核心观点 - 公司拟向特定对象发行A股股票募集资金不超过一定金额，用于面向大模型的芯片平台项目、面向大模型的软件平台项目和补充流动资金 [1] - 募投项目紧跟大模型技术发展趋势，满足市场需求高速增长，是公司巩固竞争优势、拓展市场空间的必要选择 [3][4] - 项目将研发面向大模型训练的芯片、大语言模型推理芯片、多模态推理芯片及交换芯片，构建算力软硬件技术能力矩阵 [13][14] - 软件平台项目与芯片平台项目紧密耦合，通过软硬件协同优化提升性能 [15][16] - 公司已积累深厚技术基础和研发能力，能够保障项目顺利实施 [34][35] 大模型技术发展趋势 - 大模型技术推动AI应用从"工具"迈向"全能助手"，通用Agent应用快速落地，市场需求升级 [3] - 大模型训练需要更高性能智能芯片，多模态处理需要更专业芯片，推理环节需要更高效芯片 [4][5][6] - 大模型效率升级需要更低位宽算力能力，FP8训练比FP32提升效率，FP4推理比FP8提升吞吐量3倍 [7] - 中国AI算力市场规模2024年190亿美元，2025年预计259亿美元（+36.2%），2028年将达552亿美元 [3][19] 市场竞争格局 - 全球智能芯片市场由英伟达、AMD主导，2022-2024年英伟达研发投入分别为73.39亿、86.75亿、129.14亿美元 [9] - 国内华为海思和公司为代表的第一梯队企业正提升市场份额 [9] - 公司芯片针对AI专门优化，但软件生态完善度不及英伟达CUDA [9] - 公司2024年及2025Q1云端产品线收入分别为11.66亿元、11.09亿元，占主营业务收入99%以上 [26][27] 募投项目必要性 - 填补国内训练算力芯片市场缺口，满足42%中国企业已开始大模型测试、17%已应用于生产的需求 [19] - 巩固公司在智能处理器架构、指令集等领域的技术优势 [13] - 优化资本结构，公司2025年3月末资产负债率15.97%，略高于行业平均13.21% [13] - 与现有业务协同，复用通用性核心技术，客户群体和应用领域相同 [29][30] 募投项目可行性 - 已完成概念阶段和计划阶段工作，准备进入开发阶段 [33] - 已掌握智能处理器微架构、指令集等核心技术，拥有623项相关专利 [35] - 具备编程框架适配、智能芯片编程语言等软件平台技术，拥有128项相关专利 [37] - 已有思元100/270/290/370等多款云端芯片成功研发经验 [34] 商业化前景 - 产品将面向大模型算法厂商、互联网企业及各行业算力服务商 [19] - 已有产品规模应用于运营商、金融、互联网等行业，客户基础良好 [20] - 将通过加强产业链合作、深耕行业客户等措施促进产品销售 [21] - 预计研发的各类芯片在AI算力市场持续增长背景下具备良好前景 [19]

寒武纪定向增发方案调整 - 公司调整2025年度向特定对象发行A股股票方案 [1] - 调整后募集资金总额不超过39.85亿元 [1] - 募集资金净额将投向三个方向：面向大模型的芯片平台项目、面向大模型的软件平台项目及补充流动资金 [1] 资金投向 - 主要投资方向聚焦大模型相关技术领域 [1] - 具体包括芯片平台和软件平台两大技术方向 [1] - 部分资金将用于补充流动资金 [1]

寒武纪定向增发方案调整 - 公司调整2025年度向特定对象发行A股股票方案 调整后发行股票数量不超过2091 75万股 [1] - 募集资金总额不超过39 85亿元 扣除发行费用后净额拟投向三大项目 [1] - 资金用途包括面向大模型的芯片平台项目 面向大模型的软件平台项目及补充流动资金 [1]

行业动态 - 美团医美联合中国整形美容协会及医美上游品牌和机构召开"放心美"正品保障项目半年度大会 核心目标是提升医美消费透明度和安全性 [1] - 公司通过药品追溯码与医疗器械UDI系统实现药械追溯在医美行业的落地应用 消费者可通过智能设备扫码追溯产品源头 [1] - 医美验真需求呈现从一线城市向新兴市场扩散的趋势 2025年非一线城市验真量同比2024年增长4倍 [2] - 新兴市场中验真量增速最快的城市包括石家庄 贵阳 海口 银川 唐山 中山 芜湖 南通和保定 [2] 技术进展 - 公司自主研发的AIoT智能验真硬件体系升级 新增MINI便携版及动态数据监控大屏 实现产品流通全程追踪和配药环节可视化 [1] - 截至2025年6月 公司已累计提供超700万次验真服务 覆盖全国100座城市 为2000余家医美机构免费铺设超4000套智能验真设备 [1] - AIoT设备内置算力加持 通过机器学习算法提升药品二维码和条形码识别效率与准确性 [3] - 公司将上线多模态大模型交互能力 支持商家定制数字形象实现个性化用户交互 包括验真流程指引和术后注意事项讲解 [3] 合作拓展 - 苏州卫健委与中国整形美容协会及美团合作 在全市医美机构免费投放扫码验真硬件 并将该功能纳入机构评级系统 [2] - 公司计划持续扩大行业数据库合作范围 推进更多城市接入验真系统 [2] 服务升级 - 公司下半年重点推进三方面保障服务：产品验真溯源 透明配药操作 医生资质披露 构建全链路消费保障体系 [2] - 线下智能验真设备已与线上医生认证数据打通 累计展示超9000名医生执业信息 2025年将持续新增 [3] - 发展直播配药等大模型技术 强化药械正品溯源能力 [3]

融资方案 - 公司通过简易程序向不超过35名特定对象发行A股，募集资金上限3亿元，这是公司自2007年上市以来首度采用"快速通道"再融资 [2] - 募集资金将用于RFID电子标签生产线建设项目、西安创新产业中心建设项目、RFID电子标签芯片工艺升级项目和补充流动资金 [2] 募投项目布局 - 昆山20亿片标签扩产项目瞄准长三角地缘优势，对接ZARA、沃尔玛等国际品牌的百亿级标签需求，预计2026年达产后单位成本下降15% [2] - 西安创新中心项目量产智能柜、读写器等高毛利设备，同时联手西安电子科技大学攻关大模型，解决图书馆、零售场景下的数据安全痛点 [2] - 芯片工艺升级项目针对铁路、电力等严苛场景，研发耐高低温、加密存储的专用芯片，打破2024年仍进口283亿颗芯片的供需缺口 [2] 资金用途 - 补充流动资金可降低43%的资产负债率，为价格战预留弹药 [3] 战略意义 - 募投项目围绕公司现有主营业务进行，符合国家相关产业政策及公司战略发展方向 [3] - 项目建成后将提升公司资产质量和盈利水平，增强核心竞争力和抗风险能力 [3]

核心观点 - Manus作为AI智能体新秀，四个月内从爆火到撤离中国市场，月活用户数腰斩，团队大幅裁员并迁往新加坡 [2][6][15][16] - 公司产品定位模糊，技术护城河不足，被质疑为"套壳"产品，且成本高企难以商业化 [21][24][25][26][27] - 行业面临大模型对AI Agent的"降维打击"风险，90%的Agent可能被大模型吞噬 [31][33] 市场表现 - 3月内测期间邀请码被炒至10万元，等待名单突破200万，发布当周超越OpenAI登顶GAIA测试榜首 [12][13] - 月活用户从3月2000万降至5月1000万，web访问量从2376万降至1781万 [13] - 4月获7500万美元融资（约5.5亿人民币），但7月即撤离中国，120人团队仅留40人迁往新加坡 [13][16] 产品与技术 - 主打"通用智能体"概念，演示处理简历筛选、行程规划和股票分析任务 [8] - 被质疑技术原创性，国内团队声称可一天内复刻，实际表现与OpenAI产品差异不大 [25] - 依赖海外大模型（如ClaudeAI），平均每个任务需支付2美元成本，两周模型支出超100万美元 [26] 商业模式 - 采用三档订阅制（19/39/199美元/月），与ChatGPT Pro定价相当 [26] - 服务成本高昂，单个任务成本达几美元，需收费10美元才能回本 [26] - 主要调用海外大模型技术，对国产大模型依赖度低 [28] 行业竞争 - 面临通用类（如字节扣子空间）和垂直类（Harvey AI、BloombergGPT）Agent的双重挤压 [30] - 大模型厂商可能将Agent能力集成至基础模型，形成"降维打击" [31] - 大模型训练成本达数千万至数亿美元，行业门槛升至数十亿元级别 [34][35] 创始人背景 - 肖弘为连续创业者，曾开发微信生态产品"壹伴助手"和"微伴助手"，获腾讯、真格基金投资 [24] - 创业逻辑侧重场景应用创新，被称"套壳专家" [21][23] - 最新项目Manus被视为"借用大模型底层力量应用于垂直场景"的壳产品 [24][25]

行业趋势 - 2025年中国大模型技术迎来爆发式增长与结构性优化的关键转折点，从辅助工具跃升为核心生产力，深度渗透政务、金融、制造、医疗等实体经济领域 [2] - 大模型招投标市场呈现"规模爆发与结构优化"双重特征，2025年上半年累计中标项目达1810个，总金额突破64亿元，中标项目数量和金额均接近2024年全年水平 [4] - 2025年第二季度应用类项目数量占比超过50%，市场重心从基础设施建设转向实际业务场景应用落地 [5] 技术突破 - 多模态技术实现从单一文本交互到"图文音视频"全模态融合的跨越式发展，Gartner预计到2027年40%的生成式AI解决方案将采用多模态技术 [8] - 智能体技术重塑业务执行深度，实现从辅助决策向全流程自动执行的跨越，全球市场规模预计从2024年51亿美元增长至2030年471亿美元，年复合增长率44.8% [8][9] - 推理引擎技术突破推动大模型应用成本显著下降，京东云JoyBuilder推理引擎将成本降低90%，多轮对话响应时延压缩60% [10] 市场格局 - 百度智能云以48个中标项目和5.1亿元中标金额成为2025年上半年"标王"，科大讯飞和火山引擎分别以3.7亿元和3.6亿元紧随其后 [4] - 2025年第一季度中标项目数量和金额同比2024年同期均实现近9倍增长，单季度中标总额24.67亿元已超越2024年前三季度累计金额21.28亿元 [4] - 央国企成为主要采购方，项目占比超六成，推动行业应用向规模化与专业化发展 [6] 行业应用 - 制造业数字化转型市场规模2024年达1.55万亿元，预计2025年增至1.76万亿元，大模型与工业软件融合成为主流应用模式 [12] - 医疗健康领域大模型应用从单一辅助诊断向全流程渗透，兰州市第一人民医院部署的DeepSeek大模型预计病历书写效率提升超50%，质控问题检出率提高40% [12] - 农业领域形成"AI+物联网+无人机"技术闭环，茂名市"荔枝AI助手"将平均诊断时间从数小时缩短至5秒以内，准确率提升至95%以上 [13] 政策支持 - 国家层面政策框架形成"合规-激励-基建"三位一体布局，截至2025年6月30日累计有439款生成式人工智能服务完成备案 [14] - 科技部等七部门设立总规模1万亿元国家创业投资引导基金，工信部联合财政部设立600亿元国家人工智能基金 [15] - 地方推行"算力券"与专项奖励，如上海对算力服务按30%给予补贴，武汉对备案大模型给予100万元奖励 [15][16] 区域发展 - 京津冀地区以北京为核心，对国内一流大模型算力成本给予最高3000万元支持，工业仿真软件等关键环节提供最高5000万元资金扶持 [18] - 长三角地区以上海为枢纽，采用"阶梯追加支持"模式，单个项目一期资助最高50万元，优秀项目可获二期追加资金 [19] - 珠三角地区以广东为龙头，深圳计划2026年实现人工智能终端规模冲击万亿，推出50款爆款产品 [19] 资本动态 - 百度智能云2025年第一季度业务同比增长率高达42%，阿里云宣布未来三年云与AI基础设施投入将超越过去十年总和 [24][25] - 智元机器人通过协议转让、股权受让及部分要约收购成功借壳上市，成为新"国九条"和"并购六条"实施后的标杆案例 [25] - 阿里算力订单放量带动海南华铁、中科曙光等企业股价上涨，腾讯大模型算力升级推动浪潮信息、华勤技术等服务器龙头股价躁动 [26]

公司发展里程碑 - 三周年是重要里程碑 自动驾驶领域技术迭代迅速 从端到端方案发展到VLM和VLA方案 英伟达Thor芯片算力达2000 TOPS 较Orin的254 TOPS实现大幅提升 [1] - 已建立四大IP矩阵 包括自动驾驶之心、具身智能之心、3D视觉之心、大模型之心 覆盖知识星球、公众号、视频号、哔哩哔哩、知乎等平台 其中具身智能和大模型为第三年新增方向 [1] - 业务模式从纯线上教育拓展至硬件教具、线下培训、求职招聘等全栈服务 在杭州设立线下办公室并引入新团队成员 [1] 经营理念与战略 - 反对短期功利主义 强调长期价值创造 通过平台影响力驱动行业发展是核心内驱力 [2] - 采用"重全局 沿途下蛋"策略 既投入长期价值项目 也实现阶段性商业化场景 [4] - 坚持创新与执行力 认为持续创新能获得先发优势 深度思考才能输出有价值内容 [7] 行业观察与案例 - 小米汽车案例显示入局时机非绝对关键 执行方式才是破局重点 [4] - 自媒体行业存在内容质量管控挑战 需直面问题并采取重录补录等补救措施 [6] - 行业普遍存在模仿现象 但创新才能持续引领发展 [7] 业务进展与规划 - 新增硬件业务、论文辅导和求职服务 实现教育科技化转型 [1][9] - 计划2025年下半年完成教育体系搭建 进入稳定运营期 [9] - 推出三周年优惠活动 自动驾驶课程8折 知识星球新会员6折 老会员续费5折 [12][14] 内容质量管控 - 严格把控课程质量 针对学员反馈的问题采取1v1沟通和内容重制措施 [6] - 践行"逆着人性做人 顺着人性做事"原则 拒绝敷衍应对内容质量问题 [6][7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖莲花控股，给予“推荐”评级 [5][169] 报告的核心观点 - 莲花控股作为老牌味精龙头企业，开辟算力第二增长曲线，“双轮驱动”发展格局成型 [1][22] - 调味品业务受益于市场需求增长和公司渠道拓展、产品创新，市占率有望提升 [2][40] - 算力业务乘行业发展东风，在市场需求增长、政策支持下快速发展，有望为公司带来新的增长点 [3][104] - 预计 2025 - 2027 年公司营收增速分别为 35.09%/20.14%/14.03%，归母净利润为 3.35/4.28/4.97 亿元 [11][167] 根据相关目录分别进行总结 老牌味精龙头企业，积极进军智能算力等科技创新领域 - 公司是专注调味品和健康食品的上市企业，有 30 多家分公司、2700 多家经销商、10000 多家客商，产品远销 70 多个国家和地区 [1][22] - 2023 年 6 月成立全资子公司莲花科创，进军智能算力领域，与巨头合作建算力中心 [22][46] - 董事长李厚文推动转型，截至 2025 一季报，第一大股东为芜湖市莲泰资产管理中心，实控人为李厚文 [25] - 传统业务占 2024 年总营收 90%，产品多元，有国家级技术中心等研发机构 [28] - 全球调味品市场规模 2024 - 2029 年复合年增长率 6.2%，2027 年中国市场规模有望达 10028 亿元 [30] - 公司开展数字营销，线上渠道销售规模增长，以“健康”为突破口推新品 [36][40] 营业收入创历史新高，算力业务加速布局 - 2024 年营收 26.46 亿元，同比增长 25.98%，归母净利润 2.03 亿元，同比增长 55.92%；2025 年一季度营收 7.94 亿元，同比增长 37.77%，归母净利润 1.01 亿元，同比增长 105.19% [53] - 2024 年传统业务占比 90%，算力业务占比从 2023 年的 0.04%提升到 2024 年的 3.05%，2025 年一季报升至 5.50% [28][60] - 鸡精、味精毛利率较高且稳定，算力业务毛利率超传统产品，疫情后公司毛利率因渠道拓展和市占率提升而提高 [63] - 2024 年研发费用 4059 万元，同比增长 41.26%，用于开发新产品 [66] AI 与大数据驱动算力产业高速扩张，第二曲线业务有望乘算力进程加快之风 - 莲花紫星 2023 年 11 月成立，是转型重要布局，提供算力租赁等一站式解决方案，服务标杆客户 [69][72] - 已部署 9 地智算中心服务器，截至 2025 年 1 月有 700 台 GPU 服务器，总算力 6000P，计划 2026 年底建成约 30000P 智能算力集群 [72] - 算力租赁在手订单充足，涵盖多家客户 [75] 算力承接算法及数据是 AI 产业发展基石，AI 与大数据驱动算力产业高速扩张 - 算力是数字经济发展推手，涵盖数据全生命周期，处理复杂计算任务 [76] - 算力体系由通用、智能、超算算力构成，相互补充 [79] - 算力产业链上游提供软硬件，中游整合资源，下游对接应用场景 [81] - 2024 年全球人工智能总投资 3158 亿美元，预计 2028 年达 8159 亿美元，年复合增长率 32.9% [87] - 2023 年中国人工智能产业规模 2137 亿元，预计 2028 年达 8110 亿元 [91] 全球算力规模迅速增长，各地持续加码算力投资 - 算力是数字经济核心生产力，国家计算力指数与数字经济和 GDP 正相关 [94] - 2024 年全球计算设备算力总规模突破 1.8ZFlops，同比激增 32% [97] - 各国出台政策扶持智能算力发展，如加拿大投资 20 亿美元等 [98] - 国内政策支持算力产业国产化，2025 年中国智能算力规模将达 1037.3 EFLOPS，预计 2028 年达 2781.9EFLOPS [104][106] 算力租赁大幅降低了使用高性能智算资源的门槛，公司第二曲线顺应行业发展趋势 - 智能算力需求增长，高性能 GPU 稀缺，中小公司获取难，国产芯片难替代 [112] - 智能算力租赁可降低门槛，节约时间成本，优化资源配置 [115] - 公司聚焦产业链中游，提供高性能 GPU 服务器租用等服务，智算中心服务器有竞争优势 [122] - 莲花紫星云平台提供计算、存储等服务，支持按需付费和自动化部署 [124] - 公司提供模型微调优化服务，助力企业解决业务难题 [126] 下游应用逐步渗透，公司提供多场景解决方案 - AI 推动各行业数智化转型，大模型在多领域落地，金融、互联网等行业渗透度高 [128] 智慧金融 - 金融是人工智能最佳应用场景，中国金融大模型落地加速，市场规模 2024 - 2028 年复合增长率 32.28% [132][133] - 莲花紫星提供金融 AIGC 大模型解决方案，构建高性能计算平台，涵盖多应用场景 [137] - 针对大模型训练提供异构计算解决方案，优化网络性能，提升数据传输效率与可靠性 [140] 智慧教育 - AI 融入国家教育战略，智慧教育市场规模预计 2025 年突破 9000 亿元，年复合增长率约 21% [142][143] - 国内智慧教育大模型涌现，如作业帮银河大模型等 [147] - 公司教育大模型 Symbolic PT 弥补行业痛点，有技术优势，覆盖全生命周期，拓宽应用场景 [150][152] 智慧能源 - 智慧能源实现能源智能化、高效化和绿色化，电力是主要应用场景 [156] - 碳中和目标下新能源电力系统成主流，智慧能源系统可解决并网难题，市场规模将扩大 [159] - 公司自主研发运维大模型，提升监测效率和控制精度，节能率 15%以上，节省人力成本 60%以上 [162] - 公司有完备业务体系，提供一站式智慧能源解决方案 [164] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司营收增速分别为 35.09%/20.14%/14.03%，归母净利润为 3.35/4.28/4.97 亿元 [11][167] - 调味品主业味精 2025 - 2027 业务收入为 24.12/28.46/32.73 亿元，毛利率为 27.3%/27%/26.5%；鸡精等业务预计增长，毛利率提升 [168] - 算力业务 2025 - 2027 收入为 4.02/6.03/6.94 亿元，毛利率为 40%/41%/42% [168] 投资建议 - 公司内部改革，调味品主业市占率有望提升，算力业务构建护城河，“双轮驱动”格局成型，首次覆盖给予“推荐”评级 [169]

报告公司投资评级 - 维持对百度“买入”评级，美股目标价调整至91.5美元，港股目标价调整至89.9港元 [1][3][5] 报告的核心观点 - 百度持续推进的搜索产品AI改造或在2025年内对百度核心广告收入增长带来压力，用户侧数据有边际改善趋势，自动驾驶业务海外入局或打开中长期成长空间 [1] - 预计百度核心2Q25广告收入同降16%至161亿元，智能云总收入同增25.5%至64亿元，非GAAP经营利润为41亿元，同比下降41% [2] - 下调2025/2026/2027年百度非GAAP净利润预测17.2/16.1/14.8%至209/240/263亿元，基于SOTP模型调整目标价 [3] 各部分总结 基本数据 - 截至7月16日，百度港股收盘价88.55港元，市值243,527百万港元，6个月平均日成交额1,138百万港元；美股收盘价86.32美元，市值29,674百万美元，6个月平均日成交额411.03百万美元 [6] 经营预测指标与估值 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万）|133,125|130,356|142,511|153,150| |同比增长|-1.1%|-2.1%|9.3%|7.5%| |归母净利润（百万）|23,760|19,456|20,165|22,253| |同比增长|16.96%|-18.12%|3.65%|10.35%| |非GAAP经营利润（百万）|26,234|17,008|20,051|22,825| |同比增长|-7.7%|-35.2%|17.9%|13.8%| [9][13] 盈利预测调整 - 下调百度2025/2026/2027年收入预测3.7/3.9/3.4%至1,304/1,425/1,532亿元，下调非GAAP口径净利率至16.0/16.8/17.2% [10] 分部估值 - 百度核心广告业务估值为39.2美元每ADS，38.5港元每普通股，基于5.0倍2025年预测PE [14] - 百度AI云估值为43.9美元每ADS，43.1港元每普通股，基于4.0倍2025年预测PS [14] - 爱奇艺及其他投资8.4美元每ADS，8.3港元每普通股，基于最新市值及百度所持权益份额，给予持有折让30% [14] 可比估值 - 在线广告行业可比公司2025 - 2027E营收CAGR均值8.6%，P/E均值14.8倍；云计算及AI行业可比公司2025 - 2027E营收CAGR均值12.7%，P/S均值7.9倍 [16] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万）|134,598|133,125|130,356|142,511|153,150| |净利润（百万）|20,315|23,760|19,456|20,165|22,253| |调整后净利润（百万）|28,747|27,002|20,861|23,958|26,295| [24] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产从406,759百万增长至492,740百万，股东权益从253,091百万增长至346,023百万 [25] - 2023 - 2027E净负债比率从1.69%降至 - 11.55%，流动比率从3.01倍升至2.79倍 [25]