核心观点 - 25Q1公司营收43.77亿元，同比+13.2%，经调整净利润7.88亿元，同比+41.1%，超出此前指引 [3] - 公司收购万达酒店管理（香港）有限公司100%股权，有望补齐高端酒管短板 [3] - 25Q1核心OTA业务营收37.92亿元，同比+18.4%，国际住宿与机票业务增速亮眼 [4] - 25Q1公司毛利率68.8%，同比+3.8pcts，经调整净利润率18.0%，同比+3.6pcts，核心OTA利润率29.2%，同比+6.6pcts [5] 财务表现 - 25Q1住宿预订营收11.90亿元，同比+23.3%，国际酒店预订量同比+50% [4] - 25Q1交通票务营收20.00亿元，同比+15.2%，国际机票量同比+40%，国际机票收入占比超5%，同比+3pcts [4] - 25Q1其他业务营收6.03亿元，同比+20.0%，度假营收5.85亿元，同比-11.8% [4] - 25Q1销售费用率33.2%，同比-2.2pcts，预计25Q2将进一步同比下降 [5] 业务发展 - 住宿业务增长主要系take rate与交叉销售率提升，国际住宿业务快速增长 [4] - 交通票务增长主要系增值产品与服务丰富，国际机票业务拓展迅速 [4] - 度假业务下滑主要系安全问题导致东南亚地区出境游收入减少 [4] - 收购万达酒管有望打造更完善的酒管品牌矩阵，未来有望增厚收入与利润 [5] 运营效率 - 毛利率提升主要受益于营收增长带来的规模效应 [5] - 利润率提升主要得益于精细化补贴投放，更关注ROI水平，以及应用AI提升内部运营效率 [5]

库迪咖啡海外市场表现 - 库迪咖啡在新加坡连续关闭3家门店，包括小印度Tekka Place店、政府大厦店及首家City Link城联广场店[3][4] - 部分原址被其他品牌如一点点奶茶接手[4] 国内业务模式争议 - 库迪尝试便利店业态，提出“咖啡替代香烟成瘾性消费”逻辑，但行业对便利店运营能力存疑[6][7] - 国内便利店行业经历泡沫期后仅便利蜂存活，且经营状况不佳[7] 加盟策略与现金流管理 - 采用“新店养老店”模式，通过补贴（活动补贴、距离补贴）维持亏损老店运营[8] - 依赖规模效应及供应链盈利，同时鼓励新店扩张获取现金流[9] - 存在加盟商低价转手现象（如40万投资以20万转出），但接盘意愿低，部分区域品牌趁机低价接手门店[10][11] 瑞幸价格战动态 - 瑞幸逐步退出9.9元全场优惠，转向限单品/渠道差异化定价，反映库迪竞争压力减轻[13][14][15][16][17] - 分析师指出瑞幸咖啡豆成本仅占售价5%，涨价主因库迪威胁减弱而非成本压力[19][20][21] 京东外卖合作窗口期 - 库迪借京东外卖月销突破2000万单，日订单达80万单（为其他平台4倍）[23] - 3.9元生椰拿铁通过补贴后加盟商实收约10元/单，短期盈利但依赖平台政策[24][25] - 京东百亿补贴力度减弱，商家需分担成本否则排序降权，库迪喘息期或结束[26][27][28][29]

在经历两个多月的舆论风波后，雷军昨夜（5月22日）终于带着小米以全新姿态回归舞台中央。 在这场名为"15周年战略新品发布会"的活动上，小米祭出了一系列新产品：从花费了135亿元自研的3nm旗舰芯片玄戒O1，再到搭载了自研玄戒芯片的小米 15S Pro、小米平板 7 Ultra 以及小米 Watch4 eSIM。 但最引人注目的，当属首次官方发布的YU7。作为整场发布会的压轴环节，YU7的发布全长约为1小时，雷军基本分享了YU7除了价格以外所有的产品信 息。 小米在这个比例大框架的基础上，兼顾降低风阻需求（整车风阻系数只有0.245Cd）进行了很多细节设计，保持了一定的家族化风格，外观上基本没有什么 可以吐槽的点（撇开抄袭嫌疑）。 虽然YU7的正式上市可能还要再等上个把月，但在虎嗅汽车看来，结论已经可以提前给出：小米YU7很大概率会复现SU7当初上市的爆火。 YU7，一款"换汤不换药"的新产品 小米自己对于YU7的定义是"豪华高性能SUV" 纵观昨晚的发布会，或许是因为煽情的片段少了许多，YU7这样一款重磅新品除了价格，基本在1个小时内就得到了非常完整的介绍。 跳脱开每个方面具体的设计和功能，YU7的配方与SU ...

行业现状 - 快递板块估值处于历史低位 [1] - 4月以来件量同比增速小幅放缓 [1] - 淡季价格竞争加剧 [1] 短期观点 - 行业价格承压导致盈利承压 [1] - 企业政策投放增加成本 [1] - 建议观望加盟制快递 [1] 中长期展望 - 龙头快递企业市场份额有望持续提升 [1] - 数智化工具应用深化将发挥规模效应 [1] - 规模效应有助于降本增效 [1] - 现金流及优质资产可巩固行业地位 [1] - 龙头优势可抵消价格下行影响 [1]

财务表现 - 一季度亏损额缩小至6.6亿元 远低于市场预期的13.86亿元 [2] - 营收达158亿元 同比增长141.5% 现金储备452.8亿元 环比增长33.2亿元 [2] - 毛利率连续七个季度提升至15.6% 创历史新高 [2] - 服务及其他业务收入14.4亿元 毛利率达66.4% [5] 资本市场反馈 - 美股股价单日涨幅13% 市值增加超170亿人民币 [3] - 摩根士丹利认为公司展现"结构性修复"信号 维持中长期乐观判断 [3] 产品与交付 - 一季度交付量9.4万台 同比增幅330% 超指引上限 [4][5] - MONA M03上市8个月累计交付超10万台 P7+上市5个月交付5万台 [4] - 单车均价15.3万元 环比下滑0.7万元 [6] - 预计二季度交付10.2万-10.8万辆 同比上升237.7%-257.5% [9] 未来战略 - 目标四季度实现盈利 全年规模自由现金流转正 [6] - 6月推出25万级SUV小鹏G7 三季度发布P7改款 四季度量产鲲鹏超级电动车型 [8] - 5月28日上市MONA M03 MAX [9] - 规划2026年推出工业/商业人形机器人 作为第三成长曲线 [10] 经营策略 - 技术降本与规模效应显现 [4] - 从融资依赖型向自我造血型转型 [6] - 强调体系化综合能力提升是核心 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 啤酒业务以核心大单品为基础，旺季发力产品推新与结构升级；非啤酒业务横向拓展多元酒饮，黄酒与啤酒淡旺季互补且可协同资源；旺季量价或超预期，成本红利与规模效应贡献利润弹性，中长期期待多元业务扩张带来新增量 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 公司事件 - 近日青岛啤酒召开2024年年度股东大会，新任董事长姜宗祥主持会议并交流公司近况 [1] 啤酒业务 - 产品端推进青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”组合发展，核心大单品做大做强，高端及超高端系列目标更高增速，近年推出多款新品丰富矩阵，顺应健康消费趋势 [1] - 区域上加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，完善渠道网络 [1] - 25Q1啤酒淡季平稳过渡，旺季将加大市场开拓力度、发力产品结构升级，量价或有更优表现 [1] 非啤酒业务 - 5月8日公告收购即墨黄酒100%股权，对价6.65亿元，黄酒业务补充是拓展多元酒饮重要一步，与啤酒淡旺季互补，可整合供应链与销售渠道 [2] - 此前已推进威士忌业务布局，青岛饮料集团并入青啤集团，旗下崂山矿泉水、青岛葡萄酒或迎增长新机遇 [2] 业绩展望 - 啤酒板块旺季公司或拓展市场提升份额，天气转好、需求改善、内需政策刺激有望带来量价超预期机会，业绩环比向好 [2] - 2025年主要原材料基本锁价，成本下降，利润表现或优于收入，结构升级叠加规模效应，利润端弹性更高 [2] 投资建议 - 维持前次盈利预测，预计2025 - 2027年公司实现归母净利润48.1/52.1/56.5亿元，同比+10.7%/8.2%/8.6%，当前股价对应PE为21/19/18x [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,937|32,138|33,731|34,899|36,010| |增长率yoy（%）|5.5|-5.3|5.0|3.5|3.2| |归母净利润（百万元）|4,268|4,345|4,810|5,206|5,653| |增长率yoy（%）|15.0|1.8|10.7|8.2|8.6| |EPS最新摊薄（元/股）|3.13|3.19|3.53|3.82|4.14| |净资产收益率（%）|15.5|15.0|18.1|18.5|18.9| |P/E（倍）|23.4|23.0|20.8|19.2|17.7| |P/B（倍）|3.6|3.4|3.8|3.5|3.3| [5] 股票信息 - 行业为非白酒，前次评级买入，05月21日收盘价73.26元，总市值99,941.06百万元，总股本1,364.20百万股，自由流通股占比99.99%，30日日均成交量6.06百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的数据及变化情况 [10]

纪要涉及的公司 小牛电动 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - 2025年一季度总营收6.82亿元，同比增长35%，中国区收入占比89%达6.08亿元，海外市场收入7400万元；预计二季度营收同比增长40%-50%，达13 - 14亿元[2][3][5] - 一季度整车销量20.3万台，同比增长57%，中国区18.3万台，同比增长66%，海外2万台，同比增长4%[3] - 中国区整车收入同比增长39%至5.46亿元，但ASP同比下降16%至2985元，因高端铅酸车型销量增长；海外整车收入同比增长22%至6000万元，ASP从2577元提升至2962元，得益于高价电摩产品销量增加[2][3] - 一季度毛利润1.18亿元，毛利率17.3%，同比下降1.6个百分点，但环比提升4.9个百分点；中国区业务推动毛利，海外滑板车业务受关税和海运费影响拖累毛利[2][5] - 一季度营运费用1.65亿元，费用率从33%降至24%，销售费用占比下降；净亏损3880万元，净亏损率5.7%，调整后净亏损3100万元，净亏损率4.6%；预计二季度盈利达千万级别[2][5] 产品价格与结构 - 2025年一季度国内两轮车ASP下滑，因产品推新节奏波动、涉足铅酸市场及新中端型号影响；预计二季度回升，新品将拉动均价[2][6] - 今年第二季度整车ASP可能接近去年但不一定达到，中国区年化ASP预计在3300元上下[7] - 从3月起每月有新品推出，零售价多在4700元以上，4月起新品将提升整体单价[8] - 迎合铅酸智能化趋势，产品结构更集中，单价相对稳定[9] 海外业务 - 2025年一季度电摩销量1500台，接近去年全年一半，预计全年增长近5倍至15000台；滑板车销量同比仅增长约5%[10][28] - 海外业务目标全年盈亏平衡，取决于电摩增长和滑板车盈利改善[4] - 北美市场因关税豁免到期有毛利压力，计划将产能转移至柬埔寨，部分产品已微调价格，预计7月普调[25] - 滑板车业务以改善盈利为主，不建议主动降低北美占比，通过涨价、减少低价车型比例等措施提升毛利率[26][27] 毛利率与费用控制 - 国内两轮车业务一季度毛利率提升至20.3%，目标全年维持在18%-20%，提升因素为产品研发端结构降本、平台化降本和规模效应[4][11] - 一季度各项费用率下降，归因于收入规模增长带来的规模效应，坏账认领减少，同时通过缩减SKU提高产品毛利率[30] 渠道扩张 - 计划2025年增加约1000家门店，总数接近5000家，一季度已增加300多家，后续按节奏扩展[4][14] - 渠道扩张在铅酸电池市场较顺利，铅酸电摩市场在部分地区较困难，今年推出新系列补足产品端[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 新款电摩在设计风格和智能功能上全体系覆盖，价格差异源于电池成本不同[16] - 锂电池设计需考虑更大母线电流，今年开始优化设计降低成本[18] - 高端市场存在功能堆砌现象，并非单纯价格战，是通过配置选择保持毛利体系[19] - 今年推出MT、MMT升级版及U系列女性向产品，围绕新国标还将推出新女性向产品[22] - 公司预计新造型在今年下半年推出，生产时间预计到9月[22] - 回顾2019年新国标落地，U系列在严管市场表现好，顶配版售价高，传统骨架车难溢价[23][24] - 目前公司没有回港股上市的计划，因可能稀释投资人、港股估值低及合规成本高[32]

财务表现 - 一季度收入同比翻两倍突破百亿元 [4] - 整体毛利率达15%历史新高 环比改善 [4] - 战略合作收入确认3亿元技术服务费 贡献2亿元毛利润 [4] - 去除合作影响后实际毛利率13.3% 与上季度持平 [4] - 单车均价上升3000元至11.4万元 [4] 销量与市场表现 - 一季度交付量达41039台 [3] - 连续3个季度超预期 市占率持续上升 [5] - 4月交付4.1万台 摘得新势力销冠 [6] - 二季度销量指引13-14万辆 月均目标4.3-4.7万台 [6] - 2024年销量目标50-60万辆 毛利率目标10-12% [5] 产品与成本策略 - LEAP3.5平台带来30-40%降本效应 [6] - B系列车型配置低于C系 共摊成本 [6] - 计划推出B05(8月亮相)、C系列改款(6-7月)、D系列(四季度) [6] - B10因电池产能问题影响排产 预计5月下旬解决 [10] 渠道与全球化布局 - 2024年门店目标突破1000家 加速核心商圈渗透 [8] - 前4个月海外销量1.4万辆 上调全年目标至5-8万辆 [8] - 一季度海外渠道达500家 欧洲净增100家 [9] - 年底实现C10马来西亚本地化组装 2025年中欧洲本地化生产 [9] - 借助Stellantis渠道加速拓展欧洲市场 [9] 行业竞争与估值 - 在比亚迪优势价格带成功切分市场份额 [5] - 与一汽合作预期推动市值潜在30%增长空间 [10] - 需加快巩固份额应对竞争对手紧逼 [10]

公司业绩 - 2025年一季度营收突破百亿元大关，达100.2亿元，同比增长187.1% [3] - 毛利率创历史新高，达到14.9%，同比显著改善 [3] - 一季度权益持有人应占亏损为1.3亿元，较去年同期亏损10.1亿元大幅收窄 [5] - 亏损收窄主要由于毛利率改善水平高于费用开支增加 [5] 市场表现 - 一季度销量达87552辆，同比增长162% [5] - 3月和4月连续两个月位居造车新势力销量榜首 [5] - 1-4月出口13632辆，成为造车新势力中出口量最大的车企 [5] - 股价超过60港元，较年初实现翻番 [6] 产品布局 - 4月发布B系列首款车型零跑B10和首款智能轿车B01 [6] - 5月推出2026款零跑C10 [6] - 多款新车助力冲刺全年50-60万辆销量目标 [6] 战略发展 - 毛利改善得益于销量上升带来的规模效应、成本管理和产品组合优化 [3] - 战略合作带来毛利环比增长 [3] - 创始人朱江明强调公司和自身发展良好，有力回击网络谣言 [1]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价71.24港元 [3][7][15] 报告的核心观点 - 零跑汽车2025年第一季度业绩强劲，单季毛利创历史新高，实现百亿营收里程碑，归母净亏损同比大幅收窄，在手现金充裕 [4][12] - 国内销量激增，海外市场开拓提速，看好国内外销量双轮驱动 [5][13] - 新款零跑C10构建商业闭环，成本控制与技术跃迁结合，强化市场竞争力 [6][14] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，Q2有望盈亏平衡，全年转盈信心提升 [7][15] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年第一季度营业收入100.2亿元，同比增长187.1%，单季毛利率14.9%，同比提升16.3个百分点，环比提升1.6个百分点，归母净亏损1.3亿元 [4][12] - 预计2025/26/27年营业收入为676/812/1025亿元，归母净利润为6/35/60亿元 [7][15] 销售情况 - 2025年第一季度国内交付量87,552辆，同比增长162.1%，C系列交付67,812辆，占总销量77.5%，同比占比提升5.7个百分点 [5][13] - 一季度出口7,546辆，1 - 4月累计出口13,632辆，领跑新势力品牌 [5][13] - 截至3月31日，有销售门店756家、服务门店449家，覆盖279个城市，较去年新增97城，单店效率同比提升50%，计划年内新增覆盖80个市县，地级市覆盖率提升至90% [5][13] 产品亮点 - 新款零跑C10续航、智能、驾控实现三大飞跃，定价12.28 - 14.28万元，构建商业闭环 [6][14] 可比公司估值 |证券代码|公司名称|市值（亿元）|营业收入（亿元）| | |PS（倍）| | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | |2024|2025E|2026E|2024|2025E|2026E| |TSLA.US|特斯拉|81094|7022|7914|9699|13.22|10.95|9.03| |2015.HK|理想汽车|2158|1445|1757|2269|1.21|1.28|1.00| |9866.HK|蔚来|635|657|962|1234|0.99|0.71|0.57| |9868.HK|小鹏汽车|1359|409|879|1268|3.32|1.65|1.19| |均值| | |2383|2878|3618|4.69|3.65|2.95| [9] 财务报表分析及预测 |主要财务指标|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|32,164.18|67,596.19|81,216.08|102,492.22| |增长率(%)|92.06|110.16|20.15|26.20| |归属母公司净利润（百万元）|-2,820.80|551.64|3,472.40|6,044.95| |增长率(%)|33.10|119.56|529.47|74.09| |EPS(元/股)| -2.11|0.41|2.60|4.52| |市盈率（P/E）|n.m|139.08|22.10|12.69| |市净率（P/B）|3.99|6.08|4.24|2.93| |市销率（P/S）|1.25|1.14|0.94|0.75| [10]