报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年2月CPI同环比涨幅均扩大PPI环比涨幅或与1月接近同比降幅进一步收窄至 -1.0%左右 春节后利率债区间震荡格局不变10Y国债收益率下行空间不大期限选择上重点关注3Y附近品种以及30Y - 10Y国债利差、10Y期限国开债 - 国债利差收窄的机会 [9][22] 根据相关目录分别总结 重要事件点评 - 1月核心CPI环比涨幅扩大至近6个月最高主要源于节假日出行需求升温、国际金价上行等 PPI环比涨幅扩大主要源于"反内卷"与新质生产力发展并进 预计2月CPI同环比涨幅扩大PPI环比涨幅或与1月接近同比降幅进一步收窄 [3][9] 资金价格 - 节前资金面平稳 统计期内央行公开市场净投放资金1.1万亿元 资金价格整体平稳DR007维持在1.6%以下R007维持在1.6%附近3M同业存单利率基本持平 [3][10] 一级市场 - 专项债发行规模小幅减少 统计期内一级市场共发行利率债96只实际发行总额为9643亿元 其中国债发行规模增加专项债发行规模小幅减少 [3][12] 二级市场 - 债市延续偏强震荡 统计期内债市延续偏强震荡特征近两个交易日有加速趋势 源于节前资金压力可控和央行将常态化开展国债买卖操作肯定当前国债收益率运行状态 10Y国债收益率在1.8%附近逐步向下试探 [3][14] 市场展望 - 基本面方面2026年春节假期消费数据或表现不俗 但需谨慎消费数据超预期的潜在扰动 政策面上全面降准降息可能性有限 资金面上春节后资金面难以大幅转松预计DR007维持在1.5%以上 春节后利率债区间震荡格局不变10Y国债收益率下行空间不大期限选择上重点关注3Y附近品种以及30Y - 10Y国债利差、10Y期限国开债 - 国债利差收窄的机会 [3][21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年1月23日至1月29日利率债市场呈现资金面受呵护、一级市场地方债期限拉长、二级市场多数期限国债收益率下行的态势，未来利率债区间震荡格局不变，需关注基本面数据、资金面走势和权益市场表现等因素 [9][11][18] 各部分内容总结 资金价格 - 统计期内央行公开市场净投放超9000亿，MLF操作规模达9000亿，超量7000亿续作，3M和6M买断式逆回购合计净投放3000亿 [9] - 资金价格分化，DR001回落至1.4%以下，DR007上行至1.59%，3M同业存单利率基本持平 [9] 一级市场 - 统计期内一级市场共发行利率债87只，实际发行总额7441亿元，专项债发行规模增加 [11][12] - 年初以来地方债发行期限普遍拉长，或贯穿2026年，原因是把握低利率窗口期和缓解到期压力 [11] 二级市场 - 统计期内债市延续偏强震荡，多数期限国债收益率下行，5Y附近国债收益率下行幅度最大，1Y国债偏弱，30Y国债收益率修复 [13] - 消息面上，1月MLF中标利率或下降、市场预期央行推新工具、1月央行买债量增加形成利好 [13] 市场展望 - 基本面关注1月PMI和通胀数据，若1月PMI环比改善，利率震荡区间上沿需上调 [18] - 资金面预计2月买断式逆回购超量续作，春节前降准概率下降，2月初资金价格或小幅上行 [18] - 利率债区间震荡格局不变，季度关注通胀和货币政策，周度春节前窄幅波动，关注3Y附近品种和30Y - 10Y国债利差收窄机会 [18]

文章核心观点 - 长三角地区，特别是江苏省南京市，正以超千亿规模的“耐心资本”为核心驱动力，通过构建大规模、长周期的产业基金集群，引领全国一级市场投资回暖，并重点投向先进制造业、战略性新兴产业及未来产业，以培育新质生产力 [2][3][9][11] 南京市“4+N”产业基金集群布局 - 南京市政府发布政策，构建总规模超2000亿元的“4+N”产业基金集群，按照“一行业一基金”模式设立重点产业母基金，对单个项目最高投资额达1亿元，并延长基金存续期以体现“耐心” [4][5] - 该基金集群聚焦四大投资方向：重大项目投资、重点产业投资、强链并购投资、科创人才投资，旨在推动产业链龙头、专精特新企业及科技创新项目发展 [6] - 截至2025年1月，该集群已累计决策组建52只基金，总规模超1300亿元，并配套建设了紫金山国际科创基金街区等平台 [7] 江苏省耐心资本的实践与成效 - 江苏省于2024年启动了总规模500亿元的省战略性新兴产业（战新）母基金及首批总规模506亿元的14只产业专项基金，明确不以盈利为主要目标，聚焦“投早、投小、投长期、投硬科技” [8] - 在耐心资本支持下，南京市已成功投资了寒武纪、胜科纳米、海博思创、摩尔线程等一批上市公司在其成长阶段 [8] 长三角地区一级市场资本活跃度 - 长三角地区稳居全国创投市场第一梯队，2025年江苏和浙江是出资整体活跃度最高的省份，其中江苏省是出资频次最高的省份，苏州市在出资频次城市排行榜中位列第一 [12] - 具体案例包括：2025年江苏设立规模100亿元的诚通科创（江苏）投资基金（省战新母基金与央企合作首只基金），以及规模500亿元的江苏社保科创基金 [12] 长三角各省市资本布局特点 - **浙江省**：筹备规模100亿元、存续期长达20年的未来产业基金；推进首期5亿元、远期50亿元的S基金；2025年集中亮相三大百亿级基金集群，服务于科技创新、国企结构调整和上市公司高质量发展 [13] - **区域协同**：2025年底，规模达千亿元的国家创业投资引导基金落地，其出资设立的长三角创业投资引导基金完成注册，首期出资471亿元，未来总规模将突破500亿元，是三大区域基金中规模最大的，汇聚了上海、江苏、安徽、浙江等多地国资力量 [14] 长三角资本布局的宏观影响 - 长三角地区通过多只大型母基金落地、上市公司积极出资以及区域协同联动，持续引领全国一级市场，成为中国创投行业发展的核心引擎 [11][12][14] - 科技创新与政策红利双向赋能，激活资本活力，使得以长三角为核心的东部地区在一级市场回暖周期中成为引领行业的核心力量 [11][16]

作者背景与现状 - 作者拥有4年互联网大厂、8年VC投资以及3年自媒体与个人投资的复合背景[5] - 目前作者已完全适应离开机构后的生活节奏，并更加坚定地选择不重返传统职场[5] - 作者通过调整生活方式成功减重，比去年同期瘦了12斤，核心方法是结合AI工具管理饮食与运动[7] 对一级市场职业的反思 - 金融行业尤其是投资领域，从业者的生产资料如牌照、资金、客户和渠道多由平台掌控，这使得个人单干非常困难[9] - 一级市场工作能积累人脉与认知，但对多数打工人而言，存在“学到知识没赚到钱”的困境，Carry（收益分成）如同难以企及的胡萝卜[18] - 作者经历了对投资行业“慕富慕强”光环的祛魅，认为其与真实生活关联不大，并因已获得选择权而不再想回归一级市场[10][18][20] 自媒体与社群运营现状 - 作者运营公众号3年，社群2年多，目前粉丝量级在10万左右，社群成员超过2000人[12] - 社群成员背景多元，涵盖VC/PE、CVC、FA、投行、咨询、量化私募及产业创业者等多个领域[12] - 作者刻意保持社群的纯粹性，不进行流量变现或居间收费，旨在建立一个真诚、用于知识交流与互助的场域[15] 投资理念与市场观察 - 投资被视作终身学习的事业，其范畴超越股市，涵盖现金管理、房产、职业选择等人生重大决策[24] - 一级市场呈现“少数暴富项目和一大堆烂摊子”的特征，相比之下，二级市场投资对作者这类偏好更自主工作方式的人更具吸引力[12] - 作者计划在2026年提升二级市场投资的敏感度，加强对趋势性行业的布局，并学习结合期权等工具进行资产配置[28] 未来规划与行业趋势 - 作者计划利用AI工具优化工作流，并考虑重启播客或视频等内容形式，以更高效地传递一二级市场信息、创业公司动态及宏观微观趋势[22] - 计划增加社群线上交流的频次，以促进更快速的聚合讨论和知识碰撞[23] - 强调在AI时代保持好奇心与求知欲的重要性，并将持续学习视为投资事业的核心[24]

私募股权基金运营与募资现状 - 部分基金管理人存在募资后投资进度缓慢的现象 将基金资金用于购买理财产品 例如有管理人提及某上市公司募资80亿后使用75亿购买理财[1] - 基金管理人面临来自有限合伙人的压力 被质疑投资节奏慢和资金使用效率 但管理人解释项目筛选与投资需要时间 无法一次性投完 且理财收益也计入投资回报[1] 投资策略与项目筛选困境 - 基金管理人在特定前沿技术领域如钙钛矿的投资面临挑战 相关项目可能面临后续融资困难[1] - 基金管理人倾向于追投已投项目 这可能与基金存续期临近结束但资金未完全投出 为避免向有限合伙人返还资金有关[2] - 部分基金管理人寻求与其他普通合伙人合作 可能源于单独募资时未能获得某些出资方如地方政府的信任[2] 地方政府引导基金与返投要求 - 地方政府作为出资方对基金管理人提出明确的返投要求 即要求基金投资于当地企业[2][3] - 基金管理人为完成返投指标 积极寻找已落户当地或可在当地设立子公司的项目进行投资[2][3] - 部分基金管理人试图寻找捷径完成返投 例如直接投资已在本地的企业而非从外地引进 或使用软件工具快速定位当地早期硬科技项目[3] - 返投比例成为谈判焦点 有案例显示返投比例要求超过1:1 基金管理人寻求更友好的条款[3] 募资环境与尽职调查 - 私募股权基金募资环境严峻 部分机构难以独立募集资金或组建基金承接老股[3] - 出资方对基金管理人的历史业绩和投资能力存疑 例如通过企查查等公开渠道无法核实其宣称的投资项目[4] - 面对地方政府出资人的质询 基金管理人强调风险投资的固有风险 并指出出资人应自行通过尽职调查和评估管理人的历史业绩来做出判断[4] - 基金管理人的投资与招商话术如“投产业链堵点”与“为当地补链”在非一线城市可能面临逻辑矛盾 因为能解决产业核心问题的企业通常不会选择落户这些地区[5] 基金退出与流动性管理 - 基金因存续周期限制 即使面对准IPO项目也可能需要提前转让老股退出 存在流动性管理需求[3] - 基金管理人持续关注已投企业的后续融资机会 并寻求能在短期内完成出资的新投资方[1]

知识星球的定位与功能 - 知识星球是一个内容创作社区，产品形态为小程序或APP，使用方便 [6] - 其定位类似于闭门会议，旨在分享和交流认可的主题与内容 [6] - 主要功能包括发布原创内容、分享有价值的报告以及回答用户提问 [1][2][3] 原创内容产出 - 每周至少更新2次星球，其中至少一次为发布3000字以上的原创文章 [4] - 原创内容主要针对行业的水下信息，是对公众号隐晦文章的更清晰、更细颗粒度解释 [1] - 原创文章深度分析特定机构、知名企业或有影响力的投融资行为，字数通常在数千字 [1] - 原创内容结合了行业研究、信息收集整理以及一级市场资源的能力 [1] - 例如，近期发布的原创内容涵盖对院士创业项目的整体分析(6000字)、对某特色投资机构的分析(7900字)以及对半导体特定技术路线及竞争格局的分析(9600字) [10] - 所有原创内容均为手敲，以Word或PDF格式发布，不设密码、不加水印 [10] 报告与资料分享 - 分享有价值的报告，特别是公开信息难以获取的、专注于一级市场的报告 [2] - 分享的报告均经过筛选，并非随意转发 [4] - 分享的资料类型包括台积电出具的半导体行业报告、产业链图谱以及金融相关的电子书籍 [2] 用户互动与服务 - 每天至少打开2次星球，以快速反馈用户的提问 [5] - 回答球友的提问是星球的核心功能之一 [3] - 在用户加入前，建议通过公众号后台或微信进行简单沟通，以了解用户所在行业，从而提供更好的服务 [9] 运营现状与规模 - 星球已运营一年，目前约有100名成员 [6] - 运营至今已发布二百多条帖子，分享了数百份书籍和报告，回答了数十次提问，发布原创内容超过10万字 [6] - 运营者表示其能力已可支撑适当扩容 [6] 付费模式 - 费用设定为200元/年，续费享有8折优惠 [6] - 付费后72小时内可无条件退出并获得全额退款 [6] - 费用支付给知识星球平台，再由平台与运营者结算 [6]

核心观点 - 清华大学国家金融研究院院长田轩在第十九届华夏机构投资者年会上发表演讲，核心观点是激励科技创新需要以企业为主体，尤其要发挥民营企业的作用，并通过构建包容的一级市场、不太积极的二级市场和完善的法治环境这一组合拳，利用金融工具支持经济发展 [1][2] 关于科技创新主体的论述 - 激励科技创新的主体是企业，其中民营企业是最重要的主体 [1][2] - 市场经济的本质是契约经济，因此对民营企业的保护至关重要 [1][2] 关于投资保护与创新激励的研究发现 - 学术研究发现，对投资保护得越好的国家，其研发投入会更高 [1][2] - 对投资保护得越好的国家，企业投资的效率会更高 [1][2] - 对投资保护得越好的国家，投资的公司估值会更高 [1][2] - 对创新者宽容才能激励创新 [1][2] 关于支持科技创新的金融与环境组合 - 激励科技创新需要一个更加包容的一级市场 [1][2] - 激励科技创新需要一个不太积极的二级市场 [1][2] - 激励科技创新需要完善健全的法治环境 [1][2] - 以上三者需形成组合拳，以更好地帮助科技创新，用金融手段和工具支持经济发展 [1][2]

一级市场 - 一级市场是股权投资的核心布局领域，其特点是准入门槛极高、约束条件严格，需要依靠深厚的人脉资源和高端的圈层壁垒才能获得优质项目的投资资格[1][3] - 成功进入一级市场并投资于类似摩尔县城的项目，可能获得高达数千倍的回报，足以完成个人资本的原始积累，其价值权重和资源绑定属性是其他市场无法比拟的[1][3] 一级半市场与债券市场 - 一级半市场和债券市场与一级市场存在本质区别，不应混为一谈[1][3] - 债券市场的核心诉求是提供流动性，旨在帮助企业解决短期经营资金需求，并为未来发展蓄力[1][3] 二级市场 - 二级市场完全由庞大的资金流动性驱动，个人投资者在其中影响力微弱，市场的关键在于谁能掌控操盘权和主导游戏规则[1][4] - 二级市场虽然获利渠道多、见效快，但其底层资产结构和盈利逻辑与一级、一级半及债券市场截然不同，且市场风云变幻、竞争残酷[1][4] - 以9月24日大盘大幅上涨为例，其核心原因在于主导资金的动向，这凸显了资金主导权在二级市场中的关键作用[1][4] 跨市场投资策略 - 若没有匹配的资源、人脉和圈层作为支撑，想在一级、一级半、二级及债券市场中盈利难度极大[1][4] - 许多企业家在一级市场表现出色，但进入二级市场后容易暴露出各种问题，因此需要找准方法，妥善化解自身能力与市场规则的内在矛盾以实现突破[1][4] - 从事商业和资本运作需要不仅洞悉各市场逻辑，更要掌握游刃有余的操作方法才能不断进阶[2][4] - 价值投资是另一条路径，其核心在于深耕一个领域，凭借专注和专业创造超额价值[2][4] 行业趋势与机遇 - 近年来，新质生产力兴起，新材料、新科技赛道前景广阔，这是时代赋予的机遇[2][4] - 为了在所述各类市场中站稳脚跟并获取收益，需要与有远见、有格局的人交流学习，以持续提升认知和能力[2][4][5]

报告核心观点 - 晨会纪要涵盖资产配置与公司点评两大主题，重点关注一级市场REITs项目进展及二级市场表现，并对波司登FY2026H1业绩进行分析[1][2] - 资产配置报告指出REITs市场发行节奏放缓，但审核项目储备丰富，二级市场板块表现分化，特许经营权类在估值收益率上反超产权类[3][4][5] - 波司登点评报告认为公司FY2026H1营收实现稳健增长，主品牌表现强劲，渠道优化与库存管理成效显著，看好其旺季销售表现[6][7][8][9] 资产配置报告（REITs市场）总结 - 一级市场项目进展：截至2025年11月30日，年内公募REITs市场成功发行19单产品，较去年同期减少5单，近三个月处于已申报、已受理、交易所已反馈意见、已通过审核状态的项目分别为2单、2单、5单和4单，本月有6单项目状态更新[3] - 二级市场表现：11月中证REITs全收益指数下跌0.52%，中证REITs（收盘）指数下跌0.71%，表现优于沪深300指数（月跌2.46%），全市场公募REITs总市值为2198.85亿元，较前一月减少6.92亿元，但成交量增加6.16亿份至26.47亿份，显示市场活跃度上升[4] - 板块涨跌分化：特许经营权类REITs加权平均月涨跌幅为-0.22%，优于产权类的-0.93%，交通基础设施板块以0.56%涨幅领涨，产业园区板块以2.43%跌幅领跌，个券中华夏首创奥特莱斯REIT月涨4.75%，华泰紫金南京建邺产业园REIT月跌16.07%[4] - 成交与估值：园区基础设施类REITs以8.36亿份成交量居首，新型基础设施板块以0.93%的日均换手率领先，产权类REITs平均现金分派率为4.65%，特许经营权类为8.21%，特许经营权类估值收益率（IRR）为4.28%，反超产权类的4.04%[5] 波司登公司点评总结 - FY2026H1业绩概览：截至2025年9月30日，集团收入同比增长1.4%至89.28亿元人民币，归母净利润同比增长5.3%至11.89亿元人民币，毛利率同比提升0.1个百分点至50.0%，归母净利率提升0.5个百分点至13.3%[6] - 分业务表现：品牌羽绒服业务收入同比增长8.3%至65.7亿元，占比提升4.7个百分点至73.6%，其中波司登品牌收入增长8.3%至57.2亿元，OEM业务收入受外部因素影响同比下降11.7%至20.4亿元，女装及多元化服装业务收入分别下降18.6%和45.3%[6] - 渠道运营：波司登品牌门店总数减少67间至3140间，公司优化渠道结构，提升TOP店体系运营效率，品牌羽绒服线上收入增长2.4%至13.8亿元，在2025年“双十一”期间于多个电商平台位列榜单前列[7] - 费用与运营效率：分销开支占比上升1.7个百分点至27.5%，行政开支占比下降1.5个百分点至7.2%，应收账款周转天数下降4天至59天，库存周转天数大幅下降11天至178天，体现“小单快反”补货模式的有效性[8] - 未来展望：预计FY2026-FY2028年收入分别为284.3亿元、313.6亿元、344.3亿元人民币，归母净利润分别为39.2亿元、43.9亿元、48.9亿元人民币，基于产品力与品牌力提升维持“买入”评级[9]

一级市场基金设立动态 - 近期一级市场在基金设立方面表现活跃 [1] - 两支首期规模达500亿元的社保科创基金相继设立 为一级市场注入强心剂 [2][3] - 中央企业战略性新兴产业发展专项基金首期募集510亿元正式启航 [3] 社保科创基金详情 - 江苏社保科创基金总规模1000亿元 首期规模500亿元 由社保基金会、江苏省、中国工商银行共同出资 基金管理人为苏创投集团 [2] - 江苏社保科创基金重点关注国家级战略性新兴产业集群、江苏省"1650"产业体系、"51010"战略性新兴产业集群、苏州市"1030"产业链体系及其细分领域 聚焦先进制造、人工智能及集成电路、新能源、生物医药、新材料等五大方向 [2] - 浙江社保科创基金首期规模500亿元 通过下设母基金、并购基金、直投基金等分策略基金 投向人工智能、新一代信息技术、高端装备、新材料、生物医药等重点产业 [3] 国家级母基金进展 - 国家中小企业发展基金二期设立方案已获国务院批复 将引导更多社会资本支持初创期中小企业成长 [4] - 国家中小企业发展基金一期成立于2020年5月 注册资本357.5亿元 通过投资子基金使总规模达到1000亿元以上 目前已设立46支子基金 子基金规模超过1200亿元 投资项目超过2000家 [4][5] - 国家创业投资引导基金正在加快组建 预计将带动地方资金、社会资本近1万亿元 [5] - 2021年至2024年均未设立新的国家级母基金 因此业内对新设基金期待较高 [6] 地方母基金模式演变 - 2023-2024年多地纷纷成立千亿级规模母基金 但2024年以来未出现新设的千亿规模母基金 [7] - 地方母基金设立呈现更加务实趋势 不再单纯追求单支母基金超大规模 而是更多采取多支规模适中、定位分明的"基金群"模式 [7] - 基金群模式优势包括灵活性更强、分工明确、风险分散 [7] - 基金群模式为引导基金绩效考核与管理提供更高可控性 体现了更务实、精细化的运营思路 [8] 行业发展趋势 - 未来一级市场基金设立发展趋势显示 国家队、央企等将加强央地合作 [9] - 各地方在基金设立方面将加强统筹规划 有针对性、分工定位明确、全阶段全周期的基金群将成为更多地区发力重点 [9] - 大规模母基金、直投基金的设立基本都有国家队或大央企、国资参与 地方政府投资基金更多转向各类基金群 更加细化和有针对性 [6]