报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周工业硅市场空头平仓上涨 未来价格走势核心驱动因素包括淘汰落后产能进度、成本端原材料价格、供给端停复产及去库情况 成本端煤价影响电力成本进而影响工业硅价格 供给端基本面预期悲观 需求端下游多晶硅减产、库存高 有机硅和铝合金无新增亮点 整体去库 [1] - 工业硅供需双弱格局不变 整体去库为主基调 技术面空平上涨印证8200元底部支撑 后续关注上方9000元/吨和10000元/吨压力位 [2] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 工业硅期货价格走势核心驱动因素为淘汰落后产能进度、成本端原材料价格、供给端停复产及去库情况 成本上电力成本占比30% 煤价影响电力成本 供给端预期悲观 需求端下游多晶硅减产、库存高 有机硅和铝合金去库 [1] - 近端（2026年中之前）交易逻辑关注淘汰落后产能进度、供给端停复产、库存去库和电力价格变动 [3] - 远端（2026年中之后）交易逻辑关注淘汰落后产能进度和电力价格变动 [4] 产业操作建议 - 工业硅主力合约支撑位8000元 当前波动率20.6% 波动率历史百分位45.4% [5] - 硅产业企业风险管理策略：销售管理方面 担心价格下跌企业采原料时卖出期货合约锁定利润 比例5% 采购管理分情况 产成品价格无相关性时买入对应期货合约锁定成本 比例20%；产成品价格有相关性时采到工业硅同时卖出期货合约锁定货值 比例20%；库存管理方面 担心价格下跌企业根据库存做空期货合约锁定货值 比例5% [7] 重要信息及关注事件 - 3月中国境外最大多晶硅项目、中东地区首个多晶硅工厂在阿曼苏丹国苏哈尔建成并打通全流程 [8] - 3月5日2026年政府工作报告发布 [8] 盘面解读 价量及资金解读 - 本周工业硅期货加权合约收8697元/吨 周环比+3.51% 成交量约29.18万手 周环比-10.08% 持仓量约38.25万手 周环比-6.26万手 SI2605 - SI2609月差为Contango结构 周环比+15元/吨 仓单数量20836手 周环比+19手 [11] - 技术面MACD与均线显示价格震荡涨至60日线附近 布林通道显示价格从下轨涨至中轨 呈现空头平仓上涨态势 后续观察能否达9000元/吨压力位 [11] 期权情况 - 近一周工业硅20日历史波动率和平值期权隐含波动率震荡走强 期权持仓量PCR震荡走弱 当前市场波动率处于低位 后续关注买波动率机会 [14] 月差结构 - 工业硅期货合约为contango结构 [18] 基差结构 - 工业硅主力合约基差整体偏弱 [22] 硅产业链现货数据 |分类|指标|地区|本期值|日涨跌|日环比|周涨跌|周环比|备注| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |工业硅|99 553|新疆|8500元/吨|0|0.00%|-150元/吨|-1.73%|| |||天津|9050元/吨|50元/吨|0.56%|-50元/吨|-0.55%|| |||云南|9300元/吨|0|0.00%|-150元/吨|-1.59%|| ||421|新疆|8850元/吨|0|0.00%|0|0.00%|| |||天津|9550元/吨|0|0.00%|-100元/吨|-1.04%|| |||云南|9900元/吨|0|0.00%|0|0.00%|| |||四川|9700元/吨|0|0.00%|-100元/吨|-1.02%|| |中游|工业硅粉|99 553|9650元/吨|0|0.00%|-100元/吨|-1.03%|| |||421|10300元/吨|0|0.00%|-100元/吨|-0.96%|| ||三氯氢硅||3435元/KG|0|0.00%|10元/KG|0.29%|| |下游|多晶硅N型价格指数||48.21元/KG|-0.16元/KG|-0.33%|-3.19元/KG|-6.21%|| ||有机硅DMC||14150元/吨|0|0.00%|250元/吨|1.80%|| ||铝合金ADC12||24500元/吨|-300元/吨|-1.21%|700元/吨|2.94%|| [24][25] 估值利润 产业链上下游利润跟踪 - 工业硅行业平均利润逐渐走弱 关注成本端价格 [25] - 多晶硅行业利润震荡下行 铝合金行业利润有走弱趋势 有机硅行业利润呈回暖趋势 [25] 基本面 原料成本 - 涉及全国硅石、国内电极平均价、国内石油焦和精煤均价及工业硅主产区电价等数据 [31][34] 上游-工业硅 |指标|本期值|周涨跌|周环比|月涨跌|月环比|单位| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |百川 - 金属硅周度总产量|66050吨|600吨|0.92%|2800吨|4.43%|| |钢联 - 工业硅周度总产量|72422吨|2478吨|3.54%|-11214吨|-13.41%|| |SMM - 工业硅周度总产量|46440吨|3220吨|7.45%|-8980吨|-16.20%|| |百川 - 金属硅周度总开工率|43.31%|1.75%|4.21%|-5.6%|-11.45%|| |钢联 - 工业硅周度总开工率|25.31%|0.10%|9.66%|-2.48%|-8.92%|| [33] 下游-多晶硅 |指标|本期值|周涨跌|周环比|月涨跌|月环比|单位| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |SMM - 周度产量|18800吨|-1000吨|-5.05%|-1400吨|-6.93%|| |百川 - 周度产量|19330吨|360吨|1.90%|120吨|0.62%|| |百川 - 周度开工率|29.47%|-0.16%|-0.0054|-1.53%|-4.94%|| [52] |指标|本期值|周涨跌|周环比|月涨跌|月环比|单位| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |多晶硅周度总库存|59.2万吨|0.592万吨|1.01%|1.309万吨|2.26%|| |生产企业多晶硅库存|34.8万吨|0.4万吨|1.16%|1.5万吨|4.50%|| |硅片企业多晶硅库存|21.4万吨|0|0.00%|-0.8万吨|-3.60%|| |仓单库存|3.1万吨|0.252万吨|8.83%|0.909万吨|41.39%|| |钢联 - 多晶硅库存|33.03万吨|0.18万吨|0.55%|2.76万吨|9.12%|| [54] 下游-铝合金 |指标|本期值|周涨跌|周环比|月涨跌|月环比|单位| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |原生铝合金周度开工率|51.2%|-4.6%|-8.24%|-7.2%|-12.33%|| |再生铝合金周度开工率|56.3%|3.2%|6.03%|-2.6%|-4.41%|| |原生铝合金周度库存|4.14万吨|-0.29万吨|-6.55%|-0.5万吨|-10.78%|| |再生铝合金周度库存|21900吨|-800吨|-3.52%|400吨|1.86%|| [57] 下游-有机硅 |指标|本期值|周涨跌|周环比|月涨跌|月环比|单位| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |有机硅DMC周度产量|4.48万吨|0.28万吨|6.67%|-0.37万吨|-7.63%|| [61] 终端 - 涉及中国商品房销售面积、汽车月度产量、光伏月度新增装机量等数据 [64]

文章核心观点 - 生态环境部强调加快推动聚氯乙烯行业无汞化转型，以履行《水俣公约》[1] - 无汞化转型将增加电石法聚氯乙烯企业的生产成本，预计将加剧行业亏损并加速落后产能退出[1] - 在出口退税取消、能耗限制等多重压力下，行业供给格局有望优化，头部企业或迎来发展机遇[1] 政策与行业转型要求 - 生态环境部表示将聚焦无汞催化剂研发攻关等关键环节，加快推动聚氯乙烯行业无汞化转型[2] - 《关于汞的水俣公约》旨在保护人类健康和环境免受汞和汞化合物的影响，其核心焦点之一是电石法聚氯乙烯生产用汞工艺的淘汰时限[2] - 《公约》已明确2032年将禁止全球原生汞矿的开采，届时将无法再利用氯化汞作为催化剂生产聚氯乙烯[2] - 电石法生产聚氯乙烯过程中，乙炔与氯化氢的反应需以氯化汞作为催化剂，该过程易发生汞流失，对环境和健康造成潜在危害[2] 无汞化转型路径与成本影响 - 推动聚氯乙烯无汞化主要有两种方式：采用金基催化剂或转产乙烯法[2] - 采用金基催化剂路线需要改造生产线并使用价格更高的黄金作为催化剂，预计将使聚氯乙烯单吨成本增加100元左右[2] - 金基催化剂首次加注量较大且成本高，规模较小的聚氯乙烯生产企业可能无力承担[2] - 转产乙烯法生产工艺的投资成本更高，烧碱/乙烯法聚氯乙烯配套项目单吨投资额约为5,973元/吨，而烧碱/电石法聚氯乙烯配套项目平均为3,328元/吨[2] - 无论采用哪种方式，都将增加电石法聚氯乙烯企业的生产成本，其中采用金基催化剂路线被认为是较优方式[2] 行业经营现状与多重压力 - 2025年第四季度，除了乙烯法聚氯乙烯企业及部分位于内蒙古的企业，其他氯碱企业均进入大面积亏损状态[3] - 2025年第三季度氯碱双吨净利润约为182元/吨，但进入第四季度氯碱双吨净利润为-49元/吨[3] - 2026年之后，烧碱盈利能力预计下降，“以碱补氯”的局面较难维持，这将加速行业产能退出[3] - 2026年1月9日，财政部取消了聚氯乙烯的出口退税[3] - 未来在“双碳”目标推进下，氯碱这类高耗能行业可能面临相关限制[3] - 2026年至2027年，聚氯乙烯行业无新增产能规划[3] 行业格局变化与潜在受益者 - 在《水俣公约》、高能耗限制、出口退税取消等多重压力下，行业内落后产能有望加速退出[3] - 聚氯乙烯行业供给端格局预计将进一步优化[3] - 规模较小、盈利能力较弱的聚氯乙烯企业或将退出市场[2] - 头部企业或迎来发展机遇[1] - 潜在受益标的包括新疆天业、中泰化学、氯碱化工、嘉化能源、君正集团、北元集团、凯立新材等[4]

行业指数表现 - 本周申万一级行业指数中，石油石化指数表现较差，较上周下跌3.52% [1] - 从中信三级行业指数看，石油石化行业中工程服务板块表现最佳，本周跌幅为1.75% [1] 原油市场动态 - 本周原油价格下跌 [1] - 美国原油库存下跌，但汽油库存上涨 [1] - 未来需关注OPEC+的政策动向 [1] 聚酯产业链状况 - 涤纶长丝价格整体保持平稳，但产品价差下跌 [1] - 江浙地区织机的涤纶长丝库存天数因品种不同而有涨有跌 [1] - 织机开工率出现下跌 [1] - 需关注PTA（精对苯二甲酸）反内卷的进展 [1][3] 烯烃市场状况 - 样本聚乙烯（PE）现货价格稳中有跌 [1] - 聚烯烃的石化库存出现上涨 [1] 投资关注点与潜在机会 - 上游领域：若地缘政治因素未来再次推高原油溢价，将利好上游标的 [1] - 炼化领域：若需求好转，同时优化供给、淘汰落后产能的进程取得进展，将利好中游炼化标的 [2] - 长丝领域：若PTA反内卷进展顺利，将利好涤纶长丝标的 [3] - 整个石化行业需持续关注反内卷进展，特别是老旧装置淘汰退出和更新改造的进程 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强大于市”，且评级维持 [1] 核心观点 - 报告的核心焦点在于持续关注石化行业的“反内卷”进展，具体包括关注PTA反内卷进展，以及行业中老旧装置淘汰退出和更新改造的进展 [2] - 对于原油，需关注OPEC+未来的政策动向 [2] - 投资标的选择上：1）上游：若地缘政治因素未来再次推升原油溢价，则利好上游标的；2）炼化：若需求好转，且优化供给、淘汰落后产能有所进展，则利好中游炼化标的；3）长丝：需关注PTA反内卷进展，若进展顺利则利好涤纶长丝标的 [2] 市场表现回顾 - 本周申万一级行业指数中，石油石化指数表现较差，较上周下跌3.52% [2][3][5] - 从中信三级行业指数表现看，本周石油石化行业内部，工程服务板块表现最佳，跌幅为1.75% [2][5] 原油市场 - 原油价格下跌：本周布伦特原油期货报收于61.18美元/桶，较上周下跌4.3% [7] - TTF天然气期货报收于27.55欧元/兆瓦时，较上周上涨0.9% [7] - 美国库存数据：本期美国原油和石油产品库存（不包括战略石油储备）较上期减少3161千桶；原油和石油产品库存（包括战略石油储备）较上期减少2913千桶；库欣原油库存（不包括战略石油储备）较上期增加308千桶 [11] - 美国成品油库存：本期汽油、航煤、馏分燃料油库存较上期分别变化+1244千桶、-1376千桶、+2502千桶 [11] 聚酯产业链 - 涤纶长丝价格整体平稳，样本最新数据显示，主要轻纺原料市场涤纶长丝POY、DTY、FDY价格分别为6500元/吨、7850元/吨、6780元/吨 [14] - 涤纶长丝价差下跌，POY、DTY、FDY价差分别为1158元/吨、2508元/吨、1438元/吨，价差分别较上周下跌83元/吨、33元/吨、53元/吨 [14] - 江浙织机涤纶长丝库存天数分品种有涨有跌，FDY、DTY、POY库存天数分别为22.2天、23.9天、16.7天 [17] - 行业开工率下降：涤纶长丝开工率和下游织机开工率分别较上期下降1.3个百分点和1.8个百分点 [17] 烯烃市场 - 样本PE现货价格稳中有跌：本周样本PE价格为7360元/吨，较上周下跌0.94% [24] - 聚烯烃石化库存上涨：本周聚烯烃石化库存为68万吨，较上周增加1万吨 [24]

市场表现 - 12月15日中证石化产业指数低开高走快速拉升 现涨约0.85% [1] - 指数成分股中彤程新材涨超6% 华鲁恒升、万华化学、华峰化学等领涨 [1] - 石化ETF（159731）跟随指数上行 [1] 行业观点与投资逻辑 - 反内卷有望重估中国化工行业 后续措施有望使全球化工行业产能扩张大幅放缓 [1] - 中国化工行业具有充沛的经营活动现金流量净额 一旦扩张放缓潜在股息率将大幅提升 有望实现从吞金兽到摇钱树的转变 [1] - 供给端的改变将带来景气度的止跌回升 化工标的有望兼具高弹性和高股息的优势 [1] - 重点关注石油化工、煤化工、有机硅、磷化工、草甘膦等细分领域 [1] 相关金融产品 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 该指数从申万一级行业分布来看 基础化工行业占比为60.39% 石油石化行业占比为32.71% [1] - 该指数及跟踪产品有望充分受益于反内卷、调结构和淘汰落后产能等政策 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期国内经济数据喜忧参半，政策面释放积极信号但企业盈利未显著改善，股指短线谨慎看待反弹；美联储降息落地但明年进一步降息门槛升高，黄金短期以反弹性质对待 [37] - 中长期股指估值受分子端企业盈利增速下降拖累，分母端支撑来自风险偏好回升，中期维持宽幅震荡思路；美国关税政策担忧消退、俄乌局势有望缓和、美联储降息空间收窄，黄金存在深度调整风险 [37] 根据相关目录分别进行总结 国内外宏观经济数据 - 今年11月进口同比增长1.9%，出口同比增长5.9%，增速分别较上月加快0.9和7个百分点；CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月扩大0.5个百分点，PPI同比下降2.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，主要受去年同期基数抬升和部分工业品价格下跌影响 [4] 股指基本面数据 - 随着“两新”政策效用边际减弱，汽车、家电、移动通讯等耐用品需求提前释放，相关行业利润增长放缓，下游企业经营压力大，仍在主动去库存阶段 [14] - 沪深两市融资余额上升至24888.31亿元，央行本周开展6685亿7天期逆回购操作，实现净投放47亿元 [16] 黄金基本面数据 - 美联储12月会议如期降息25个基点，宣布每月购买400亿美元短期国库券，利率点阵图维持对明年降息一次的预测，10年期美债收益率小幅下行 [21][22] 国内外黄金库存情况 - 上海黄金期货仓单和库存趋缓，纽约COMEX黄金库存持续下降，反映市场做多情绪降温 [36] 策略推荐 - 今年11月进口小幅回升、出口增速加快，受去年同期低基数效应和圣诞节前备货需求增加等因素影响；CPI连续两个月反弹，PPI同比降幅扩大，受建筑材料、化学原料等行业价格下跌拖累 [37] - 受“反内卷”和淘汰落后产能政策推动，新能源、有色金属等行业价格回升，有助于上游原材料加工业利润改善；但推动大规模设备更新和消费品以旧换新政策效用边际减弱，汽车、家电、移动通讯等耐用品需求提前释放，相关行业利润增长放缓 [37] - 中央经济工作会议强调实施积极财政政策和适度宽松货币政策，国内政策面释放积极信号，但企业盈利未显著改善，股指短线或有反复；美联储降息符合预期，货币政策声明及鲍威尔讲话被市场解读为鸽派，美元指数承压回落，黄金短线延续反弹思路 [37] - 下周关注点为中国11月固定资产投资、消费品零售和工业增加值等重要数据以及美联储官员讲话 [37]

市场表现 - 12月12日早盘，A股市场涨跌分化，石化ETF（159731）小幅波动，现跌约0.35% [1] - 持仓股涨跌互现，蓝晓科技、杭氧股份、东方盛虹等涨幅居前；云天化、中国石油、金发科技等调整幅度靠前 [1] 行业观点与展望 - 伴随2025年以来行业资本开支增速显著下降，叠加“反内卷”有望助力供给端协同及落后产能出清，大宗化工品有望逐步复苏 [1] - 内需有望进一步复苏及出口亚非拉等支撑需求 [1] - 油价长期存在成本底部支撑，具备增产降本能力及天然气增量的高分红企业具有配置机遇 [1] - 出口方面，国内化工品具备成本优势和性价比，国内轮胎依托性价比优势仍有望持续提升全球份额 [1] - 高股息资产方面，伴随资本开支下降等，主动分红意愿和能力或提升，磷资源有望维持至少3年高景气 [1] 产品结构与受益方向 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 从申万一级行业分布来看，基础化工行业占比为60.39%，石油石化行业占比为32.71% [1] - 该指数有望充分受益于反内卷、调结构和淘汰落后产能等政策 [1]

行业政策与竞争格局 - 根据《造纸工业发展“十四五”规划》，“淘汰落后产能”被列为核心任务，政策推动压缩高污染、低效率产能，引导行业向绿色化、高端化转型 [1] - 政策背景下，部分造纸企业逐步淘汰老旧生产线，头部企业凭借环保合规与规模化生产优势，为承接市场份额和优化竞争格局创造有利条件 [1] - 行业受原料成本上涨及“反内卷”倡议推动，公司文化纸、铜版纸、特种纸等产品同步启动调价 [1] 公司成本控制与供应链优化 - 随着公司70万吨化学浆项目逐步达产，木浆自给率提升，有效降低对进口木浆的依赖 [1] - 依托“造纸+化工”双主业深度协同优势，进一步优化造纸业务生产成本 [1] 未来发展前景 - 随着行业供需格局持续向好、公司高端产能逐步释放与产品结构持续升级，造纸业务的盈利弹性有望进一步释放 [1] - 上述因素为公司长期稳健发展注入强劲动力 [1]

石化ETF市场表现 - 截至11月5日13:30，石化ETF（159731）跌幅收窄至0.13% [1] - 持仓股中，兴发集团、三美股份、盐湖股份、川发龙蟒等涨幅居前 [1] - 近8天获得连续资金净流入，合计1.02亿元 [1] - 最新份额达1.88亿份，创近1年新高 [1] - 近1周规模增长149.37万元 [1] 行业政策与目标 - 七部门联合印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，提出行业增加值年均增长5%以上的目标 [1] - 5%的年均增长目标旨在破解“低端产能过剩、高端供给不足”的现状，传递“量稳质升”的发展信号 [1] 行业经济地位与现状 - 石化化工行业是国民经济的重要基础产业和支柱产业，经济总量大、产业关联度高 [1] - 2024年行业增加值占工业的14.9%，增速6.6%比工业平均水平高0.8个百分点 [1] - 行业作为全球最大的石化化工产品生产国和消费国，发挥了稳定工业经济的“压舱石”作用 [1] 石化ETF指数构成 - 石化ETF（159731）紧密跟踪中证石化产业指数 [2] - 指数前三大行业分别为炼化及贸易（25.60%）、化学制品（23.72%）和农化制品（19.91%） [2] - 指数有望充分受益于反内卷、调结构和淘汰落后产能等政策 [2]

市场表现 - A股三大指数悉数低开，中证石化产业指数盘中震荡调整，现跌约0.65% [1] - 指数成分股杭氧股份、浙江龙盛、中国石油等领涨 [1] - 石化ETF（159731）近7天获得连续资金净流入，合计"吸金"1.01亿元 [1] 行业动态与政策 - 石油输出国组织及非欧佩克产油国中的8个主要产油国决定12月保持增产节奏，日均增产13.7万桶原油，但2026年前3个月将暂停增产计划 [1] - 化工产能仍有投放，但远期反内卷预期将推动行业盈利改善 [1] - 行业景气度底部趋稳静待改善 [1] 指数与产品结构 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 中证石化产业指数前三大行业分别为炼化及贸易（26.8%）、化学制品（22.4%）和农化制品（21.1%） [1] - 指数有望充分受益于反内卷、调结构和淘汰落后产能等政策 [1] 机构观点 - 国金证券认为，市场从自上而下角度对油价远期预期偏强 [1] - 继续看好中下游龙头长期的配置价值 [1]