报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 特朗普执政后政策不确定性加剧全球资本市场波动，Polymarket网站“美国2025年是否进入衰退”押注数据形成“美国衰退预期”指标，今年以来该指标对股、债、汇、商市场资产走势有较强解释力，但存在局限性，需与传统分析框架结合使用为资产配置提供参考 [5] 根据相关目录分别进行总结 指标源起 特朗普执政思路、关税政策和人事安排难以捉摸，使资本市场难形成稳定预期并放大资产价格波动率，Polymarket网站今年1月发起“美国是否会在2025年进入衰退”投票，押注形成的赔率可反向推导出投机者押注美国进入衰退的概率，该指标对全球各类资产有较强解释意义，或助于资产配置 [10] 资产联动 商品市场 金银比与“美国衰退预期”同步性强，市场预期经济衰退概率走弱时白银表现强于黄金，“美国衰退预期”降至年内低位时，预判金银比进一步下行需其他驱动；年初以来原油VIX与“美国衰退预期”走势接近，除6月中旬伊核谈判问题导致背离外其余时间同步，可探寻原油短期定价因子 [12] 债券市场 “美国衰退预期”走高时10Y美债收益率相对偏弱，近期有分歧，后续可能回归市场预期；美国10 - 2y利差和美国衰退概率今年呈现中期正相关、短期负相关特征，折射市场对美国信用风险担忧与长期经济增长前景的双重定价逻辑 [15] 股票市场 “美国衰退预期”与标普500高度负相关，因中小企业抗风险能力弱，罗素2000 / 标普500比值与“美国衰退预期”反向波动，今年4月中旬后“美国衰退预期”短暂回落但该比值未重返年初高位，反映市场对企业中长期盈利前景存疑虑 [21] 外汇市场 今年美元指数与美国衰退概率多数时间反向变动，5月后出现明显裂口，可能与美国财政风险和贸易政策不确定性有关；“美国衰退预期”上升时美元兑日元明显走弱，日元较美元升值 [22]

五月美国劳动力市场呈现矛盾图景：一方面，裁员规模激增。再就业服务机构Challenger, Gray & Christmas数据显示，五月雇主公告裁员人数达九万三千八 百余人，较去年同期大幅增长百分之四十七，创下年内峰值。另一方面，招聘持续降温。美国劳工统计局同期统计显示，新增就业岗位十三万九千个，连续 第二个月下滑，较四月的十四万七千个进一步萎缩。 在Glassdoor平台上，"裁员"相关讨论量激增百分之九，折射出员工普遍的焦虑情绪。咨商会就业趋势 指数（ETI）同步回落至一百零七点四九，其分项数据中，初请失业金人数升至二十三点五万人，为去年七月以来最高；同时，认为"工作难找"的受访者比 例攀升至百分之十八点六，追平去年高点。 初级岗位员工成为本轮信心崩塌的核心群体，其困境源于三重结构性压力： 1. 职业阶梯断裂：美国招聘市场低迷使初级员工晋升机会锐减，Glassdoor报告 指出"当无人跳槽时，底层员工更难攀爬职业阶梯"。 2. 转型成本转嫁：美国汽车等行业加速向电动化转型，去年该行业裁员四万八千余人，同比增长百分 之四十三点二，生产线调整导致初级技术岗位首当其冲。 3. 经验壁垒高筑：美国小型企业"无法 ...

其中大型制造业企业指数骤降至-4.8，同样创五个季度新低，汽车、零部件和钢铁行业跌幅尤为显著。非制造业指数报-0.5，自2022年三季度以来首现负 值，零售与通信行业构成主要拖累。 最新数据凸显日本企业对美国贸易政策持续不确定性的担忧加剧。特朗普3月先对钢铝征收25%关税，近期又将税率提至50%。4月起汽车面临25%关税，其 他所有商品统一加征10%关税。若未能达成贸易协议，7月初日本商品关税将回调至24%。 数据显示受美国加税影响最直接的行业景气度暴跌。汽车制造商及零部件供应商指数从上季度的8.8骤降至-16.1，钢铁企业指数从0暴跌至-29.1。 尽管日本央行行长植田和男本周重申"将在条件允许时推进加息"，但低迷数据可能令政策审议更趋谨慎。市场普遍预期央行6月17日政策会议将维持基准利 率不变，焦点转向国债购买计划更新。 智通财经APP获悉，日本大型企业景气指数一年多来首次转悲观，特朗普全面加关税冲击关键产业，这一动向可能使日本央行的政策路径复杂化。 财务省周四公布的调查显示，4-6月大型企业景气动向指数降至-1.9，自2024年一季度以来首次跌入负值区间。该指标为负意味着认为经营环境恶化的企业多 于改善 ...

关税政策司法挑战进展 - 美国联邦巡回上诉法院暂停国际贸易法院对部分关税的禁制令 允许关税在上诉期间继续实施 法院称此举是为"平衡各方权益"而非最终判决 [1] - 法院认定案件涉及"特别重要的问题" 将加速由全体法官审理 要求原被告在7月31日进行口头辩论 [1] - 司法部此前提交文件称阻止关税可能威胁敏感贸易谈判 并造成"灾难性经济冲击" [1] 诉讼双方立场与法律争议 - 原告方代表小企业联盟认为关税非法 指出《国际紧急经济权力法》未授权总统随意征税 [1] - 33名参议员提交法庭之友简报支持国际贸易法院原裁决 认为特朗普行为挑战权力分立原则 [4] - 斯坦福学者认为将贸易赤字称为"国家紧急状态"荒谬 但短期内国会难以限制总统权力 [4] 经济影响评估 - 牛津经济研究院测算若撤销相关关税 美国实际关税率将降10个百分点至6% 但GDP仍比预期低0.7% [5] - 世界银行将美国经济增速预测从2.3%大幅下调至1.4% [5] - 德国ifo研究所指出关税政策将加剧预算赤字 经济增长负面影响超过预期税收收入 [6] 政策工具与后续走向 - 特朗普政府可能动用《贸易法》第301/338/122条等替代法律工具推进关税 但白宫承认效率有限 [6] - 分析师认为政策不确定性将长期存在 抑制企业投资和耐用品消费 [5][6] - 联邦巡回法院要求双方在2个工作日内提交快速审理时间表 确保7月31日完成辩论 [5]

摘要 小微企业受关税及摩擦成本影响显著，利润空间受挤压，海外订单新增 受阻，美国进口商持谨慎态度，对小微企业造成较大冲击。 中国房地产市场一季度短暂回升后再次进入低位徘徊，表明财政刺激政 策力度减弱，内需和外需均不积极，经济基本面在低位企稳。 中美谈判聚焦稀土出口和技术封锁，关税进一步下调难度大。陆家嘴论 坛或将公布金融政策，如推动中长期资金入市、提高企业分红等，并可 能出台生育补贴和新型政策性金融工具。 港股市场受益于新消费与新科技资产占比高，以及美元例外论瓦解后非 美元资产上涨的趋势，在全球资本外溢中具备优势。 美国 5 月褐皮书显示经济温和增长，但贸易政策不确定性对餐饮、零售、 旅游及制造业产生压力，企业对未来招聘持谨慎态度，价格压力依然存 在。 美国企业面临需求疲软导致价格上涨无法完全转嫁给消费者的问题，利 润空间受挤压，贸易政策不确定性影响企业和消费者信心。 美国 PMI 数据显示新订单急速下跌，通胀明显抬升，滞胀压力显现。美 股上涨与关税缓和预期相关，美债收益率小幅上升，美元保持反弹。 Q&A 近期国内经济的主要变化和市场策略有哪些？ 近期国内经济数据虽然整体稳定，但出现了一些微妙变化。例如，5 ...

美股市场表现 - 标普500指数目前距离历史最高点仅差2%，三大指数上周全线收高，纳斯达克综合指数单周涨逾2.3%，标普500指数单周跃升约1.6%，道琼斯工业平均指数单周上涨逾1% [1] - 英伟达等AI算力领军者带动科技股强劲涨势 [1] - 特斯拉股价因特朗普与马斯克争端单日暴跌逾14%，创市值史上最大单日损失，周五小幅反弹涨近4% [19] 宏观经济数据与政策 - 5月非农就业报告显示美国劳动力市场新增13.9万个岗位，失业率维持在4.2%，但前月就业增幅被大幅下修，25-54岁核心就业人口就业率下降，未四舍五入的失业率从4.187%升至4.244% [9][12] - 5月美国CPI数据可能显示通胀下降趋势停滞，整体CPI同比预计从2.3%涨至2.5%，核心CPI同比预计从2.8%涨至2.9%，核心CPI环比可能达0.3% [4][14] - 美联储官员普遍倾向于维持当前利率水平，认为通胀上行风险大于就业和产出下行风险 [13] 中美贸易与关税动态 - 中美经贸磋商机制首次会议将于6月8日至13日举行，中方代表为国务院副总理何立峰，美方代表为财政部长贝森特和贸易代表格里尔 [6] - 美国上诉法院可能在6月9日前裁定是否永久推翻阻止特朗普对等关税的裁决，该案件可能最终提交至最高法院 [7] - 若法院支持特朗普政府，市场影响微乎其微；若支持下级法院裁决，可能有限提振风险偏好，但贸易谈判或陷入停滞 [7] 企业动态与科技行业 - 游戏驿站、甲骨文和Adobe本周将公布财报，市场重点关注甲骨文云计算业务营收及Adobe"AI+创意软件"的营收规模与展望 [5] - 苹果WWDC将于6月9日开幕，预计将展示iOS、iPadOS、macOS等系统重大改版，可能借鉴Vision Pro头显设计语言，这是iOS自2013年以来最大风格变革 [17] - 苹果AI计划进展仍不明确，分析师预期将推出一系列新功能，但难以重现去年轰动性发布 [17] 市场情绪与不确定性 - 与关税相关的不确定性峰值已过，VIX恐慌指数与彭博美国贸易政策不确定性指数同步走低 [23] - 期权市场押注未显示极端看多或看空情绪，特朗普政府关税公告不再引发大幅波动 [26] - 经济学家认为美国经济陷入衰退概率降低，但活动可能放缓，美联储保持耐心观望 [6][12]

核心观点 - 5月全球大类资产表现为：全球股票（5.72%）>大宗商品（1.26%）>人民币（1.00%）>美元（-0.14%）>全球债券（-0.36%）[2] 十张图速览全球资产脉络 1. **美国"大而美法案"通过或加剧美国长债风险** - 法案包括大规模减税及支出调整，预计2035年债务/GDP比率恐飙升至134%-149% - 穆迪将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，30年期美债收益率突破5%[4][10] 2. **美国经济衰退概率上升下美股防御性板块跑赢周期性板块** - 防御板块相比周期板块估值年内涨幅达10.7% - 驱动因素包括关税政策打击周期性行业及资金避险需求激增[5][13] 3. **新兴市场与发达市场指数相对表现受美元周期驱动** - 美元走弱阶段新兴市场资产跑赢发达市场 - 逻辑包括资本流动效应、债务压力缓解及出口资源红利[5][15] 4. **全球基金经理超配欧股的比例达到2017年以来最高水平** - 5月基金经理净超配欧元区股票比例从22%升至35% - 欧元区股票配置比例达2017年10月以来最高[6][18] 5. **美国贸易政策不确定性或成为美股最大的风险** - 贸易政策明朗化触发标普500指数反弹，年内转为正收益[6][22] 6. **美元兑港币风险逆转期权的隐含波动率降至历史极端低位** - 市场押注港币将触及7.85弱方兑换保证[7][25] 7. **美股"七巨头"相对于标普500的远期市盈率溢价降至历史低位** - "七巨头"远期市盈率溢价为46%，处于历史低位[7][28] 8. **日元传统避险属性弱化下5月份日元贬值幅度在亚洲居前** - 日本国债流动性恶化叠加财政状况担忧导致日元贬值[8][31] 9. **中美达成关税暂停协议后人民币即期汇率升破中间价** - 离岸人民币升破7.17关口，创年内新高[9][32] 10. **新台币兑美元升破30关口** - 新台币升值主要受出口商结汇抛售美元及保险公司外汇对冲操作影响[9][38] 四个角度看资产 1. **基本面角度** - 华创宏观周度经济活动指数与10年期国债收益率及沪深300指数时差相关系数分别为0.56和0.48[41] 2. **铜金比指标** - 铜金比可作为美债收益率的领先指标，反映市场对风险资产的偏好[42] 3. **油气企业垃圾债表现** - 油价上涨改善油气开发企业财务状况，降低信用利差水平[45] 4. **市场情绪指数** - 合成指标包括股价动量、避险需求、期权成交量比等[58] 全球及国内大类资产表现 - 比特币本月收益率10.84%，年初至今11.87% - 标普500本月收益率6.15%，年初至今0.51% - 恒生指数本月收益率5.29%，年初至今16.10% - 人民币本月收益率1.00%，年初至今1.39% - 美元本月收益率-0.14%，年初至今-8.44%[71]

黄金价格走势 - 黄金盘中跌破3400美元/盎司 [1] - 现货黄金年内涨幅逼近30%，一度触及3499.45美元/吨 [3] - 道富环球预期金价下限由2000美元上调至3000美元，未来12-24个月或测试4000-5000美元 [3] - 高盛预计今年金价或达3800美元/盎司 [4] - 花旗将黄金短期预测上调至3500美元/盎司，但长期前景不乐观 [4] 支撑金价的因素 - 黄金ETF流入金额潜在上升 [3] - 中国消费者买入黄金增加 [3] - 央行对黄金需求保持强劲 [3] - 替代性货币需求及全球债务上升 [3] - 美联储仍会减息 [3] - 贸易政策不确定性及经济衰退风险 [3] - 地缘政治风险处于高位 [4] - 特朗普政府关税政策可能升级 [4] 机构观点 - 道富环球认为贸易政策不确定性和地缘政治紧张局势将主导今年余下时间 [3] - 高盛认为黄金是对冲不确定性和风险的重要资产 [4] - 花旗认为美国中期选举和美联储降息预期可能成为黄金上涨的阻力 [5] - 花旗指出全球家庭持有黄金规模达50年来最高 [5] 潜在风险情境 - 牛市情境下贸易紧张局势升温可能带动金价升至3500-3900美元 [4] - 地缘经济秩序转变可能加剧全球滞胀风险 [4] - 资金流入黄金ETF速度或与2009年及2020年相若 [4]

欧洲央行降息25个基点，存款机制利率下调至2%，符合市场预期，为连续第7次会议降息。 实际收入提高和劳动力市场稳健将增强家庭消费能力，叠加融资条件改善，经济对全球冲击的抵御能力 也将进一步增强。 在高度不确定的背景下，工作人员还评估了不同贸易政策可能通过何种机制影响增长和通胀，并给出了 一些替代情境分析。这些情境将在欧洲央行官网与预测报告一并发布。 另外，主要再融资利率和边际贷款利率分别从2.4%和2.65%下调至2.15%和2.4%，处于2023年初以来的 最低水平。这是对通胀放缓以及特朗普贸易战对欧元区经济增长威胁的回应。 政策声明全文 欧洲央行管委会今日决定将三大关键利率下调25个基点。尤其是，管委会决定下调存款机制利率——这 是其引导货币政策立场的主要工具，此举基于对通胀前景、潜在通胀走势以及货币政策传导强度的最新 评估。 当前通胀大致接近管委会设定的2%中期目标。根据新的欧元体系工作人员基准预测，整体通胀预计在 2025年平均为2.0%，2026年为1.6%，2027年为2.0%。 与今年3月的预测相比，2025年和2026年的预期均下调了0.3个百分点，主要反映了能源价格预期走低以 及欧元走强的影 ...

欧洲央行：贸易政策不确定性将影响投资和出口。 ...