[Table_IndNameRptType]2 固定收益 固收周报 固收卖方看多情绪创年内新高 ——债市情绪面周报（7 月第 1 周） 报告日期： 2025-07-07 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 分析师：洪子彦 执业证书号：S0010525060002 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： ⚫[Table_Summary] 华安观点：当前债市的潜在利空来自于基本面 近期债市利多情绪压制，投资者进一步在个券利差中寻找收益，近期资 金明显转松，大行融出 5.3 万亿元+买入国债，央行对流动性的呵护态度暂未 明显变化（关注本月买断式逆回购续作情况），供给层面 7 月压力相对较小， 机构行为层面当前投资者的看多情绪（卖方观点指数）以及做多情绪（中长 期债基久期、债市杠杆率）也已来到新高，而潜在的利空则可能来自于基本 面（经济数据披露+中美谈判进程），一致预期下债市难言反转，关注事件冲 击所带来的债市预期变化。 ...

债务问题可能会造成利率走势不受美联储行动的影响。 美联储博斯蒂克：债务（偿还）成本可能会不利于其他活动。 ...

天风固收｜暖风再起，静待下行 20250610 摘要 财政政策和信贷方面有哪些变化？ 财政政策方面，今年财政国债发行进度较快，而地方政府专项债发行效率也有 所提高。然而，由于经济环境背景以及自发自审更加严格，这并未显著提振整 体经济。信贷方面，今年 1-4 月份金融时报提到的 1.7 万亿规模的债务置换对 信贷产生了负面影响，特别是在企业中长期偿还方面。同时，今年地方政府部 门在规则和逻辑上发生了一些变化，从而影响了信贷增长。 对于短期和长期利率走势有何看法？ 2024 年 6 月债市关注存单提价和存款搬家，季末银行负债端压力及大 行兑现利润缓解二季度压力，央行超预期投放稳定资金面，但后续措施 需持续观察。 财政政策方面，国债发行进度加快，地方政府专项债发行效率提高，但 受经济环境和自发自审影响，对整体经济提振效果有限。1-4 月债务置 换对信贷产生负面影响，地方政府部门规则变化也影响信贷增长。 短期利率因央行支持态度趋于稳定，存单价格维持在 1.7%以内。长期 利率走势取决于基本面预期变化和市场情绪，若未来货币政策进一步宽 松，可能推动长端利率下行，但目前预期不显著，6 月大概率震荡。 展望七八月，关注国内 ...

利率 - 中美即将谈判，债市如何交易？20250609 摘要 市场共识认为全球经济脱钩和碎片化是长期趋势，短期关税调整难以逆 转中美关系大方向。取消对等关税可能带来约 12 个基点的利率反弹， 但幅度有限。 6 月份资金面良好，债市情绪转好，利率下行通道打开，2001 国债有效 突破 1.4%。5 月份压制市场的负面因素消退，趋势性机会明显，建议继 续看多。 在不考虑其他因素的情况下，完全取消对等关税，预计 10 年国债收益 率上限调整至 1.75%。但当前宏观环境不支持一季度时的强劲假设，向 上反弹至 1.4%都较难实现。 中长期来看，中美关系将继续复苏，但全球经济脱钩和碎片化趋势不可 避免。结构性行业关税及 301、232 条款等贸易措施依然存在。 央行保持收紧态势，地产修复良好，共同支撑市场情绪。即使降低或取 消部分结构性行业关税，也不会改变整体看多方向。 央行买断式逆回购公告旨在稳定市场预期，释放稳流动性信号。未来央 行可能根据实际流动性情况随时进行操作，应对中美关系不确定性及国 内基本面压力。 银行体系远期流动性预期转向宽松，DR001 已突破 1.4 底线，资金宽松 感增强。非银机构对存单需求逐渐 ...

美联储理事库克在讲话中未对经济前景和利率走势发表评论。 ...

摩根士丹利称，未来几个月港元银行同业拆息(Hibor)可能从近期跌势中反弹，因为市场中一些过剩流动 性可能会被重新吸收。Hibor近期下跌可归因于三个关键因素：香港金管局注入大量港元流动性以维持 汇率区间；美元抛售压力减轻；股票资金流入对港元的需求减弱。"我们认为未来几个月Hibor反弹的可 能性较大，尽管具体时间难以确定。"港元利率持续下跌需等到2026年，届时美联储料进一步降息。 ...

日元在22日出现小幅贬值，股市投资者由此对汽车、机械等出口相关企业业绩改善的期待增强，进一步 推高大盘。日经股指盘中一度上涨380余点。 受美国高科技股上涨及日元贬值等因素影响，东京股市23日反弹。当天收盘时，日经225种股票平均价 格指数上涨174.60点，收于37160.47点，涨幅0.47%；东京证券交易所股票价格指数上涨18.43点，收于 2735.52点，涨幅0.68%。 隔夜美国股市以高科技股为主的纳斯达克指数上涨，受此利好因素影响，东京股市23日早盘高开高走， 部分高价的半导体概念股上涨，推高日经股指。 板块方面，23日，东京证券交易所33个行业板块超八成上涨。其中，其他制品大涨3.62%，有色金属涨 近3%；矿业、证券及商品期货交易业、电力及燃气业等6个板块下跌，但跌幅不大。 分析人士指出，虽然中美关税谈判取得进展后的调查显示，日本企业心理得到改善，美国22日发布的5 月份PMI也比4月份有所改善，但东京股市感受不到交易的热情，本周以来，200日移动平均线持续成为 上方阻力线，股价始终无法突破该均线。目前股市仍受利率走势所左右，难以持续上涨。 （文章来源：新华财经） 进入午盘交易时段后，美国股 ...

独立分析师罗斯·诺曼（Ross Norman）表示："目前空头正在大举进攻，因为市场明显处于超买状态。" 现货黄金下跌0.33%，报每盎司3167.04美元，此前在盘中触及4月10日以来的最低水平。美国黄金期货 下跌0.52%，报每盎司3171.3美元。 Augmont研究部门负责人雷尼莎·查亚尼（Renisha Chainani）指出，黄金已经跌破双重顶颈线支撑位， 这表明短期内存在潜在的下行风险。她表示："价格预计将向3000 - 3050美元区间移动。" 此外，JM金融服务公司副总裁、大宗商品与外汇研究负责人普拉纳夫·梅尔（Pranav Mer）表示，随着 关键图表支撑位在3190美元被跌破，黄金价格可能会继续进行修正性走势。 其他贵金属方面，现货白银下跌1%，报每盎司31.89美元；钯金下跌0.2%，报每盎司949.07美元；铂金 则持稳于每盎司976美元。 据外媒报道，周四，黄金价格跌至一个月低点，随着全球两大经济体之间的贸易紧张局势缓解，黄金需 求受到抑制，投资者正等待美国经济数据以获取未来利率走势的进一步明确信号。 黄金通常在政治和金融不确定性时期被用作价值储存工具，上个月曾创下每盎司3500. ...

当你看对，又做对，收益率趋势性下行（价格上涨）时，你是贪婪的，总希望再下些；然而，当市场开 始中途调整时，你可能就更容易被震荡下车，因为你怕到手的利润飞走了。所以，最容易被震下车的， 不是在上涨的过程中，而是在阴跌调整的中场休息时。 ——笔记哥《应对》 【笔记20250509— 两个战场，胜者为王（-4月进出口数据超预期-中美瑞士会晤避险情绪+股市小幅下跌 +资金面均衡宽松+央行：择机恢复国债买卖操作=微下)】 资金面均衡宽松，长债收益率微幅下行。 央行公开市场开展770亿元7天期逆回购操作，今日无逆回购到期，净投放770亿元。 资金面均衡宽松，资金价格延续回落，DR001下破1.5%至1.49%，DR007下至1.54%。 | | | | 银行间资金 | (2025. 05.09) | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 回购代码 | 加权利率 | 变化 | 利率走势 | 最高利率 | 变化 | 成交量 | 变化量 | 成交童占 | | | (%) | (bp) | (近30天) | (%) | (bp) | ( ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在 2025 年低利率、重交易的债市环境下，机构行为研究对利率的指引意义增加，报告聚焦机构行为的十大伪规律进行探讨[2][14] 根据相关目录分别进行总结 为何关注机构行为的伪规律 在 2025 年低利率、重交易的债市环境下，机构行为研究对利率的指引意义增加，此前研究发现机构行为存在较多伪规律，报告对此进行探讨[2][14] 机构行为的十大伪规律 - 现券交易数据应以 T+1 为主：当日现券交易数据指通过外汇交易中心本币前台的成交，该类成交通常在前一天由交易机构双方达成谈判，研究时应与利率走势相隔一天对应[2][16] - 银行和券商自营交易不少：银行与券商净卖出易被误读为主动做空，实际存在“一级认购、二级分销”逻辑；可通过观测银行老券交易行为和券商债券借贷额缩小误差[20][21][26] - 关注主动一方交易行为：二级现券交易市场是“零和游戏”，行情由主动一方驱动，应结合行情关注主动方交易行为，如农商行与基金互为对手方，牛市中不能仅因农商行净买入就视为“抢筹”[33][34][37] - 基金卖出未必是“赎回潮”：2023 年以来理财鲜有债券净卖出，市场对基金的赎回恐慌或更多为理财的预防性赎回；可通过构建综合持仓成本指标评估基金负债端压力，当前债基整体赎回压力可控[39][43][44] - 保险交易盘比重明显提升：保险机构重点配置 30Y 地方债，30Y 国债定价权转移；保险买入 30Y 国债可能是交易盘加杠杆或季节性规律；保险机构 30Y 卖出量增加，交易盘比重提升[47] - 外资买债可高频观测：2022 年外汇交易中心修改现券交易口径，外资交易行为占“其他”类型机构大多数，4 月 1 日至 18 日“其他”类型机构买入额与外管局提及的外资净买入额大致相当[53] - 机构增配可能是债券供给多：托管量变动受需求端主动配置和供给端放量共同影响，简单将托管量增加等同于配置盘“下场”易误判，需关注政府债发行高峰、到期续作等因素[59] - 高胜率机构行为指标可能有误差：部分高胜率机构行为指标存在买入信号胜率高、卖出信号胜率低的情况，可能受 2021 - 2024 年债牛影响，模型构建时应增加震荡市/熊市权重[6][63] - 不能线性外推的指标有用：机构行为指标虽“预测”效应差，但可帮助投资者在低利率、高波动环境下找到市场变化核心驱动因素，提供“方向感”，如卖方情绪面指数、债券借贷量、二级流通量案例[7][64][67] - 机构行为量化模型有边界：已构建的机构行为模型存在过拟合与多重共线性、受短期突发事件冲击、市场交易主线切换时权重赋予误差等问题，虽有缩减误差方法，但清除所有误差不现实，需动态调整底层逻辑并辅以其他研究[7][69]