报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报和2025一季报，虽24Q4/25Q1因产品价格波动和新基地投产短期存货增加致资产和信用减值，但还原后业绩靓丽 [1] - 产销表现好盈利拐点显现，25Q1产销景气，虽纸价回调但成本优化，预计25Q2盈利延续修复趋势 [2] - 广西和湖北林浆纸基地将贡献重要增量，2025年两大项目一期工程落地，产量有望同比增30%-40%，广西二期25年开工建设 [3] - 盈利短暂承压但费用管控优异，2025Q1毛利率和归母净利率同比下降，期间费用率同比微升 [3] - 现金流短暂承压但营运能力稳定，2025Q1经营性现金流为负但同比改善，存货、应收账款和应付账款周转天数同比减少 [4] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为13.5、17.2、20.1亿元，对应PE估值分别为11.0X、8.7X、7.4X，维持买入评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8,553|10,274|13,504|16,936|20,290| |增长率YoY %|10.5%|20.1%|31.4%|25.4%|19.8%| |归属母公司净利润(百万元)|664|1,004|1,351|1,717|2,006| |增长率YoY%|-6.5%|51.2%|34.6%|27.1%|16.8%| |毛利率%|11.6%|15.5%|16.0%|16.0%|16.0%| |净资产收益率ROE%|9.1%|12.4%|15.1%|17.0%|17.6%| |EPS(摊薄)(元)|0.94|1.42|1.91|2.43|2.84| |市盈率P/E(倍)|22.41|14.82|11.01|8.66|7.42| |市净率P/B(倍)|2.03|1.84|1.66|1.48|1.31| [5] 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产(百万元)|7,706|8,232|9,422|12,050|14,921| |货币资金(百万元)|1,228|805|404|1,120|2,018| |应收账款(百万元)|1,412|1,821|2,303|2,895|3,508| |存货(百万元)|2,777|3,413|4,008|5,281|6,352| |非流动资产(百万元)|11,163|15,090|15,445|15,119|14,645| |资产总计(百万元)|18,870|23,322|24,867|27,169|29,567| |流动负债(百万元)|5,613|5,238|5,908|7,085|8,167| |非流动负债(百万元)|5,895|9,946|9,933|9,933|9,933| |负债合计(百万元)|11,508|15,184|15,842|17,019|18,100| |少数股东权益(百万元)|36|45|55|67|82| |归属母公司股东权益(百万元)|7,326|8,092|8,970|10,083|11,384| [6] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8,553|10,274|13,504|16,936|20,290| |营业成本(百万元)|7,560|8,685|11,339|14,224|17,052| |销售费用(百万元)|32|37|68|85|101| |管理费用(百万元)|147|174|236|292|349| |研发费用(百万元)|113|134|203|254|304| |财务费用(百万元)|182|236|269|301|309| |减值损失合计(百万元)| -32| -74|0|0|0| |投资净收益(百万元)|211|181|135|169|101| |营业利润(百万元)|732|1,132|1,512|1,921|2,246| |利润总额(百万元)|732|1,131|1,512|1,921|2,246| |所得税(百万元)|65|118|151|192|225| |净利润(百万元)|667|1,013|1,361|1,729|2,021| |少数股东损益(百万元)|3|9|9|12|16| |归属母公司净利润(百万元)|664|1,004|1,351|1,717|2,006| |EBITDA(百万元)|1,107|1,688|2,945|3,548|4,029| |EPS(当年)(元)|0.94|1.42|1.91|2.43|2.84| [6] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万元)|62|402|1,880|2,485|2,834| |投资活动现金流(百万元)| -3,740| -3,070| -1,362| -823| -887| |筹资活动现金流(百万元)|3,762|2,407| -918| -947| -1,048| |现金流净增加额(百万元)|58| -298| -400|715|899| [6][7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报和2025一季报，虽24Q4/25Q1因产品价格波动和新基地投产短期存货增加致资产和信用减值，但还原后业绩靓丽；产销表现好盈利拐点显现，成本改善逻辑有望强化，25Q2盈利或延续修复趋势；广西和湖北林浆纸基地将贡献重要增量，未来成长动能充沛；盈利和现金流短暂承压，但费用管控优异、营运能力稳定 [1][2][3][4] 报告内容总结 财务数据 - 2024年公司收入102.74亿元（同比+20.1%），归母净利润10.04亿元（同比+51.2%），扣非归母净利润9.33亿元（同比+56.9%）；单Q4收入30.12亿元（同比+28.7%），归母净利润1.87亿元（同比-33.8%），扣非归母净利润1.91亿元（同比-31.7%）；25Q1收入29.91亿元（同比+35.4%），归母净利润2.36亿元（同比-12.1%），扣非归母净利润2.24亿元（同比-5.5%） [1] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为13.5、17.2、20.1亿元，对应PE估值分别为11.0X、8.7X、7.4X [4] 产销与盈利情况 - 受益于广西和湖北项目落地及海外业务扩张，25Q1产销景气，造纸销量淡季环比提升约2万吨；虽纸价回调，但成本优化，薄纸/夏王吨盈利环比提升200 - 300元/吨，厚纸延续亏损；未来纸价或底部震荡，但成本改善逻辑强化，广西/湖北基地利润修复，卡纸业务亏损收缩，25Q2盈利有望延续修复趋势 [2] 基地项目情况 - 2024年湖北项目产出9.34万吨纸/5.98万吨浆，广西项目产出2.89万吨纸/10.01万吨浆，两地自制浆达进口木浆水准，广西基地10月起稳定盈利；2025年两大项目一期工程全部落地，合计投产约90万吨以上造纸产能、90万吨制浆产能，预计25年产量同比增长30% - 40%，广西二期25年开工建设 [3] 费用与现金流情况 - 2025Q1公司毛利率14.6%（同比-3.4pct），归母净利率7.9%（同比-4.3pct）；Q1期间费用率为6.2%（同比+0.5pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.3%/1.4%/1.5%/3.0%（同比分别+0.03/+0.03/-0.02/+0.5pct） [3] - 2025Q1公司经营性现金流为-1.96亿元（同比+2.18亿元）；截至2025Q1末存货周转天数124.12天（同比-22.48天）、应收账款周转天数56.22天（同比-5.25天）、应付账款周转天数83.27天（同比-14.61天） [4] 重要财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8,553|10,274|13,504|16,936|20,290| |增长率YoY %|10.5%|20.1%|31.4%|25.4%|19.8%| |归属母公司净利润(百万元)|664|1,004|1,351|1,717|2,006| |增长率YoY%|-6.5%|51.2%|34.6%|27.1%|16.8%| |毛利率%|11.6%|15.5%|16.0%|16.0%|16.0%| |净资产收益率ROE%|9.1%|12.4%|15.1%|17.0%|17.6%| |EPS(摊薄)(元)|0.94|1.42|1.91|2.43|2.84| |市盈率P/E(倍)|22.41|14.82|11.01|8.66|7.42| |市净率P/B(倍)|2.03|1.84|1.66|1.48|1.31| [5]

公司治理与荣誉 - 2024 年公司按法规完善法人治理结构，治理情况符合要求，12 月入选深证 50 指数，四季度深交所国证指数 ESG 评级获 AAA 级 [1][2] - 2025 年将提升治理水平，优化结构，强化内控，推动治理工作上新台阶 [2] 经营理念与战略 - “品价比”理念强调产品品质与价格平衡优化，公司从追求性价比向提升品价比转变 [3] - 面对关税等不确定性，公司实施“林浆纸一体化”项目，降低对海外原材料依赖，推出差异化产品，保障现金流稳定 [4][5] 各基地发展情况 广西基地南宁项目 - 截止 2024 年底完成投资 94.5 亿元，实现工业产值超 46 亿元，产值连续两年翻倍增长 [5] - 已建成 20 万吨文化用纸项目（技改）等多个项目，部分项目预计 2025 年年内实施完毕 [5] 老挝基地 - 2024 年营林面积创新高，提出到 2030 年实现 12 万公顷林地保有面积目标 [5] - 全年采购各类机械设备 66 台次，与力源宝公司合作初显成效，开展无人机航测工作 [6] - 2024 年完成浆纸总产量约 138 万吨，同比增长 10%，营业收入 53.24 亿元，净利润 5.13 亿元 [7] 财务相关情况 净资产收益率 - 近年来新上项目使总资产和净资产规模增长，受市场产品价格波动影响，近三年净资产收益率有波动 [7] - 公司将优化生产运营，加强成本管控，提升盈利能力 [7] 资产负债率 - 2024 年末资产负债率为 45.41%，较年初降低 2.85 个百分点，处于合理水平 [8] - 公司将优化资本结构，降低财务风险，保证现金流稳定 [8][9] 分红政策 - 2024 年度分红预案为每 10 股派 3.0 元，分红总额 8.38 亿元 [17] - 公司将保持良好分红水平，逐步提高分红比率 [17][18] 绿色能源与环保工作 绿色能源 - 2024 年广西基地南宁园区光伏发电二期项目建设，山东基地光伏发电项目前期准备 [8] - 生物质能源占比增加，公司可再生能源占比整体达 44.75% [8] 环境治理 - 2024 年各生产基地环保节能管理高效执行，组织环保应急演练 502 场次 [13] - 生态环境治理投入 5.15 亿元，用于“三废”治理等工作 [13] 双碳工作 - 公司响应双碳目标，运用数字化手段，发展速生林，提高生物质能源占比，开展节能降碳 [14] - 与产业链上下游合作，探索产品全生命周期降碳实践 [14][15] 科技创新成果 - 2024 年“基于造纸平台的农林纤维资源绿色高效利用关键技术创新与应用”等项目获科技进步奖 [16] - 与山东档案馆共建实验室获批国家重点实验室，获中国轻工业联合会科技成果鉴定 3 项 [16] 公益事业 - 2024 年公益事业支出总计 767 万元，支持地区教育事业 400 万元 [10] - 接待学生参观来访 968 人次，组织员工志愿者服务活动总时长 12136 小时 [10] 行业发展情况 行业前景 - 造纸行业是基础原材料产业，中国是最大生产和消费国，未来将结构性增长 [19] - 高端包装纸等需求扩大，文化用纸承压，行业集中度提升，向绿色化、智能化发展 [19][20] 2024 年行业业绩 - 2024 年全国机制纸及纸板产量 15846.9 万吨，同比增长 8.6%，创历史新高 [21] - 规模以上造纸和纸制品业企业营业收入 14566.2 亿元，同比增长 3.9%，利润总额 519.7 亿元，同比增长 5.2% [21] 公司未来规划 资本开支 - 以市场需求为导向，结合自身发展和战略规划，确保资本开支科学合理 [9] 基地规划 - 山东、广西和老挝三大基地协同发展，完善“林浆纸一体化”产业链，暂无开辟新基地规划 [10][11] 盈利增长驱动因素 - 三大基地协同发展，优化采购和生产流程，推进“林浆纸一体化”战略 [22] - 优化产品结构，推出差异化产品，提升高毛利率产品占比，增强市场竞争力 [22] 现金流与投资平衡 - 提升运营效率和成本管控，强化经营性现金流管理，审慎推进项目投资 [23][24] 并购计划 - 公司致力于主业发展，围绕造纸产业链多元化布局，暂无行业内并购意向 [24]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收和归母净利润同比下滑，主要因产品价格同比下跌；毛利率环比提升，得益于产品环比提价和原材料库存成本降低；期间费用率同比下降 [5][6] - 2025年公司新增产能将密集投放，三大基地协同发展能力进一步提升 [7] - 考虑原材料及能源价格下行趋势和三大基地布局完成后的规模效应，小幅上调2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本27.95亿股，总市值395.43亿元，一年最低/最高价为11.58/16.53元，近3月换手率31.24% [1] 收益表现 |收益表现|1M|3M|1Y| | --- | --- | --- | --- | |相对|-0.92|3.74|-11.09| |绝对|-3.81|3.21|-6.92| [4] 事件 - 公司2025年一季报显示，1Q2025实现营收99.0亿元，同比-2.8%，实现归母净利润8.9亿元，同比-7.3% [5] 点评 - 新产能持续投放，产品价格同比下滑拖累收入增长，1Q2025国内双胶纸/铜版纸/箱板纸吨均价较去年同期分别-360/-119/-119元，阔叶浆吨均价同比-402元 [6] - 产品环比提价+原材料库存成本降低，一季度毛利率环比提升，1Q2025公司毛利率为15.8%，同比-2.2pcts，环比+0.9pcts [6] - 1Q2025公司期间费用率为5.1%，同比-1.7pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.3%/0.9%/1.4%，分别同比持平/持平/-1.2/-0.4pcts [6] 产能与发展 - 2025年山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目等多个项目将陆续试产、投产，年末基本完成南宁园区相关工程投资项目，形成三大基地科学布局 [7] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|39,544|40,727|44,871|51,278|60,034| |营业收入增长率|-0.56%|2.99%|10.18%|14.28%|17.08%| |归母净利润（百万元）|3,086|3,101|3,621|4,307|4,938| |归母净利润增长率|9.86%|0.50%|16.77%|18.93%|14.66%| |EPS（元）|1.10|1.11|1.30|1.54|1.77| |ROE（归属母公司)（摊薄）|11.84%|10.84%|11.53%|12.38%|12.78%| |P/E|13|13|11|9|8| |P/B|1.5|1.4|1.3|1.1|1.0| [9] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|39,544|40,727|44,871|51,278|60,034| |营业成本|33,261|34,205|37,652|42,902|50,499| |……|……|……|……|……|……| |归属母公司净利润|3,086|3,101|3,621|4,307|4,938| |EPS(元)|1.10|1.11|1.30|1.54|1.77| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|6,617|8,500|6,207|7,298|8,044| |净利润|3,086|3,101|3,621|4,307|4,938| |……|……|……|……|……|……| |净现金流|6|369|-541|384|525| [10] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |总资产|50,551|52,626|58,166|63,847|68,917| |货币资金|2,495|3,234|2,692|3,077|3,602| |……|……|……|……|……|……| |少数股东权益|104|113|125|139|155| [11] 主要指标 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |毛利率|15.9%|16.0%|16.1%|16.3%|15.9%| |EBITDA率|16.0%|16.9%|16.3%|16.3%|15.4%| |……|……|……|……|……|……| |经营性ROIC|9.1%|8.9%|8.5%|9.0%|9.4%| [12] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |资产负债率|48%|45%|46%|45%|44%| |流动比率|0.76|0.75|0.64|0.64|0.70| |……|……|……|……|……|……| |有形资产/有息债务|2.85|3.06|2.87|2.92|3.15| [12] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |销售费用率|0.39%|0.43%|0.45%|0.50%|0.50%| |管理费用率|2.42%|2.42%|2.40%|2.40%|2.40%| |……|……|……|……|……|……| |所得税率|7%|13%|13%|13%|13%| [13] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |每股红利|0.30|0.30|0.33|0.39|0.44| |每股经营现金流|2.37|3.04|2.22|2.61|2.88| |……|……|……|……|……|……| |每股销售收入|14.15|14.57|16.06|18.35|21.48| [13] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |PE|13|13|11|9|8| |PB|1.5|1.4|1.3|1.1|1.0| |……|……|……|……|……|……| |股息率|2.1%|2.1%|2.3%|2.7%|3.1%| [13]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 本周轻工制造行业指数上涨1.92%，跑赢大盘1.53pct；造纸子板块上涨2.14%，跑赢大盘1.76pct；沪深300指数上涨0.38%，轻工制造(申万)指数在28个申万一级行业中位列第7位；轻工四大子板块按涨幅由大到小分别为包装印刷、文娱用品、造纸和家具板块，涨幅分别为4.39%、2.78%、2.14%、 -0.28% [2][12] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾（2025/04/21 - 2025/04/27） - 本周轻工制造行业指数和造纸子板块均跑赢大盘，轻工四大子板块涨幅有别 [2][12] 产业链数据跟踪：浆纸系产品价格下跌 原材料 - 本周国废到厂价（不含税）下跌1元/吨，美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格维稳 [9][23] - 本周智利阔叶木浆外盘报价下跌70美元/吨、针叶木浆外盘报价下跌55美元/吨；阔叶木浆现货价格下跌112元/吨、针叶木浆现货价格下跌40元/吨 [9][23] - 2025年3月下旬中国两大港口木浆库存合计179万吨，环比下降10.9% [9][24] - 本周动力煤价格环比下跌 -0.1%，溶解浆价格下跌200元/吨，粘胶短纤1.5D价格下跌100元/吨，中国棉花价格指数328下跌12元/吨 [24] 成品纸 - 本周多数纸品价格下跌，双胶纸、铜版纸、白卡纸价格分别下跌38元/吨、14元/吨、39元/吨，高档箱板纸维稳、低档箱板纸出厂均价下跌47元/吨 [9][37] 盈利水平 - 本周文化纸盈利分化，双胶纸和铜版纸小型纸企盈利增加，大型纸企盈利下降；包装纸盈利下行，白卡纸盈利较上周下降17 - 39元/吨，废纸系纸品盈利较上周下降9 - 44元/吨 [9][46] 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量同比增长3.8% - 机制纸及纸板2025年1 - 3月累计产量3819万吨，同比增长3.8%；3月当月产量为1455万吨，同比增长3.6% [9][55] - 2025年2月机制纸及纸板制造业产成品库存（测算值）同比增长8.9%，环比增长3.9% [9][55] - 纸及纸板2025年1 - 3月累计进口量同比下降8.2%，累计出口量同比增加10.7% [9][55] 投资建议与投资标的 - 智利Arauco公司调整木浆外盘报价，行业淡季纸浆成本下行，推荐林浆纸一体化行业龙头太阳纸业(002078，买入)，关注特种纸领军企业仙鹤股份(603733，买入)、中高端装饰原纸龙头华旺科技(605377，买入)以及食品包装纸细分龙头五洲特纸(605007，增持) [4] - 展望2025年废纸系纸种新增供给增速放缓，供需有望改善，推荐玖龙纸业(02689，买入)、山鹰国际(600567，增持) [4]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比增长，24Q4营收和归母净利润同比下降，利润环比下降因文化纸价格承压和溶解浆生产线搬迁 [7] - 纸品销量稳健增长，溶解浆及化学浆盈利能力提升明显，预计文化纸均价持续改善，业绩有望稳健增长 [7] - 林浆纸一体化布局领先行业，2025年多个项目将陆续进入试产、投产阶段 [7] - 受宏观经济影响文化纸纸价略微承压，小幅下调盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长，维持“强烈推荐”投资评级 [7] 基础数据 - 总股本2795百万股，已上市流通股2765百万股，总市值39.2十亿元，流通市值38.8十亿元，每股净资产（MRQ）10.2，ROE（TTM）10.8，资产负债率45.4%，主要股东为山东太阳控股集团有限公司，持股比例44.74% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为-3%、2%、-12%，相对表现分别为-0%、7%、-20% [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|39544|40727|43805|47325|50062| |同比增长|-1%|3%|8%|8%|6%| |营业利润(百万元)|3296|3613|4084|4635|5188| |同比增长|9%|10%|13%|13%|12%| |归母净利润(百万元)|3086|3101|3508|3985|4463| |同比增长|10%|1%|13%|14%|12%| |每股收益(元)|1.10|1.11|1.26|1.43|1.60| |PE|12.7|12.6|11.2|9.8|8.8| |P B|1.5|1.4|1.3|1.2|1.1|[8] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|12868|12762|14190|14783|16164| |非流动资产|37683|39864|38836|37887|37009| |资产总计|50551|52626|53026|52669|53173| |流动负债|16879|16986|14984|11683|8905| |长期负债|7516|6914|6914|6914|6914| |负债合计|24395|23899|21898|18596|15818| |股本|2795|2795|2795|2795|2795| |归属于母公司所有者权益|26051|28614|31005|33937|37205| |负债及权益合计|50551|52626|53026|52669|53173|[10] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|6617|8500|6456|6630|6899| |投资活动现金流|(4769)|(5550)|(1314)|(1314)|(1314)| |筹资活动现金流|(1846)|(2580)|(4401)|(5549)|(4837)|[10] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率| | | | | | |营业总收入|-1%|3%|8%|8%|6%| |营业利润|9%|10%|13%|13%|12%| |归母净利润|10%|1%|13%|14%|12%| |获利能力| | | | | | |毛利率|15.9%|16.0%|16.5%|16.4%|16.5%| |净利率|7.8%|7.6%|8.0%|8.4%|8.9%| |ROE|12.6%|11.3%|11.8%|12.3%|12.5%| |ROIC|9.1%|8.5%|9.5%|10.3%|11.1%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|48.3%|45.4%|41.3%|35.3%|29.7%| |净负债比率|33.5%|31.2%|26.4%|19.4%|13.3%| |流动比率|0.8|0.8|0.9|1.3|1.8| |速动比率|0.5|0.5|0.6|0.8|1.2| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.8|0.8|0.8|0.9|0.9| |存货周转率|6.7|7.3|7.4|7.5|7.4| |应收账款周转率|16.7|17.2|17.4|17.5|17.3| |应付账款周转率|6.8|7.1|7.3|7.3|7.2| |每股资料(元)| | | | | | |EPS|1.10|1.11|1.26|1.43|1.60| |每股经营净现金|2.37|3.04|2.31|2.37|2.47| |每股净资产|9.32|10.24|11.09|12.14|13.31| |每股股利|0.30|0.40|0.38|0.43|0.48| |估值比率| | | | | | |PE|12.7|12.6|11.2|9.8|8.8| |PB|1.5|1.4|1.3|1.2|1.1| |EV/EBITDA|8.8|8.2|7.3|7.0|6.8|[10]

公司2024年业绩表现 - 2024年公司营收407.3亿元，同比增长3.0%，归母净利31.0亿元，同比增长0.5% [2] - 4Q2024营收97.5亿元，同比下降5.7%，归母净利6.4亿元，同比下降32.3% [2] 分业务营收情况 - 造纸业务中非涂布文化用纸营收130.0亿元（同比-2.3%），铜版纸41.3亿元（同比+17.9%），生活用纸20.2亿元（同比-1.3%），淋膜原纸9.94亿元（同比-21.3%），牛皮箱板纸109.3亿元（同比+11.5%） [3] - 制浆业务中化机浆营收16.0亿元（同比-13.1%），溶解浆41.0亿元（同比+11.8%），化学浆14.2亿元（同比-18.9%） [3] - 铜版纸和牛皮箱板纸增长主因南宁基地新增产能释放（20万吨文化纸技改完成+100万吨高档包装纸投产） [3] 毛利率变动分析 - 2024年整体毛利率16.0%，同比微增0.1个百分点，4Q2024毛利率14.9%（同比-2.2pcts，环比+1.0pcts） [4] - 造纸业务毛利率分化：非涂布文化用纸13.4%（-3.3pcts）、铜版纸14.8%（+2.0pcts）、生活用纸11.9%（-2.5pcts）、牛皮箱板纸15.2%（+0.5pcts） [4] - 制浆业务毛利率显著提升：化机浆22.7%（+0.6pcts）、溶解浆24.4%（+8.3pcts）、化学浆19.8%（+2.3pcts），主因进口木片价格下跌（1Q-4Q2024单吨价格同比降42/22/1/5美元）及浆价上涨 [4] - 4Q毛利率环比改善与木浆库存成本降低相关 [5] 费用控制情况 - 2024年期间费用率6.5%，同比下降0.6个百分点，其中研发费用率1.9%（-0.5pcts）因材料费减少 [5] - 4Q2024期间费用率6.7%，同比上升0.7个百分点，财务费用率2.1%（+0.7pcts）为主要拖累 [6] 2025年产能规划 - 山东基地特种纸基新材料项目（3.7万吨）、溶解浆生产线搬迁改造项目将投产 [7] - 广西基地新增年产40万吨特种纸、35万吨漂白化学木浆、15万吨机械木浆及4条生活用纸生产线 [7] - 2025年末完成南宁园区"林浆纸一体化技改及配套产业园项目"一二期工程，实现山东/广西/老挝三大基地协同（物流优化、渠道整合、资源配置） [7]