中国货币金融环境的新变化与中长期趋势 - 当前货币金融环境正发生融资结构调整、利率下行、货币政策范式演进三大重要变化 [3] 融资结构变化 - 降低间接融资比重的目标已初步实现，但提高直接融资比重仍有待努力 [4] - 从2015年底到2025年11月底，社会融资总量从127.68万亿元增至440.07万亿元，十年提升2.45倍 [4] - 同期，间接融资规模从110.55万亿元增至286.77万亿元，十年提升1.59倍，增速落后于社会融资总量 [4] - 间接融资占社会融资总量之比从2015年的86%下降至2025年的65.1%，十年降低21个百分点 [4] - 这种“脱媒”现象为资本市场发展创造了必要条件 [4] 利率下行趋势 - 自2015年开始，中国利率已呈下行趋势，这并非中国特有现象，全球曾经历超低利率乃至负利率时代 [5] - 利率下行深层原因包括：实体经济层面科技进步趋缓导致自然利率下行，货币政策层面货币当局应对危机更迅速果断 [5] - 利率下行对实体经济可降低财务成本，有正面刺激作用 [5] - 对商业银行等依靠息差的机构带来新挑战，2025年上半年商业银行净息差已降至1.42%，非利息收入占比仅有25.75% [5] - 面对挑战，银行等中介机构需从四大方向转型：大力发展金融服务、发展资产管理业务、强化资产交易业务、推行综合化经营 [5] 货币政策范式演进 - 当经济金融化达到一定程度，资产价格波动会影响实体经济资产负债表均衡并造成宏观经济波动，货币政策应将资产价格纳入视野 [6] - 自上世纪90年代以来，相关理论进展包括资产负债表衰退、通货紧缩、金融加速器原理，政策工具创新包括量化宽松、超低利率及负利率 [6] - 中国货币政策适时调整，2024年9月24日央行创设5000亿元证券、基金、保险公司互换便利，以及3000亿元股票回购增持专项再贷款 [6] - 2026年1月5日人民银行年度工作会重申，将建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排，发挥好两项支持资本市场的货币政策工具作用 [6] - 2025年金融街论坛年会上，人民银行明确表示已在二级市场开始国债买卖操作 [7] - 央行的国债买卖操作将丰富货币政策工具箱、推动利率市场化、增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用、增进货币政策与财政政策协调，并为债券市场改革发展和金融机构提升做市定价能力提供条件 [7]

大额存单利率趋势与市场结构变化 - 大额存单利率已全面进入"1字头"时代，部分中小银行产品利率甚至跌破1% [1] - 银行发行的大额存单利率普遍处于较低水平，多数在1%-2%之间 [1] - 与国有大行相比，中小银行在大额存单利率上的优势已不再显著，同期产品利率差距较小 [3] 具体银行产品利率与期限 - 山东金乡农商行2026年第1期个人大额存单，3个月、1年、2年及3年期利率依次为1.2%、1.5%、1.55%和1.75% [1] - 珠海农商行发行的3个月、6个月及1年期大额存单，利率分别为1.35%、1.5%和1.6% [1] - 云南腾冲农商行1月7日发行的3个月期产品利率仅为0.95% [3] - 工商银行3个月、6个月、1年、2年及3年期大额存单利率分别为0.90%、1.10%、1.2%、1.2%和1.55% [3] 产品期限结构短期化 - 大额存单的期限结构呈现明显的短期化趋势 [1] - 市场上已难寻5年期产品，部分银行甚至仅发行1年期及以内的短期品种 [3] - 例如，云南宾川农商行在1月7日发行的大额存单产品，只涵盖了3个月、6个月和1年期这三个期限 [3] 储户行为与二手转让市场 - 随着新发行大额存单利率持续走低，越来越多储户开始关注"二手"转让市场，在社交平台上求购或转让未到期存单的信息日渐增多 [3] - 储户在二手市场求购年化3%以上、剩余期限至少一年的可转让大额存单 [3] - 部分储户通过手机银行设置转让订阅通知，以定好利率下限、剩余期限和转让价格范围的方式"捡漏" [4] 行业趋势与产品配置转向 - 利率下行已成为趋势 [4] - 随着2026年大量高息存款相继到期，消费者对于收益率在2.5%至3.5%的低波动、稳健型产品仍有较强的配置需求 [4] - 储户可适当转向银行理财、分红险等产品，以弥补普通存款收益的不足 [4]

行业趋势：大额存单利率全面下行 - 大额存单利率已全面进入"1字头"时代，部分中小银行产品利率甚至跌破1% [1] - 银行发行的大额存单利率普遍处于较低水平，多数在1%-2%之间 [2] - 利率下行已成为趋势，市场上已难寻5年期产品 [4][6] 产品定价：中小银行利率优势减弱 - 部分中小银行大额存单利率已跌破1%，例如云南腾冲农商行3个月期产品利率仅为0.95% [4] - 与国有大行相比，中小银行在大额存单利率上的优势已不再显著 [4] - 以工商银行为例，其3个月、6个月、1年、2年及3年期大额存单利率分别为0.90%、1.10%、1.2%、1.2%和1.55%，与部分中小银行同期产品利率差距较小 [4] 产品结构：期限短期化明显 - 大额存单的期限结构呈现明显的短期化趋势 [1] - 部分银行仅发行1年期及以内的短期品种 [1] - 例如，云南宾川农商行在1月7日发行的大额存单产品，只涵盖了3个月、6个月和1年期这三个期限 [4] 具体产品案例：山东金乡农商行 - 山东金乡农商行于1月9日发行的2026年第1期个人大额存单，3个月、1年、2年及3年期利率依次为1.2%、1.5%、1.55%和1.75% [2] - 其一年期产品计划发行量为1.5亿元，起点金额为20万元，为固息产品，期满付息 [3] 具体产品案例：珠海农商行 - 珠海农商行将于1月12日20点发行3个月、6个月及1年期大额存单，利率分别为1.35%、1.5%和1.6% [2] 市场行为：储户转向二手转让市场 - 随着新发行大额存单利率持续走低，越来越多储户开始关注"二手"转让市场 [5] - 在各类社交平台上，求购或转让未到期存单的信息日渐增多，求购方目标年化利率在3%以上 [5] - 储户分享"捡漏"技巧，如在手机银行设置转让订阅通知，定好利率下限、剩余期限和转让价格范围 [6] 行业影响与需求转向 - 随着2026年大量高息存款相继到期，消费者对于收益率在2.5%至3.5%的低波动、稳健型产品仍有较强的配置需求 [6] - 储户可适当转向银行理财、分红险等产品，以弥补普通存款收益的不足 [6]

国内宏观经济 - 2025年12月制造业PMI环比回升0.9个点至50.1%，为去年3月以来首次回到荣枯线上[5] - 2025年12月建筑业PMI环比回升3.2个点至52.8%[5] - 预计2025年全年经济增速在5%左右[5] - 2026年第一批“以旧换新”补贴资金规模低于2025年第一批[6] 海外市场与政策 - 2025年9月以来美联储累计降息75个基点[5] - 预期特朗普为赢得中期选举将出台更宽松的财政与货币政策[5] 资产市场观点 - A股春季躁动有望持续1-2个月至春节前，风格上大盘成长相对占优[5] - 10年期国债利率在触及1.86%后，1月份或修复性下行至1.80%左右[5][6] - 30年期国债利率曾升至2.28%[5] - 人民币对美元中间价在12月31日至1月5日累计调升118个基点，助推汇价“破7”[9] - 后续一周大类资产配置观点：中证500看多(得分3)，黄金ETF看多(得分1)，纳斯达克100ETF看多(得分1)[9]

银行业资本工具“新旧交替”核心趋势 - 在社会融资成本降低背景下，国内银行业正进行融资“省钱”大赛，核心趋势是赎回高成本优先股与可转债，并发行低成本永续债进行替代 [2] - 2025年成为银行可转债退出大年，同时优先股被密集赎回，永续债作为“平替”融资渠道陆续上路 [2] - 这场“新旧交替”是宏观经济环境、监管政策导向与银行经营需求三重共振的必然结果，标志着银行资本管理从规模扩张导向转向效率优化导向 [6] 优先股赎回潮：规模、原因与特点 - 2025年12月单月，长沙银行、北京银行、上海银行、杭州银行、南京银行5家银行合计赎回优先股规模达458亿元 [3] - 2025年全年，共有9家银行宣布赎回优先股，累计赎回1118亿元人民币境内优先股及57.2亿美元境外美元优先股 [4] - 银行赎回优先股主要因其通常设有发行满5年后的赎回条款，银行可在资本充足且融资成本下降时赎回高成本工具，并以更低成本工具替代 [4] - 监管规定商业银行不得发行附有回售条款的优先股，强调了其永久性资本工具特性，银行行使赎回权需确保资本充足并获监管批准 [4] 永续债发行潮：规模、利率与结构 - 截至2025年底，中国商业银行共发行69只永续债，累计规模达8218亿元，发行数量与规模均创历史新高 [5] - 2025年新发永续债票面利率普遍位于2.0%—2.9%区间，创近三年同期新低 [5] - 发行高峰集中于2025年下半年，7月至12月15日有超过50只永续债完成发行，占全年总量的75%以上 [5] - 截至2025年底，已有22家银行完成永续债发行，合计募资2923亿元，涵盖国有大行、股份制银行、城农商行及民营银行 [2] - 市场结构呈现“头部稳盘、中小银行补充”特点，中行、农行、工行合计发行1500亿元占比超五成，股份行与城农商行贡献超四成规模 [7] 成本节省效应与盈利提升 - 用永续债替代优先股，在利率上每年至少可省3% [2] - 2014—2017年发行的优先股初始票面利率普遍在5%—6%区间，部分调整后仍超4%，而2025年新发永续债利率普遍在2.09%—3.8%之间 [8] - 以兴业银行为例，其赎回的三期优先股利率区间为3.7%—5.5%，若全部置换为利率2.09%的永续债，每年可节省利息支出约12.8亿元，直接转化为净利润 [10] - 以上海银行为例，赎回的200亿元优先股利率为4.02%，若置换为3.2%左右的永续债，每年可节省利息支出1.64亿元，对净利润增厚效应明显 [10] 具体发行案例与利率对比 - 工商银行于2025年11月10日完成400亿元永续债发行，票面利率为2.21% [2] - 兴业银行在赎回优先股前一个月新发300亿元永续债，前5年票面利率为2.09%，较其赎回的优先股最低3.70%的股息率大幅下降 [6] - 农业银行于2025年10月28日发行400亿元永续债，发行利率2.27%，全场认购规模达基础发行规模3.8倍 [6] - 中国银行2025年7月发行的300亿元永续债前5年票面利率仅1.97% [8] - 浦发银行新发永续债1.96%的票面利率刷新下半年新低 [8] 驱动因素：资本补充需求与监管导向 - 银行密集发行永续债源于资本补充的迫切需要，信贷资产扩张和风险加权资产上升使商业银行尤其是中小银行普遍面临资本充足率下滑压力 [2] - 发行永续债能够有效提升资本金规模，增强银行造血能力，与其他资本补充方式相比可行性较高 [9] - 监管政策导向变化是重要推力，《商业银行资本管理办法》深入实施后，监管更青睐具备减记或转股条款的资本工具，传统优先股因条款刚性逐渐沦为“低效资本” [11] - 永续债在审批流程上优势明显，境内发行优先股平均需13个月，而发行永续债仅需3至6个月，且仅需金融监管总局审批 [11] - 永续债利息支出可在企业所得税前扣除，进一步降低了银行的实际融资成本 [11] 市场环境与银行策略 - 当前市场利率处于近五年低位，多家机构预测2026年利率仍将维持震荡下行态势，银行通过赎回高息老债、发行长期低成本永续债，能够锁定未来5—10年的低融资成本 [10] - 银行赎回优先股是主动优化资本成本与资本结构，既能降低付息成本、缓解盈利压力，又能顺应监管要求置换低成本工具，优化资本构成 [8]

文章核心观点 - 2025年是贵金属市场表现极为强劲的一年，黄金、白银和铂金价格均录得显著涨幅，这主要得益于美国利率下行、央行购金及地缘政治风险等多重因素驱动，且牛市格局稳固 [1][3] - 尽管年末市场出现正常的利润回吐，但基于全球宏观环境的复杂性及ETF资金持续流入，贵金属作为避险与通胀对冲工具的价值依然难以替代，为后市奠定了高基调 [1][4] 黄金市场表现与驱动因素 - 黄金价格在2025年创下历史新高，达到每盎司4,549.71美元，年度涨幅高达64%，是自1979年以来表现最强劲的一年 [3] - 现货金价稳定在每盎司4,343美元附近，美联储年内的三次降息降低了持有黄金的机会成本，市场对2026年继续降息的预期为金价注入长期看涨动能 [3] - 新兴市场国家央行为减少对单一货币的依赖持续购金，这已成为支撑金价的第二大支柱，同时东欧与中东局势反复释放了黄金的避险属性 [3] 白银与铂金市场表现与驱动因素 - 白银价格在2025年飙升近150%，主要得益于绿色能源转型带来的工业需求爆发式增长，特别是太阳能、电动汽车及数据中心领域 [3] - 铂金价格全年涨幅超过110%，主要受限于多年矿产投资不足导致的供应短缺 [3] - 尽管白银与铂金在年末收盘前有所下滑，但其全年表现已远超大多数传统金融资产 [3] 后市展望 - 2025年的暴涨为后续市场奠定了高基调，全球宏观环境的复杂性与ETF资金的持续流入，支撑贵金属的长期价值 [4] - 公司将持续关注2026年货币政策的具体步调，以引导投资者在剧烈波动的市场中寻找确定性机会 [4]

2025-2026年中国存款市场核心趋势与银行结构性调整 - 2025年末，三年期、五年期高息定期存款及大额存单产品已难觅踪迹，存款利率普遍降至“1字头”，居民资金正加速从传统存款向理财、保险、黄金等多元资产迁移，即“存款搬家”[2] - 展望2026年，存款市场的调整步伐预计将进一步加快，利率和存款规模或将继续下行，“存款搬家”的趋势或将延续[2] 全面降息与长期限产品退场 - 2025年，银行存款市场经历了遍及各类银行的全面降息潮，长期限定期存款利率普遍进入“1字头”[3] - 国有大行率先于5月20日调整利率，活期利率下调5个基点至0.05%，3至12个月短期定期利率下调15个基点，3年期和5年期长期限品种分别下调25个基点[3] - 股份制及中小银行随后全面跟进，降息幅度和频次甚至超过国有大行，例如福建华通银行上半年密集下调存款利率5次，上海华瑞银行三年期定存利率从2.8%降至2.15%，五年期从2.8%降至2.1%[3] - 降息范围不仅限于中长期存款，活期、通知存款、协定存款等短期品类也被纳入调整，多轮降息后部分中小银行出现利率倒挂现象[3] - 长期限存款产品加速退场，多家民营银行下架5年期定期存款，六大国有银行及招商、中信等多家股份行的手机银行App中均已无五年期大额存单在售[4] 利率下行与银行净息差压力 - 宏观利率环境长期低位运行是市场变化主因之一，2025年贷款市场报价利率延续下行趋势，导致商业银行净息差收窄[5] - 截至2025年三季度末，商业银行整体净息差为1.42%，其中国有大行、股份行、城商行和农商行净息差分别为1.31%、1.56%、1.37%和1.58%，均处于历史低位[5] - 中小银行通过利率调整优化负债结构，多家民营银行、村镇银行和农商行暂停了三至五年期定期存款及大额存单的新增业务，以减少高成本中长期资金占比[5] - 通过利率下调和调整存款期限结构，银行能够显著降低资金成本，引导储户将中长期存款转为短期存款，为未来负债结构调整提供更大空间[5] 居民资产配置变化与“存款搬家” - 存款利率下行对居民资产配置产生直接影响，2025年1-11月，居民定期存款增量明显放缓，占总体金融资产的比重也有所下降[6] - 居民资金转向理财产品、保险以及黄金等收益更高的资产，非银机构与居民存款的互动增强了市场交易活跃度[6] - 2025年银行“开门红”揽储策略出现明显分化，地方银行依靠礼品营销、存贷联动等手段，而国有大行则偏向稳健管理，强调负债结构优化和成本管控[6] - 2025年三季度末，全国存续理财产品规模已达到32.13万亿元，同比增长9.42%，黄金、保险产品等亦受投资者欢迎[7] - 中金公司分析认为，2025年零售存款平均降幅约30个基点，居民定期存款增量明显放缓，而活期存款、理财、非货基金及非银存款规模增长提速[7] - 预计2026年伴随储蓄意愿减弱及超额储蓄活化，将有新增约2-4万亿元资金流向非定存投资领域，对应居民储蓄率约10%-12%[7] 2026年市场展望与机构策略分化 - 2026年货币政策预计将延续适度宽松基调，全年仍将出现降息以引导LPR下行，并传导至存贷款利率，降准亦有望落地[7] - 国有大行可能更侧重财富管理业务，通过提升中间收入对冲净息差压力，同时维持稳健的负债结构[8] - 中小银行则对存款利率更敏感，可能通过差异化定价、灵活期限产品和创新产品吸储，部分产品或与黄金、外汇或股票指数挂钩，以提高收益吸引力[8] - 银行应通过创新产品设计和提升服务水平，稳步提升活期及短期存款的占比，从而持续改善存款期限结构，并实现定价机制的精细化[8] - 在居民端，短期或灵活期限理财产品可能成为首选，储户将更加关注收益率、流动性和风险控制[8]

美元存款利率走势 - 美联储于2025年12月11日宣布年内第三次降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至3.5%至3.75%，年内累计降息幅度达75个基点 [2] - 美联储降息周期传导至国内，多数国有大行及股份制银行的美元定存利率已跌破3%，进入“2字头”区间 [6] - 目前国有大型银行及头部股份制银行的美元定期产品，存期从一个月至两年，利率普遍在0.2%至0.8%之间 [6] - 交通银行利率水平相对较高，三个月至两年美元存款利率在2.3%至2.8%之间 [6] - 招商银行、兴业银行美元存款产品利率与交通银行大致相当 [6] - 有银行理财经理表示，当前美元存款和理财产品利率比去年低很多，去年曾有4%以上的美元定期存款和超过5%业绩比较基准的R1型美元理财，现在存款最高不超过3%，美元理财产品也不到4% [6] - 银行人士表示，在美联储2024年9月开启首次降息前，不少银行美元存款产品利率就已开始下调，一年以上的高利率产品已很少见 [6] 部分银行差异化利率策略 - 部分银行实行差异化揽储策略，如西安银行的“美元金信存”6个月、1年期执行利率为3.98% [7] - 南京银行发布的个人外币存款定价，根据起存金额（3000美元至20万美元）和期限（3个月至1年）不同，利率在2.1%至3.42%之间 [7] - 银行自身美元头寸是影响利率的关键因素，考虑到年初是贷款投放高峰期，银行需提前做好美元储备 [7] 人民币汇率变动及其影响 - 2025年12月30日，人民币对美元即期汇率升破“7”关口，为2024年10月以来首次 [1] - 2025年以来，人民币对美元累计升值幅度已超过4% [1][8] - 仅过去60天，人民币对美元就升值1.7% [8] - 汇率波动已抹平美元存款的利率收益，投资者若到期换回人民币可能面临亏损 [1] - 人民币持续升值意味着投资者未来结汇时可能面临明显的汇兑损失，甚至抵消利息收益 [8] - 权威专家表示，人民币汇率升至7元后市场一致性预期可能减弱，后续购汇力量可能增加，且不排除央行会采取措施 [8] 对投资者的影响与建议 - 投资者面临利率波动与汇率变化的双重影响，美元存款收益不确定性加剧 [1] - 银行理财经理提醒，除非近期有使用美元的实际需求（如旅游、留学），否则没必要换美元博取名义高息，扣除兑换手续费后收益远不及预期 [8] - 目前换汇需要说明实际用途 [8] - 投资者在配置美元存款时需优先匹配真实美元使用需求，避免盲目逐利 [9] - 应审慎选择金融产品，兼顾安全与收益 [9] - 权威专家提醒企业和金融机构应坚持风险中性理念，做好汇率风险管理，切忌盲目跟风、赌汇率走势 [8][9]

宏观展望与市场情绪 - 与2025年初充满不确定性和动荡的环境相比 对2026年的前景可以持相对乐观的态度 [1][2] - 2025年展现出极具韧性的消费者和相对强劲的企业盈利 为进入2026年奠定了良好基础 [2] 科技与人工智能行业 - 人工智能领域的技术创新 加上对其至关重要的基础设施支出 将继续成为市场的重要催化剂 [3][4] - 尽管科技和人工智能板块目前估值较高 但该板块在2026年及以后仍可能保持领先地位 是值得投资的方向 [3][4] 资产配置与行业观点 - 资产多元化配置至关重要 建议跨多个行业进行配置 而非过度集中于科技股 [5] - 房地产板块在过去几年不受青睐 目前存在投资机会 [6] - 随着收益率曲线开始正常化 银行业可能出现投资机会 [6] - 在能源需求高企的背景下 能源板块是良好的投资方向 但对政策可能转向下的部分可再生能源项目需保持谨慎 [7][8] 不同市值股票表现 - 大型股一直是股票市场的主要表现者 [9] - 在利率下降的环境下 中小型股票存在机会 并购活动的增加通常对中小型股有利 [10][11] 国际市场表现 - 2025年欧洲和许多新兴市场表现优于美国 而美国市场本身表现强劲 纳斯达克指数年内上涨22% 标普500指数年内上涨约18% [12] - 投资组合中需要配置国际市场的敞口 尽管其波动性较大 但这是多元化投资和良好规划的一部分 2026年国际市场可能出现机会 [12][13]

市场行情表现 - 债市整体表现偏弱，长端债券在节后率先回调，短债基本持稳，国债期货主力合约全线收跌，银行间现券收益率曲线趋于陡峭[1] - 国债期货具体表现：30年期主力合约跌0.28%报111.98，10年期主力合约跌0.09%报107.98，5年期主力合约跌0.06%报105.86，2年期主力合约跌0.02%报102.464[2] - 银行间主要利率债表现分化，中长券走弱，短券偏暖：30年期国债收益率上行1.7BP至2.244%，10年期国开债收益率上行1.7BP至1.909%，10年期国债收益率上行1.1BP至1.846%，1年期国开债收益率下行0.35BP至1.559%[2] - 可转债市场表现活跃，中证转债指数收盘上涨0.55%至487.96点，成交金额696.34亿元，部分个券涨幅显著，如普联转债上涨57.30%[2] 海外债市动态 - 北美市场美债收益率集体上涨：2年期美债收益率涨2.76BPs至3.483%，10年期美债收益率涨2.74BPs至4.147%，30年期美债收益率涨2.13BPs至4.824%[3] - 欧元区主要国债收益率亦普遍上行：10年期德债收益率涨4.6BPs至2.894%，10年期法债收益率涨5.5BPs至3.610%，10年期意债收益率涨4.6BPs至3.5683%[3] - 其他市场方面，10年期英债收益率上涨4.4BPs至4.523%[3] 资金面与公开市场操作 - 央行公开市场单日净回笼636亿元，当日开展673亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，同时有1309亿元逆回购到期[4] - 资金利率走势分化：Shibor隔夜品种下行0.13BP至1.272%，创2023年8月以来新低；7天期下行1.41BP至1.417%；14天期上行0.82BP至1.616%[4] - 12月LPR报价持稳，1年期报3%，5年期以上报3.5%，与上次报价持平[4] 机构观点与后市展望 - 机构认为2026年一季度央行有可能实施新一轮降息降准，不排除春节前靠前落地的可能[1] - 对于长端和超长端债券，结构性供需担忧尚未缓解，交易盘和配置盘博弈情绪较重，短端宽松难以直接引导长端利率下行[1] - 华泰固收观点：债市近期与基本面脱敏，低利率下零和博弈加剧，机构行为驱动明显；展望后市，利率短端稳健、中期有机会，长端偏谨慎但上有顶[5] - 中信证券观点：年末长债及超长债利率波动加剧，或主要源于银行负债端压力；长远来看超长债仍具配置价值，建议关注短期利率超调后的配置机会[5][6]