市场整体表现 - 自2024年9月24日政策驱动市场反弹以来，上证指数从2700点涨至3800点以上，一年涨幅达40% [1] - 代表全市场的中证全指从3645点最高涨至5879点，涨幅达61% [1] - 代表科技成长板块的科创50、创业板及北证50指数均实现翻倍行情 [9] - 市场波动性显著降低，近五年上证综指年化波动率为15.9%，较上一个五年下降2.8个百分点 [6] 行情发展阶段 - 第一阶段（2024年9月24日至10月8日）：上证指数在6个交易日内从约2700点急速抬升至3674点，涨幅近千点，源于低估值、明确政策支持及海外降息 [4][5] - 第二阶段（2024年10月8日至2025年4月7日）：市场震荡，受关税冲击影响，在3000点上方游走 [6] - 第三阶段（2025年4月7日至今）：市场小幅震荡中上涨近900点，从3040点递进至近3900点，呈现低波动、低回撤的“慢牛”特征 [6] 行业与板块表现 - 科技成长板块是本轮行情最强劲主线，科技行业市值占比已超过四分之一 [9] - 个股表现分化，截至2025年9月23日，仅59%的个股股价恢复至2024年10月8日开盘价上方，仍有超过40%的个股未回到当时高点 [28] 市场情绪与资金面 - 居民入市情绪指标（如牛市关键词搜索量、炒股APP下载量、新开户数）在2025年8月中旬明显抬升，但热度仅为去年924时期的二分之一，及2015年牛市高点的三分之一 [13] - 当前通过融资盘、新发基金、ETF等渠道流入市场的资金规模，相较2020-2021年及2014-2015年牛市仍有差距 [15] 未来市场展望 - 基于历史经验，若沪深300指数能达到前几轮牛市高点约5500点，则从当前4500点水平看，尚有约22%的上涨空间 [18] - 从股息率角度看，若沪深300股息率向历史牛市低点1.5%靠拢，相较当前2.2%的股息率，指数存在约46%的上涨空间 [21] 投资策略启示 - 市场波动降低有利于长期持有，当前沪深300指数波动率近乎达到最优水平 [6][9] - 建议采取“哑铃策略”，同时配置长期逻辑顺畅的科技成长板块与具备“红利”和“低波”属性的防御型资产 [32] - 投资应避免因急涨而贪婪、因回撤而恐惧，在情绪狂热时保持冷静，在悲观时保持乐观，耐心在低位布局优质资产并长期持有 [27][29][31]

银行股及红利资产近期表现 - 工商银行股价出现两连阴 部分大型银行上周出现五连跌 [1] - 银行指数在31个申万一级行业指数中上周下跌4.21% 位列跌幅榜第一 [1] - 偏股型红利基金约九成上周收益为负 近一个月约七成收益为负 [1] 投资者情绪与市场反应 - 社交媒体红利基金评论区出现投资者困惑焦虑情绪 存在"躲行情"调侃及"高位接盘"担忧 [1][2] - 资金向科技成长品种转移 红利基金光环黯淡 [2] 机构对红利策略有效性的判断 - 华夏基金认为红利策略未失效 市场风格仅短期切换 高股息资产具长期稳定回报和低波动特性 [2] - 华泰柏瑞基金指出红利策略在2021-2024年震荡行情中防守能力突出 红利指数大幅跑赢中证全指 [3] - 红利资产与科技成长板块呈现轮动效应 在低利率环境下"长钱长投"属性凸显 [3] 红利资产配置价值分析 - 高股息资产现金流充沛业务模式成熟 在全球经济不明朗时展现更强抗风险能力 [2] - 港股红利低波策略为"深度价值派" 行业分布在能源金融公用事业等现金流好股息率高的成熟行业 [4] - AH股溢价现象使港股吸引力增强 全球低利率环境下高股息率港股配置价值持续提升 [4] 机构建议的投资策略 - 采用哑铃策略：红利资产作底仓配置 辅以高成长性资产如人工智能创新药新消费 [3][4] - 关注港股红利基金及自由现金流系列产品 红利质量指数产品等更多红利指数产品 [4] - 投资者可根据风险承受能力灵活调整哑铃两端资产仓位比重 [4]

范雨露 制图 ■公募观澜·把脉机遇 构建资产配置稳健基石 基金经理探讨红利资产长期逻辑 开栏语： 观水有术，必观其澜。在权益资产吸引力逐步提升、市场结构性特征凸显的环境中，察微、明势方能不 惑于短期涨跌，实现借势布局。即日起，本报推出"公募观澜·把脉机遇"栏目，邀请医药、红利、科 技、周期等领域的公募绩优基金经理"围炉"畅谈，凭深度研究廓清市场迷雾，以专业视角解读投资之 道，在观点碰撞中为投资者带来市场解读。 ◎记者 陈玥 聂林浩 2022年以来，红利资产以其稳定的现金流与相对合理的估值，成为了权益市场的稳健主线、"收益之 锚"。进入2025年，市场风险偏好提升，成长风格逐渐走到台前。在这种环境下，红利资产是否依然具 有长期配置价值？如何在兼顾稳定性的前提下实现更好的收益？上海证券报记者邀请了三位聚焦红利价 值投资方向的基金经理——嘉实红利精选混合基金经理陈黎明、易方达红利混合基金经理包正钰、民生 加银红利回报混合基金经理邓凯成，对上述议题展开探讨。 风格互补 底仓配置 上海证券报：目前，红利股的配置价值相比过去两年有什么变化？ 第二，红利资产回报具备可见性与确定性，随着养老金、保险资金等长期资金持续布局，对 ...

银行板块与红利基金近期表现 - 近期银行板块出现调整，申万银行指数本周下跌4.21%，在31个申万一级行业指数中居跌幅榜第一位，部分大型银行股走出“五连跌” [2] - 受银行板块调整影响，约9成偏股型红利基金（包括主动和被动）本周收益为负，近一个月约7成红利基金收益为负 [2] - 市场表现引发投资者对红利基金的困惑和焦虑，部分投资者担忧在银行股高位接盘 [1][2] 红利策略的有效性分析 - 华夏基金认为红利策略并未失效，仅是市场风格短期切换至高成长的科技板块，高股息资产的核心价值在于提供长期稳定回报和低波动特性，在投资组合中起到“压舱石”作用 [3] - 华泰柏瑞基金指出红利类资产与科技成长板块存在轮动效应，在低利率环境下，红利类资产是追求稳健的配置型资金的长期选择之一 [3] - 在海外事件扰动频发、全球经济形势不明朗的背景下，高股息资产因现金流充沛、业务模式成熟而展现出较强的抗风险能力 [3] 应对策略与投资建议 - 机构建议采用“哑铃策略”，即将红利类资产纳入底仓配置，同时辅以高成长性资产，以构建更具韧性的投资组合，积极捕捉结构性机会 [4] - 部分业内人士建议关注港股红利主题基金，港股红利低波属于“深度价值派”，虽然近期回调但表现相对稳健，AH股溢价现象增强吸引力，多只股票港股价格低于A股 [4] - 建议对红利指数进行“升级”，例如关注自由现金流系列产品或红利质量指数产品等 [5]

美联储议息会议预期 - 9月18日美联储议息会议降息25个基点的可能性为96.1%，降息50个基点的可能性为3.9% [1] 历史降息周期中的行业表现 - 复盘2000年来5轮美联储预防式降息期间，低利率估值扩张的成长板块和利率敏感型行业明显受益 [1] - 港股在降息周期中弹性更大，尤其是逐渐从"外卖战"抽身走向AI叙事的互联网科技板块 [1] - 人民币升值期间市场普遍上涨，港股弹性更大，因汇率和股市共同反应经济预期改善 [1] - 综合市场因子和汇率因子，港股成长风格在人民币升值区间更为占优 [1] 港股科技板块投资工具 - 港股通科技ETF基金（159101）紧密跟踪国证港股通科技指数，精选30只市值大、研发投入高的科技龙头 [1] - 该ETF前十大权重股占比达77%，覆盖腾讯、阿里等互联网巨头及理想汽车、百济神州等新兴势力 [1] - 投资范围全面覆盖"软硬件+新消费+创新药+造车新势力"热门赛道 [1] 针对不同投资者的ETF配置策略 - 长期投资者可将其作为成长型资产核心持仓，结合红利低波品种构建"哑铃策略" [2] - 趋势投资者可借助科技板块高弹性捕捉阶段行情 [2] - 定投投资者可在估值低位区间分批布局，平滑风险、提升投资体验 [2]

市场环境与策略背景 - 在低利率与资产荒背景下，单一资产创造收益难度显著提升，多元资产配置重要性凸显，使得能跨越股债等多类资产灵活配置的固收+策略持续获得市场认同 [1] - 年内权益市场走强为固收+产品中的权益仓位提供了增厚收益的机遇 [1] 基金经理观点与产品表现 - 基金经理邓明明拥有11年证券从业经验和6年基金管理经验，截至2025年二季度末在管产品总规模超471亿元，为超13万持有人盈利超4.73亿元 [1] - 其管理的鹏华丰泽C基金自2021至2024年连续保持年度正增长，净值增长率分别为4.90%、1.29%、4.68%、3.53%，截至2025年9月10日年内最大回撤控制在0.49% [3] 固收+产品策略与风控 - 管理的固收+产品有2只：鹏华丰泽为一级债基，可投转债仓位不超20%，最大回撤目标一般不超1%，定位超低波固收+；鹏华金享为偏债混合基金，股票仓位限制在10%以内，采用量化思路选股，定位低波固收+ [2] - 风控核心是提前预判风险并在久期、仓位和结构上提前布局，风险来临时以降仓位为主，其次调整久期或结构，市场情绪过热时会调整股票持仓结构使组合更均衡 [2] 投资框架与后市展望 - 多资产多策略投资框架将风控置于首位，策略第一要义是逆向思维识别股债熊市信号，确立大方向后为每类资产制定单独策略框架并进行组合再平衡 [4] - 认为当前债券市场弱势更多是调整而非反转，对9月债市持中性观点，若出现资金面扰动而基本面未明显回暖，可能出现年内第二次较好买入机会 [1][5] - 认为权益市场后续机会大于风险，处于高位震荡状态是市场强势表现，继续看好大盘红利和小盘科技板块的哑铃策略，并会根据市场环境动态调整两端配比 [1][5][6]

纪要涉及的行业或公司 * 讨论焦点为中国宏观经济、债券市场及利率环境 [1] * 涉及机构包括中国人民银行、财政部等监管机构，以及商业银行、非银金融机构 [1][7][10] 核心观点与论据 宏观经济展望 * 8月经济数据预计走弱，受反内卷政策等因素影响，但9月可能因季末冲量有所回升 [1][4] * 若从8月开始的数据环比保持平稳，全年工业增加值增速可能超过6%，GDP增速预计在5%以上，但需谨慎评估实际情况 [1][5] * 8月份社融增速已经回落，未来是否继续回落以及化解地方政府债务资金是否会提前到今年四季度是关注重点 [1][11] 债券市场表现与影响因素 * 当前债券市场表现相对较弱，受机构季节性行为和监管因素影响，但四季度可能还有机会 [1][6] * 市场情绪较差，近期利率走势受8月弱经济数据、反内卷政策文章及中美会谈进展等多因素影响 [3] * 集中借贷业务新规短期利空有限，中长期旨在完善市场机制利好做空，并有助于缓解机构抵押品不足问题 [1][7] 重要政策动向：国债买卖重启 * 国债买卖重启条件与适度宽松政策类似，包括中美关系、基本面、财政扩张及金融风险等因素，年内重启必要性较高 [1][8][9] * 国债买卖重启对市场是利好，能增加债券需求，提供中长期流动性，降低金融机构负债端成本，有助于稳定市场预期 [1][10] 金融市场现象解读 * 近期居民存款显著低于季节性，非银存款大幅增加，主因是理财产品扩容导致金融脱媒，不能简单归因于资金进入股市 [1][12][13] * 化解地方政府债务资金若提前发放，需与债券发行进度相匹配，且不会全部发完 [1][11] 投资组合配置建议 * 在当前利率高位盘整状态下，建议采用哑铃策略配置投资组合 [2][14] * 短端以两年左右中高等级信用债为主 [2][14] * 长端考虑30年国债、10年国开行和5年二级资本债以博弈弹性，具体推荐25T6作为三年期国债，推荐250,215作为10年期国开行 [2][14] 其他重要但可能被忽略的内容 * 具体债券品种推荐中，25T6因其活跃度可能高于25T5，且与25T2相比具有10个BP的利差优势 [14]

美联储降息预期与市场反应 - 8月美国CPI同比2.9% 核心CPI同比3.1% 完全贴合市场预期 美联储降息预期进一步稳固 [1] - 交易员反应迅速 美元走弱 美债收益率明显下行 市场对年内降息75个基点的预期升至九成 9月甚至出现降息50个基点的呼声 [1] - 全球流动性宽松渐行渐近 新一轮资金潮汐正在酝酿 [1] 港股市场表现与投资者分歧 - 港股作为典型新兴市场受益于美联储降息下的流动性宽松 后续整体估值抬升空间较为可观 [1] - A股近期情绪高涨 港股在25000点关口反复徘徊 投资者对后续行情保持怀疑 [4] - 港股实为领先指标 1-3月恒生科技凭借AI叙事率先启动 4-6月维持强势整固 A股直至三季度在流动性推动下才展开补涨式追赶 [4] 港股基本面与估值分析 - 港股早已基于基本面修复实现估值提升 包括互联网龙头盈利预期上调 高分红资产现金流改善和政策环境回暖 [4] - 当前制约港股突破的因素包括 2025年恒指EPS增速预期为-2.7% 不及沪深300的6.9% Hibor利率仍在高位抑制外资增配意愿 AH溢价率一度低至122%使港股估值优势收窄 [7] - 一旦美联储开启降息 港元利率有望快速回落 外资回流概率大增 [7] 港股投资机会与资产配置 - 两类资产最具吸引力 高分红现金流稳定的油气电信等板块 经历盈利下修但预期增速仍达双位数的半导体互联网龙头及创新药企业 [7] - 这些资产有望迎来基本面触底加流动性改善的双击行情 [7] - 港股科技领域显现多重积极信号 大市值公司估值倍数上升41% 板块当前市盈率约16倍低于美股的24倍 2024-2026年复合增速预计达11% [8] 资金流向与板块趋势 - 资金从内卷型电商向轻资产的情绪消费（游戏音乐等）和中型科技龙头扩散的趋势仍在延续 [8] - 易方达恒生科技ETF（513010）处于业绩修复与流动性改善的双重催化前夕 持仓结构覆盖互联网平台半导体创新药等新经济龙头 [8] - 可采用哑铃策略 一端配置A股中的算力国产替代设备更新等进攻型资产 另一端借助恒生科技ETF布局港股降息受益加盈利触底板块 [8]

基金分红方案 - 中证红利质量ETF（159209）实施年内第三次分红，方案为每份基金份额派发现金红利0.003元，分红比例为0.27% [1] - 港股红利低波ETF（520550）实施年内第五次分红，方案为每份基金份额派发现金红利0.004元，分红比例达0.3% [1] - 中证红利质量ETF基准日单位净值为1.1301元，权益登记日为2025-09-12，派息日为2025-09-17 [1] 产品投资策略 - 中证红利质量ETF（159209）采用“高股息+高盈利质量”策略，侧重投资消费、医药等成长板块的优质企业，兼顾防御性与成长潜力 [2] - 港股红利低波ETF（520550）跟踪港股高股息低波指数，聚焦金融、公用事业等防御性板块，当前指数股息率超过6%，凸显深度价值与抗波动属性 [2] - 两类产品代表红利策略的两大主流方向，为投资者提供了差异化工具 [2] 投资者配置建议 - 进取型投资者可关注中证红利质量ETF（159209） [2] - 保守型投资者可侧重港股红利低波ETF（520550） [2] - 投资者可采用“哑铃策略”进行组合配置，动态平衡价值与成长的暴露度 [2] - 两只ETF的配套联接基金（A类024029/C类024030）已开放申赎，便于场外投资者进行配置 [2]

基金分红实施详情 - 收益分配基准日为2025年8月29日 单位净值1.1301元[1] - 每份分红0.0030元 分红比例0.27%[1] - 权益登记日2025年9月12日 除息日2025年9月15日 派息日2025年9月17日[1] - 期末可供分配利润818.975.425元[1] - 港股红利低波ETF联接基金（A类024029 C类024030）开放申赎[1] 红利策略产品特征 - 中证红利质量ETF采用"价值成长派"策略 聚焦高股息与高盈利质量[2] - 重点配置消费医药等盈利质量优异行业 股息率维持在3%-5%区间[2] - 港股红利低波ETF属于"深度价值派" 跟踪恒生港股通高股息低波动指数[2] - 采用高股息与低波动双因子筛选 侧重金融公用事业等防御板块[2] - 当前股息率超6% 结合港股低估值与央企分红政策支持[2] 配置策略建议 - 进取型投资者适宜配置中证红利质量ETF[2] - 保守型投资者更适合港股红利低波ETF[2] - 可采用哑铃策略统筹配置两类产品 定期调整再平衡[2]