财务表现 - 2025年一季度营业收入148亿元，同比增长15%，归母净利润4.36亿元，同比增长70% [1] - 2024年总销量61.4万辆，连续多年行业第一，新能源汽车销量同比增长34.98%，海外出口15.3万辆，连续14年保持第一 [1] 新能源与ESG战略 - 首次发布ESG报告，聚焦"双碳"战略，推动绿色转型 [1][4] - ESG投入短期内增加成本，但长期提升竞争力，支持全球化发展，如研发投入、成本优化等 [3] - 新能源商用车市场乐观，预计2024年渗透率达25%～30% [5] 技术创新 - 技术路线包括纯电、混动、氢燃料，自主研发三电系统，混动技术节能10%以上，加速性能提升30% [7] - 氢燃料技术突破，300kW发动机效率达63%，-35℃极寒启动，质量功率密度811W/kg [7] - 2024年研发投入21.2亿元，制定国标21项，申请专利634件，累计专利超7000项，新能源专利超1000项 [8] 生态与全球化布局 - 补能生态建设覆盖充电、氢能、换电、微电网，计划投建100个场站、2000个充电桩，充换电量增长1.2亿度 [8] - 海外战略分三阶段：1.0贸易、2.0产业化、3.0全球化，目前向2.0过渡，计划在八大核心市场布局 [10][11] - 国际化目标：2025年海外团队5000人，2027年达1万人，外籍员工占比50% [11] 战略方向 - 坚持"全面新能源化、智能化、国际化"，目标2050年全价值链碳中和 [11]

业绩情况 - 2025年第一季度公司实现营业收入9.79亿，同比增长22.32%，国际业务表现好于国内业务，拉链业务增速略高于钮扣，织带业务基数小但保持不错增速 [1] 接单与行业格局 - 因关税政策不确定性和终端消费不振，行业谨慎，公司短期接单有压力 [1] - 服饰辅料行业竞争格局稳定，关税变动加剧竞争，利于国际化企业，长期服装消费需求偏刚性，头部企业更具优势，行业集中度将提升 [1] 应对措施 - 市场端加强与下游交流，评估影响，推进国际化战略，拓展其他市场，对接开发源头品牌，提升市场份额 [2] - 内部严控成本，加强货款管理，提升资金周转效率 [2] 关税承担 - 公司与下游客户沟通应对贸易冲突危机，中美加征关税产业链上下游难完全消化，可能抬高美国服装终端零售价，美国关税暂停后续不确定性高 [3] 订单与生产 - 产品生产周期3 - 15天，受产能饱和度、订单量和客户需求影响，忙季交期延长，公司通过智能制造和柔性制造提升效率，订单能见度短 [4] 海外工业园 - 重视越南工业园发展，配置先进设备和中方骨干，保障水平将释放；孟加拉工业园进行技改升级 [5] - 国际化进程加速，海外产能爬坡，越南工业园产能利用率较2024年快速提高，订单趋势好，预计2025年营业收入显著提升 [5] 产品定价 - 采用成本加成定价模式，依客户要求按材质、工艺、难度等定价 [6][7] - 产品性价比不错，下游品牌客户除价格外更重视研发能力、交期和服务等综合能力 [7]

公司业绩与行业现状 - 2024年公司营业收入284.19亿元，同比减少51.95%，净利润亏损98.18亿元，主要因光伏行业下行周期及非理性竞争导致产品价格急速下跌 [1] - 光伏行业进入周期底部，产能结构性调整加速，公司对市场竞争严酷性预判不足 [1] - 2025年一季度行业出现抢装，但抢装结束后价格重回下行通道，长期看光伏仍是增量市场，去产能化是必然 [1] 行业供需与价格展望 - 当前行业库存水平健康，需求反映迅速影响价格，下半年抢装后需求将回归稳定并推动价格稳定 [1] - 行业通过协会平台建立厂商沟通机制，开工率预测和调整相对稳定 [1] - 中国及海外市场下半年均有需求机会，但中长期价格波动快，难以预测 [2] 硅片业务与成本优势 - 公司通过晶片细线化、晶体端研发转化及产能提升实现降本，最近半年效果显著 [2] - 公司硅片成本比行业第二、三梯队领先3%-5%，比第一梯队非硅成本领先2%-3% [2] - 电池组件是公司相对薄弱环节，2024年策略调整为产品多元化升级，叠瓦与半片并行，并发力BC产品 [2] 战略调整与全球化布局 - 公司未来几年仍以材料业务为主，但战略调整聚焦满足欧美市场需求，组件销售端重点扩展海外业务 [3] - 子公司Maxeon在BC业务上具备知识产权和跨代技术优势，公司计划适度增加研发投入，2025年一季度筹建2GW BC组件产线 [3] - 公司推动海外供应链独立化，与沙特PIF子公司合作建立海外最大晶体晶片工厂，加速全球化战略 [3] 资本开支与现金流 - 公司光伏板块国内无新投项目规划，半导体材料板块保持正常资本开支，海外项目进展将影响后续支出 [4] - 2024年含汇票经营性净现金流39.5亿元（现金部分28.4亿元），2025年一季度经营性净现金流4.9亿元，尽管亏损但现金流持续为正 [4][5] - 2025年经营目标为保持经营性现金流为正，通过成本改善、市场价格应对及流动资产管控实现 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年深蓝、阿维塔单车减亏，Q4盈利动能加速释放；2025Q1业绩同比增长；海外本土化建厂进程稳步推进，产品谱系加速铺开；调整2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 公司发布2024年年报，营收1597.22亿元，同比+5.58%，归母净利润73.21亿元，同比 - 35.37%，扣非净利润25.87亿元，同比 - 31.59%；发布2025年一季报，营收341.61亿元，同比 - 7.73%，归母净利润13.53亿元，同比 + 16.81%，扣非归母净利润7.83亿元，同比 + 601.31% [2] 公司研究 - 2024年深蓝、阿维塔单车减亏，Q4盈利动能加速释放：营收上，新能源品牌放量使整车销量及单车价值同比提升；毛利率上，2024Q4达16.20%高于全年，较Q3环比 + 0.5pct；期间费用率同比 - 0.16pct，Q4各费用率有不同变化；投资收益上，阿维塔全年单车净亏损收窄，Q4盈利修复带动投资收益扭亏为盈；归母净利润2024Q4同环比大幅增长 [5] - 2025Q1业绩同比增长：营收上，销量同环比有增减，三大新能源品牌同比增环比降，单车价值同环比下滑；毛利率13.86%，同环比有变化；期间费用率同比 - 3.34pct，各费用率有不同变化；投资收益环比 - 25.11%，对联合营企业投资收益环比 - 51.66%；随着新车型上市，Q2业绩释放可期 [5] - 海外本土化建厂进程稳步推进，产品谱系加速铺开：已建成9个KD工厂，泰国罗勇工厂预计2025年5月投产，首期产能10万辆，二期翻倍，计划导入深蓝S05；未来加速五大海外区域本地化布局，全球布局市场容量扩展；未来五年推出45款全新产品，新能源占比超80% [5] - 投资建议：调整2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润分别为84.48/109.22/135.31亿元，对应EPS为0.85/1.10/1.36元，对应PE分别为15X/11X/9X；维持“买入”评级 [5][6] 盈利预测与估值简表 - 2022 - 2027年主营收入、归母净利润、毛利率、每股盈利、ROE、PE等指标有相应数据及同比增速 [7] 附录：三大报表预测值 - 给出2024 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率、估值倍数等数据 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年及2025Q1业绩有不同表现，新能源品牌发展良好且海外本土化进程加速，调整2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 报告日期为2025年05月07日，收盘价12.41元，总股本991,409万股，流通A股/B股为826,073/164,161万股，资产负债率59.69%，市净率1.53倍，净资产收益率（加权）1.75，12个月内最高/最低价为16.35/11.32元 [1][2] 业绩情况 - 2024年年报营收1597.22亿元，同比+5.58%，归母净利润73.21亿元，同比 - 35.37%，扣非净利润25.87亿元，同比 - 31.59%；2025年一季报营收341.61亿元，同比 - 7.73%，归母净利润13.53亿元，同比 + 16.81%，扣非归母净利润7.83亿元，同比 + 601.31% [4] 2024年情况分析 - 营收上，深蓝/阿维塔等新能源品牌放量使整车销量及单车价值同比提升；毛利率上，2024Q4达16.20%高于全年（14.94%）且较Q3环比 + 0.5pct；期间费用率同比 - 0.16pct，Q4销售/管理/财务/研发费用率有不同变化；投资收益上，阿维塔全年单车净亏损收窄至5.46万元，同比减亏60.53%，Q4盈利修复带动投资收益扭亏为盈；归母净利润上，2024Q4同环比 + 158.92%/+400.13%，扣非后同环比 + 435.21%/+77.04% [4] 2025Q1情况分析 - 营收上，总销量同环比 + 1.89%/-9.45%，三大新能源品牌同比增长、环比下降，并表单车价值同环比下滑；毛利率为13.86%，同环比 + 0.55pct/-2.34pct；期间费用率同比 - 3.34pct，各费用率有不同变化，财务费用同环比下降因汇兑收益及利息收入增加；投资收益环比 - 25.11%，对联合营企业投资收益环比 - 51.66%，随着新车型上市Q2业绩释放可期 [4] 海外布局情况 - 已在海外建成9个KD工厂（可利用产能26万辆），泰国罗勇工厂预计2025年5月投产，首期年产能10万辆，二期扩建后20万辆，计划导入深蓝S05；未来将加速五大海外区域本地化布局，全球布局市场容量从3000万辆扩展到5000万辆，未来五年面向全球推出45款全新产品，新能源占比超80% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为84.48/109.22/135.31亿元（原2025/2026年预测分别为68.85/96.62亿元），对应EPS为0.85/1.10/1.36元（原2025/2026年预测分别为0.69/0.97元），按2025年5月7日收盘价计算，对应PE分别为15X/11X/9X [4][5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024A - 2027E各项目有详细预测，还给出了主要财务比率、估值倍数等数据 [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][6][24] 报告的核心观点 - 2024年受医疗设备招投标延缓影响业绩承压，25Q1随市场回暖业绩同比复苏 [1][9] - 分产品线看，2024年设备销售收入下降，RT业务逆势增长，维修服务业务快速增长 [2][14] - 分地区看，2024年国内市场收入承压，海外市场收入增速亮眼且占比提升 [2][16] - 2024年公司毛利率稳定，费用率有所提升，主要系持续加大研发投入以及海外业务拓展 [3][21] - 国内招投标回暖带动业绩复苏，全球化战略成效显著，下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [3][24] 各部分总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收103.00亿元（-9.73%），归母净利润12.62亿元（-36.08%），扣非归母净利润10.10亿元（-39.32%），24Q4单季营收和归母净利润均下降，主要系医疗设备行业整顿与设备更新政策节奏影响 [1][9] - 2025年一季度营收24.78亿元（+5.42%），归母净利润3.70亿元（+1.87%），扣非归母净利润3.79亿元（+26.09%），随着招投标市场回暖，业绩实现同比复苏 [1][9] 产品线情况 - 2024年设备销售收入84.45亿元（-14.9%），其中CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比-25%/-3%/-16%/-23%/+18%，RT业务实现逆势增长 [2][14] - 维修服务业务快速增长，实现收入13.56亿元（+26.8%），收入占比达13.2%（+3.8pp），主要得益于终端装机量的持续提升 [14][16] 地区情况 - 2024年国内市场实现收入76.6亿元（-21.3%），主要系受行业整顿和设备更新政策落地时间较长的影响有所承压 [2][16] - 海外市场收入22.2亿元（+32.3%），增速亮眼，收入占比持续提升至21.6%（+6.9pp），主要系技术创新和产品多样化增强了公司在全球市场的竞争力，促进了订单达成率和转化率 [2][16] 财务指标情况 - 2024年公司毛利率48.54%（+0.06pp），基本维持稳定 [3][21] - 销售费用率17.70%（+2.19pp），管理费用率5.40%（+0.48pp），研发费用率17.10%（+1.95pp），财务费用率-1.09%（+0.21pp），四费率39.11%（+4.84pp），销售、研发费用率提升较多 [3][21] 投资建议情况 - 考虑行业整顿以及设备更新政策落地节奏导致招投标延缓的影响，下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [3][24] - 预计2025 - 2027年营收120.4/137.7/155.3亿元（原2025、2026年为131.6/157.3亿元），同比增速16.9%/14.4%/12.8%，归母净利润17.0/20.8/23.3亿元（原2025、2026年为23.0/28.1亿元），同比增速34.9%/22.0%/12.0%，当前股价对应PE = 64/53/47x [3][24]

业绩表现 - 2024年公司营收103 00亿元（-9 73%），归母净利润12 62亿元（-36 08%），扣非归母净利润10 10亿元（-39 32%）[1] - 24Q4单季营收33 46亿元（-15 90%），归母净利润5 91亿元（-35 09%），扣非归母净利润5 46亿元（-34 67%）[1] - 2025年一季度营收24 78亿元（+5 42%），归母净利润3 70亿元（+1 87%），扣非归母净利润3 79亿元（+26 09%）[1] 产品线分析 - 2024年设备销售收入84 45亿元（-14 9%），其中CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比-25%/-3%/-16%/-23%/+18%[1] - 维修服务业务收入13 56亿元（+26 8%），主要得益于终端装机量持续提升[1] 地区表现 - 2024年国内市场收入76 6亿元（-21 3%），主要受行业整顿和设备更新政策落地时间较长影响[2] - 海外市场收入22 2亿元（+32 3%），收入占比提升至21 6%（+6 9pp），技术创新和产品多样化增强全球竞争力[2] 财务指标 - 2024年毛利率48 54%（+0 06pp），基本稳定[2] - 销售费用率17 70%（+2 19pp），管理费用率5 40%（+0 48pp），研发费用率17 10%（+1 95pp），财务费用率-1 09%（+0 21pp）[2] 未来展望 - 预计2025-2027年营收120 4/137 7/155 3亿元，同比增速16 9%/14 4%/12 8%[3] - 预计2025-2027年归母净利润17 0/20 8/23 3亿元，同比增速34 9%/22 0%/12 0%[3]

减持事件分析 - 泡泡玛特近期遭遇三次大规模减持，合计抛售1191万股，占总股本约0.9%，套现总额达22.64亿港元 [1] - 减持价格区间为187.99-192.95港元/股，较早期投资机构蜂巧资本的入股成本17-20港元/股浮盈超8倍 [2] - 减持主因或为蜂巧资本旗下私募基金到期退出，而非对公司基本面的否定 [2] 市场反应 - 减持后股价表现反常：首笔减持后股价仅微跌0.3%，次日大涨4.7%；三笔减持后三个交易日累计涨幅达6.3% [2] - 第三笔减持后成交量放大30%，显示市场承接力强劲 [2] - 港股历史上类似案例（美图、三生制药）显示基金减持后股价往往迎来修复性上涨 [3] 基本面表现 - 2024年一季度海外收入同比增长超240%，东南亚市场增长超450%，欧洲市场增长超300% [3][4] - 2023年海外收入达10.66亿元，同比增长134.9%，占总收入比重提升至16.9% [4] - 海外门店数达80家（较2023年底增长45%），机器人商店突破200台，DTC渠道占比超70% [4] 全球化战略 - 通过越南、印尼海外工厂降低关税与运输成本 [5] - 针对不同市场推出差异化产品：欧美市场推大尺寸MEGA系列，东南亚市场推平价MINI系列 [5] - 海外市场渗透率从2022年不足3%提升至2024年一季度的5.2% [5] 估值分歧 - 当前动态PE约30倍，低于海外龙头Funko（45倍）但高于A股同行奥飞娱乐（20倍）、名创优品（25倍） [6] - 看多派给予2025年40倍PE目标价280港元，看空派担忧海外竞争加剧 [6] - 市场关注二季度海外新店开业数据和MEGA系列预售情况 [6] 长期价值 - 全球化红利、IP矩阵跨文化复制能力和行业龙头地位构成公司"价值锚点" [7] - 头部IP如SKULLPANDA、THE MONSTERS在海外社交媒体引发热议 [4] - 与三丽鸥、迪士尼的联名款盲盒成为"爆款制造机" [4]

公司业绩与上市历程 - 创新药研发通常需10年时间及上亿美元投入，行业普遍面临长期亏损压力[1] - 2019年公司借助港交所18A政策上市，成为未盈利生物科技公司[1] - 2023年公司实现5.46亿元净利润，成为18A首家通过产品销售盈利的企业[1] - 2024年净利润同比增长50.3%至8.20亿元，表现超市场预期[1] 差异化创新战略 - 早期布局生物类似药市场，后转向全球创新转型以应对同质化竞争[3] - 开发全球罕见的靶向PD-L1的ADC药物HLX43，进入临床阶段并探索5项实体瘤适应症[3][4] - 在PD-1赛道选择小细胞肺癌适应症，HER2靶点聚焦胃癌，汉斯状成为全球首个获批用于ES-SCLC的PD-1产品[5] - HLX22联合疗法有望成为全球首款HER2阳性胃癌一线治疗药物[5] 全球化布局与商业化成果 - 2024年全球完成25项上市注册申请，获17项批准，覆盖50多国及75万患者[1][6] - 汉斯状在欧盟通过上诉获10年市场独占期，成为该地区"首个且唯一"产品[1][6] - 东南亚市场突破：汉斯状在印尼上市，泰国及柬埔寨推进商业化[6] - 建立美国、欧盟、日本等六大目标市场，全球化定位为核心战略[6][8] 研发与生产体系 - 上海松江生产基地通过美国FDA多次严格检查，合格率100%[7] - 运用AI技术缩短研发周期：透明质酸酶开发从18个月压缩至5个月[7] - 构建TCE平台推进三抗TCE开发，并成功优化二代透明质酸酶Henozye[7] - 与雅培、欧加隆等建立合作，形成糖编辑疗法及ADC领域的全球研发网络[7] 行业影响与合作伙伴评价 - 公司商业化能力获券商认可，创新转型持续兑现[1] - 印尼KGbio称赞其临床策略高效可靠且注重药物可负担性[6] - 全球合作模式强调生态系统协作共赢[7]

| 玲珑轮胎系列报告回顾 车中旭霞 | | --- | | 公司深度报告： | | 《玲珑轮胎（601966.SH）深度三：从国际领先胎企视角展望玲珑轮胎长期成长性》-2024-04-23 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）深度二：从国际轮胎企业发展经验看玲珑》-2019-08-21 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）深度一：产能配套齐发力，进军国际轮胎巨擘》-2018-08-16 | | 公司跟踪报告： | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：底部已现，下半年有望量利双增》-2022-07-04 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：国内第六大基地立项陕西，全球"7+5"战略推进》-2021-06-15 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：反倾销初裁税率优于预期，零售配套齐头并进》-2021-01-05 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：短期挑战不改长期逻辑，全球化布局提速》-2020-05-20 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：升级发展战略，剑指全球前五》-2020-03-30 | | 《玲珑轮胎（601966.SH）：持续增持，继续看好国际化下公司长期发展》-2 ...