报告行业投资评级 - 给予传媒行业推荐评级 [6][22][44] 报告的核心观点 - 2025年一季度传媒互联网板块处于修复向好态势 虽关税因子对部分细分行业有影响 但传媒应用板块有望持续获AI赋能 AI应用热度有望重燃 2025年五一档票房表现一般 但暑假档仍可期 企业探索谷子经济也为商业增量带来新看点 [5][43] 根据相关目录分别进行总结 行业观点和动态 传媒行业回顾 - 2025年4月28 - 30日 上证综指、深证成指、创业板指涨跌幅分别为 - 0.49%、 - 0.17%、0.04% 传媒子行业中AI穿戴设备指数涨幅大 迪士尼指数跌幅大 涨幅Top3为平治信息、山东出版、冰川网络 跌幅Top3为中广天择、芒果超媒、横店影视 [15] - 2024年年报 剔除部分企业后 A股传媒互联网板块总归母净利润174.5亿元 同比减少57% 2025年一季度 该板块总归母净利润108.1亿元 同比增长46% 但未超2023年和2021年同期 二季度低基数效应下同比新增压力小 不过4月关税因子带来业务不稳定 AI进展有望对冲业绩预期情绪扰动 [16] - 2025年五一档新片冠军为《水饺皇后》 总体表现符合预期 5月1日票房和出票数同比分别变动 - 55.6%、 - 54% 预计五一档票房与观影人次双下滑 后续关注暑假档片单供给及电影院线新业态拓展 [17] - 谷子经济板块从内需到出海表现优异 泡泡玛特海外拓展 2025年将推动画短片强化IP 布鲁可有望持续向好 2024年中国谷子经济市场规模达1689亿元 预计2029年超3000亿元 消费者以女性为主 谷子经济人群持续破圈 可关注产业链相关企业 [18][19] - AI端 微软营收和净利润同比增加 提出“Agentic AI蓝图” 马斯克将发布Grok3.5测试版 国内大厂均在加码AI AI应用场景需传媒加持 可关注相关标的 [20] - 2025年第一季度中国游戏市场收入857.04亿元 环比降1.21% 同比增17.99% 移动和客户端游戏市场均有贡献 新品端有多款游戏将上线 [21] 传媒行业动态 - 游戏方面 R星官宣《GTA6》延期至2026年5月26日发售 多家发行商将调整游戏上市计划 [28] - 电商方面 快手电商发布618营销作战大图 启动招商报名 打通全场景玩法 提供激励政策和流量扶持 助力商达生意爆发 [29] - 影视方面 《刑警的日子》定档5月5日 登陆CCTV电视剧频道并在腾讯视频同步播出 [30] 电影市场 - 2025年4月28日至5月4日8时 周度分账票房为5.72亿元 周度电影票房Top3为《水饺皇后》《猎金·游戏》《雷霆特工队*》 [31] - 下周拟上映11部电影 如《地上的云朵》《怒火营救》等 [32] 电视剧市场 - 周度收视率靠前的电视剧为湖南卫视的《成家》、上海东方卫视的《蛮好的人生》、浙江卫视的《掌心》 [34] 综艺节目市场 - 周度全网热度榜靠前的综艺有《哈哈哈哈哈 第五季》《无限超越班 第三季》《开始推理吧 第3季》 [36] 游戏市场 - 截至2025年5月2日 热门页游为《植物大战僵尸OL》和《梦幻西游手游网页版》 免费榜排名前三的手游为《三角洲行动》《王者荣耀》《和平精英》 畅销榜排名前三的手游为《王者荣耀》《和平精英》《明日方舟》 [38][39] 上市公司重要动态 - 迅游科技、视觉中国、万达电影分别发布持股5%以上股东减持股份触及1%、减持股份触及1%整数倍、减持计划实施结果的公告 [42] 本周观点更新 - 2025年一季度传媒互联网板块总归母净利润同比增长46% 处于修复向好态势 政策护航AI应用发展 从美股微软到中国企业均在AI领域投入 AI应用热度有望重燃 五一档票房虽差强人意 但暑假档可期 企业探索谷子经济带来新看点 [43] 本周重点推荐个股及逻辑 - A股可关注风语筑、芒果超媒、遥望科技等 港股可关注B站、腾讯、阿里巴巴等 各公司均有相应亮点和进展 [6][8][45]

谷子经济定义与特征 - 谷子经济指围绕二次元IP（漫画、动漫、游戏等）周边商品形成的消费文化，商品类型包括徽章、立牌、卡牌等，单价多在15元至50元区间 [1] - 核心消费群体为年轻动漫爱好者，商品兼具消费品属性与情感价值，体现对IP角色的热爱 [1] 二次元业态对传统商业的改造 - 上海南京路步行街引入卡游店等二次元业态，通过鲜明视觉设计和多IP主题区域吸引客流 [2] - 某传统百货转型为二次元主题商场后，两年总销售额突破7亿元，单日最高客流量达9万人次，改造区域2024年1-3月客流增长60%、销售额同比提升130% [4] - 商场引入70个品牌（含20家新店），地下500平方米空间定期轮换IP活动形成"兴趣聚落" [4] 消费群体与场景拓展 - 消费人群覆盖青少年至老年人，出现祖孙共同参与的现象，体现文化破圈效应 [3] - 静安区商场通过原创IP罗小黑战记快闪活动、主题餐厅及专用化妆间等细节提升体验，引发排队热潮 [4] 政策支持与行业规范 - 上海黄浦区出台二次元商业"合规指引"，涵盖快闪活动、商品预售规则及知识产权保护等领域，推动新业态健康发展 [4]

行业趋势 - 二次元文化从少数群体的小众爱好发展为文旅产业新引擎，带动"吃谷游"等新型旅游消费模式[1][2] - 2024年中国泛二次元及周边市场规模达5977亿元，预计2029年谷子经济市场规模突破3000亿元[4] - "90后""00后"成为旅游消费主力军，推动市场向年轻化、个性化方向转变[2] 商业模式 - 二次元IP与本地旅游资源结合形成新商业模式，如南昌动漫展会、广西与《光与夜之恋》合作、山西搭载《黑神话·悟空》IP[2] - 谷子经济涵盖版权内容衍生周边产品，涉及奶茶、地铁、展馆等多场景联动[1][2] - 企业通过动漫嘉年华、超级IP打造、科技文旅融合（如谷子科技在南昌落地新场景）增强城市文化竞争力[4] 市场表现 - 南昌天虹商场、上海百联ZX创趣场、武汉X118、南京水游城等二次元打卡地成为节假日热门目的地[2] - 国创IP热度上升带动"谷子"种类丰富化，年轻人跨城"吃谷游"形成风潮[2] - 哔哩哔哩等平台推动"旅行+IP""旅行+兴趣"模式，促进小众亚文化产业链衍生[4]

海关拍卖市场现象 - 735件迪士尼周边玩偶在海关拍卖中以32480元起拍，最终成交价达280480元，溢价近9倍 [3][5] - 拍卖过程中因社交平台传闻包含271只"绿色贝儿"(实际为草莓贝)，引发139人报名竞拍和超6万人围观 [8][12][13] - 草莓贝作为东京迪士尼限定款，市场价格从500元飙升至四位数，位列"迪圈四大贝王" [9][11] 潮玩IP市场动态 - 迪士尼玩偶、泡泡玛特Labubu等潮玩IP成为海关查获高频商品，反映其市场热度 [21][24] - 海关查获商品类型呈现明显代际特征，从早年潮鞋转向当前热门IP周边 [20] - 泡泡玛特Labubu玩偶全球热销，单次查获量达318只，仿品Ladudu同时出现 [21] 奢侈品拍卖行情 - 海关拍卖的1038件三宅一生服饰起拍价77万元，折合单价低于700元 [29] - 始祖鸟因中产需求旺盛成为"代购快乐衣"，催生拆标、吊牌买卖等灰色产业链 [30] - 奢牌包袋拍卖价仅为市场价1-3折，形成"海关货"特殊市场 [29][36] 拍卖市场运作机制 - 海关拍卖商品需完成司法程序后方可上架，周期从数月到数年不等 [32] - 拍卖前设置线下看样环节但参与度低，如迪士尼玩偶拍卖无人到场查验 [34] - 正品鉴定主要依赖海关价格评估和代购来源证明，而非专业鉴定 [34] 灰色产业链现状 - 代购利用5000元自用物品免税政策进行商业走私，单案逃税超10万将面临刑责 [17][19][20] - 社交平台出现大量假冒"海关货"销售群，商品折扣低至1折但多为仿品 [36][37] - 海关明确表示罚没物品不会通过私人渠道销售，相关宣传均属虚假 [37]

迪士尼玩偶拍卖事件 - 上海迪士尼735件海关罚没周边（含653只玩偶）以32,480元起拍，最终以280,480元成交，溢价达9倍 [8][10][13] - 拍卖关键转折点在于社交平台传言含271只"绿色贝儿"（实际为杰拉多尼猫玩偶），刺激60次竞价和超6万人围观 [14][18][21] - 玲娜贝儿衍生品"草莓贝"二手价从500元飙升至四位数，成为"迪圈四大贝王"之一 [15][17] 海关罚没潮玩市场观察 - 2025年海关频繁查获潮玩：2月厦门查扣70只泡泡玛特、4月长沙查获318只、上海查获600只仿Labubu玩偶 [25][26] - 代购利用5000元自用免税政策走私，球星卡/迪士尼限定/Chiikawa等IP商品成海关常客 [23][29][31] - 海关拍卖周期长（部分案件需数年），正品概率较高但无售后保障，2024年9月大连曾罚没215只迪士尼限定 [22][45][50] 奢侈品走私拍卖生态 - 哈尔滨海关罚没1124件服装含1038件三宅一生，起拍价77万（均价<700元/件） [35][36] - 始祖鸟代购形成拆标/吊牌交易产业链，单人单次走私达18件 [38] - 中产热衷海关拍卖奢品，但平台仅提供塑料袋包装照片，无瑕疵担保 [46][48] 灰色产业链与市场乱象 - 社交平台涌现假冒"海关货"群，宣称1折售奢牌包袋，实际为诈骗 [53][54] - 代购行业随需求变迁：从香港手机/日本药转向潮玩/奢牌，形成全球扫货网络 [39][56][58] - 海关缉私数据显示，2025年2月单月谷子类商品至少6次登上海关新闻 [31]

LABUBU第三代产品市场表现 - LABUBU第三代搪胶毛绒产品"前方高能"系列在中国内地线上平台秒速售罄，海外市场如美国洛杉矶、英国伦敦等地线下门店出现连夜排队现象，相关话题"抢LABUBU"登上微博热搜 [1] - 由于供不应求，官方旗舰店发货时间已排至6月15日，消费者转向二手平台购买，端盒原价594元被炒至900-2000元，单个盲盒溢价20-60元，隐藏款售价高达1980元（原价99元）[3][6] - 历史联名款价格涨幅显著，LABUBU与Vans联名款发售价599元，二手市场价格飙升至3.45万元，涨幅达数十倍 [6] 泡泡玛特财务与业务数据 - 2024年泡泡玛特营收130.4亿元，同比增长106.9%，其中THE MONSTERS系列（含LABUBU）营收30.4亿元，同比增长726.6%，成为公司第一大IP [15] - 2024年一季度整体收益同比大增165%-170%，中国市场增长95%-100%，海外市场增长475%-480%，美洲/欧洲/亚太（不含中国）分别增长895%-900%/600%-605%/345%-350% [14][15] - 线下渠道收益增长85%-90%，线上渠道增长140%-145%，显示全渠道协同效应 [15] 潮玩行业发展趋势 - 谷子经济（含盲盒、手办等）在Z世代推动下从小众迈向大众，预计2025年中国市场规模超2000亿元，年均复合增长率超25% [16] - 行业转型特征明显：从"渠道为王"到"IP为王"、从"产品零售"到"内容生态"、从"本土竞争"到"全球角逐" [16] - 名创优品旗下TOP TOY通过合作150+全球IP（如迪士尼、哈利波特）实现年营收9.84亿元（+44.71%），搪胶毛绒品类累计销量130万个，销售额1亿元 [16][17] - 国漫IP如哪吒带动灵动创想等企业拓展玩具、食玩等多领域，行业未来竞争核心在于文化IP输出、技术供应链和沉浸式体验 [17]

财务表现 - 2024年公司实现收入140.8亿元，同比减少3.75%，归母净利润13.64亿元，同比减少61.63% [1] - 2025年一季度收入29亿元，同比下降12.76%，归母净利润3.79亿元，同比下降19.8% [1] - 一季度营业成本达26.9亿元，毛利率26.43%，环比下滑2.3pct，同比下滑2.2pct [1] - 一季度销售费用率13.2%，管理费用率3.8%，研发费用率1.9%，同比各上升2.8pct、0.6pct、0.6pct [1] 业务分析 - 会员业务2024年收入51.48亿元，同比增长19.3%，首次突破50亿元，年末会员规模达7331万 [2] - 广告业务2024年收入34.38亿元，同比下降2.7%，呈温和复苏态势 [2] - 运营商业务2024年收入15.93亿元，同比下滑42.4%，预计后续将逐步企稳 [2] - 小芒电商年度GMV达161亿元，4年复合增长率达125%，完成A1轮融资 [2] 内容储备与市场表现 - 一季度芒果TV综艺节目有效播放市占率稳居长视频平台首位，6档节目跻身TOP10 [3] - 影视剧有效播放数据同比增幅达117.7%，《国色芳华》《五福临门》分列TOP10榜单第二、第六 [3] - 一季度芒果TV电视剧投入金额同比增长12%，剧集储备包括《水龙吟》《韶华若锦》等 [3] - 《歌手2025》计划5月16日上线，《锦绣芳华》有望定档暑期 [3] 战略布局 - 公司实施"芒果剧好看"行动计划，持续加大头部影视剧投入 [3] - 小芒APP运营IP周边及衍生品业务，布局"谷子经济"，开发自有内容IP衍生产品并开放外部合作 [3] 未来展望 - 预计2025-2027年收入有望达到147.8/158.0/169.4亿元，归母净利润分别为17.2/19.8/22.0亿元 [4] - 二季度开始会员收入有望加速，广告收入增速预计改善，运营商业务逐步企稳 [4]

中证传媒指数表现 - 中证传媒指数(399971)强势上涨1 70% [1] - 成分股姚记科技(002605)上涨4 67% 视觉中国(000681)上涨4 55% 中文在线(300364)上涨4 44% [1] - 传媒ETF(159805)上涨1 26% 最新价报1 12元 近2周累计上涨1 09% 涨幅排名可比基金1/2 [1] 谷子经济发展现状 - 谷子经济相关企业数量超667万家 96 7%为近5年内新成立 [1] - 企业注册数量呈现爆炸性增长趋势 [1] 谷子经济行业分析 - 谷子经济为二次元文化IP衍生的周边催生的新经济模式 [2] - 国内泛二次元人群扩大 产业链上下游协进发展 [2] - 后疫情时代悦己消费兴起 融合首发经济带来更多商业机会和增长空间 [2] - 文具、玩具行业上市企业在IP联名产品方面已有多年布局 [2] - 谷子经济为拥有IP的企业提供新变现模式 具备较好利润空间 [2] 中证传媒指数构成 - 中证传媒指数从营销与广告、文化娱乐、数字媒体等行业选取总市值较大的50只上市公司证券 [2] - 前十大权重股合计占比48 72% 包括分众传媒、岩山科技、光线传媒等 [2]

泡泡玛特股价表现 - 4月28日泡泡玛特盘中一度涨超13%创195港元/股历史新高 [1] - 4月29日收盘涨超2.50%延续强势表现 [1] 市场动态与产品表现 - 泡泡玛特官方应用4月25日首次登顶美国App Store购物榜 [1] - 4月24日LABUBU第三代搪胶毛绒产品"前方高能"系列全球发售引发抢购风潮 [1] - 新品发售直接带动APP登顶购物榜 [1] 机构持仓变化 - 一季度末208只基金持仓泡泡玛特较2024年末116只大幅增长 [1] - 吸引易方达萧楠南方基金史博汇添富胡昕炜永赢高楠等知名基金经理 [1] 券商观点 - 国海证券认为公司作为潮玩龙头具备全产业链与平台优势 [1] - 产品品类扩张逻辑持续验证出海2.0开启乘数效应 [1] - 申万宏源指出海外高增长源于切入女性向潮玩蓝海市场 [1] - 欧美市场验证IP势能本地化运营成功打开市场空间 [1]

核心观点 - 浙江卡游动漫有限公司凭借集换式卡牌业务实现爆发式增长，2024年营收达100.57亿元，同比暴涨278%，净利润44.66亿元，毛利率67.3% [1][3][5] - 公司核心业务集换式卡牌毛利率高达71.3%，2024年销售额82亿元，占总营收81.5%，平均每包10元的卡牌成本不足3元 [5][6] - 公司通过70个重量级IP授权覆盖多样化消费群体，但面临IP依赖风险，前五大IP贡献86.1%收入，38个IP授权将在2025年到期 [10][11] - 公司采用经销渠道为主（占比92.5%）结合直播带货的销售模式，2024年卖出48亿包卡牌，但面临未成年人沉迷消费等负面舆论 [11][14][16] - 公司存在财务压力，金融负债75.52亿元，现金48.79亿元，与投资方签订对赌协议需在2026年前完成IPO [16] 财务表现 - 2024年营收100.57亿元，同比增278%，净利润44.66亿元，毛利率67.3% [3][5] - 集换式卡牌业务2024年营收82亿元，毛利率71.3%，占总营收81.5% [5][6][8] - 2022-2024年玩具业务占比从99.5%降至94.9%，文具业务从0.5%增至5.1% [6] - 经销渠道收入占比从2022年94.8%微降至2024年92.5%，直营渠道从5.2%增至7.5% [16] 商业模式 - 采用"盲抽机制+稀有卡稀缺性"模式，单包卡牌成本不足3元售价10元 [5] - 通过217个经销商构建50万终端网络，深入三四线城市文具店 [11] - 结合直播拆卡等线上营销方式，小马宝莉IP在抖音直播间年销超2500万元 [10] - 2023年起推行"联营模式"，将加盟商转为投资者以加强风控 [14] IP战略 - 手握奥特曼、火影忍者等70个IP，其中69个为授权IP [10] - 奥特曼IP早期贡献60%营收，2023年后小马宝莉成为新增长点 [10] - 尝试自研三国IP切入成年男性市场，开发"收藏+对战"玩法 [11] - 海外收入占比不足5%，计划通过哪吒、三国等IP拓展国际市场 [16][17] 行业对比 - 2024年营收超越泡泡玛特（130.4亿元），净利润（44.66亿元）高于泡泡玛特（31.25亿元） [3][6] - 收入破亿IP数量（10个）少于泡泡玛特（13个） [10] - 被预测上市后市值可能超过2400亿港元的泡泡玛特 [6] 风险挑战 - 面临"收割小学生"等负面舆论，黑猫投诉平台有多起未成年人消费投诉 [1][14] - IP授权集中度高且存在到期风险，2025年将有38个IP授权到期 [10][11] - 渠道管理存在隐患，部分经销商利用低中奖率诱导未成年人消费 [14] - 出海面临宝可梦、万智牌等国际巨头的IP壁垒 [16][17]