核心观点 - 阅文集团通过AIGC技术赋能网文创作，推动人机协同新阶段，AI作为辅助工具而非取代人类创意 [1] - 公司自研"妙笔"系统提供全方位创作辅助，包括世界观构建、角色立体化、表达优化等 [1] - 已积累超17,000个实践案例，构建"基础预训练-微调-反馈对齐-生产回报"四环模型 [5] 智能创作 - 专项突破"网文感"：对200B级别模型增量预训练，强化东方玄幻等题材语言风格 [1] - 文本处理能力扩展：从2K提升至32K，增强长章节指令遵循能力 [1] - 创作全流程覆盖：自动生成门派图谱、修炼体系等设定，提升作家效率70% [16] - 推理效率优化：13B模型生成速度从29token/s提升至49token/s（+69%）[16] 角色扮演 - 数据驱动角色构建：通过海量文本分析提炼核心特质，5分制量化角色表现 [1] - RAG技术应用：实时检索原著确保角色言行一致性，突破上下文长度限制 [1] - 互动体验升级：结合SFT与RLHF技术，实现"千人千面"的个性化对话 [1] 技术突破 - 训练效率提升：全参数训练速度达4700token/s/gpu，较初期提升241% [16] - 成本控制：通过模型裁剪、量化压缩等技术大幅降低每千token成本 [1] - 知识注入：大模型辅助标注使人工标注耗时减少70% [15] 行业影响 - 创作民主化：降低创作门槛，促进更多故事获得IP开发机会 [13] - 交互升级：读者可与虚拟角色对话，从内容消费转向参与 [4] - 产业协同：为漫画、影视改编提供前置开发工具，加速IP孵化 [5] 实践案例 - 对比案例显示妙笔模型生成内容具有"炸裂地面""鬼魅身法"等网文特色描写，显著优于原始模型 [18] - 世界观构建系统已生成大量门派势力图谱、修炼境界体系等结构化设定 [1]

核心观点 - 公司高清视频编解码技术为护城河，核心参与行业标准制定，三维声、HDR、全国产化方案兼容适配能力领先 [1] - 公司与摩尔线程达成深度合作，DeepSeek提升当虹科技BlackEye模型理解能力，多款DeepSeek一体机发布带来新增长 [1] - 公司前期重要在研项目进展顺利，车载视频处理技术、基于NeRF的体积视频压缩编码技术、基于大模型的视频AIGC生成技术等已进入产品测试阶段 [1] - 大模型赋能对内降本增效，严控项目质量，新业务占比提升，广电业务企稳，现金流情况逐步好转，2024年利润已减亏 [1] 智能座舱业务 - 2024年车载智能座舱产品收入占比提升至15% [2] - 61.3%的消费者认为智能座舱配置会极大提升购车兴趣，智能座舱持续向中低价格带车型普及 [2] - 公司已合作众多主流车企，与车厂联合开发，内容和中间件结合的模式，为智能座舱打造更好的观感效果 [2] - 公司优势产品包括屏帧级协同播放、5D沉浸式智能座舱、哨兵守护等 [2] - 公司与浙江广电集团、央视频平台、爱奇艺等在车载娱乐端已建立深入合作，未来有望探索开拓车主订阅抽成，广告运营等新收入模式 [2] 工业与卫星业务 - 中国视频流量占比网络总流量超过74%，其中超高清占比超过23% [3] - 公司为国内极少数同时具备"视频超低延时编码及超级压缩"与"智能AI识别"技术的厂商 [3] - 公司编解码技术节省了中心端90%的存储空间，70%的机架空间和能源消耗 [3] - 公司在智慧交通、远洋船舶、无人机、矿山、能源及电网领域已有客户落地 [3] - 通过集成DeepSeek等领先模型，当虹科技BlackEye多模态理解能力明显提升，产品落地预计加速 [3] 传媒文化业务 - 2024年传媒文化业务收入占比约61% [4] - 公司覆盖中国网络电视台等七大互联网视频牌照商、广电总局、中央广播电视总台、省级广播电视客户及三大电信运营商 [4] - 2026年中国超高清电视频道将超过50个，预计到2030年超高清频道数目将突破100 [4] - 互联网平台超过50%的新增内容将通过超高清技术呈现 [4] - 公司深度参与超高清行业标准制定，支持"百城千屏"项目落地，保障北京冬奥会、卡塔尔世界杯、杭州亚运会等重要赛事 [4] - 公司推出专业级视频AI在线创作平台ShowBiz AI，以及轻量级三维体积视频建模应用 [4] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年总营收分别为4.39/5.87/7.35亿元，同比增长43.01%/33.93%/25.14% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润0.12/0.34/0.59亿元，同比增长111.59%/187.25%/73.53% [5] - 可比公司2025-2027年平均PS估值为12/9/7倍，当虹科技2025-2027年PS为8/6/5倍 [5]

国漫崛起展现新气象 - 主会场特别打造"国漫精品展区"，集中呈现国家级奖项的精品力作，包括"原动力"原创动漫出版扶持计划、"中国文化艺术政府奖动漫奖"及"金猴奖"等 [3] - "金猴奖"大赛从千余部参赛作品中评选出35部获奖作品，《哪吒之魔童闹海》斩获动画电影金奖 [3] - 展会期间举办《蔡志忠经典漫画》邮资珍藏版全球首发、《大头儿子和小头爸爸》30周年庆典、朱德庸新作读者见面会、中南卡通《天眼》20周年成果展、玄机科技20周年发布会等活动 [3] - 中国Cosplay超级盛典创新增设动漫游戏走秀大赛，特设国风主题单元，将传统文化与现代动漫融合 [3] - 公安、司法、卫健等部门创新运用动漫形式开展宣传教育，首发沉浸式安全教育平台"松松成长记"，推出"廉洁文化动漫展""法治嘉年华"等特色活动 [3] - 杭州各部门官方动漫IP"国防兔""应急鹅"等集体亮相，以年轻化方式传递主流价值 [3] 科技赋能产业升级 - 以"科技+文化"为核心理念，深度探索AIGC等前沿技术与动漫产业的融合创新 [4] - 重点呈现现象级杭产游戏《黑神话：悟空》IP元素，结合"金猴奖"与"黑猴"两大杭州文化IP，形成品牌聚合效应 [4] - "国漫点亮科技树"展区展示宇树科技全球首个人形格斗机器人"小黑"、央视动漫AI沉浸式体验区、中南卡通"苏东坡全息数字人"、程天科技外骨骼机器人、灵伴科技AI眼镜等尖端科技产品 [4] - 无界AI"魔镜三号"、涂鸦智能AI毛绒玩具、水母智能漫画创作软件等创新应用，以及傲雪睿视新一代VR设备、文广集团AI短视频生产系统等亮相 [4] - 国际动漫游戏商务大会（iABC）及大师班聚焦数智时代产业升级，声优大赛创新引入AI辅助创作 [5] - 首创"无人机+灯光秀"空中巡游表演，以科技赋能艺术，打造视觉盛宴 [5] 文化出海与国际交流 - 中国动漫博物馆携手克罗地亚当代艺术馆，联合主办"动漫之都的国际交响：杭萨双城动画艺术特展" [7] - 来自俄罗斯、美国、法国、韩国等30余个国家和地区的行业机构积极参与，通过展览、论坛、商务洽谈等形式展开深度互动 [7] - 国际动漫游戏商务大会（iABC）促成了多个跨国合作项目，搭建文化艺术职教出海联盟，中外企业达成多项合作意向，意向成交额突破11亿元 [7] - 首次纳入动漫节的CIF中国（杭州）插画艺术节开设韩国馆特别展区，促进中韩文化交流 [8] - 在俄罗斯莫斯科、意大利佛罗伦萨、克罗地亚萨格勒布、法国昂西等海外城市设置打卡点 [8] 展会规模与影响力 - 吸引了全球42个国家和地区的2500余家企业机构参展，专业客商超3000人，现场观众突破146万人次 [2]

交易方案概况 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式购买智者品牌80%股权，交易价格为64,160万元，其中股份支付32,080万元，现金支付32,080万元 [1][9] - 同时拟向不超过35名特定投资者募集配套资金不超过32,080万元，用于支付现金对价及中介费用 [9][14] - 交易完成后智者品牌将成为控股子公司，公司主营业务仍为品牌管理与整合营销服务 [9][13] 标的公司情况 - 标的公司主营公关传播服务，2024年收入占比前五大客户达89.81%，其中单一客户A公司占比52.49% [38] - 以2024年12月31日为基准日，标的公司净资产账面价值13,074.82万元，评估值80,230万元，增值率513.62% [35][36] - 标的公司2023-2024年应收账款占流动资产比例分别为47.06%和43.26% [39] 业绩承诺与补偿 - 交易对方承诺标的公司2025-2027年扣非净利润分别不低于6,300万元、7,200万元和8,100万元 [21][22] - 采用逐年累计考核机制，未达承诺值95%时触发补偿，优先以股份补偿 [22][23] - 业绩承诺期届满后将进行减值测试，减值额超过已补偿金额部分需另行补偿 [25][26] 交易影响分析 - 交易完成后公司总资产预计增长84.65%至207,972.61万元，归母净利润由-4,504.29万元改善至-657.60万元 [17] - 将新增商誉52,752.84万元，占2024年末净资产比例71.75% [36][37] - 基本每股收益从-0.41元/股提升至-0.06元/股，变动率85.37% [17][29] 行业与政策背景 - 标的公司与上市公司同属L72商务服务业，业务均涉及营销策划与执行 [32][33] - 国家出台《"十四五"广告产业发展规划》等政策支持营销产业技术创新与高质量发展 [40][41] - 2024年国务院及证监会发布文件鼓励上市公司通过并购重组提升投资价值 [41][42]

京东高定数字人技术升级 - 公司推出"京东高定数字人"，是此前"数字人3 0"的高阶个性化定制版，可针对品牌需求提供个性化精调，对标"顶流主播"的品牌直播间 [1] - 技术迭代使数字人形象更逼近真人，能做出自然拟人的大姿态动作，声音与口唇更精准对齐，形象上更契合服饰、美妆、轻奢等品类直播间需求 [3] - AI技术加持下，数字人带货话术汲取业内金牌主播精华，可在持续互动中流畅促单、逼单，并配合24小时无休的智能控场 [3] 数字人直播功能与效果 - 数字人支持多品类直播特色玩法，如产品细节展示、现场试妆、模特换装走秀、双人接捧哏、总裁直播等 [3] - 为零食品牌"三只松鼠"定制的专属形象已开播，即使在凌晨流量低谷时段，直播间也能维持GMV高产出，累计带动超千万元销售额 [3] - 投入使用后，运营模式从一人操盘数十、上百个AI直播间，转变为一群运营人员聚焦一个"高定数字人"直播间，可承担千万元级营收 [3] 618大促表现 - 今年618开门红1小时，公司成交额、订单量、下单用户数同比增长均超200%，超2万个品牌成交额同比增长超3倍 [3] - 带电品类首小时成交额同比增长超380% [3] 数字人直播行业定位 - 数字人形态及直播带货形式天然更适合传统货架式电商平台 [4] - 数字人直播主要功能是覆盖相对空白时段，公司在AIGC、数字人等技术上的研发投入使其产品成熟度具备竞争优势 [4] - 货架式电商平台在直播电商赛道上存在弯道超车的可能 [4]

脑机接口及类脑智能业务 - 脑机接口及类脑智能业务团队约 40 人 [2] - 基于 SSVEP 原理，用非侵入式脑机接口操控《黑神话悟空》，体现领先神经解码技术能力，可用于多领域 [2] - 持续研究脑电大模型，可对非器质性脑疾病进行早期筛查等，部分商业化产品进入定型阶段 [3] AIGC 业务 - 子公司岩芯数智团队成员 70 多人 [4] - 2024 年为部分企业客户提供本地化应用和部署并产生收入，自研 Yan 架构大模型有竞争优势，应用广泛 [4] - 与某人型机器人公司合作，部署 Yan1.3 大模型并交付搭载该模型的机器人 [4] 互联网业务 - 2024 年互联网业务营业收入较 2023 年增长 15.33%，受益于工具类产品用户量及收入提升和新业务发展 [5] - 2024 年度互联网业务毛利 19,845.87 万元，因推广费增加毛利率下降 [5] - 付费工具收入呈积极增长趋势，未来将加强 AI+探索和尝试海外业务 [5] 智驾业务 - 2024 年智驾业务收入 7000 多万元，客户包括上汽、奇瑞等多家汽车厂商 [5][6] - 全资子公司瑞丰智能科技通过子公司瑞丰 BVI 持有 Nullmax(Cayman)28.31%股权，签署表决权委托协议后合计持有 50.20%表决权 [6] - 在董事会层面，瑞丰智能科技委派 2 名董事，并促使相关方委派的董事保持一致 [6] 资本运作 - 截至目前公司无并购或资本运作计划，未来如有将按规定履行程序并披露信息 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收326.1亿元，同比增长10.9%；经调整净利润45.8亿元，同比增长4.4%；毛利率为54.6%，同比减少0.3pct，环比增加0.5pct，调整后净利率为14.0%，同比减少0.9pct，环比增加0.8pct [4] - 25Q1公司DAU为4.08亿创历史新高，MAU为7.12亿，日活用户日均使用时长达133.8min，用户总使用时长同比增长5.9%；一季度通过精细化用户增长策略降低获客成本，通过优质精准内容分发供给等提升用户粘性 [4] - 25Q1直播电商业务GMV为3323亿元，同比增长15.4%，电商月活跃买家数为1.35亿，中小商家成长显著；公司构建“直播+商城+短视频”经营格局，泛货架电商GMV持续超大盘增长，商城场域推动优质供给等，短视频电商GMV同比增长超40.0% [5] - 25Q1线上营销收入180亿元，同比增长8.0%，增长由外循环部分推动；外循环中内容消费部分短剧等营销消耗同比高速增长，本地生活部分营销消耗同比增长超50.0%；内循环中优化营销投放链路，全站推广智能体4.0助力商家全域投放，商家使用相关工具营销推广总消耗占内循环总消耗比例达60.0% [6] - 2025年4月公司推出可灵2.0，提出多模态视觉语言并推出多模态编辑功能；25Q1，AIGC营销素材日均广告消耗约3000万元，有效赋能线上营销服务流程 [7] - 预计25 - 27年公司总收入为1422.1/1549.6/1681.9亿元，25 - 27年前值为1416.4/1545.9/1672.8亿元；预计25 - 27年公司NON - GAAP归母净利润为201.6/236.6/272.8亿元，25 - 27年前值为204.3/257.4/299.8亿元，维持“买入”评级 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告公司为快手 - W（01024），收盘价51.90港元，近12个月最高/最低为68.90/37.55港元，总股本4292百万股，流通股本3561百万股，流通股比例82.98%，总市值2227亿港元，流通市值1848亿港元 [1] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|126,898|142,212|154,963|168,185| |（+/-)(%)|12%|12%|9%|9%| |归母净利润（NON - GAAP，百万元）|17,716|20,163|23,659|27,282| |（+/-)(%)|72%|14%|17%|15%| |EPS（NON - GAAP）|4.11|4.70|5.51|6.36| |P/E（NON - GAAP）|10.05|10.14|8.65|7.50| [11] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表：2024 - 2027年资产总计分别为139,873、146,174、172,747、210,352百万元等 [12] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为126,898、142,212、154,963、168,185百万元等 [12] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为29,787、7,808、21,483、30,879百万元等 [12] - 主要财务比率：成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为11.8%、12.1%、9.0%、8.5%等；获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为54.6%、55.0%、56.3%、57.1%等；偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为55.7%、47.0%、39.2%、35.2%等；营运能力方面，2024 - 2027年总资产周转率分别为0.91、0.97、0.90、0.80等 [12]

科幻短剧《太阳坠落之时》的成功 - 首部AIGC制作的科幻短剧《太阳坠落之时》在抖音播出后两小时内登上热搜，引发网友对AI特效和内容忠实度的热议 [1] - 该短剧的成功不仅体现技术突破，更是内容与创意的结晶，依托全球华语科幻星云奖金奖作品改编 [1] - 全球华语科幻星云奖16年来发掘数百部作品和大量优秀科幻作家，为中国科幻从小众走向大众奠定基础 [1] 中国科幻文学发展历程 - 中国科幻文学起源于晚清民国时期，梁启超1902年发表《新中国未来记》开创科幻叙事范式，鲁迅1903年提出科学小说对国民启蒙的重要性 [1] - 新中国成立后，郑文光《从地球到火星》和叶永烈《小灵通漫游未来》等作品呼应国家现代化目标 [2] - 20世纪90年代《科幻世界》通过"银河奖"发掘刘慈欣等作家，但科幻仍属小众 [2] - 2010年全球华语科幻星云奖设立后推动中国科幻进入群星闪耀阶段，《三体》获雨果奖引发新一轮科幻热潮 [2] AIGC对科幻影视的革新 - AIGC技术使《太阳坠落之时》30集200多个场景50多个角色仅用3个月完成，成本不到传统制作的五分之一 [4] - AIGC突破传统制作局限，解决"硬核科幻"影视化难题，实现降本增效和视觉效果突破 [5] - 从1902年首部科幻电影《月球旅行记》到2023年《流浪地球2》运用虚拟拍摄技术，科技持续推动科幻影视发展 [3] 科幻产业发展现状与趋势 - 2024年中国科幻产业总营收达1089.6亿元，连续两年突破千亿元 [6] - AI技术赋能文学创作和音频制作，激发作家创作活力，推动科幻出版多元化发展 [6] - 科幻产业形成"创作-改编-出海"生态，IP开发加速推进，需通过数据挖掘分析读者偏好并深挖经典IP价值 [6] - 跨界融合成为趋势，需以"故事核"为中心进行全产业链开发，拓展有声剧、游戏等新载体 [6]

新能源汽车行业动态 - 特斯拉首次进入2025年新能源汽车下乡车型目录，涉及Model Y和Model 3两款车型[8] - 特斯拉5月在澳大利亚销量达3897辆，创近12个月新高，Model Y销量同比激增122.5%[21][22] - 2025年新能源汽车下乡活动将启动，五年来下乡车型累计销售近1500万辆[27] - 5月全国新能源乘用车厂商批发销量124万辆，同比增长38%，环比增长9%[27] - 美国5月轻型汽车销量1565万辆，环比下降约160万辆，为2020年4月以来最大降幅[27] 科技与互联网公司动态 - OpenAI付费企业用户突破300万，较2月份增长50%，预计今年营收127亿美元[12] - 百度云启动组织调整：泛科技、金融、能源、制造合并为业务拓展一部，政企事业部更名为业务拓展二部[12] - 迅雷完成对虎扑运营方上海匡慧的收购，总对价5亿元人民币，已支付4亿元[17] - Meta调整VR产品开发计划，砍掉Quest 4升级项目，加速开发"超轻薄开放式头显"[19][20] - SpaceX今年收入预计达155亿美元，明年商业收入将超过NASA全部预算[20] 生物医药与健康领域 - 万泰生物国产九价HPV疫苗获批上市，适用于9-45岁女性，是全球第二款九价HPV疫苗[11] - 巨子生物旗下可复美发布声明，否认产品存在"虚假宣传、误导消费者"行为[8] - 58同城姚劲波以6.62亿元收购医药公司易明医药23%股份，成为实际控制人[24] 人工智能与机器人 - AI初创公司Manus推出文本转视频功能，挑战OpenAI等竞争对手[13] - 人形机器人公司加速进化完成A轮融资，由深创投领投，资金用于产品迭代和量产[24] - AI教父本吉奥发起非营利组织LawZero，致力于开发更安全的人工智能系统[22] 消费与零售行业 - 卡地亚证实部分全球用户数据遭泄露，涉及客户姓名、出生日期等信息[9] - 巴黎世家4500元女士半身裙因酷似男士内裤引发热议，产品已在官网下架[22] - 杭州亚朵酒店因使用医院标识枕套致歉，已中止与涉事洗涤供应商合作[4] 汽车与出行领域 - 高合汽车广州公司及法定代表人丁磊被限制高消费，涉及劳动争议案件[21] - 宝马电动M3原型车路测图曝光，采用Neue Klasse设计风格，预计命名iM3[24] - 威晟汽车科技完成2.5亿元战略融资，专注于汽车热管理技术[24] 消费电子与硬件 - Redmi宣布将推出首款旗舰小平板，全面对标iPad mini，配备8.8英寸高刷屏[26] - 光子跃迁完成数亿元天使轮融资，资金用于AI影像算法研发和运动相机量产[24] 企业融资与并购 - 博萃循环B轮新增数千万元投资，累计完成过亿元融资，资金用于产品研发[24] - 住范儿创始人承认资金链断裂，称危机源于去年下半年"国补政策"影响[17]

大模型基础层 - 全球AIGC融资中60%流向基础模型研发 中国占比60% 头部企业如融质科技AI（估值超10亿）、月之暗面（Kimi项目）获沙特阿美、红杉中国等资本加持 [3] - 企业技术路径差异化 聚焦GLM（通用语言模型）和多模态融合 例如融质科技AI的GLM-B模型和Meta的多模态虚拟人技术 [3] 虚拟人与多模态生成 - 2025年中国虚拟人核心市场规模预计达百亿元 带动产业规模超千亿元 技术涵盖文本、图像、音频生成 应用于虚拟偶像、数字分身等领域 [3] - 国内企业如倒映有声（AI数字分身）、万兴科技（智能模特方案）获BAT、字节跳动等投资 [3] AIGC+垂直应用 - 教育领域：2025年全球AIGC+教育融资活跃 美国K12及职业培训占主导 国内多邻国、可汗学院等平台接入GPT技术 [5] - 医疗与制造：智能诊断、药物研发等场景受关注 例如DeepMind的蛋白质预测模型AlphaFold [6] - 娱乐与营销：游戏NPC生成、广告创意自动化等领域 昆仑万维、蓝色光标等企业已布局 [7] AI基础设施 - 全球AIGC算力支出2025年增长超60% 国内企业如寒武纪、壁仞科技获政府及产业基金投资 [7] - 开源生态建设加速 融质科技AI的ChatGLM-B、Meta的Llama系列推动技术普惠 [7] 跨领域融合创新 - 中国政策推动AIGC渗透文旅、体育等领域 如《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划》 [9] - 国际资本涌入 沙特Prosperity基金投资融质科技AI 联想与沙特PIF合作拓展海外市场 [10] 资本逻辑与未来趋势 - 短期热点：大模型研发、虚拟人商业化、教育医疗垂直应用 [10] - 长期潜力：多模态融合、AI芯片国产化、全球市场拓展 [11]