报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏微共振，铜再创历史新高，建议多单继续持有，逢高移动止盈，长期依旧看好铜 [6] - 美联储如期降息，国内重要会议强调逆周期调节和宽松财政政策，国内冶炼厂反内卷预计压减10%产能，美铜持续虹吸全球库存，多因素共振使铜价创新高 [6] - 产业卖出套保可根据现货库存灵活降低套保比例，产业买入套保可根据生产订单积极回调逢低建仓 [6] - 短期沪铜关注区间【89500，96500】元/吨，伦铜关注区间【11000，12000】美元/吨 [6] 根据相关目录分别总结 观点摘要 - 核心观点为宏微共振下铜再创历史新高，建议多单持有并移动止盈，长期看好铜；策略展望提及美联储降息、国内政策、产能压减等因素影响，还给出产业套保建议和短期价格关注区间 [6] 宏观经济 - 美联储12月如期降息25个基点至3.5%-3.75%，鲍威尔发声偏鸽，点阵图显示2026年和2027年各再降息25个基点，但市场预期2026年可能降息2次；宣布自12月12日起启动短期国债购买计划，首月规模400亿美元，市场流动性压力缓解，截至12月11日，美元指数98.36，周度跌幅0.82% [10] - 日本央行预计12月18 - 19日加息25个基点至0.75%概率高达85%-90%，日元套息交易规模大，加息或造成投资者平仓冲击市场，资产估值重估或偏向现金流稳健资产 [11] - 中共中央政治局会议和中央经济工作会议提振市场信心，会议强调高质量发展，确立“稳中求进、提质增效”总基调，在财政、货币等多方面提出具体政策，体现存量时代治理逻辑 [14] - 长期看，铜和纳斯达克指数、黄金、原油正相关，和美国国债收益率负相关；2025年金铜比走高，铜有补涨空间，美债收益率回落将释放市场流动性 [17] 供需分析 供应 - 全球多座大型铜矿超预期减产停产，2025年全球铜精矿供应紧张，Codelco10月铜产量下降14.3%至11.1万吨；10月中国进口铜精矿245.1万吨，同比增加5.9%，1 - 10月累计进口2508.6万吨，同比增幅达7.5%；铜精矿TC持续低位运行，最新录得 - 42.83美元/吨 [47] - 11月国内铜冶炼开工82.29%，电解铜产量环比增加1.15万吨至110.31万吨，同比增幅9.75%；10月精炼铜进口量为32.31万吨，环比下降13.62%，同比下降16.32%；精废价差走扩，截至12月12日，精废价差4796元/吨 [49] - CSPT小组达成降低矿铜产能负荷、抵制不合理计价以及防止恶性竞争等共识，2026年度计划减产10%以上 [49] 需求 - 绿色铜需求方面，可再生能源系统用铜量远超传统发电系统，光伏、电动汽车等领域用铜量可观；10月全国新能源乘用车厂商批发销量165.7万辆，同比增长19.3%；年末国内电网招投标积极，1 - 10月电网工程完成投资4824亿元，同比增长7.2%，电源工程投资完成额7218亿元，同比增长0.7% [86] - 11月铜材行业开工率为61.6%，环比上涨3.77%，同比下滑8.05%；高铜价对需求抑制明显，叠加消费淡季，下游开工下滑 [82] - 2025年11月空冰洗排产合计总量共计2847万台，较去年同期生产实绩下降17.7%，家电全年表现预计前高后低 [86] 总结展望 - 短期沪铜关注区间【89500，96500】元/吨，伦铜关注区间【11000，12000】美元/吨，需关注日本央行加息、铜矿干扰、需求不足等风险 [6][107] - 宏观上美联储降息、国内政策宽松，全球铜精矿供应紧张，海内外铜冶炼行业反内卷，CSPT小组计划2026年减产10%，美国虹吸全球铜库存，需求受高铜价和消费淡季抑制，整体建议多单持有并移动止盈，产业套保根据情况操作，长期依旧看好铜 [107] - 给出不同基差、库存、利润情况下，上中下游企业的策略逻辑、工具和协作方式建议 [108]

宏观政策与市场观点 - 美联储政策立场比之前预期更加温和 显示实际收益率将下降 [1] - 市场已重新定价美联储的降息预期 因美国非农就业数据有所恶化 [1] - 看好名义上的环球经济增长 主要受特朗普政府推行的刺激性政策推动 [2] 资产配置观点 - 对环球股票持正面看法 偏好美国和新兴市场股票 [1] - 上调对中国及新兴亚洲股票的看法 因中国经济活动指标显示逐步改善 [1] - 继续偏好黄金 因其受益于较低的实际收益率 并提供针对债务可持续性担忧的保护 [1] - 下调对新兴市场本地计价债务的看法 因经历强劲表现后 [1] - 黄金仍然是重要的分散投资工具 [2] 行业与区域分析 - 韩国和中国台湾的出口复苏迹象 为更广泛配置于科技出口相关板块提供强而有力依据 [1] - 较看淡美元的观点维持不变 美元预计或会继续在中期受压 [1][2] - 近期美国国债的升势已将其估值推向更昂贵的区间 [1]

煤炭价格走势 - 动力煤和焦煤价格同步走强，延续6月以来的反弹态势 [2] - 北方港口库存出现反季节性的下降，补库需求推动煤价涨势 [2] - 四季度煤价易涨难跌，煤炭价格底部夯实 [4] 供给端分析 - 受安监、环保严格限制，煤矿安全检查频繁，国内煤炭供给刚性增强 [2] - 部分主产区发生事故和产地检修，预期四季度全国原煤产量边际难有明显增量 [2] - 供给端政策性收缩推动供需格局转变 [2] 需求端分析 - 冬季供暖旺季到来前，大型电厂及下游用户补库力度增强，导致港口、厂内库存均明显下降 [2] - 铁水产量维持高位，化工、钢铁等非电用煤需求韧性尚存 [2] - 回顾2025年上半年，煤炭市场供应整体宽松，需求支撑不足，煤炭价格重心震荡下行 [2] 市场与投资前景 - 煤炭板块估值确定性强，股息优势较为显著，具备低仓位、高分红和周期底部的三重安全边际 [4] - 板块或将迎来业绩和估值的双重回升 [4] - 长期来看，反内卷主题和宽松的财政政策或将继续为板块带来支撑 [4] - 央国企的市值管理、增持回购等中长期利好也将形成托底 [4] - 目前煤炭行业兼具强防御与高弹性属性，攻守兼备 [4]

日经225指数历史性突破 - 日经225指数首次突破47000点大关，飙升近2000点，涨幅超过4%，截至发稿报47,682点，涨幅达4.18% [1][3] - 东证指数同样升至历史高位，日本股市呈现全面上涨态势 [3] - 个股方面，住友制药、雅马哈发动机、日产汽车、松下等涨幅居前，市场做多情绪浓厚 [4] 日股上涨驱动因素 - 上涨与日本政坛重大事件直接相关，高市早苗在执政自民党总裁选举中胜出，预计将成为日本首位女首相 [6] - 市场将高市早苗胜出解读为积极信号，因其主张宽松财政政策，支持"安倍经济学"，并力推现金补贴和退税政策以帮助受通胀困扰的家庭 [6] - 外界普遍认为高市早苗不支持加息，这可能使日本央行更难推进紧缩步调 [6] 日元与国债市场反应 - 与股市狂欢对比，日元汇率大幅下挫，美元兑日元汇率上涨1.5%至149.7水平，逼近150关键心理点位 [8] - 每百日圆兑港元报5.17，下跌1.56%，欧元兑日元汇率上涨超1%至175.08日元，触及2024年7月以来最高点 [8] - 债券市场出现波动，日本40年期国债收益率上升14个基点至3.52%，10年期日本国债收益率微涨0.5个基点至1.65% [8] 黄金价格创历史新高 - 现货黄金价格飙升至3920.77美元/盎司，日内飙升近35美元，再度刷新历史纪录 [1][10] - COMEX黄金走强，最高升至3945.2美元/盎司，再创历史新高 [10] - 国内黄金市场火热，多家黄金珠宝品牌的足金首饰价格攀升至约1130元/克 [10] 黄金上涨驱动因素 - 美联储开启降息周期，9月宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到4.00%至4.25%之间 [12] - 美国联邦政府自2025年10月1日起停摆，这是自2018年以来首次政府全面关门，带来不确定性 [12] - 多国央行持续买入黄金以及地缘政治局势紧张 [12] - 过去四周黄金ETF净流入资金激增至136亿美元，2025年迄今净流入已超过600亿美元，创下历年新高 [12] 市场未来预期 - 市场对高市早苗获胜的反应可能比预期更温和且持续时间不会长 [14] - 高市早苗获胜后，今年内日本央行再次加息的可能性有所下降 [14] - 市场普遍认为美联储10月议息会议降息概率接近95%，12月降息概率在99%左右，10月降息25个基点概率为94.6% [14]

市场表现 - 东京股市两大股指显著上涨 日经225指数收盘上涨4.75%至47944.76点 东京证券交易所股票价格指数上涨3.10%至3226.06点 [1] - 日经指数当天上涨2175.26点 一度站上48000点关口 [1][2] - 东京证券交易所33个行业板块大多上涨 仅银行业和航空运输业两个板块下跌 [2] 驱动因素 - 市场预期新任自民党总裁高市早苗在出任首相后将采取更为宽松的财政政策 投资者因此调整策略加大股票买入力度 [1] - 外汇市场日元对美元和欧元等主要货币显著走软 极大地助推了出口相关股票的上涨 [1] 行业板块 - 电气产品 机械 房地产业等板块涨幅靠前 [2]

文章核心观点 - 中国内地股市受到IPO复苏和散户资金入市两大资金来源推动 有助于产生财富效应并提升家庭消费信心 [1] - 宽松财政政策预计为下半年政策主调 若经济增长不稳则房地产市场政策有进一步松绑空间及可能增加福利开支 [1] - 近期股市升势由国策调整、流动性改善、中美关系缓和及经济基本面增强等多重利好因素驱动 并非单一催化剂 [1] 资金来源与市场影响 - 首次公开招股(IPO)复苏有助巩固良性融资循环 增强金融市场支持实体经济的传导机制 [1] - 内地散户入市热度虽未及十年前 但随着保证金融资增加及更多家庭存款流向股市 散户动力正逐步形成 [1] - 上半年流入A股的资金主要来自机构投资者 与2015年由散户资金主导的升势截然不同 [2] 政策走向与工具 - 宏观政策自去年9月转向关键 央行推出"证券、基金、保险公司互换便利"及"股票回购、增持再贷款"等货币政策工具以促进长线投资 [2] - 央行需在支持实体经济稳步增长与防止股市过热或出现炒风之间取得平衡 [1] 经济前景与市场信号 - 市场对2025年中国内地经济增长预测已调高至接近当局设定的5%目标水平 [2] - 信贷市场温和反弹显示生产物价指数(PPI)和企业盈利能力或有所改善 但对行业整合影响持审慎态度 [2] - 十一国庆假期旅游支出和房地产每周成交数据将提供重要早期经济讯号 [1] - 中国内地经济在关税压力下展现韧性 有助重振市场情绪 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周钢材减产放缓，铁水产量小降，螺纹去库热卷累库，五大材整体去库；近期钢材出口量维持高位，盘面大涨使建材表需回升，热轧表需因制造业淡季季节性下滑；市场消息带动黑色整体走强，市场情绪好转；整体钢材自身缺乏价格驱动，短期跟随原料维持震荡偏强走势，若核查超产落地可能抬升价格重心，盘面利润持续收缩；建议单边观望，套利基差逢低择机介入正套，期权观望 [4][7][9] 根据相关目录分别进行总结 钢材行情总结与展望 - 供给：本周螺纹小样本产量211.96万吨（+2.90），热卷小样本产量317.49万吨（-3.65）；247家钢厂高炉铁水日均242.23万吨（-0.21），富宝49家独立电弧炉钢厂产能利用率30.2%（+1.6）；短流程钢因谷电盈利复产，长流程钢利润增至100以上，铁水延续高位，废钢日耗增至51万吨以上，钢材生产积极性偏强 [4] - 需求：本周小样本螺纹表需216.58万吨（+10.41），小样本热卷表需315.24万吨（-8.55）；盘面大涨使建材表需回升，制造业需求淡季使热轧表需下滑；1 - 6月中国固定资产投资增速环比下滑，国内项目投资增量不足；6月房屋销售数据下滑，拿地、新开工、竣工面积降幅收窄，7月销售数据下行，地产仍向下；6月官方制造业PMI为49.7%，财新制造业PMI为50.4%，制造业PMI扩张，新订单、生产、出口数据改善；6月中国汽车产量同比+11.67%，出口同比+27.29%，但行业以价换量，利润收缩，后续需求可能下滑；5月家电产量增速负增长，7月三大白电排产同比-2.6%，进入需求淡季，海外库存高位，排产下滑；6月美国Markti制造业PMI初值52，与5月持平，高于预期，上周首次申领失业金人数下滑；6月欧元区制造业PMI值为49.5，初现企稳迹象，新订单是拖累主因，后续出口或下滑 [4] - 库存：螺纹厂库-7.43万吨，社库+2.81万吨，总体库存-4.62万吨；热卷厂库+0.69万吨，社库+1.56万吨，总体库存+2.25万吨；五大品种库存厂库环比-6.13万吨，社库+4.97万吨，总库存-1.16万吨 [4] - 展望：钢材自身缺乏价格驱动，短期跟随原料维持震荡偏强走势，若核查超产落地可能抬升价格重心，盘面利润持续收缩；建议单边观望，套利基差逢低择机介入正套，期权观望 [7][9] 价格及利润回顾 - 螺卷现货价格：周五上海地区螺纹汇总价格3410元（+160），北京地区螺纹汇总价格3340元（+150）；上海地区热卷3470元（+130），天津河钢热卷3410元（+200） [13] - 钢厂利润：华东电炉平电利润-23.75元（+133），谷电利润+141元（+133）；长流程钢厂利润增至100以上 [4][29] 国内外重要宏观数据 - 国内外宏观：7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元；美国上周首次申领失业救济人数为22.1万人，预估23.3万人，前值22.7万人；7月22日“煤矿生产核查”通知流传，核查范围为山西、内蒙古等8省(区)的生产煤矿；国家发展改革委、市场监管总局发布《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》公开征求意见公告，明确不正当价格行为认定标准 [35] - 宏观数据：6月新增社融为4.2万亿元，前值2.89万亿元，社融同比增长，新增人民币贷款2.24万亿元，前值6200亿元，居民端贷款5976亿元，企业贷款1.77万亿元，同比和环比上涨，6月社融增量主要来自政府债券发行，企业短贷支撑信贷数据改善，企业、居民端中长期融资需求待提振；6月M1 - M2增速为-3.7%，降幅环比大幅收缩，M1和M2均上涨，宽松货币政策向宽信用传导改善，市场预期好转，流动性增加；2025年1 - 6月，中国固定资产投资完成额累计同比为+2.8%，前值3.7%，增速环比下滑，房地产开发累计投资额同比-11.2%，制造业累计投资额+7.5%，基建投资累计完成额同比+8.9%，基建投资（不含电力）累计完成额同比+4.6%，三项投资增速均环比收缩，房地产是需求拖累项，基建投资新项目不足，企业贷款偏低，制造业投资增速收缩 [45] 钢材供需以及库存情况 - 供给：247家钢厂高炉铁水日均242.23万吨（-0.21），富宝49家独立电弧炉钢厂产能利用率30.2%（+1.6）；螺纹小样本产量211.96万吨，环比+2.90万吨；热卷小样本产量317.49万吨，环比-3.65万吨 [4][65][69] - 需求：小样本螺纹表需216.58万吨（农历同比+0.4%），环比+10.41万吨；小样本热卷表需315.24万吨（农历同比-1.89%），环比-8.55万吨；截至7月22日，样本建筑工地资金到位率为58.97%，周环比上升0.08个百分点，非房建项目资金到位率为60.38%，周环比上升0.01个百分点，房建项目资金到位率为52.1%，周环比上升0.42个百分点；2025年1 - 6月中国累计出口钢材5814.7万吨，同比增长9.2%，6月出口967.8万吨，7月国内制造业出口订单下滑，8月可能回升，近期钢材直接出口偏高；由于中美贸易关系缓和，叠加抢出口需求，7月出口情况仍强，但钢材进入传统需求淡季，下游企业补库需求不足，汽车和家电排产下滑，冷轧供需压力高，冷热价差偏低，预计延续底部震荡 [4][72][80][83][86] - 库存：螺纹总库存-4.62万吨，热卷总库存+2.25万吨，五大品种总库存-1.16万吨 [4]

日本参议院选举对日元的影响 - 日本参议院选举结果加剧日元前景的不确定性 [1] - 日本首相石破茂承诺留任并继续推动美日贸易协定谈判 [1] - 反对党可能主张宽松财政政策以应对民生压力并谋取政治利益 [1] 市场反应与潜在风险 - 选举前市场预期已对日本国债构成压力并对日元形成利空 [1] - 存在石破茂被更保守派系取代的风险后者或要求日本央行放缓加息步伐 [1] - 日元当前涨势缺乏明确支撑 [1]

政治选举结果 - 马克·卡尼领导的自由党赢得加拿大大选但失去多数席位 [1] 经济政策预期 - 自由党将继续执政并实施温和的刺激政策 [1] - 卡尼可能需向少数党新民主党或魁人政团让步以实施计划 可能导致更宽松财政政策 [1] GDP增长预测 - 凯投宏观维持加拿大GDP增长将大幅放缓的预期 但几乎可避免衰退 [1] 货币政策影响 - 宽松财政政策可能使市场对加拿大央行年内三次降息的预期产生怀疑 [1] - 加元和债券收益率可能不会如预期般大幅下跌 [1]