铜价表现 - 伦敦金属交易所期铜交易价涨至11210美元/吨附近，创盘中历史新高，日内涨幅扩大到2.5%，收盘报11189美元/吨，刷新一个月前所创的收盘最高纪录 [1] - 这是继10月29日创下收盘纪录后，铜价再度突破关键阻力位 [1] - 本周二伦铜收涨近1.5%，收报10975美元/吨，逼近10月29日所创的收盘最高纪录 [5] 供应链紧张状况 - 全球铜市场正经历供应链有史以来最紧张的时期，矿商与冶炼厂的激烈博弈、美国关税预期引发的供应错配以及创纪录的金属溢价共同推动铜价 [1] - 铜供应极度吃紧，Mercuria Energy Group金属研究负责人表示这是铜供应链历史性的紧张时刻 [1] - 供需失衡、特朗普贸易政策的不确定性等因素共同推动了市场动荡 [1] 矿商与冶炼厂博弈 - 矿商与冶炼厂围绕加工费展开异乎寻常的激烈谈判，矿商施压要求冶炼厂接受创纪录低位的加工费基准 [1][3] - 德国铜冶炼商Aurubis AG高管表示准备拒绝过低的年度加工费基准，并对负加工费表达不满 [2][3] - 中国主要金属行业协会也反对不可持续的负加工费，今年大部分时间现货加工费一直处于负值区间 [2][3] - 谈判陷入僵局，部分参与方可能退出全球冶炼厂定价体系 [3] 区域性供应错配与溢价 - 交易商和生产商预期大量精炼铜将流向美国，美国市场的铜价因持续的进口关税预期而走高 [4] - 到2026年第一季度，美国可能持有全球90%的铜库存 [4] - 智利Codelco已向部分中国客户开出每吨350美元的创纪录溢价，远高于今年商定的89美元 [2][4] - 美国吸纳的铜阴极越多，其他市场的短缺就越严重，这被形容为极度错配 [4] 美元走势影响 - 因市场猜测美联储将于下月再次放松政策，美元下跌，助推铜价走高 [5] - 美元汇率的走低降低了海外买家采购原材料的成本，从而支撑了金属价格 [5] - ICE美元指数转跌，势将连续第五个交易日下跌，早盘曾跌破99.40，连续三日创至少一周来新低 [5]

全球货运市场运价态势 - 全球货运市场呈现复杂态势，运价呈现低位反弹特征，存在持续近3周的整体运价疲软与头部船公司宣布上调运价并存的现象 [1] - 本轮涨价并非传统需求拉动，而是在地缘冲突、气候因素与船公司经营策略共同作用下出现的淡季涨价现象 [1] 主要船公司运价调整措施 - MSC宣布自2025年12月1日起全面上调从远东港口至北欧、地中海、黑海等地区运费，北欧航线20尺柜和40尺柜分别上调至1860美元和3100美元，黑海航线分别提升至2850美元和3900美元 [2] - 达飞宣布自2025年12月1日至12月14日上调从远东到地中海和北非的FAK费率，最高每40尺柜6300美元 [2] - 马士基计划从12月25日起对从中东与远东至莫桑比克贝拉港的货物征收目的地拥堵费，并自12月1日起在罗马尼亚康斯坦察南集装箱码头收取新的进口检验扫描费，每箱25欧元 [2] - 赫伯罗特宣布自2025年12月1日起提高远东和欧洲之间的FAK费率，适用于20英尺和40英尺干箱和冷藏箱 [2] 运价上涨驱动因素 - 红海危机持续发酵导致部分国际航线绕行好望角，航程普遍延长10天以上，造成可用运力下降和集装箱周转效率下滑 [3] - 巴拿马运河持续干旱实施吃水限制，每日允许通行船舶数量显著下降，部分时间段仅有32艘船可过闸，通行效率下降挤压全球有效运力 [3] - 美国市场出现关税预期，部分企业提前出货备货，短期内拉升了运力需求 [4] - 行业高度集中，前十大船公司掌握全球约84%运力，船公司通过减少空班、调整附加费、重设报价带动价格上涨以修复利润 [4] 对跨境电商及外贸企业的影响 - 12月本为船运淡季，但在圣诞礼品出货节点与供给收缩叠加下形成淡季涨价，对薄利高频的跨境电商行业冲击明显 [5] - 部分航线12月涨幅可能超过40%，商家成本被迫抬升，利润本就不高的卖家承压明显 [5] - 运力紧张与港口拥堵导致物流时效下降，可能引发缺货、延迟发货、客户投诉及抢舱潮，加大商家库存风险 [5] - 当前运价水平已逼近部分船公司成本线，在圣诞季需求上涨与全球运力受限叠加下，欧美航线触底反弹属正常现象 [5] 对全球供应链及通胀的潜在影响 - 若海运价格维持上涨，将首先影响家具、玩具、家居品等低毛利行业，运费上涨会直接带来订单影响 [6] - 运价上涨会促使部分订单向墨西哥、越南、印尼等地转移，全球供应链可能因此加速调整 [6] - 若地缘冲突和气候问题持续，航运公司可能维持高运价策略，导致全球物流成本中枢上移，运价上涨最终将传导至消费者并反映在商品价格上 [6]

黄金市场结构性转变 - 黄金市场驱动力发生根本转变，缺乏价格弹性的央行购买和ETF投资需求正取代对价格敏感的珠宝消费需求，成为主导力量[3] - 央行作为非弹性需求方持续从珠宝等弹性需求领域“抢夺”供应，这种结构性变化为金价提供坚实支撑[4] - 央行持续买入被视为对“黑天鹅尾部风险的终极对冲”，为贵金属提供强大的信心背书[8] 黄金价格预测与支撑因素 - 将2026年平均价格目标从4000美元/盎司大幅上调至4450美元/盎司，年度价格区间预计为3950-4950美元/盎司，最高可能触及5000美元大关[1][2] - 预计2026年官方需求将回升至1053吨/年，若官方需求回落至2011-2021年平均水平，2026年黄金均价将降至3850美元/盎司[1][8] - 2025年黄金相对美元的超额表现创下去年以来新高，价格波动幅度创下1980年以来最大纪录[4][5] 黄金供需格局分析 - 第三季度官方黄金需求从第二季度显著回升，达到220吨，是有记录以来第三高的官方需求水平[5] - 第三季度全球黄金开采产量上升72吨至创纪录的977吨，但这一增长被官方和ETF需求的增加（环比+99吨）轻松超越[12] - 格拉斯伯格矿区中断影响显著，2026年黄金产量指引为90万盎司，低于事故前的160万盎司，仅此中断就足以抵消近年来两个主要新矿的投产[12] 黄金ETF需求变化 - ETF投资者在经历四年的净流出后已于2025年重回市场，ETF流入的正常化表明“3900美元/盎司的底部支撑将依然稳固”[10][11] - 10月22日开始的快速下跌后已在小幅净买入和净卖出之间波动，这种短暂而剧烈的清算表明3900美元/盎司的支撑位将守住[11] 其他贵金属展望 - 预计明年白银和铂金的供需将持续处于赤字状态，白银2026年目标价高至55美元/盎司[1][13] - 扣除ETF需求后的白银净平衡已成为有记录以来占供应比例最紧的水平，预计2026年白银均价为55.1美元/盎司[14] - 预计2026年铂金投资需求将回升至50万盎司，供需赤字将占供应的13%，与过去两年类似[14]

报告基本信息 - 报告日期为2025年11月27日 [2] - 能源化工研究团队研究员包括李捷（原油燃料油）、任俊弛（PTA/MEG）、彭浩洲（工业硅/多晶硅）、彭婧霖（聚烯烃）、刘悠然（纸浆）、冯泽仁（玻璃纯碱） [3] 行情回顾与展望 市场表现 - 工业硅期货价格窄幅震荡，Si2601收盘价9020元/吨，涨幅0.28%，成交量369225手，持仓量2639190529手，净减3390手 [4] 现货价格 - 现货价格稳定，四川553价格9250元/吨，云南553价格9150元/吨；四川421价格10050元/吨，新疆421价格9700元/吨，内蒙421价格9700元/吨 [4] 后市展望 - 现货价格总体平稳，供应端工业硅周度减产装置量增加、产量小幅下降，需求端同步走弱，有机硅企业12月开工率将下降，多晶硅季节性减产，供需失衡未扭转，期货仓单临近注销提供现货流动性，高库存未改观，2601合约价格近期回落受现货价格支撑，总体延续偏强震荡运行 [4] 市场要闻 - 11月26日，广期所工业硅仓单量40425手，较上一交易日净减289手 [5] - 2025年10月，中国有机硅初级形态的聚硅氧烷出口量4.06万吨，环比降低13.49%，同比降低5.65%；2025年1 - 10月累计出口量46.05万吨，同比增加1.51% [5]

油价预测与核心驱动因素 - 摩根大通预测2027年布伦特原油价格可能从当前60多美元水平跌至30美元/桶[1] - 该预测基于2026-2027年布伦特原油均价将降至57-58美元/桶的预期[9] - 触发条件为除非从2026年6月起每日减产约200万桶否则将面临跌至30美元/桶的风险[9] 地缘政治事件进展 - 2025年11月25日乌美两国代表团就俄乌和平协议核心条款达成一致[5] - 协议由特朗普政府28点和平计划修订为19点版本删除了战时赦免等争议条款[5] - 俄罗斯方面表示尚未收到更新版和平计划欧洲领导人对此消息表示怀疑[5] 石油市场供需基本面 - 摩根大通指出2025-2026年全球石油将持续供过于求供应增速达需求增速三倍[9] - 欧佩克改变口风预测2026年石油市场会出现小幅过剩[9] - 美国能源信息署调高对美国明年石油产量预测并预计全球石油库存将持续增加[9] 美国政策导向与影响 - 特朗普政府明确希望WTI原油价格区间在40-50美元/桶[11] - 特朗普竞选期间提出将美国汽油价格降至2美元/加仑以下并敦促沙特及欧佩克降价[11] - 低油价策略旨在抑制美国通胀为美联储降息创造空间并施压俄罗斯经济[13] 美联储货币政策预期 - 截至11月25日市场对美联储12月降息预期概率从一周前约40%飙升至接近85%[14] - 预期转变源于美联储官员鸽派言论及近期美国经济数据疲软[14] - 高盛预计美联储12月降息并在2026年3月和6月再各降一次最终利率降至3.00?.25%区间[15] 主要资产价格表现 - 11月25日美国原油期货价格报58.11美元/桶布伦特原油滑向62美元/桶附近[3] - 纽约商品交易所1月轻质原油期货价格报57.95美元/桶下跌1.51%伦敦布伦特原油期货报62.48美元/桶下跌1.4%[16] - 美股三大指数集体收高道琼斯指数上涨1.43%美元指数收跌0.48%报99.664[16]

供需基本面 - 冬季盐湖提锂产能因低温影响预计减少15-20% [1] - 江西枧下窝锂矿复产遇阻及成本超8万元/吨的云母矿停产加剧供给收缩 [1] - 全球储能电芯出货量2025年同比激增75%，国内新型储能装机量翻番 [1] - 10月动力电池装车量环比增长10.7%，年底政策退坡引发抢装潮 [1] - 中美暂停锂电池出口管制一年，强劲出口订单放大需求支撑 [1] - 碳酸锂社会库存连续13周去库至10.9万吨的两年低位，库存周转天数跌至28.1天创期货上市新低 [2] - 11月供需缺口达1.68万吨，较10月的1.26万吨进一步扩大 [2] 技术面与市场情绪 - 期货价格在11月21日暴跌9%，24日再跌2.88%至90480元/吨接近行业成本线，存在强烈技术反弹需求 [3] - 11月25日价格大涨并延续至26日，市场消化24日广期所政策调整利空后回归基本面定价逻辑 [3] 产业链与资金面 - 上游锂辉石精矿现货价达3000美元/吨推高生产成本 [4] - 六氟磷酸锂价格从7月中旬的4.92万元/吨飙升至17万元/吨，产业链上下游价格联动回暖 [4] - 碳酸锂期货持仓量长期超100万手，25日成交量达51.13万手显示多头资金积极入场 [4] - 26日碳酸锂主力合约收涨3.58%至98360元，日增仓43515手，持仓量达473738手 [5]

铜价上涨驱动因素 - 受现货供应趋紧和市场对美联储下月降息预期增强的双重提振，铜价走高 [1] - 美联储理事Christopher Waller以美国劳动力市场疲软为由主张下调利率，巩固了市场对于进一步货币宽松的信心 [1] - 更低的借贷成本对工业金属构成利好 [1] 现货市场供应紧张信号 - 伦敦金属交易所（LME）现货铜较三个月期期货的升水跃升至超过20美元/吨，创下约五周新高 [1] - 升水表明交易员愿意为即期交付的铜支付更高溢价 [1] 主要金属价格表现 - 周二伦铜期货价格上涨0.98%至10878美元/吨 [1] - 纽约商品交易所（Comex）的期铜价格同样走高 [1] - 其他基本金属中，铝价上涨0.4%，锌价上涨0.5% [1] 铜价交易数据概览 - 伦铜昨收价格为10773.00美元/吨，今开价格为10788.00美元/吨 [2] - 当日最高价为10884.50美元/吨，最低价为10788.00美元/吨 [2] - 52周最高价为11198.00美元/吨，52周最低价为8110.00美元/吨 [2] 全球铜供应链紧张基本面 - 铜价上涨背后是全球铜供应链日益紧张的基本面 [5] - 由于一系列矿山生产中断，叠加中国冶炼产能的持续扩张，全球铜冶炼厂正面临严峻挑战 [5] - 精炼加工费（TC/RCs）已跌至今年的历史低点，表明精矿供应短缺，冶炼厂议价能力减弱 [5] 供应紧张对具体项目的影响 - 印度富豪Gautam Adani位于古吉拉特邦的铜冶炼厂接收到的矿石量仅为满负荷运营所需的一小部分 [5] - 在全球性矿石供应紧张背景下，新建的先进冶炼产能也难以摆脱上游原料短缺的掣肘 [5]

行情表现 - 玻璃期货主力合约期价时隔4个多月后再度跌破1000元/吨的关键整数关口 [1] - 11月21日早盘玻璃期货主力合约延续弱势盘中跌幅超过2% [1] 现货价格 - 国庆假期后沙河地区大板成交均价从10月初的1237元/吨左右跌至10月末的1117元/吨附近 [3] - 截至10月20日沙河5mm大板浮法玻璃市场价为1070元/吨创一年多新低持平去年9月下旬低点 [3] 供应情况 - 部分厂家通过产线冷修调整供应但效果尚不明显 [4] - 供应端调整速度跟不上需求下滑步伐玻璃企业库存及中游贸易商库存大幅高于去年同期 [4] 需求情况 - 房地产行业低迷直接拖累玻璃需求深加工企业普遍面临订单不足困境 [8] - 截至10月17日玻璃深加工下游厂家订单天数已降至9.9天创近年来新低 [8] - 北方地区进入冬季建筑工地施工进一步放缓需求呈现季节性走弱 [8] 后市展望 - 短期内玻璃市场缺乏明显驱动偏弱行情或将延续 [11] - 当前价格处于低位继续冷修预期加大可能刺激一部分中下游需求期价进一步深跌空间有限 [11] - 中长期行业复苏取决于供应端产能调整力度与房地产市场需求端恢复情况 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周二各能化品种价格有涨有跌，原油、燃料油、沥青、聚酯、橡胶、甲醇、聚烯烃、聚氯乙烯等品种预计震荡运行，其中沥青价格暂以偏空观点对待 [1][2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 - 原油：周二油价重心上移，API 数据显示上周美国原油及成品油库存有变化，中国 10 月汽柴油产量同比有增减，伊朗拦截油轮，整体向上驱动靠地缘因素支撑，供需失衡中期压制仍在，预计油价震荡运行 [1] - 燃料油：周二主力合约有涨有跌，南美发货量增加使新加坡 11 月低硫燃料油套利货预计增加，高硫燃料油市场受下游船燃需求支撑，预计 LU - FU 价差维持偏高位，需关注俄罗斯石油码头遇袭影响 [2] - 沥青：周二主力合约收跌，炼厂释放低价远期合同，现货价格压力大，供应端开工率或稍有下行，下游需求释放有限，进入冬储观望状态，供需双降且供应降幅小于需求，价格暂以偏空观点对待 [2] - 聚酯：周二相关合约收跌，江浙涤丝产销整体偏弱，印度取消 BIS 认证利好 PTA 及下游长丝出口，TA 装置检修落实，下游需求有韧性，预计 TA 价格偏强震荡；乙二醇近月供应缩量好转但港口库存回升，中期累库压力仍在，预计价格重心宽幅调整 [2][3] - 橡胶：周二主力合约有涨有跌，橡胶产量季节性放量，进口量累计同比增加，供应压力增加，下游内稳外弱，海外轮胎需求小幅下降，冬储需求支撑原料价格，预计胶价震荡运行 [3] - 甲醇：周二相关价格有表现，供应端国内检修装置复产，供应恢复至高位，海外伊朗装置 11 月底至 12 月可能停车，供应有望回落，预计甲醇维持底部震荡 [3] - 聚烯烃：周二相关价格及利润有情况，后续逐步向供强需弱过渡，库存向下游转移压力偏高，但估值下移使月差处近 5 年最低水平，期货下跌或促使下游点价或盘面建库，预计趋于底部偏弱震荡 [5] - 聚氯乙烯：周二各地区市场价格下调，供应维持高位震荡，国内房地产施工放缓使后续管材和型材开工率将回落，供需压力高，基本面驱动弱，预计价格震荡偏弱 [5] 日度数据监测 - 展示了原油、液化石油气、沥青、高硫燃料油、低硫燃料油、甲醇、尿素等多个能化品种的基差、基差率、现货价格、期货价格及近一月走势等数据 [6] 市场消息 - 美国石油协会数据显示上周美国 API 原油、库欣原油、成品油汽油及馏分油库存有变化 [9] - 国家统计局公布中国 2025 年 10 月汽油、柴油产量同比及 1 - 10 月累计产量同比情况 [9] 图表分析 主力合约价格 - 展示原油、燃料油、低硫燃料油、沥青、LPG、PTA、乙二醇等多个能化品种主力合约收盘价的图表 [11][12][13][14][16][17][19][20][22][23][25] 主力合约基差 - 展示原油、燃料油、低硫燃料油、沥青、乙二醇、PP、LLDPE、天胶、20 号胶、对二甲苯、合成橡胶、瓶片等主力合约基差的图表 [28][33][34][36][38][39] 跨期合约价差 - 展示燃料油、沥青、欧线集运、PTA、乙二醇、PP、LLDPE、天胶等合约价差的图表 [42][44][47][50][52][54][56] 跨品种价差 - 展示原油内外盘价差、原油 B - W 价差、燃料油高低硫价差、燃料油/沥青比值、BU/SC 比值、乙二醇 - PTA 价差等图表 [58][60] 生产利润 - 展示 LLDPE、PP 生产利润的图表 [65] 光期能化研究团队成员介绍 - 所长助理兼能化总监钟美燕，有丰富经验和多项荣誉，服务多家企业，有相关从业资格号 [70] - 原油等分析师杜冰沁，有学位和工作经历，获多项荣誉，在媒体发表观点，有相关从业资格号 [71] - 天然橡胶/聚酯分析师邸艺琳，获多项荣誉，从事相关品种研究，擅长数据分析，在媒体发表观点，有相关从业资格号 [72] - 甲醇等分析师彭海波，有学位和工作背景，获荣誉，有相关从业资格号 [73]

行业供需格局 - 过去几年行业产能大幅扩张，从2020年的433万吨增至2024年的695万吨，年均复合增长率达12.56% [2] - 2025年新增产能集中释放，叠加下游需求不及预期，导致市场供需失衡，竞争加剧 [2] - 10月欧盟新增PFAS限制条款，要求己内酰胺残留溶剂含量低于0.001ppm，标准较中国国标严格50倍，导致部分计划出口产品回流国内，加剧供需错配 [3] 产品价格走势 - 己内酰胺市场价格持续走低，截至11月3日成交重心跌至8050元/吨，创年内新低及2021年以来低位，较年初高位11225元下跌约28% [1] - 2025年市场呈现“高位开局、持续下行”特征，2月中旬触及年内最高点11225元后，因需求恢复不及预期等因素开启漫长下行通道 [2] - 尽管11月6日龙头企业华鲁恒升将报价上调至8150元，但该价格仅为年初高点的72.6%，短期上涨难改长期下行趋势 [3] 产业链盈利状况 - 价格低迷导致全产业链盈利困难，下半年行业亏损幅度加重，9至10月单吨亏损阶段性达到600元以上 [4] - 11月13日当周产业链产品全线亏损：己内酰胺装置周度毛利为-21元，上游环己酮周度毛利为-760元，下游尼龙6切片周度毛利为-35元，锦纶长丝周度利润低至-300元 [4] 企业自救措施 - 面对行业困局，企业从10月起主动控制装置负荷、制定检修计划以收缩供应，市场供需差转为负值，行业进入去库通道 [5] - 聚合工厂企业表示将实施20%减产计划，多家龙头企业于11月中旬起通过调整装置负荷等方式落实减产 [1][6] - 减产措施效果显现，己内酰胺周度产量从11月13日当周的13.01万吨预计降至11月17日当周的12.8万吨，供需差为-0.78万吨，供小于求格局巩固，华东地区现货价格已涨至8230元 [6]