以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者宏观团队 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 3 . 1 5 - 3 . 2 1 周度研究成果 2 0 2 5 申 万 宏 源 宏 观 研 究 团 队 目录 热点思考 1、 热点思考 | DOGE冲击：美国政府如何"过紧日子"？ 2、 热点思考 | 育儿补贴，进展及影响？ 深度研究 1、 深度专题 | 债市的"盲点"？——兼论长债利率从"2%"到"1%"的距离 高频跟踪 《消费"突围"》 2、 申万宏源多行业联合 《2025年1-2月社零数据解读》 3、申万宏源总量与多行业联合 《提振消费，共促腾飞》 4、"洞见"系列会议第47期 《春雨无声：经济"积极"探索》 5、"洞见"系列会议第48期 《欧洲经济的"困局"与"破局"——从俄乌之"变"谈起》 电话会议 1、"周见"系列会议第23期 2 深度研究 深度研究 2025.3.18 年初以来，经历了2年多的长牛后，债市持续调整，市场分歧也在明显加剧。当前债市投资中有哪些"盲点"，2025年债市投研框架或将如何修正？本文分析，供参考。 高 频 跟 踪 点评 2025.3.16 3月14日，央行公布2025年2月中 ...

消费提升空间与挑战 - 中国最终消费支出占GDP比例为55.6%，比全球平均水平低17.4个百分点，与发达经济体和主要新兴经济体相比差距明显[3][4] - 影响消费的关键因素分为消费能力（收入、资产、债务）和消费意愿（经济预期、社会保障、消费时间），其中消费能力是核心[1][4] - 2024年三季度居民实际偿债压力（还本付息金额占可支配收入比例）达12.4%，高于部分发达经济体[4] 政策框架与行动方案 - 《提振消费专项行动方案》以增收减负提升消费能力、高质量供给创造需求、优化环境增强意愿为思路，部署八方面30项任务[1][5] - 方案重点包括城乡居民增收促进行动（工资增长机制、农民增收）、财产性收入渠道拓宽（股市稳市机制、债券品种创新）[6][7][8] - 首次在中央层面提出对个人消费贷款财政贴息，2025年将覆盖符合条件的个人消费贷款和服务业经营主体贷款[12][13] 重点领域施策方向 - 大宗消费聚焦"以旧换新"（2024年1500亿元特别国债支持，2025年翻倍）和汽车消费，服务消费侧重"一老一小"供给优化和文旅冰雪消费[10][11] - 公共消费投入不足，2021-2023年中国年均公共消费率比全球低0.51个百分点，优化财政投向可带来每年约6900亿元增量[14] - 农村居民人均可支配收入为城镇居民的42.7%，人均消费支出为城镇居民的55.8%，政策着力盘活土地资产和发展绿色农业促增收[6] 结构性矛盾与优化建议 - "以旧换新"政策可能惠及高收入群体更多，需平衡对中低收入群体的现金补助（如更大折扣或现金抵用券）[15] - 占人口60%的中低收入群体收入占比仅31%，若其收入占比每年提升1%，可带来超2500亿元消费增量[18] - 2024年社零增速仅3.5%（1-2月升至4%），需超过GDP增速以对冲出口贡献下降（2024年出口贡献1.5个百分点）[18] 资本市场联动措施 - 股市方面拟加强稳市机制建设，可能成立类似平准基金的创新工具，债市将丰富个人投资者可投品种（当前存量债券超180万亿元）[7][8] - 财政贴息政策需加强资金用途监测，参考四川模式要求消费后凭凭证申请贴息（年利率1.5%、单笔不超3000元）[17]

消费提升空间与挑战 - 中国最终消费支出占GDP比例为55.6%，比全球平均水平低17.4个百分点，显示消费提升空间大但内生动力不足[1][2] - 影响消费的关键因素分为消费能力（收入、资产、债务）和消费意愿（经济预期、社保、时间），其中消费能力是核心[1][2] - 2024年居民实际偿债压力达可支配收入的12.4%，高于部分发达经济体，制约消费能力[2] 政策框架与行动部署 - 《提振消费专项行动方案》提出增收减负、高质量供给、优化环境三大思路，部署30项任务覆盖七大行动和支持政策[1][3] - 政策重点包括：城乡居民增收（工资增长机制、农民增收）、财政资金优化（公共消费）、大宗/服务消费并重、个人消费贷款贴息[4][6][7][9] - 2025年中央财政安排就业、医疗、公共卫生补助资金达1769.4亿元，育儿补贴制度正在研究[6] 重点领域措施 - 大宗消费以"以旧换新"为主，2024年投入1500亿元超长期特别国债，2025年规模翻倍[7][10] - 服务消费占GDP仅19.7%，政策侧重扩大供给（养老、文旅、冰雪消费）和开放服务业市场[7][8] - 首次提出对个人消费贷款财政贴息，参考四川模式按年利率1.5%、单笔最高3000元标准执行[9][11] 收入分配与财政改革 - 农村居民人均可支配收入为城镇的42.7%，消费支出为55.8%，边际消费倾向高[4] - 建议通过财税改革提高后60%人口收入占比，若其占比提升1%可带来超2500亿元消费增量[11] - 优化国企工资总额制度、简化失业保险流程，强化对中低收入群体和失业毕业生的支持[10][11] 经济结构转型需求 - 2024年净出口贡献GDP增长1.5个百分点，2025年预计下降，需消费填补内需缺口[1] - 1-2月社零增速回升至4%，但全年需超5%以对冲出口下行压力[1][11] - 公共消费率每提升1个百分点可拉动私人消费0.4个百分点，财政优化年增量可达6900亿元[10]

文章核心观点 - 当前改善出生率最“立竿见影”的方案是将生育补贴发放集中在低线城市，且确保对一个家庭的补贴力度在当地人均GDP 15%以上；生育补贴预计二季度在地方层面集中释放，出生率较低、财政自给率适中的地区将成发放核心区 [1][3][4] 生育补贴力度及效果 经济欠发达地区 - 对一个家庭的补贴力度建议在当地人均GDP 15%以上，此为“刚好”可能促进生育情况改善的水平；低线城市育儿假、托育中心等配套机制重要性较低，“直接打钱”即可，如呼和浩特对一个家庭最高补贴达当地人均GDP的94%，预计生育率改善“立竿见影” [1][2] 经济发达地区 - 补贴力度需更大，同时不能缺少配套机制；深圳2023年发放生育补贴但出生人口数量无起色，原因是补贴力度仅为人均GDP的9.7%，且无其他配套机制“加持”；参考韩国，对一个孩子补贴力度占人均GDP 20%左右，同时有育儿假、日托服务等配套机制，才可能带动生育率改善，对标国内一线城市，人均GDP的20%相当于每个孩子至少补贴4万元以上；鼓励生育政策在发达地区不会“立见成效”，重要的是后续不断“改良”政策、改善居民生育观念 [2][3] 生育补贴落地时间及核心区 - 生育补贴预计二季度在地方层面集中释放，参考去年“刺激消费1.0”的“两新”政策，从给出政策方向指引到全面落实政策间隔约7个月时间，国务院去年10月提出要“加快完善生育支持政策体系”，两会强化政策导向、提出“发放育儿补贴”，发改委开始“积极加紧制定” [3] - 二季度生育补贴集中在“中间地带”政策效果最好，财政自给率较高、经济实力较强的地区政策起效时间和金钱成本更高，通过“人口虹吸效应”吸引外来劳动力“性价比”更高，财政自给率较低的地区持续推行育儿补贴政策压力较大，预计出生率较低、财政自给率适中的地区将成发放核心区，内蒙古处于这一“地带” [4]

最低工资标准调整机制 - 现存最低工资标准调整机制为"每两年至三年至少调整一次"，主要省市均按此执行 [1] - 国家发改委提出"适当加快提高最低工资标准"，2025年原则上所有省份都要调整，年均复合增幅有望加快 [1] - 目前主要省份最低工资年均复合增幅明显低于名义GDP增速，理论上应向经济增长速度靠拢 [1] - 2025年新疆、广东已上调最低工资标准：广州从2300元提至2500元（+8.7%），深圳从2360元提至2520元（+6.8%），乌鲁木齐从1900元提至2070元（+8.9%）[11] 以工代赈政策 - 2024年以工代赈累计吸纳就业332万人（+31%），发放劳务报酬478亿元（+32%）[2] - 人社部提出"更大范围实施以工代赈"，2025年就业吸纳量和劳务报酬规模将进一步扩大 [2] - 受益群体主要为建筑业农村务工人员，收入效应将带动必需消费品消费 [2] 住房公积金政策 - 政策意义包括：稳地产作为稳消费前提、提供公积金利率下调指引（上次下调为2024年5月）、扩大使用范围 [3] - 使用范围扩大包括支持提取公积金支付购房首付款同时申请贷款，加大租房提取力度 [3] - 2024年5月公积金贷款利率下调0.25个百分点，首套5年以上利率降至2.85% [12] 中小微企业账款清偿 - 中小微企业吸纳就业占全部就业的79.4%，清偿欠款可改善居民部门现金流 [4] - 政策要求"应付快付、应付尽付"，健全清欠长效机制 [13] 育儿补贴制度 - 育儿补贴政策正在制定，财政测算显示年补贴规模占财政收入比重低于1% [5] - 按2024年68.3%的消费倾向测算，育儿补贴对居民消费支出的拉动在0.1-0.3个百分点 [5] - 基于过去3年平均出生人口937万测算，一孩占比49.3%，二孩37.9%，三孩及以上12.8% [15] 中小学春秋假政策 - 杭州试点春假/秋假各2-3天，全年增4-6天假期，与五一/国庆连接 [6] - 全国中小学在校生1.59亿人，假设30%-50%新增假期用于旅游，按人均160元/日计算，可新增旅游收入307-767亿元 [6] - 家长陪同效应将使消费规模倍数放大 [6] 汽车消费管理转变 - 推动"购买管理向使用管理转变"，分年限保障无车家庭购车需求 [7] - 2024年12月北京个人客车中签率0.29%（申请量超330万），上海中签率9.9% [16] 儿科及养老服务供给 - 2025-2027年为"儿科服务年"，目标基层医疗机构儿科服务比例达90%以上（当前80%）[8] - 2024年底全国老年助餐点7.5万个，日均服务290万老年人 [17] - 河南省建成老年助餐场所8367个，覆盖48.9%城镇社区和10.7%行政村 [18] 老旧小区加装电梯 - 2024年全国老旧小区改造加装电梯2.5万余部 [19] - 政策纳入"城市更新"范畴，将提升房产流动性并带动衍生需求 [9] 财政补贴与贷款贴息 - 贷款贴息聚焦两方面：消费领域服务业经营主体贷款、居民个人消费贷款的重点领域消费 [10] - 财政货币工具组合有助于提升居民消费倾向，形成消费正循环 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 《提振消费专项行动方案》是较全面的提振消费方案，从多维度发力，多部门协力推出消费补贴计划，提升了提振消费在宏观政策中的站位 政策落地对消费的提振效果可能在2季度较明显，尤其对新增品类拉动明显 政策执行效果取决于居民收入增长和未来收入预期改善[2] 根据相关目录分别进行总结 政策内容及效果 - 以旧换新政策增量扩围有望拉动社零年化增速1个百分点左右 今年补贴总额拟增至3000亿，1月初已下达810亿 估算补贴扩大至3000亿时，带动社零年化增速0.9 - 1.2个百分点 新增手机等数码产品、扩展汽车报废范围、增加家电品类等[4] - 适时降低住房公积金贷款利率、消费贷款贴息等政策或改善居民收入现金流 调降房贷利率每20bp有望每年减少居民房贷支出约450 - 500亿元，占居民房贷总支出约1.5%，占城镇居民可支配收入和年度社零比例约0.1%[4] - 稳定房市股市等资产价格，拓宽居民财产性收入渠道，有望提振居民未来收入预期 方案提及推动房地产市场止跌回稳、稳住股市，扩大住房公积金使用范围方案在研究中[4] - 保障民生及促消费结合，加大生育养育、就业、医保等保障力度 生育补贴政策在加紧制定，各地有不同补贴标准 2025年就业补助资金预算667.4亿元，城乡居民医保财政补助提高至700元/人，医疗救助资金296.5亿元[4] - 《方案》强调高质量供给激发有效需求，创新优化消费场景 包括优化服务消费供给、加快新型消费发展、改善消费环境等[5] 国新办新闻发布会主要内容 - 城乡居民增收促进行动：促进工资性收入合理增长，从强化减负稳岗、扩岗激励、创业支持、人岗匹配、就业优先政策等方面发力[8] - 消费能力保障支持行动：提高医疗养老保障能力，包括提高基本养老和医疗保障水平、基本公共卫生服务水平、重点保障教育投入等[8] - 服务消费提质惠民行动：促进生活服务消费，健全服务消费政策体系，开展消费场景创新等；稳步推进服务业扩大开放[8] - 大宗消费更新升级行动：加大消费品以旧换新支持力度，增加补贴品类和范围 截至3月16日，汽车、家电、数码产品以旧换新申请量可观 延伸汽车消费链条[8] - 消费品质提升行动：支持新型消费加快发展，开展消费场景创新工程等[8] - 消费环境改善提升行动：营造放心消费环境，推动经营者诚信经营，开展监管执法，提升服务业标准化水平[8] - 限制措施清理优化行动：有序减少消费限制，优化营商环境，构建全国统一大市场[8] - 完善支持政策：加强促消费政策协同联动，发挥财政政策引导带动作用，强化信贷支持 今年1月初已下达首批资金810亿，中央财政将安排奖补资金支持重点城市试点等[8]

行业投资评级 - 食品饮料行业维持"推荐"评级，基于政策提振消费的积极导向[3][29] 核心观点 - 政策催化：2025年政府工作报告提出全方位扩大内需，3月17日印发《提振消费专项行动方案》，推动食品饮料板块好转[3][29] - 板块表现：2025年3月3日-3月14日申万食品饮料指数上涨6.98%，跑赢上证指数4.01pct，在31个申万一级行业中排名第六[3][11] - 子行业涨幅：其他酒类（+9.97%）、白酒（+8.29%）、保健品（+8.09%）领涨，仅零食（-1.55%）下跌[11] 白酒行业 - 市场表现：申万白酒板块上涨8.29%，茅台散装/原装批价分别稳定在2200元/瓶和2225元/瓶以上[4][29] - 投资逻辑：行业估值处于历史低位，2025年春季糖酒会或催化板块修复，建议关注贵州茅台、五粮液等头部企业[4][29][32] 乳制品行业 - 政策刺激：呼和浩特市推出育儿补贴（一孩1万元、二孩5万元、三孩10万元），3月14日乳品板块单日涨幅达9.30%[5][30] - 供需改善：生育补贴或缓解人口下滑趋势，婴配粉需求有望回升，叠加产能出清加速行业平衡，推荐新乳业、伊利股份[5][30][32] 软饮料行业 - 东鹏饮料表现：2024年营收158.39亿元（+40.63%），归母净利润33.27亿元（+63.09%），电解质饮料收入增长280.37%[5][27][30] - 战略布局：构建"能量饮料+电解质饮料"双引擎矩阵，建议关注其品牌竞争力提升[5][30][32] 重点公司数据 - 贵州茅台：2025年预测PE 21.5倍，EPS 75.59元[32] - 东鹏饮料：2025年预测PE 25.9倍，EPS 8.51元，获"买入"评级[32] - 伊利股份：2025年预测PE 15.0倍，EPS 1.83元，获"增持"评级[32] 原材料价格 - 生鲜乳：3月6日均价3.08元/公斤，同比下跌13.50%[16] - 包材：瓦楞纸出厂价3310元/吨，聚酯瓶片市场价6090元/吨[16][19] - 大宗商品：白糖现货价6214元/吨，豆粕价3505.14元/吨[16][19]

消费市场 - 1-2月社零总额83731亿元同比增长4% 其中非汽车消费品零售额76838亿元增长48% [1] - 商品零售额73939亿元增长39% 餐饮收入9792亿元增长43% 便利店/专业店/超市分别增长98%/54%/40% [1] - 服务零售额增长49% 但日常消费支出意愿仍偏弱 春节餐饮表现未达预期 [1] - 消费修复集中在部分领域 政策效果需时间积累 短期增速或维持低位 [2] 政策动态 - 国务院发布《提振消费专项行动方案》 提出拓宽财产性收入/促进工资增长/育儿补贴等举措 [3] - 方案明确多措并举稳住股市 罕见将股市纳入增收渠道 但中长期仍依赖实体经济改善 [4] - 强化投资消费互促 保障带薪休假 汽车以旧换新和公积金政策加码 [3] 房地产市场 - 2月一线城市二手房价环比转降01% 二三线城市新房价格环比持平或下降 [5] - 1-2月房地产开发投资10720亿元同比下降98% 商品房销售面积降幅收窄78个百分点 [5] - 核心城市新房显现韧性 非核心区域需求复苏缓慢 房企"小阳春"或带动阶段性回暖 [6] 宁德时代 - 2024年营收362013亿元同比下降97% 归母净利润50745亿元逆势增长1501% [7] - 动力/储能电池销量增1885%/3432% 但营收分别下滑1129%/436% 产能利用率升至7633% [7] - 原材料降价与储能占比提升助推利润 国补政策支撑新能源车销量但取消强制配储影响出货 [8] 科技与制造 - 宝马中国与华为合作 基于HarmonyOS NEXT开发数字钥匙/HiCar等智能应用 [11] - 三星/SK海力士4月起NAND芯片涨价约10% 一季度减产致供应减少超10% [13] - 存储芯片库存消化至正常水平 AI/智驾需求或推动价格回升 但终端应用尚未爆发 [14] 金融市场 - 3月17日沪指涨019%至342613点 两市成交157万亿元缩量2188亿 超3100股上涨 [15] - 消费政策缺乏具体数字致板块冲高回落 新股民涌入改变A股生态 机构转向港股 [16]

文章核心观点 中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，提出八部分30条政策举措，从供需两端发力促进居民增收减负、统筹促消费和惠民生、强化消费政策协同，以解决居民消费问题，提振消费[1][2][5] 分组1：政策背景与目标 - 中央经济工作会议和政府工作报告将提振消费列为重点任务，中办、国办印发《方案》促进消费[1] - 我国消费有提升空间，但存在消费者信心不足等问题，促消费是政策重点[4] - 政策旨在解决居民“能消费、敢消费、愿消费、乐消费”四大问题[5] 分组2：需求侧政策举措 - 《方案》提出城乡居民增收促进、消费能力保障支持行动，促进工资性收入增长，稳股市、稳楼市[7] - 各地发布育儿补贴政策，呼和浩特生育一孩补贴1万元、二孩补贴5万元、三孩补贴10万元[7] - 就业支持举措发力，就业市场总体平稳，重点领域就业支持计划已实施[8] 分组3：真金白银补贴与消费供给 - 2025年安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新加力扩围，首批810亿元已下达[10][11][12] - 以旧换新扩围至数码产品、汽车、家电等，推动新消费新业态发展[13] - 针对不同群体提供多元普惠消费供给，开展服务消费提质惠民行动[10][13] 分组4：消费政策协同 - 各项经济社会政策体现促消费导向，保障劳动者休息休假权益[13][14] - 假日经济向休闲经济演变，放假调休机制应更灵活[14]

文章核心观点 文章围绕金融领域热点事件展开，涵盖消费提振政策、金融监管举措、市场异常现象打击及黄金价格走势等内容，反映当前金融市场动态及政策导向，为投资者提供参考 [3][4][6][7] 热点聚焦 - 3月16日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，要求各地区各部门贯彻落实，方案旨在提振消费、扩大需求，通过增收减负等解决制约消费问题 [3] - 政策将从提升服务供给质量、提供财政补贴、优化信贷政策等多方面支持居民消费，注重培育新兴消费领域，目标是年底消费回暖，将公布消费数据并调整方案 [4] 重大会议 - 2025年3月14日，国家金融监督管理总局有关司局负责人表示要增加消费金融供给，金融机构需围绕各类消费丰富金融产品和服务，加大对消费服务行业信贷投放 [4] - 国家多部门密集出台政策，关注保护消费者权益，满足消费领域金融需求，助力提振消费、扩大国内需求 [5] 重大政策 - 中国证监会将整治股市虚假信息作为重要工作，会同公安、网信等部门全链条联动，打击编造、传播股市谣言行为，具体举措包括加强监测查处、主动辟谣和投资者教育 [6] - 股市“小作文”会引发市场异常波动和操纵股价牟利，多部门打击旨在保护投资者、维护市场原则，建议投资者通过官方渠道验证信息 [7] 重大事件 - 3月14日凌晨，COMEX黄金期货价格一度站上3000美元/盎司，傍晚现货黄金首次突破该关口，2025年以来涨幅超14% [7] - 黄金突破3000美元关口原因包括特朗普加征关税带来全球经济动荡、近期全球出现“黄金荒”现象、美国政府考虑延期兑付债务 [8] 重要数字 - 2025年前两个月，人民币贷款增加6.14万亿元，2月单月新增近万亿元，社融增量2.24万亿元，同比多增7416亿元，2月贷款增量达万亿元属历史较高水平 [8] - 2025年2月贷款增量虽处传统信贷“小月”但保持较高水平，传递出政策支撑实体经济、信贷结构优化、未来政策仍有发力空间等信号 [10]