做投资，什么最重要？资金，或者叫，钱。钱就像人的血液。 现在好多钱积压在已投项目里，退不出来，但是投新项目还得需要钱。没钱，就成僵尸基金了。怎么 办？ 怎么解决这个错配？ 我有个好办法。我去收购一些已投企业，然后让企业去贷款，然后钱再想办法还给我。 不能直接给我。得倒几手。这样钱回来了，企业也是我的了 或者，我让我的国资lp去收购我投的企业，可能我投的企业的资质还不错，国资收了以后能够增信，2A 变成2A+，变3A，就可以发债，就有钱了。 唉，突然发现，银行贷款利率挺低的。有没有啥好办法？ 但是我作为一家机构，资产都是已投项目的股权。而银行呢，更喜欢实物资产，固定资产。哪怕是画个 饼，项目贷也行。 钱再给我出资组基金，我用新基金接老基金在已投项目里的股权。这样我就退出了，我再把钱还给lp。 这样就滚起来了。 如果以上我都不敢，我就需要老老实实的，投之前谈个对赌，如果企业实在不接受，那就争取谈个抽屉 协议的对赌。 然后，投后环节，我像炒gu盯盘一样盯着企业的数据，看是否有触发对赌的可能，一旦快要触发，我赶 紧提回购，甚至昧著良心起诉。 虽然我不定期搞几个关于对赌的抽屉协议，但是，我也防着别人搞抽屉协议。 所以我 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年7月21 - 25日债市调整，科创债ETF指数成分券领跌，部分科创债已跌出性价比，配置盘可关注剩余期限4 - 5年的部分交易所科创债，交易盘可关注1 - 2年期、前期调整多、存续规模大且估值高于1.67%的科创债指数成分券，后续科创债ETF有扩容空间，可适度参与等待利差修复 [4] 根据相关目录分别进行总结 首批科创债ETF上市一周快速扩容 - 2025年7月17日10支科创债ETF集中上市，截至7月25日总规模超千亿，募集规模约290亿元，7个交易日增速超250% [15] - 科创债ETF产品跟踪对象集中于三个指数，但产品要素存在差异，申赎方式、产品久期、成分券容量不同，且5年及以上成分券占比不高，中长期科创债仍欠配 [20][23] 本轮调整中科创债ETF指数成分券领跌 - 净值波动上，基准做市信用债ETF和科创债ETF净值回撤多；申赎数据上，科创债整体净申购5.56亿元，短融ETF和基准做市信用债ETF受冲击大，机构赎回或为应对流动性冲击 [4] - 调整速度上，科创债指数成分券率先利差走阔，银行间科创债调整滞后；调整程度上，交易所科创指数成分券和银行间科创债信用利差走阔多；超额利差角度，交易所非科创指数成分科创债券和银行间科创债更抗跌 [4] 哪些科创债已经跌出性价比 - 调整后科创债整体收益率上升，前期短端成分券估值与1年期AAA存单收益率倒挂现象改善，但2025年7月25日部分AAA级科创债指数成分券收益率仍低于1年期AAA存单收益率 [39] - 同一发债主体在银行间和交易所的期限相近个券估值利差表现分化，部分主体交易所科创债调整大，部分更抗跌 [44] - 科创债ETF后续有扩容空间，预计规模可能扩容至1346亿元，相对利差走阔的指数成分券科创债有性价比，配置盘可关注4 - 5年交易所科创债，交易盘可关注1 - 2年期相关指数成分券 [46][49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 科创债ETF广发追踪上交所优质科创债指数，行业覆盖重要性高、稳定性强，在牛市区间进攻性好，回撤控制佳，有望接棒信用债ETF [7][20][21] - 当前利率环境下，债券类资产是资产组合“压舱石”，信用债是配置首选，科创债是信用债“新热点” [30][31] - 科创债ETF与权益市场有行业联动性，适合预期资产波动小、收益稳健的长期投资者 [36] - 科创债ETF广发久期中性，追踪指数主体多、容量大、单券余额高，在与主流债券ETF对比中优势明显 [7][45][48] 根据相关目录分别进行总结 科创债ETF价值分析 - 科创债ETF广发追踪沪AAA科创债指数，成分券为上交所上市的科技创新公司债，个券资质优，采用总市值加权法计算，每月调样 [4][18] - 沪AAA科创债指数覆盖建筑业、采矿业、制造业等行业龙头及公用事业企业，行业重要性高、稳定性强 [4][18] - 沪AAA科创债指数2023年以来累计回报14.78%，年化收益率4.68%，与主流信用指数相近且领先中债-综合全价指数，回撤幅度小于沪做市公司债指数 [20] - 当前低通胀环境下，固收类资产实际收益率提升，债券类资产是投资组合安全边界，信用债是债券类资产配置首选 [30] - 科创债是信用债“新热点”，央行创设风险分担工具分散风险，投资科创债可获政策红利和可观静态收益 [31] - 科创债ETF与权益市场有行业联动性，适合长期投资者，需一定投资预期获取超额收益 [36] 科创债ETF广发（511120）信息介绍 产品基本情况介绍 - 科创债ETF广发成立于2025年7月10日，7月17日上市，发行规模29.68亿元，上市后规模增至56.62亿元，增幅90.73%，日均成交27.38亿元，换手率48.35% [37] - 产品管理费0.15%，托管费0.05%，低于传统主动债基 [37] - 采用实物申赎机制，可用成分券或现金申购，T+2日补券结算，赎回交付成分券及现金差额，申赎通过指定券商办理 [37] - 为场内基金，连续竞价成交，做市商维护买卖价差，提供大额交易一对一服务，可实现一、二级T+0交易，卖出后T+1日可取 [38] - 收益分配采用现金分红，无强制分红承诺，基金成立满3个月且有正收益时可能分红 [41] 沪AAA科创债指数特点介绍 - 底层科创债质押折扣系数可上调0.1，灵活性高于不可质押的短融ETF和城投债ETF [42] - 久期3.96年，与中证、深AAA科创债指数同属中久期，牛市中进攻性强于短融ETF和城投债ETF [42] - 底层债券资金用于支持科技创新领域发展 [42] - 要求主体评级AAA、隐含评级AA+及以上，信用级别较高 [42] - 主体个数多于深AAA科创债指数，样本券存量超9700亿元，投资策略容量大 [43] 科创债ETF广发适用场景介绍 - 长期来看，适用于低利率环境下的信用债配置增强策略，可替代公司债和主动债基，提供杠杆增厚和头寸灵活度 [44] - 短期来看，可用于利差交易、套利交易和信用做空等策略 [44] 与主流债券ETF产品的比较 - 科创债ETF广发久期不高于沪AAA科创债指数，属于中性久期，比短久期产品在利率下行时收益高，比长久期产品回撤控制好 [45] - 沪AAA科创债指数主体数量和样本券数量高于深AAA科创债，利于风险分散；市场容量超9700亿元，助于储备投资策略和控制补券成本；单券余额在三只科创债指数中最高，便于补券操作 [7][48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 分析科创债ETF特征和科创债收益率水平，对未来科创债和科创债ETF交易机会展望 [4][5] - 科创债仍有相对价值，建议关注银行间科创债，科创债基金规模有提升空间，当前科创债估值不贵 [3][4] - ETF升贴水带来申赎套利机会，信用债短期走熊时ETF是更好抄底工具 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 科创债ETF特征 - 首批科创债ETF使成份券收益率比普通公司债低约7BP，是监管支持科创债重要工具，后续有望纳入质押式回购担保品范围，提升流动性 [4][6] - 首批10支科创债ETF跟踪3支科创债指数，成份券为交易所上市高等级公募科创公司债，3支指数共838支成份券，合计规模约1万亿 [6] - 首批科创债ETF和首批基准做市信用债ETF底层债券多重合，约254支债券同时纳入相关指数，总规模5277亿元，占比均约50% [7] 科创债ETF对债券影响 - 直接利好指数成份券，间接利好同主体其他交易所债，对其他主体债券和同主体银行间债券利好有限 [9] - 科创债ETF多数资金投资指数成份券和备选成份券，少量资金投资非成份券，一般需是同主体发行的交易所上市非成份券 [9][10] 科创债收益率情况 - 科创债指数成份券收益率明显低于其他债券，7月15日基准做市信用债指数成份券比普通公司债低6.1BP，科创债指数成份券低7BP，两类指数成份券的一般公司债低12.2BP [4][12] - 科创债指数成份券收益率低于成份主体科创中票，7月15日同主体科创中票比科创债指数成份券收益率高约7.5BP [4][12] 现券投资建议 - 科创债有相对价值，建议关注银行间科创债 [4][15] - 科创债基金规模有望上升，假设聚焦高等级公司债的科创债ETF总规模占指数总市值比例达12.8%，今年或达1394亿元 [17] - 科创债收益率略高于绿债，政策对科技金融重视程度不亚于绿色金融，当前科创债估值不贵 [4][17] - 银行间科创中票更受推荐，后续科创债基金有望纳入银行间科创债投资范围 [4] ETF投资机会 - 科创债ETF升贴水与科创债利率反向，升贴水带来申赎套利和贴水回归交易机会 [19][21] - 申赎套利成本约0.245%，升贴水幅度超此水平可能有套利空间，首批科创债ETF上市首日升贴水幅度小，暂难套利 [22][23] - 信用债短期走熊时ETF是更好抄底工具，建议右侧抄底，首批科创债ETF上市首日贴水情况小，近期价值回归空间小 [4][25]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：上证 AAA 科技创新公司债指数 **模型构建思路**：以"高信用+硬科技"为核心定位，筛选高信用等级的科技创新公司债，反映上交所上市高等级科技企业债券的整体市场表现[5][11][40] **模型具体构建过程**： - 选样范围：从上交所上市的科技创新公司债中筛选 - 信用筛选：主体评级为AAA、隐含评级不低于AA+ - 加权方式：采用派许加权法进行计算 - 调样机制：月度调样，动态优化期限结构 **模型评价**：信用质量锁定市场顶尖梯队，兼具收益弹性与稳健防御[40][44] 2. **模型名称**：风险平价(ERC)策略 **模型构建思路**：利用科创债与权益资产的低相关性，构建股债混合配置策略[55] **模型具体构建过程**： - 资产选择：万得纯债型基金总指数 + 中证红利全收益 - 风险配置：根据资产波动性动态调整权重 - 目标：实现风险均衡配置 **模型评价**：在获取稳健回报的同时实现了卓越的风险控制[55] 模型的回测效果 1. **上证 AAA 科技创新公司债指数** - 累计增长：14.75%（2022/06/30-2025/07/18） - 年化收益率：4.76% - 超额收益：较万得中长期纯债型指数高1.47%[44] - 波动率：短期（26周）1.31%，中长期（52周）1.7%[12] - 最大回撤：未明确披露 2. **风险平价(ERC)策略** - 年化收益率：3.84% - 年化波动率：0.94% - 最大回撤：-2.90%[55] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：信用等级因子 **因子构建思路**：通过主体评级和隐含评级筛选高信用债券[40] **因子具体构建过程**： - 数据来源：债券发行主体公开评级 - 阈值设置：AAA级主体评级 + AA+及以上隐含评级 **因子评价**：有效控制信用风险，违约率极低[24][28] 2. **因子名称**：行业分布因子 **因子构建思路**：通过行业分散配置降低集中度风险[11] **因子具体构建过程**： - 行业分类：采用Wind一级行业分类 - 权重限制：单行业不超过50%（工业实际占比48.98%） **因子评价**：体现科技属性与产业多元性[11][40] 因子的回测效果 1. **信用等级因子** - 违约率：0%（历史数据）[24] - 利差稳定性：AAA级企业债与国债利差未明显扩大[22] 2. **行业分布因子** - 行业集中度：前四大行业合计65.55%（建筑28.62%+公用事业16.77%+交通运输11%+煤炭4.71%）[64] - 收益贡献：工业板块贡献主要票息收益[11] 注：研报中未涉及传统多因子模型的因子IC、IR等统计量测试，主要聚焦于指数编制规则和策略层面的量化分析[5][11][40]

科创债市场规模与前景 - 2025年我国科创债市场规模已突破2 2万亿 优质科创企业占比将持续提升 [1][2] - 科创债ETF是资本市场产品创新的重要举措 在促进科技创新 优化市场结构等方面具有深远意义 [2] - 上证AAA科创债指数当前容量达9000亿且扩容空间大 未来流动性有望进一步提升 [5] ETF市场发展机遇 - ETF已成为投资者资产配置 多层次资本市场体系建设以及助力经济高质量发展的重要工具 [2] - 随着新一轮资本市场深化改革推进 ETF市场迎来重要发展机遇期 未来增长潜力巨大 [2] - 上交所将持续从扩产品 优机制 做生态等方面推动ETF市场再上新台阶 [2] 债券ETF的交易优势 - 今年市场更注重通过交易和波动获取收益 ETF或指数化投资天然具备交易优势 [1][3] - 债券ETF融合不同类别资产优势 正在重塑债券市场生态 [3] - 债券ETF为投资者提供更高效的观点表达工具 通过指数化配置成为一级市场投标的核心力量 [3] 机构投资者对债券ETF的关注 - 险资对债券ETF特别是信用债ETF领域仍处于起步阶段 未来配置比例将显著增长 [4] - 保险资金通过ETF这一低成本工具跟踪基准指数实现基础收益 [1][4] - 私募机构重点参与国债ETF 政金债ETF等产品以弥补难以参与银行间债券市场的短板 [5] 科创债ETF的产品特性 - 科创债ETF具有票息优势 指数化分散信用风险特性及良好流动性 [4] - 科创债ETF可替代3-4年期利率债或用于现金管理 成为金融支持科创企业的重要抓手 [4] - 鹏华科创债ETF采用双基金经理组合 从资产配置和场内运营管理两个维度协同发力 [5] 市场流动性机制 - 科创债ETF通过一级市场申赎与二级市场交易与底层债券形成良性互动 [5] - ETF流动性提升传导至科创债市场 而科创债流动性改善又反哺ETF 形成正向循环 [5] - 券商承担的做市商角色能提供涵盖银行间债券 交易所债券及债券ETF的一站式做市服务 [4]

科创债ETF推出与市场反应 - 证监会提出加快推出科创债ETF，10家公募基金公司集体上报并于7月2日获批国内市场首批科创债ETF产品 [1] - 科创债是为科技创新企业提供资金支持的金融工具，要求发行主体深耕科技创新领域或募集资金主要用于支持科技创新 [1] - 首批10只科创债ETF发行仅用一天完成首发募集，合计募资近300亿元，7只产品原定当天结束发行，3只基金发行时间稍长但提前结募 [5] 科创债市场概况 - 截至2025年6月20日，中证AAA科技创新公司债指数样本数量为792只，总市值10247亿元，久期3.88年，超70%成分券评级为AAA [1] - 成分券剩余期限分布在1～3年占比38%、3～5年占比34%，涵盖0～30年 [1] - 截至2025年5月末，科创债存量规模达2.45万亿元，较上一年增长40%，成为信用债市场扩容的重要引擎 [5] 科创债指数表现与特点 - 中证AAA科技创新公司债指数自基日（2022.6.30～2025.6.20）年化收益4.64%，扣除费用后约为4.44%，高于期间其他主要信用债指数 [2] - 科创债募集资金主要投向半导体、人工智能、新能源、高端制造等前沿领域，直接服务于国家科技创新战略 [4] - 科创债发行呈现规模大、认购热情高、利率低、主体多元等特点，政策红利持续释放推动市场快速发展 [5] 科创债ETF市场潜力 - 科创债ETF作为科技领域债券的唯一指数化工具，长期配置价值和市场影响力有望持续凸显 [6] - 国金证券预测首批10只科创债ETF总规模上限或达3000亿～5000亿元，展现巨大市场潜力 [6] - 截至7月15日，29只债券ETF总规模突破4000亿元，加上10只科创债ETF总规模近4300亿元 [5] 科创债指数对比 - 中证AAA科技创新公司债指数成分券数量792只，存量规模10522亿元，组合久期3.95年，近一年收益率3.80%，最大回撤-1.41% [4] - 上证AA科技创新公司债指数存量规模9138亿元，组合久期4.00年，近一年收益率3.84%，最大回撤-1.42% [4] - 深证AAA科技创新公司债指数存量规模1466亿元，组合久期3.34年，近一年收益率3.56%，最大回撤-1.26% [4]

科创债ETF华夏（551550）上市表现 - 7月17日上市首日上涨0.14%报收100.105，成交额78.37亿元，换手率264.43% [1] - 当日净流入111亿元，总规模141亿元，两项数据均为同类第一 [1] - 已申请纳入中登质押库，若获批将提升流动性、规模及交易活跃度 [1] 产品特性与优势 - 投资门槛低、支持T+0交易、综合费率0.2%/年，信用评级高 [1] - 跟踪中证AAA科技创新公司债指数，成分券99%为央国企发行 [3] - 指数基日（2022.6.30）至2025.6.20年化收益4.64%（费后4.44%），优于其他信用债指数 [5] 中证AAA科创债指数详情 - 样本792只，总市值10247亿元，久期3.88年 [4] - 70%成分券评级AAA，剩余期限1～3年占比38%、3～5年占比34% [4] - 前十大成分券未披露具体名单，但指数定位为"全市场工具"，覆盖工业、公用事业、能源等领域 [7] 科创债市场发展 - 2025年5月末存量规模2.45万亿元，同比增长40% [8] - 募集资金定向投向半导体、AI、新能源、高端制造等前沿领域 [7] - 首批10只科创债ETF一日售罄，合计募资近300亿元 [10] 行业前景与公司布局 - 债券ETF总规模突破4000亿元，科创债ETF长期配置价值受机构看好 [11] - 华夏基金旗下三只债券ETF总规模超600亿元，信用债ETF（511200）规模从30亿增至223亿 [13] - 科创债ETF融合政策支持（β）与科创企业成长潜力（α），兼具稳健与成长特性 [13]

科创债ETF上市表现 - 首批10只科创债ETF于7月17日集体上市，上市首日总成交额超800亿元（809.12亿元），10只产品全部实现正收益，涨幅区间0.07%-0.17% [1][4] - 易方达科创债ETF和广发科创债ETF以0.17%涨幅并列首位，鹏华科创债ETF以0.07%涨幅垫底，产品间分化明显 [5] - 鹏华科创债ETF成交额达183.61亿元，换手率612.17%，居上交所同类第一；嘉实科创债ETF成交额157.3亿元，换手率395.28%，居深市同标的之首 [6] 发行与市场反响 - 科创债ETF从申报到上市仅用一个月，发行阶段实现"一日售罄"，总募资290亿元 [1][7] - 上市交易的信用债ETF数量扩容至21只，全市场债券ETF总规模突破4200亿元，其中15只产品规模超100亿元 [9][10] - 机构投资者为主要配置力量，个人投资者参与热情高涨，多元化投资者结构为流动性提供支撑 [8] 产品设计与运营 - 科创债ETF采用T+0交易机制、实物申赎模式及做市商报价制度，高效满足配置需求 [8] - 鹏华基金采取多层次误差控制策略，易方达基金目标将日均跟踪偏离度控制在0.2%以内，年化跟踪误差控制在2%以内 [8] - 综合费率0.2%（管理费0.15%+托管费0.05%），费用成本较低 [12] 投资价值分析 - 科创债ETF跟踪三大指数（中证AAA、上证AAA、深证AAA科创债指数），年化收益均超4%，高于短期纯债基金指数 [11] - 中证AAA科创债指数自2022年基日以来年化收益率4.66%，2023年、2024年涨幅分别达5.5%、6.0% [11] - 上证AAA科创债指数总收益13.91%（基日至2025年6月15日），年化收益4.67%，加权久期3.93年 [11] 行业展望 - 科创债ETF作为稳健型工具，匹配中长期资金配置需求，政策推动下指数空间有望扩容 [13] - 利率中长期或处下行通道，中高等级信用债迎来"宽松+避险"配置良机，债券市场有望延续牛市格局 [13] - 科创债发行主体多处于技术突破期，研发成果商业化或带动债券价值提升，为投资者创造超额收益 [14]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 首批科创债ETF发行落地，赋能科创债市场持续扩容，其跟踪指数成分券结构有一定特征，发行对科创债市场在配置需求、流动性和吸引中长期资金方面有积极影响 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 首批科创债ETF发行落地，赋能科创债市场持续扩容 - 2025年5月7日多机构发布科创债利好政策，6月18日首批10只科创债ETF集中上报，7月2日获批并定档7月7日发行 [13] - 10只科创债ETF中6只跟踪中证AAA科技创新公司债指数，3只跟踪上证AAA科技创新公司债指数，1只跟踪深证AAA科技创新公司债指数 [1][13] - 截至2025年7月15日，10只科创债ETF共募集资金289.88亿元，占计划募资规模上限约96.63% [1][13] 科创债ETF跟踪指数成分券结构分析 - 截至2025年7月4日，中证、上证和深证AAA科创公司债指数成分券数量分别为825只、678只和146只，存量规模分别为10747.35亿元、9306.05亿元和1418.30亿元 [16] - 三只指数底层成分券剩余期限结构基本一致，以5年以内中短期为主，深证指数成分券期限中枢或稍低，且与科创公司债期限分布相符 [17] - 剔除永续债后，深证AAA科创公司债指数底层成分券加权平均久期与中证和上证指数差距拉大，中证、上证指数永续债占高或影响流动性但增加投机性和风险回报 [19] - 三只指数底层成分券发行主体评级均为AAA级，企业性质以央国企为主，行业主要分布于传统行业，深证指数主体分布更广泛分散 [22] - 三只指数底层成分券票面利率主要集中于2 - 2.5%区间，深证指数票息中枢上移，原因与信用资质和存量结构有关 [26] - 中证、上证指数底层成分券收益率分布较深证指数更均衡，深证指数收益率中枢下移且两极分化显著 [28] - 指数成分券中市值占比较高发行人的永续和非永续科创债有超额利差，深证指数前十大发行人超额利差压缩空间大 [8][29] 科创债ETF发行对科创债市场影响 提高科创债配置需求 - 科创债ETF有低费率等优势，规模有望增长带来成分券配置需求，增速快时底层成分券或迎行情，利好兼具规模与流动性优势个券 [8] - 2025年以来科创公司债与科创票据月度换手率差距缩窄，交易所科创债活跃度提升，科创公司债行情或启动 [35] - 近2个月科创债信用利差压缩，品种利差走阔，交易所科创债表现更好，或因机构抢跑行情 [35] 提高科创债的市场流动性 - 科创债ETF推出有望加强科创公司债市场流动性，便捷投资者参与，压缩流动性溢价，利好品种表现 [8] - 科创债ETF的做市商机制和动态调整功能有助于提高定价效率，平滑波动，优化投资者持仓体感 [8] 吸引中长期资金进入科创债市场 - 科创债ETF可匹配社保基金等机构投资者配置需求，或吸引中长期资金进入科创债市场，盘活科技创新领域投资 [8]