X、8.3X [4] 重要财务指标详情 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|39,544|40,727|44,490|48,556|53,239| |增长率YoY %|-0.6%|3.0%|9.2%|9.1%|9.6%| |归属母公司净利润 (百万元)|3,086|3,101|3,619|4,278|4,731| |增长率YoY%|9.9%|0.5%|16.7%|18.2%|10.6%| |毛利率%|15.9%|16.0%|15.7%|16.2%|16.3%| |净资产收益率ROE%|11.8%|10.8%|11.6%|12.4%|12.5%| |EPS(摊薄)(元)|1.10|1.11|1.30|1.53|1.69| |市盈率P/E(倍)|12.69|12.62|10.82|9.15|8.28| |市净率P/B(倍)|1.50|1.37|1.25|1.14|1.03| [6] 资产负债表、利润表、现金流量表详情 报告提供了2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表详细数据 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，上调目标价 5.7%至 16.6 元（前值 15.7 元） [1][5][8] 报告的核心观点 - 太阳纸业 1Q25 业绩发布，营收 99.0 亿元（yoy -2.8%），归母净利 8.9 亿元（yoy -7.3%），归母净利率环比回升 2.4pct 至 9.0%，得益于文化纸价格回升及纸浆成本下降 [1] - 公司林浆纸一体化推进，25 年新增产能落地，有望贡献业绩、巩固成本优势、增强盈利韧性 [1] 各部分总结 造纸行业 - 文化用纸：1Q25 行业提价函落地，教辅教材招标旺季需求支撑，双胶纸、铜版纸价格分别上涨约 0.7%/3.9%，预计吨盈利环比改善；4 月需求转淡，晨鸣复产或增供给压力，Q2 价格或波动 [2] - 包装用纸：因淡季需求弱，4Q24 抢出口透支节后出口需求，年初以来箱板纸、瓦楞纸价格分别下降约 7.0%/10.1%，短期内出货偏弱、供应充足，或延续低位调整 [2] 制浆行业 - 1Q25 进口针叶浆、阔叶浆均价较年初分别上涨约 0.7%/0.5%，因海外浆厂减产及节后补库需求释放；3 月后受下游需求走弱、美国“对等关税”政策及港口库存高位影响，价格回落 [3] - 二季度受传统行业淡季影响，下游需求承压，压制浆价上行空间；后续伴随期末库存下降、外盘报价坚挺及进口量下降，预计浆价跌势有望缓解 [3] 公司盈利能力与项目进展 - 1Q25 毛利率环比提升 0.9pct 至 15.8%，归母净利率环比提升 2.4pct 至 9.0%，得益于文化纸价格回升及纸浆成本下降 [4] - 广西南宁一期高档包装纸两台纸机、南宁 30 万吨生活用纸及后加工二期项目 4 条产线，南宁二期工程 40 万吨特种纸产线、30 万吨漂白化学木浆产线、15 万吨机械木浆产线等预计 4Q25 试产，有望驱动产品结构升级与规模扩张，巩固林浆纸一体化成本优势 [4] 盈利预测与估值 - 维持 2025 - 26 年归母净利润 37.2/41.0 亿元，引入 27 年净利润预测 43.0 亿元 [5] - 参考可比公司 25 年一致预期 PE 12.5x，给予公司 25 年 12.5x PE（前值 11.8x） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|39,544|40,727|43,619|44,941|46,263| |+/-%|(0.56)|2.99|7.10|3.03|2.94| |归属母公司净利润 (人民币百万)|3,086|3,101|3,719|4,098|4,304| |+/-%|9.86|0.50|19.92|10.19|5.03| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.10|1.11|1.33|1.47|1.54| |ROE (%)|11.86|10.83|12.34|12.05|11.43| |PE (倍)|12.69|12.62|10.53|9.55|9.10| |PB (倍)|1.50|1.37|1.18|1.06|1.06| |EV EBITDA (倍)|8.70|6.65|5.82|5.46|5.46| [7] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价 (当地币种)|市值(当地币种，亿元)|PE (倍) 2025E|PE (倍) 2026E| |----|----|----|----|----|----| |603733 CH|仙鹤股份|21.07|149|11.12|9.30| |600966 CH|博汇纸业|4.30|57|8.82|6.61| |605007 CH|五洲特纸|11.28|54|12.30|9.49| |600567 CH|山鹰国际|1.68|92|17.71|12.76| |均值| - | - | - |12.49|9.54| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目在 2023 - 2027E 的数据及变化情况 [19] - 还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率，以及每股指标、估值比率等数据 [19]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 太阳纸业2025年一季报显示，25Q1公司实现收入98.98亿元（同比-2.8%），归母净利润8.86亿元（同比-7.3%、环比+37.9%），扣非归母净利润8.83亿元（同比-7.3%、环比+37.2%）；25Q1浆纸同涨，公司盈利表现靓丽，业务发展均衡，浆纸盈利同步改善 [1] 各部分总结 纸价与盈利情况 - 浆纸系受龙头企业供给受限影响，文化纸/白卡纸自24年11月起提价逐步落地，25Q1双胶/铜版/白卡纸均价环比分别+3.8%/+4.4%/+2.7%，低价浆入库改善成本，预计公司浆纸系吨盈利环比修复 [2] - 废纸系25Q1箱板纸/瓦楞纸均价环比分别+1.5%/+2.7%，高价原材料入库驱动成本提升，预计吨盈利环比表现平稳 [2] - 展望Q2，双胶/铜版/白卡/箱板/瓦楞均价较25Q1分别-1.1%/+0.8%/-1.9%/-4.4%/-8.7%，市场进入淡季、浆纸价格同步小幅回调，预计公司成本延续低位，且山东3.7万吨特种纸4月投产、兖州溶解浆产线搬迁广西Q2落地，Q2盈利仍有望延续改善态势 [2] 项目推进与产能情况 - 2024年底公司合计产能已突破1200万吨，其中浆、纸产能分别合计达500万吨和729万吨 [3] - 山东基地颜店3.7万吨特种纸25年4月试产，14万吨特纸项目二期26H1试产，兖州溶解浆产线搬迁25Q2落地（成本大幅改善） [3] - 广西基地南宁PM11和PM12（高档包装纸纸）、15万吨生活用纸项目均25Q4试产；特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措亦有望在25Q4落地 [3] - 公司加速推进老挝林地种植（短期内预计每年新增1万公顷+林地种植面积），同时已形成150万吨浆、纸配套产能，底层利润温和扩张逻辑有望持续兑现 [3] 利润率与费用情况 - 2025Q1公司毛利率15.8%（同比-2.2pct、环比+0.9pct），归母净利率9.0%（同比-0.4pct、环比+2.4pct） [4] - Q1期间费用率为5.1%（同比-1.7pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.4%/0.9%/2.4%/1.4%（同比分别-0.01pct/-1.24pct/-0.03pct/-0.4pct） [4] 现金流与营运能力情况 - 2025Q1公司经营性现金流为1.24亿元（同比-4.62亿元） [4] - 截至2025Q1末公司存货周转天数51.92天（同比+3.89天）、应收账款周转天数24.35天（同比+0.87天）、应付账款周转天数40.93天（同比-3.53天） [4] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为36.2、42.8、47.3亿元，对应PE为10.8X、9.2X、8.3X [4] 重要财务指标情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|39,544|40,727|44,490|48,556|53,239| |增长率YoY %|-0.6%|3.0%|9.2%|9.1%|9.6%| |归属母公司净利润(百万元)|3,086|3,101|3,619|4,278|4,731| |增长率YoY%|9.9%|0.5%|16.7%|18.2%|10.6%| |毛利率%|15.9%|16.0%|15.7%|16.2%|16.3%| |净资产收益率ROE%|11.8%|10.8%|11.6%|12.4%|12.5%| |EPS(摊薄)(元)|1.10|1.11|1.30|1.53|1.69| |市盈率P/E(倍)|12.69|12.62|10.82|9.15|8.28| |市净率P/B(倍)|1.50|1.37|1.25|1.14|1.03| [6] 资产负债表、利润表、现金流量表情况 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、货币资金、应收票据等资产项目，营业总收入、营业成本、销售费用等利润表项目，以及经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量表项目 [7]