投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 2025年公司液压主业增长提速，线性驱动器项目已成功投产并有望快速放量，叠加盈利能力提升趋势，看好公司后续业绩增长弹性 [2][12] - 预计公司2026-2027年分别实现归母净利润35.44亿元、43.98亿元，对应PE分别为38倍、31倍 [12] 2025年业绩总结 - 2025年公司实现营收109.41亿元，同比增长16.52%；实现归母净利润27.34亿元，同比增长8.99%；实现扣非归母净利润24.95亿元，同比增长9.21% [2][6] - 2025年第四季度实现营收31.51亿元，同比增长28.41%；实现归母净利润6.47亿元，同比下降9.76% [6] 收入增长分析 - 2025年公司挖机板块收入增速同比超20%，其中中大挖液压泵阀同比增长近40%，国产替代持续加快，份额或进一步提升 [12] - 非挖领域（新能源、海工、工业等）收入预计实现稳步增长 [12] - 线性驱动业务已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产能力，已达成合作客户超过300家 [12] - 行星滚柱丝杠已完成送样和初步量产，为精密传动业务开拓多元化市场 [12] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司综合毛利率为41.58%，同比下降1.25个百分点，主要受墨西哥工厂、恒立精工开始对外销售拖累，但整体仍维持在较高水平 [12] - 2025年管理费用率、研发费用率同比分别下降0.37个百分点、1.31个百分点，费用管控成效显著 [12] - 财务费用率有所增长，主要系汇兑损失同比增加所致 [12] - 计提存货跌价准备有所增加，主要系墨西哥厂及恒立精工生产规模不高导致单位成本较高，后续随销售规模起量，单位成本有望下降，减值有望转回 [12] 项目进展与未来展望 - 墨西哥基地顺利投产运营，英国、意大利、印尼、几内亚等海外服务点相继设立，全球化布局进一步完善 [12] - 超大重型油缸项目和线性驱动器项目均正式投入生产运营，业务版图和产品谱系持续扩充 [12] - 后续挖掘机内资、外资客户需求均有望持续增长，叠加非挖领域多个下游持续拉动，公司整体收入有望加速增长 [12] - 线性驱动业务订单有望高增，工业丝杠有望贡献明显增量 [12] 财务预测 - 预测公司2026-2028年营业总收入分别为134.17亿元、160.42亿元、185.59亿元 [16] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为35.44亿元、43.98亿元、52.35亿元 [12][16] - 预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.64元、3.28元、3.90元 [16] - 预测公司2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为18.4%、20.2%、21.1% [16]

业绩与财务表现 - 2026年第一季度营收增长35.51%，其中收购并表是重要增量 [2] - 2025年业绩稳健增长，毛利率维持高位 [5] - 公司现金流稳健，拟实施每10股派发现金红利3元（10派3元）的分红方案 [6] 业绩增长核心驱动力 - 国产替代持续落地，性价比优势突出，客户粘性稳步增强 [2][5] - 高附加值产品（如球形硅微粉）占比提升，支撑了整体毛利水平 [2][5] - 长期研发投入筑牢技术壁垒，稳住盈利底盘 [2][5] 技术研发与专利 - 截至2025年12月31日，公司已获得35项授权专利，储备80余项专利 [4] - 公司及控股子公司高度重视知识产权保护，对侵权行为将依法追责 [8] 收购与业务整合（江苏辉迈） - 公司于2026年1月收购江苏辉迈，切入化学法球形硅微粉领域 [1] - 江苏辉迈已实现球形硅微粉的规模化连续生产与批量稳定交付，具备产业化能力 [4][8] - 收购后超额完成对赌进度 [3] 产能与项目进展 - 年产2万吨超细二氧化硅系列产品募投项目已建成并陆续投产 [6] - 公司根据市场需求和客户订单数量来逐步释放产能 [6][9] - 安徽马鞍山1万吨催化剂载体及2万吨水性树脂项目（二期）总投资15亿元，但相关入区协议已解除 [2] - 马鞍山年产10,000吨高纯度球形二氧化硅微球生产基地项目暂未立项，存在不确定性 [7] 市场与客户 - 公司拥有全球约3000家合作伙伴 [4] - 海外市场毛利率显著高于国内，约为49.5% [4] - 公司产品在近期上海国际橡塑展上受到上下游客户广泛关注，市场反馈积极 [8] 未来规划与风险 - 公司未来是否实施产业链并购、股份回购或股权激励，将根据经营状况、发展规划及市值管理等因素决定 [3][6][7] - 主要原材料浓硫酸价格上涨会对成本和毛利率产生一定影响，但整体影响在可控范围内 [9]

报告投资评级 - 增持(维持) [1] 报告核心观点 - 公司业绩稳健增长，半导体与军工需求共振，2025年营收同比增长15.76%至20.16亿元，归母净利润同比增长41.04%至4.43亿元 [5] - 2026年一季度业绩高速增长，营收同比增长53.04%，归母净利润同比增长36.77% [8] - 公司作为国内石英玻璃纤维主导供应商，深度受益于军工需求稳定增长，同时AI算力驱动石英电子布业务进入收获期，商业航天应用前景广阔，有望成为新增长点 [6][9][10] - 公司盈利能力持续提升，2025年毛利率提升5.21个百分点至47.38%，净利率提升2.42个百分点至21.15% [7] - 分析师预测公司未来三年业绩将保持高速增长，2026-2028年归母净利润预测分别为7.47亿、10.44亿、13.63亿元 [11] 业绩表现与增长驱动 - **2025年全年业绩**：实现营业收入20.16亿元，同比增长15.76%；归母净利润4.43亿元，同比增长41.04%；扣非归母净利润3.86亿元，同比增长46.19% [5] - **2025年第四季度业绩**：单季度营收6.35亿元，同比增长48.24%；归母净利润1.09亿元，同比增长37.56% [6] - **2026年第一季度业绩**：单季度营收6.22亿元，同比增长53.04%；归母净利润1.44亿元，同比增长36.77% [8] - **增长驱动因素**：业绩增长主要受益于半导体领域（受AI等新兴需求拉动）和航空航天领域（载人航天、空间站建设等）景气度回升 [6] - **传统主业稳健**：军工及半导体材料业务持续放量，构成收入增长主要驱动力 [8] 盈利能力与经营质量 - **毛利率显著改善**：2025年整体毛利率为47.38%，同比提升5.21个百分点 [7] - **分业务毛利率**：核心的石英玻璃材料业务毛利率为56.63%，同比提升4.21个百分点；石英玻璃制品业务毛利率为32.05%，同比提升5.21个百分点 [7] - **净利率提升**：2025年净利率为21.15%，同比提升2.42个百分点 [7] - **盈利能力提升原因**：得益于产品结构优化（高毛利率的石英玻璃材料业务收入增速19.86%快于制品业务的14.62%）以及公司持续推动降本增效 [7] - **经营现金流稳定**：2025年经营活动现金流量净额为2.62亿元，同比基本持平（-1.10%），表明下游客户回款情况稳定 [7] 业务板块分析 - **半导体业务**：行业景气度持续提升，公司深化与国内设备商合作，积极把握国产替代机遇，半导体板块营收实现稳步增长 [6] - **航空航天（军工）业务**：作为国内石英玻璃纤维主导供应商，相关材料需求稳定增长，复合材料板块已获得批量生产订单 [6] - **石英电子布（Q布）业务**：受益于AI服务器对高频高速覆铜板材料的需求，2025年实现销售收入9,837.37万元，产品处于客户端小批量测试及终端客户认证阶段 [10] - **全产业链优势**：公司具备从石英砂、石英棒、石英纱到电子布的全产业链自主可控能力，竞争优势显著，并已启动相关项目建设以扩大产能 [10] - **商业航天新增长点**：公司石英纤维是火箭整流罩、隔热衬底及发动机隔热层的关键材料，在商业航天领域具备广阔应用前景 [9] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为30.79亿元、41亿元、51.26亿元，同比增长率分别为52.71%、33.17%、25.00% [11][12] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为7.47亿元、10.44亿元、13.63亿元，同比增长率分别为68.63%、39.74%、30.54% [11][12] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为1.43元、2.00元、2.61元 [12] - **市盈率估值**：对应2026-2028年的预测市盈率（PE）分别为74.84倍、53.55倍、41.03倍 [11][12]

证券研究报告 | 策略专题研究 | 中国策略 五月：机会从大盘成长扩散到小盘和红利风格 ——板块轮动月报（2026 年 5 月） 核心观点 4 月以来伴随市场风偏回升叠加流动性充裕，大盘成长表现强势，符合我们上月预期。 展望 5 月，我们认为机会或将从大盘成长扩散到小盘和红利风格。风格轮动方面，5 月 聚焦中小市值成长风格，重点关注成长、周期和稳定行业风格。行业配置方面，三条 主线把握"1+1+X=算力+能源资源+其他"：一是算力方向，关注国产替代加速的电子； 二是中东冲突导致原油价格中枢抬升，关注能源安全和重要资源，如石油石化、基础 化工、煤炭、有色金属（锂矿）；三是 5 月为财报和政策的真空期，小盘成长有望占优， 主题投资机会较多，关注小盘成长属性较强的计算机，以及政策和产业双催化的人形 机器人（机械）。 ❑ 风格轮动：市值看中小盘，估值偏成长，行业风格偏成长+稳定 1）市值（规模）风格：巨潮小盘＞巨潮中盘＞巨潮大盘，市值风格或偏向中小盘。 2）估值风格：成长类指数大多强于价值类指数，估值风格或偏向成长。3）中信 行业风格：成长＞消费≈稳定＞周期＞金融，预计成长+稳定风格占优。综合而言， 5 月聚焦中小市 ...

财务业绩与利润分析 - 2025年营收同比增长34.40%，但扣非归母净利润同比下降25.30%，归母净利润同比增长10.49% [7][14][19] - 利润增速偏低主因：研发投入3.03亿元（占营收41.19%），年末计提约2000万元坏账准备，以及所得税费用增加 [7][19][20] - 2025年整体毛利率为57.78%，同比下降4.12个百分点，主要因软件业务外协成本增加导致其毛利率下降16.01个百分点至69.95% [11][15][17] - 2025年经营活动现金流量净额为-1.22亿元，主因设备采购现金支出增长102.27%及季节性回款滞后，但2026年一季度已转正 [10][11] - 2025年度拟每10股派发现金红利2.00元（含税），共计约3941万元，占母公司未分配利润（1.14亿元）的34.53% [5] 业务收入与结构 - 软件开发及授权收入2.78亿元，同比增长75.13%，营收占比提升至37.84% [3][20][21] - 测试设备及配件收入4.53亿元，同比增长17.30%，营收占比下降至61.68% [3][20][21] - 境外收入2208.42万元，同比增长78.66%，主要来自对比利时LUCEDA NV的并购并表，境外营收占比仅3% [3][22] - 2025年测试设备销售109台，同比增长21.11% [14] - 前五大客户销售占比为72.37%，客户集中度较高 [6][16] 产品进展与战略布局 - 大数据软件首次实现海外销售突破，服务于晶圆厂良率管理与缺陷分析 [2][15] - 完成对全球硅光PDA领军企业LUCEDA NV的收购，切入硅光赛道，业务尚处早期布局阶段 [3][4][6] - EDA工具形成五大产品矩阵：DFT、DFM、良率提升EDA、大数据分析平台、光子设计工具(PDA) [12] - AI良率分析工具已规模化商业落地，形成“INF-AI平台+SemiMind大模型平台”格局 [8][9] - WAT测试设备技术水平全球领先，实现高质量国产替代，并推出高压测试机、老化测试等新品 [13] 研发与投入 - 研发投入3.03亿元，同比增长9.48%，占营收41.19% [6][23] - 研发人员增至672人，占员工总数81.36%，其中博士27人、硕士410人 [6][21] - 研发资金聚焦四大方向：拓展EDA工具链（DFT/DFM）、深化AI与大数据融合、丰富测试设备品类、布局硅光前沿赛道 [23] 订单与交付 - 2025年末在手订单金额为6.49亿元，同比增长51.16% [9][10][20] - 测试设备从订单到验收整体周期约4-6个月，EDA软件授权交付仅需几日 [9][12] 2026年经营规划与展望 - 六大发力方向：AI与全产品线融合、紧抓先进制程扩产、打通制造到设计全链路、加码硅光全产业链、巩固测试设备龙头地位、加速海外市场建设 [5] - 提升利润五大措施：坚持技术创新、优化收入结构（提升高毛利软件占比）、深化内部AI赋能管控、完善应收账款管理、统筹资金配置 [8] - 半导体测试与EDA行业景气度有望持续上行，受AI、高性能计算驱动 [18]

2025年财务业绩概览 - 2025年全年实现营业收入 **4.14亿元**，同比增长 **15.01%** [1] - 2025年归母净利润达到 **1537.16万元**，同比增长 **32.83%** [1] - 2025年扣非净利润为 **716.30万元**，实现扭亏，同比大幅增长 **1,209.75%** [1] - 2025年经营活动产生的现金流量净额为 **4879.01万元**，同比增长 **56.04%** [1] - 2025年归母净资产为 **6.95亿元**，较上年末增长 **2.62%** [1] - 2025年公司拟向全体股东每10股派发现金红利 **0.45元** (含税) [7] 核心业务板块表现 - **半导体封装材料业务**：2025年实现收入 **6109.35万元**，同比大幅增长 **62.38%**，是业绩增长的核心驱动力 [1][3] - **智能卡业务**：2025年实现收入 **2.85亿元**，同比增长 **5.63%**，为公司提供稳定的营收和现金流 [4] - **液冷散热业务**：2025年实现营收 **49.26万元**，是公司战略重点和新增长极 [2][11] 2026年定向增发与资本开支计划 - 公司拟向特定对象发行股票募资不超过 **8亿元** [3][8] - 募集资金主要用于三个方向 [3][6][8]： - 液冷散热系统产业化项目：拟投入 **3.62亿元**，建设期 **30个月** [3][8] - 液冷研发中心及集团信息化建设项目：拟投入 **1.14亿元**，建设期 **36个月** [3][8] - 半导体封装材料扩产项目：拟投入 **2.62亿元**，建设期 **30个月** [3][8] - 定增方案已于2026年2月经临时股东会审议通过，后续尚需深交所审核及证监会注册 [4][8] 业务发展战略与市场定位 - 公司锚定 **“智能卡+半导体+液冷”** 三轮驱动发展战略 [8] - 半导体业务面向新能源汽车、光伏储能、工业控制等领域，产品可覆盖 **MOSFET、IGBT、SiC** 封装需求 [1][3][10] - 液冷散热业务服务于数据中心、算力基础设施，符合国家算力基础设施与绿色低碳政策导向 [11] - 智能卡业务进入成熟期，公司正推动其向服务方向升级以提升毛利 [4] 技术研发与风险管控 - 2025年研发费用同比增长 **6.46%** [5] - 公司在半导体封装材料领域构建了材料性能、工艺精度、垂直整合及系统解决方案等多维技术壁垒 [9][10] - 公司重点应对技术更新、原材料波动及产能建设三方面经营风险 [5][6] - 通过主要原材料零库存、优化供应商、集中采购、套期保值等手段管理原材料波动风险 [6] 公司治理与长期激励 - 2025年完成董事会换届，董事会成员由 **5名** 调整为 **7名** [6] - 公司不再设置监事会及监事岗位，原职权转由董事会审计委员会履行 [6] - 2025年推出了员工持股计划，截至报告期末，公司回购专用证券账户持有 **1,005,070股**，占公司总股本的 **0.87%** [7]

核心技术实力与研发成果 - 公司拥有CNAS认可实验室，累计主导及参与制修订国家标准20项、行业标准12项，拥有授权专利36项（发明专利33项）[1] - 2025年度报告期内新增6项发明专利，并成功推出多款高性能、高可靠与环保的新产品[1] 国产替代进展与市场应用 - 公司部分核心产品性能已达到国际先进水平，成功实现对国外同类产品的替代[2] - 国产替代产品已应用于半导体、汽车电子、储能、新能源、AI算力等关键领域[2] - 在光模块生产环节（如光器件SMT贴装、光芯片封装、PCBA贴装）有应用，但未披露具体客户信息[3] 全球化战略与海外业绩 - 已完成泰国、墨西哥、美国工厂的布局，并打通了泰国、墨西哥、越南的本地化交付全流程[4] - 2025年度，公司海外市场营业收入同比增长68.92%[4] 2026年经营目标与核心工作 - 2026年核心工作：稳固电子装联主业、加速新业务拓展、深化全球化布局[5] - 具体举措：提高高端产品占比、持续推进第二增长曲线、优化成本与盈利水平、加快海外产能建设落地[6]

核心业务：对比剂板块 - 2025年度对比剂毛利率为48.70%，较2024年度下降0.5% [2][3] - 公司秉持“制剂+原料药”一体化经营思路，以加强成本控制并参与集采 [2] - 碘对比剂生产线已通过欧盟EU GMP认证，为拓展欧盟市场创造条件 [4][5] 第二增长曲线：中药板块 - 收购天原药业后，公司中药品种达59个，在销35个 [3] - 2025年中成药收入占比约20% [3] - 天原药业2025年度实现营业收入1.33亿元，净利润112万元 [7] - 中药板块销售策略聚焦两个黄金单品：九味镇心颗粒和金莲花颗粒 [3] 资金与现金流状况 - 2025年经营活动现金流量小幅下滑，主因支付的各项税费支出增加 [3] - 公司进行了现金管理以提高闲置资金使用效率 [4] - 公司将以简易程序向特定对象发行股份，发行后实控人持股降至14.69%，但仍为控股股东 [5] 生产基地与产能建设 - 亳州生产基地（陆芝葆）中药提取及中成药车间建设工作有序推进，预计2026年继续推进验收及投产 [8] - 项目一期建成后，设计产能为年产颗粒剂3亿袋、胶囊剂2亿粒、丸剂2亿袋 [8] - 项目一期尚未完成，2026年将全面推进其验收及投产进度 [8] - 选择在安徽亳州建设新基地，是基于当地营商环境、产业布局及成本优势 [9] 收购整合与风险管理 - 经测试，收购天原药业不存在商誉减值风险，2025年度未计提商誉减值 [7] - 公司对天原药业的整合工作按计划推进，协同效果显著，目前不存在整合不及预期的风险 [9][10] 公司治理与未来规划 - 公司将加强募集资金管理，提高使用效率和规划 [6] - 后续将视募投项目支出及经营需求，进一步细化筹投资策略 [4] - 公司将通过优化税负等措施改善现金流 [3]

投资评级与核心观点 - 报告给予科马材料“增持”评级，并予以维持 [3][5] - 报告核心观点是看好公司T2干式摩擦片的高稀缺性国产替代，以及湿式纸基摩擦片聚焦工程机械领域将打开未来增长空间 [5] 公司财务表现与预测 - 2025年公司实现营收2.76亿元，同比增长10.93%，归母净利润8971.57万元，同比增长25.42%，毛利率为50.11% [5] - 2026年第一季度营收0.73亿元，同比增长0.32%，归母净利润2437.91万元，同比增长2.88% [5] - 报告维持2026-2027年盈利预测，新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为1.02亿元、1.10亿元、1.21亿元 [5] - 对应2026-2028年EPS分别为1.22元/股、1.31元/股、1.45元/股，以当前股价计算的PE分别为23.8倍、22.0倍、20.0倍 [5] - 财务预测显示，公司2026-2028年营业收入预计将持续增长，从3.08亿元增至3.70亿元，毛利率预计将维持在50%以上 [9][11] 干式摩擦片业务分析 - 公司基于T2工艺推出多款干式摩擦片高端产品系列，逐步打破舍弗勒及平和法雷奥在主机配套市场的垄断 [6] - 2022至2024年，公司国内主机配套市场占有率约为32%~37%，国内售后服务市场占有率约为4%~5%，国内市场整体占有率约为8%~9% [6] - 公司的扭矩减振器产品可应用于传统及新能源混合动力汽车，发展前景广阔 [6] - 公司深度绑定采埃孚、法士特伊顿、吉利领克等头部客户，并成功拓展问界、智界、零跑汽车等混动车型配套 [6] 湿式摩擦片业务布局 - 在湿式纸基摩擦材料领域，公司与中国制浆造纸研究院合作，旨在打通“基础研究—技术攻关—成果转化—产业应用”全链条 [7] - 2021年6月公司成立控股子公司科马传动，布局自动变速器用湿式纸基摩擦片业务 [7] - 2022年5月公司湿式纸基摩擦片产品正式投产，客户包括潍柴动力、法士特传动、中联重科等，已实现小批量供货且客户验证情况良好 [7]

站在国产替代维度，我国圆柱电池全球话语权持续增强，产业链自主可控需求迫切。上游结构件环节长期存在高端供给缺口，孚悦科技立足国内 精密制造优势，切入圆柱电池铝壳核心赛道，契合行业国产化、精细化升级趋势，承接下游头部电池企业产能配套需求，充分享受行业高增长红 利。 近日，起点研究院 SPIR最新发布的《2026中国圆柱电池行业白皮书》显示，全球圆柱电池产业正迎来爆发式增长周期。2025年全球圆柱电池 出货量达285GWh，同比攀升29.5%，增长核心动力来自大圆柱电池规模化量产放量；行业远期空间广阔，预计2030年全球出货量将冲高至 834GWh。与此同时，国内产业优势持续凸显，2025年中国圆柱电池全球市场份额升至48.4%，同比提升2.7个百分点，高容量、高倍率高端 圆柱电池国产替代进程全面提速。 在行业高景气扩容、国产替代深化的双重红利下，锂电上游精密结构件赛道迎来黄金发展期，深耕高精密度锂电池铝壳赛道的 孚悦科技 ，精准 踩中产业风口，以技术深耕、产能布局与优质客户壁垒，在圆柱电池产业链上行周期中快速突围，成为细分赛道不容忽视的 "黑马"。 行业高景气扩容，圆柱壳体需求迎来增量窗口期 全球新能源产业迭代加 ...