ESG理念与新型电力系统 - ESG理念在环境层面关注绿色低碳发展，与新型电力系统目标契合，通过优化能源结构、提高效率等途径减少化石能源环境影响[1] - 社会责任层面强调稳定供电和经济性保障，要求系统各环节改进以辅助新能源消纳[1] - 公司治理层面需要高水平战略规划和技术创新能力，特别是在储能、智能电网等关键技术领域[1] 新型电力系统建设现状 - 电力行业占全国碳排放40%以上，火电仍占主导地位(2024年占比67.4%)，但风光装机已达14.1亿千瓦[2] - 2023年电力行业碳排放强度较2018年下降8.78%，市场交易电量占比达63%(较2016年增长46个百分点)[2] - 系统正经历从"源网荷"向"源网荷储"转型，需解决可再生能源波动性问题[5] 电源侧发展 - 火电灵活性改造是重点，改造后运行范围从50-100%扩展到30-100%额定负荷，爬坡速率从1-2%提升至3-6%Pn/min[8] - 2027年目标实现存量煤电机组应改尽改，纯凝机组侧重深度调峰，热电联产机组需实现热电解耦[6][7] - 辅助服务收入机制和容量电价政策逐步完善，2024-2025年容量电价回收固定成本比例约30%，部分区域达50%[9][10] 电网侧升级 - 2024年1-3月电网投资同比增长24.8%，特高压建设加速，"十四五"规划38条/段工程[11] - 配电网需具备"四可"能力(可观、可测、可调、可控)，发展柔性智能化方向[12] - 特高压解决风光大基地(主要位于西部)与用电大省(沿海)的空间不匹配问题[11] 未来展望 - 2030年前重点推进绿色转型，预计2025年非化石能源发电量占比达39%[13] - 煤电仍为基础保障电源但进行"三改联动"(节能降碳、供热、灵活性改造)[13] - 长期将实现清洁能源主体地位，提升电网资源配置能力和能源安全[14]

公司信用评级 - 公司主体信用等级维持AA，评级展望稳定，主要基于其在智能电网、轨道交通和特高压领域的竞争优势以及与头部客户的稳定合作关系[3] - 公司2024年末在手订单规模达79.85亿元，其中广铁集团待履约订单38.32亿元，未来收入有保障[6] - 2024年公司营业收入49.85亿元，同比增长15.12%，净利润1.90亿元，同比增长75.09%[3][13] 财务状况 - 2024年末公司总资产100.09亿元，总负债63.13亿元，资产负债率63.07%[3][22] - 短期债务规模24.32亿元，占总债务82.52%，现金短期债务比0.74，短期偿债压力较大[6][25] - 2024年经营活动现金流净额0.72亿元，EBITDA 4.46亿元，EBITDA利息保障倍数5.09倍[25][26] 业务运营 - 公司核心业务为成套开关设备(收入占比62.89%)、电力电容器(16.74%)和变压器(13.30%)[14] - 2024年成套开关设备销量264,182台，同比增长72.2%，电力电容器销量2,838万千乏，同比增长38.3%[15] - 前五大客户集中度55.70%，其中国家电网和南方电网2024年中标金额分别为11亿元和4亿元[14][15] 行业环境 - 2024年全国电网工程投资6,083亿元，同比增长15.3%，连续四年正增长[11] - 截至2024年末我国城轨交通运营线路总长度12,160.77公里，在建线路5,833.04公里[12] - 2025年全国预计新增新能源发电装机超3亿千瓦，特高压/超高压建设提速[11][13] 风险因素 - 公司2024年末存货跌价准备0.65亿元，应收账款坏账准备3.59亿元，需关注资产减值风险[8][21] - 发出商品、应收账款和长期应收款合计占总资产42.38%，营运资金占用较大[8][21] - 近年新增产能较多，电力电容器和变压器产能利用率分别为74.79%和74.79%，存在消化压力[6][16]

电力工业统计数据 - 截至5月底全国累计发电装机容量36.1亿千瓦时，同比增长18.8% [1] - 太阳能发电装机容量10.8亿千瓦时，同比增长56.9% [1] - 1-5月全国主要发电企业电源工程完成投资2578亿元，同比增长0.4% [1] - 电网工程完成投资2040亿元，同比增长19.8% [1] 电力设备板块表现 - 电力设备（申万）板块6月24日表现亮眼，多家公司股票涨停 [1] - 电力设备板块表现是政策推动、产业升级与企业主动调整共同作用的结果 [1] 行业并购趋势 - 新能源发电装机规模扩大带动风电、光伏等设备需求增长 [2] - 新型电力系统建设推动储能系统、虚拟电厂等新兴领域成为增长点 [2] - 多家A股电力设备企业推进并购，覆盖电源设备、光伏、电网设备等领域 [2] - 内蒙古电投能源拟购买国家电投集团内蒙古白音华煤电100%股权 [2] - 国家电投远达环保拟购买五凌电力100%股权和广西长洲水电64.93%股权 [3] - 华电国际拟购买华电江苏能源等8家公司股权，交易完成后装机规模将提升至约7588万千瓦 [3] 技术发展方向 - 企业积极布局虚拟电厂电力聚合平台，整合分布式光伏、风电、储能等资源 [5] - 北京合康新能在多个区域申请售电资质并已获得部分省份资质 [5] - 淮河能源虚拟电厂项目已完成硬件安装调试，处于平台功能开发阶段 [5] - 企业加大前沿技术投入以抢占电力系统解决方案制高点 [5] - 储能领域需突破长时储能技术瓶颈，虚拟电厂依赖精准负荷预测与交易策略 [5] 行业结构性矛盾 - 风光发电增长与电网消纳能力不足的矛盾突出 [6] - 现货市场价格波动与用户电价承受力存在落差 [6] - 跨区域电力交易规则尚未统一 [6] 企业战略建议 - 构建"技术创新+全球化布局"双轮驱动模式 [7] - 通过研发钠电池、氢能技术增强核心竞争力 [7] - 海外建厂规避贸易壁垒 [7]

绿电直连政策背景与进展 - 内蒙古2022年11月将21个项目纳入首批工业园区绿色供电清单 2024年11月完成首个项目送电 [1] - 江苏2025年2月启动阿特斯、宁德时代等5个绿电直连试点项目 聚焦企业绿电消纳与用能需求 [1] - 国家发改委、能源局2025年6月联合发布650号文 首次明确允许光伏风电通过专线直供用户 [2] 新能源装机与消纳现状 - 2025年3月底全国风电光伏装机达14.82亿千瓦 历史性超过火电装机 [4] - 2025年3月全国风电利用率92.8% 光伏利用率93.6% 同比分别下降3.5和2.8个百分点 [5] - 青海、蒙西、陕西等地区新能源利用率低于90% 消纳压力持续显现 [5] 政策战略目标与机制创新 - 政策目标包括解决新能源就近消纳需求 满足企业应对绿色贸易壁垒的绿电消费需求 [5] - 构建"电源-用户"直连电力新生态 防止电网容量限制对新能源发电和用电需求的双向制约 [6] - 通过专用线路实现物理溯源和点对点供应 配置计量表提供可追溯绿电消费凭证 [7] 制度框架与实施特点 - 650号文明确定义绿电直连为新能源不接入公共电网 通过直连线路向单一用户供电的模式 [9] - 覆盖所有面临国际降碳要求的出口企业 非仅限于受欧盟碳边境机制影响的企业 [9] - 采用权限下放机制 允许地方根据电力供需和新能源消纳实际情况制定差异化路径 [9] 责任机制与成本结构 - 电网责任从"无限责任"转变为"有限可评价责任" 以项目申报容量作为供电责任上限 [10] - 项目需缴纳输配电费、系统运行费用、政策性交叉补贴及政府性基金等费用 [11] - 盈利性受新能源资源禀赋、负荷特性、储能配置及市场条件多重因素影响 [11] 项目经济性与发展定位 - 企业可通过优化自发自用比例、配置储能降低成本 通过销售上网电量和辅助服务获得收益 [12] - 绿电直连经济性存在天花板 将成为新能源发展的有益补充而非主流模式 [12] - 政策构建以电力市场交易、峰谷价差为核心的市场化机制框架 赋予项目自主决策权 [11]

政策动态 - 四川省发布分布式光伏发电开发建设管理办法，要求大型工商业项目原则上全部自发自用，电力现货市场连续运行后可调整为自发自用余电上网模式，"三州一市"一般工商业项目年自发自用电量占比原则上不低于50% [4] - 天津拟优化分时电价机制，峰段电价上浮60%，谷段电价下浮60%，尖峰电价在峰段基础上再上浮20%，并试点居民电动汽车充电桩峰谷政策 [6] - 陕西省出台虚拟电厂实施方案，要求聚合资源总调节容量不低于5兆瓦，单节点不少于0.5兆瓦，调节时间至少1小时，可全面参与各类电力市场交易 [57] - 福建省发布绿色电力交易实施细则修订版，明确参与绿电交易的风电、光伏项目类型及用户条件，分布式发电项目需由虚拟电厂聚合参与 [61] 技术创新 - 广东电网投运全国最大省级全自主可控电网运行控制系统，实现基础软硬件100%国产化，日均10万余次控制决策保障新能源精准消纳 [30][31] - 南方电网首款应急装备状态感知模块上线，集成远程操控、数据检测等核心功能，已在20余家地市局试点应用 [32][33][34] - 国网青海电力上线检修计划智能辅助决策系统，实现"一键生成"检修方案，人工干预减少62%，重复停电下降53% [38][39][40] - 多家企业公布电力领域专利：数字绿土的电力线放线实时监测技术提升点云数据处理效率 [43][44]，大唐数字科技的能源电力知识检索模型提高检索准确率 [45]，华为数字能源的不间断电源专利解决供电连续性难题 [46]，中国电建河北院的光伏巡检无人机专利增加坠落保护功能 [47][48] 企业动态 - 南网科技构建智能机器人、无人机全链条能力，产品在电力巡检等领域规模化应用，并与多家机构建立产学研合作 [49] - 海博思创发布电力电子技术平台，聚焦"高效率、高过载、高适应性"三大方向，与浙江大学联合研发 [50][51] - 华润电力启动风光火储多能互补智慧运营研究，联合清华大学等单位探索沙戈荒基地多能互补协调控制 [52][53][54][55] - 虚拟电厂领域：深圳虚拟电厂具备110万千瓦调节能力启动迎峰保电 [65][66]，固德威与广德交投成立合资公司落地城市级虚拟电厂 [68][69]，温州两储能电站接入虚拟电厂平台 [70]，贵州金元绿电交通虚拟电厂完成负荷响应测试 [71][72][73]，合康新能布局电力聚合平台并获多地售电资质 [75] 项目进展 - 贵州电网建成近零碳示范区，940千瓦光伏年发电100万千瓦时，仓储作业效率提升2倍人员需求降50% [8][9][10][11] - 贵州电网500千伏金海湖变电站建设应用模块化静音墙板等绿色建造技术，工地噪声环保达标率100% [12][13][14][15][16] - 贵州电网建成1.2万余支充电枪实现乡镇全覆盖，1-4月充电电量0.6亿千瓦时同比增长134.45% [18][19][20][21] - 沈阳投运东北首座新式户内子母智能变电站，节约用地3100平方米减少碳排放475吨 [37] - 云南省新型电力系统标准化技术委员会获批成立，为南方电网辖区首家 [22][23][24] - "宁夏新型电力系统构建战略研究"立项为中国工程院重大咨询项目，目标2030年新能源装机超1亿千瓦时占比超70% [25][26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][139] 报告的核心观点 - 四方股份作为国内二次设备领域龙头企业，竞争优势突出，已向多元协同业务发展，业务版图和市场布局不断开拓 [9][139] - 公司传统二次主业、新兴业务及网内、发电和用户侧业务均受益于新型电力系统建设，预计2025、2026年归属母公司股东净利润分别为8.44、9.58亿元，对应PE分别为16、14倍 [9][139] 根据相关目录分别进行总结 四方股份：源于继保，三十年匠心发展 - 公司由中国工程院首批院士杨奇逊1994年创办，以继电保护技术起家，业务覆盖电力发、输、配、用、储各细分环节 [3][6] - 公司总部在北京，在多地设有研发及生产基地和境外分支机构，服务网络覆盖全国及全球90多个国家和地区 [18] - 公司创始人杨奇逊教授是国内微机继电保护装置第一人，现任高管团队具备丰富从业经历和专业背景 [18] 匠心成就跨越式发展成果 - 2006 - 2024年公司营业收入持续增长，19年复合增长率达12.8%，2024年收入增速达20.86% [23] - 2019 - 2024年，电网自动化业务收入复合增速达6.3%，电厂及工业自动化业务复合增速达20.6% [25] - 公司综合毛利率从2005 - 2013年的40%以上降至目前30% - 35%区间，2019 - 2024年电网自动化业务毛利额复合增速达6.2%，电厂及工业自动化业务毛利额复合增速达9.85% [27][31] - 2020年公司销售费用率下降带动整体费用率下降，2024年期间费用率达20.51% [33] - 2024年公司归母净利润达7.16亿元，2005 - 2024年累计复合增长率达12.8%，2019 - 2024年复合增长率达30.7% [37] 网内市场：龙头地位稳固，二次配网有望再加速 - 继电保护等二次系统业务是公司压舱石业务，公司在二次设备领域布局全面，处于国际领先行列 [40] - 近几年国网输变电常规批次二次设备招标体量维持40至50多亿元，2025年1 - 2批次大增，同比增幅达48%，改造类项目需求在第2次招标大幅提升 [7][43] - 南网主网二次设备2024年需求同比增长69.9%至22.64亿元，2025年第1批次同增39.6%，公司在南网主网二次设备市场份额保持龙二地位 [7][66] - 2025年国网省招配网招标方式变化，一二次融合成套环网箱和柱上断路器招标量快速上量，公司在省招配网市场以二次设备为主 [7][76] - 南网配网10kV开关设备招标体量和公司市场份额均有较大增长，2024年公司份额从不到5%提升至8.98% [81][83] 网外市场：技术底蕴深厚，不断拓展全新领域 - 2015年后公司收入增速与国网二次设备继电保护招标量相关性减弱，在电网外市场开拓促使公司持续增长 [88] - 发电侧，公司在新能源领域向综合服务商转型，在海上风电等细分市场占有率居前列，传统发电领域参与多个重大工程项目 [90][106] - 用户侧，公司在智慧用电业务稳步增长，针对高耗能行业推进能效优化与清洁能源替代，2024年在数据中心市场拓展业务 [109][112] - 新兴业务方面，公司在储能、新型电力电子装备、源网荷储等领域发展迅速，推出四方AI大模型矩阵，具备多维度成长潜力 [115][127] 高分红低估值，构筑长期价值 - 公司2010年上市后持续高分红，历史最低分红率约30%，近几年维持80% - 90%，目前股息率约4.2% [128] - 公司自由现金流2016年后逐步增加，当前PETTM估值为17.25倍，处于历史分位数8.6%，有提升空间 [132][134]

项目立项 - "宁夏新型电力系统构建战略研究"项目被立项为中国工程院2025年重大战略研究与咨询项目 [1] - 项目由中国工程院院士郭剑波挂帅，中国电力科学研究院、国网宁夏电力有限公司和北方民族大学联合组队 [1] - 项目从3个方面开展研究：建立多维评价指标体系、分析高比例新能源接入的挑战、提出构建新型电力系统的建议 [1] 研究内容 - 研究重点包括电力可靠供应、新能源高水平消纳、电力系统安全稳定运行 [1] - 将从源、网、荷、储、技术、市场、政策等多个角度协同发力 [1] - 目标是科学评估宁夏新型电力系统构建的发展现状并提出前瞻性建议 [1] 宁夏新能源发展 - 宁夏是国家首个新能源综合示范区，预计到2030年新能源装机超过1亿千瓦时 [1] - 到2030年新能源装机占比将超过70% [1] - 研究院围绕9个领域19个选题方向征集项目，共收到52项申报 [1] 研究院背景 - 中国工程科技发展战略宁夏研究院成立于2018年7月 [2] - 已立项实施项目8批共68项 [2] - 这是研究院申报的首个中国工程院重大战略研究咨询项目 [2] 项目团队 - 国网宁夏电力有限公司总工程师闫志彬担任课题负责人之一 [2] - 团队将集中优势资源深入开展课题研究 [2] - 研究将全力支撑宁夏新型电力系统加快建设 [2]

公司概况 - 北京昊创瑞通电气设备股份有限公司深交所创业板IPO通过上市委会议，主要从事智能配电设备的研发、生产和销售，主要产品包括智能环网柜、智能柱上开关和箱式变电站等 [1] - 公司由段友涛和张伶俐夫妇出资设立于2007年，目前夫妇二人通过直接和间接方式控制公司75.03%的股份 [3] 财务表现 - 2022年—2024年，公司营业收入分别为5.60亿元、6.72亿元、8.67亿元，净利润分别为0.69亿元、0.87亿元、1.11亿元，扣非净利润分别为0.69亿元、0.88亿元、1.10亿元 [3] - 公司对国家电网下属企业高度依赖，报告期内来自国家电网的销售收入占比分别为88.92%、91.99%、77.38%，毛利依赖度分别为93.99%、93.98%、86.47% [3] 产品质量问题 - 2022年—2024年，公司因产品质量问题涉及收入金额分别为229.74万元、182.34万元及520.09万元，占同期营收的0.41%、0.27%和0.60% [4] - 质量问题导致国网北京市电力公司和国网浙江省电力有限公司对公司部分产品实施6个月的中标资格暂停，广东电网有限责任公司扣减其1.5分信用积分 [4] 研发与技术 - 2022年—2024年，公司研发费用分别为1730.30万元、2336.20万元和3232.70万元，占营收比例分别为3.09%、3.47%和3.73%，低于同行业可比公司均值5.54%、5.54%和5.58% [6] - 截至2024年末，公司专利和软件著作权共计148项，远低于同行业可比公司东方电子（1367项）和双杰电气（474项），研发人员占比仅11.35% [6] 募投项目与产能扩张 - 公司拟通过IPO募集4.77亿元资金用于智能环网柜、智能柱上开关生产建设、智能配电研发中心及补充流动资金 [6] - 募投项目未来5年将分别新增折旧、摊销费用0万元、287.70万元、2514.56万元、2514.56万元和2514.56万元，最高年份新增折旧占2024年净利润22.6% [7] - 智能环网柜和智能柱上开关的产能利用率报告期内波动较大，扩产后将分别新增产能7200面/年（现有产能72%）和7800台/年（现有产能89%） [7]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 我国构建绿色电力交易市场体系解决电力环境价值定价问题，政策工具相互联动影响，碳市场与绿电绿证市场从碳电联动到碳电分离，CCER发展迅速 [5] - 国内政策推动和国际认可度提高使绿电绿证需求扩容，136号文使绿证供给减少，供需格局有望改善，绿电交易溢价更高 [5][68][69] - 建议关注碳检测、绿电运营、海风运营、绿电直供相关企业，以及其他CCER方法学方向企业 [6] 根据相关目录分别进行总结 前言 - 电力价值由能量价值、时间价值和环境价值构成，当前碳市场建设滞后使环境价值未纳入定价，影响新能源发展 [9][10] 碳市场与绿电绿证市场：从碳电联动到碳电分离 - 我国构建了以碳市场、绿电交易市场和绿证交易市场为核心的绿色电力交易市场体系，还催生出CCER抵消机制 [5][13] - 全国碳市场自2021年启动，扩容进度慢，对下游用户不再核算间接排放，与绿电脱钩 [5] 碳市场的配角：CCER，碳市场的抵消机制 - CCER是对可再生能源等项目温室气体减排效果量化核证的减排量，用于碳市场重点排放单位履约抵消，抵消比例不超5% [19] - 国内被认可的CCER方法学有6种，2025年CCER开启交易，首批以海上风电和光热发电项目为主 [35][36] - CCER与绿证双重认证问题解决，海上风电CCER受欧盟CBAM认可，价格提升至120元/吨 [37] 碳电分离后，绿电/绿证交易需求来源于政策要求 - 国内绿电绿证需求源于政策要求，包括地方政府考核、部分省份政策和部分行业强制消纳等，政策从省级下沉至企业层面 [5][38] 国际降碳政策：绿电认可度更高 - 国际上影响较大的可再生能源电力消费政策有CBAM、电池法案和RE100 [51] - CBAM不认可绿证，认可绿电，对CCER审查后认可抵消；电池法案倒逼我国出台绿电直供政策；RE100对我国绿证从有条件认可到无条件认可 [52][56][65] 绿电绿证：供需格局有望改善 绿电交易溢价更高 - 国内政策和国际认可度提升使绿电绿证需求增加，136号文使绿证供给减少，供大于求态势有望扭转 [68][69] - 绿电交易规模持续提升，溢价较高，未来绿证价格有望提高 [74][76] 投资分析意见 - 国内碳市场扩容，建议关注碳检测企业雪迪龙 [6][77] - 绿证价格中枢有望抬升，建议关注绿电运营企业，尤其是生物质发电企业 [6][78] - 海上风电CCER认可度高，推荐海风运营商福能股份、中闽能源，建议关注其他相关企业和CCER方法学方向企业 [6][79] - 绿电直供政策出台，推荐韶能股份、银星能源等企业，垃圾焚烧发电企业推荐永兴股份等 [6][80]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 新型电力系统建设加速，虚拟电厂发展政策利好不断，商业模式渐清晰，参与电力市场路径规范明确，相关标的值得关注；火电因动力煤价走低盈利改善，绿电关注电价及布局一体化公司，水电适合长期资金配置，燃气关注居民气量占比高及上下游一体化标的；环保领域垃圾焚烧现金流和盈利有望提升，水务盈利能力或增强，环卫应收账款和业务转型有积极变化 [17][12][13] 各部分总结 本周专题 - 6 月 4 日国家发改委与国家能源局发文推进新型电力系统建设试点，涉及虚拟电厂等七个方向，此前 4 月也有相关指导意见，地方上多地发布虚拟电厂政策，我国新型电力系统建设进入新阶段，虚拟电厂是高效经济路径，参与电力市场路径规范更清晰，建议关注相关标的 [17][18][23] 行情回顾 - 6 月 9 日 - 6 月 20 日上证指数下跌 0.75%，创业板指下跌 1.45%，公用事业指数下跌 0.87%，跑输上证综指 0.12pct，环保指数下跌 3.67%，跑输上证综指 2.92pct [24] 市场信息跟踪 电价跟踪 - 2025 年 6 月江苏集中竞价交易成交电价 312.8 元/MWh，较标杆电价下浮 20.00%，环比下降 22.09%；广东月度中长期交易综合价 372.7 元/MWh，较标杆电价下浮 17.73%，环比上升 0.07% [39] 动力煤价格与库存跟踪 - 截至 2025/6/20，动力煤 CCI5500 长协、综合、大宗指数较 6/6 持平，秦皇岛港动力末煤平仓价持平；广州港印尼煤库提价下降 1.98 元/吨，澳洲煤库提价升 9.85 元/吨；秦皇岛港煤炭库存为 578 万吨，较 6/6 下降 11.76%，全国统调电厂煤炭库存量为 2.1 亿吨，较 5/20 上升 1.4% [41][44] 天然气价格跟踪 - 截至 2025/6/20，中国 LNG 出厂价格指数报收于 4407 元/吨，较 6/6 下降 0.36%；中国 LNG 到岸价报收于 14 美元/百万英热，较 6/6 上涨 11.80%；中国液化天然气市场价报收于 4274 元/吨，较 5/20 下降 2.97% [48] 上市公司动态 - 青达环保受益政策，经营业绩良好，2025 年 1 - 6 月预计营收增加 75.12% - 143.22%；湖北能源 2025 年 5 月发电量同比增加 2.27%；多家公司有股东增减持、股份回购、股权激励、再融资、兼并收购、资产重组、股权变动、项目中标、框架协议、对外投资等情况 [51][52][53] 行业动态 - 5 月全社会用电量 8096 亿千瓦时，同比增长 4.4%；多地发布电力需求响应、分布式光伏、非居民用气价格、虚拟电厂、“无废城市”建设、氢能试点等政策 [55][57][58] 投资组合及建议 公用事业 - 火电关注区域龙头及热电联产机会；绿电关注数据中心供电方向及储能 + 新能源标的；水电关注低波红利板块；燃气关注居民气量占比高及天然气上下游一体化标的 [12] 环保 - 垃圾焚烧关注现金流和盈利改善公司；水务关注盈利能力有望增强公司；环卫关注应收账款好转及业务转型公司 [13]