宏观政策核心观点 - 央行三季度货币政策报告定调基本延续此前表述，包括实施好适度宽松的货币政策、强化宏观政策取向一致性，但新增了重提“做好逆周期和跨周期调节”等变化 [3] - 报告专栏对货币政策框架相关内容做了详细讨论，包括科学看待金融总量指标、货币与基础货币的关系及未来演化、保持合理的利率比价关系，对理解央行政策框架变迁具有重要意义 [3] - 货币宽松仍是大方向，降准降息可期，节奏上“相机抉择”，预计2026年一季度之前大概率会降息 [3] 货币政策调控框架 - 央行在报告中继续淡化总量要求，指出社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些是合理的，反映金融供给侧结构的变化 [4] - 随着金融发展，传统货币体系不能完全有效反映现实情况，资产价格变化会引起银行存款、贷款总量和结构的变化，对银行体系的货币创造和广义货币造成扰动 [4] - 央行提出要推进货币政策调控框架转型，更加注重发挥价格型调控作用，下一阶段利率调控将在货币政策中发挥越来越重要的锚作用 [4] 行业表现概览 - 近1月表现最佳的行业为石油石化（10.1%）、煤炭（8.5%）、银行（7.8%）、综合（6.2%）、电力设备（6.1%）[1] - 近3月表现最佳的行业为电力设备（37.4%）、综合（21.1%）、有色金属（32.1%）、电子（24.4%）、煤炭（11.4%）[1] - 近1年表现最佳的行业为有色金属（55.9%）、综合（50.6%）、电力设备（31.8%）、电子（33.4%）、银行（19.2%）[1] 索通发展公司分析 - 索通发展是全球最大的商用预焙阳极供应商，采取“预焙阳极+负极”双轮驱动战略 [6] - 公司在成本控制方面成效显著，2025年上半年成本较同行低816元/吨 [6] - 公司聚焦锂资源领域，率先实现“提锂技术”对铝工业固废的产业化应用 [6] - 国内预焙阳极市场受电解铝“产能天花板”限制，产量增速放缓，海外布局或加速推进，预焙阳极市场空间广阔 [6]

货币政策总体基调与效果 - 适度宽松的货币政策持续发力，金融总量合理增长，9月末社会融资规模存量同比增长8.7%，广义货币供应量（M2）同比增长8.4% [1] - 社会融资成本处于低位，9月新发放企业贷款利率和个人住房贷款利率同比分别下降约40个和25个基点 [1] - 适度宽松的货币政策效果不断累积，对实体经济的支持效果逐步显现 [1] 信贷与融资结构优化 - 信贷结构优化支持重点领域，9月末科技贷款、绿色贷款、普惠贷款、养老产业贷款、数字经济产业贷款同比增速分别为11.8%、22.9%、11.2%、58.2%、12.9%，均高于全部贷款增速 [1] - 融资结构变化，企业更倾向于发债替换贷款，社会融资规模增速持续保持在8%以上表明“宽信用”效果显现 [2] - 银行加大不良贷款核销处置力度对贷款增速造成影响，但资金已在实体经济中周转使用并在社融中体现 [2] 金融总量与高质量发展 - 人民币贷款余额达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元，随着基数变大，金融总量增速下降是自然的 [3] - 经济向高质量发展阶段转型，货币信贷从外延式扩张转向内涵式发展，未来重点是盘活存量金融资源，提升信贷资产质效 [3] - 静态对比金融总量绝对增速或一味追求高速增长难以持续，货币金融环境需与实体经济发展需要相适应 [3] 政策协调配合 - 货币政策和财政政策有效协同，央行灵活把握公开市场操作以熨平政府债券发行等短期波动，2024年政府债券净融资额已达11万亿元，今年有望突破12万亿元 [5] - 财政部门对结构性货币政策工具配套贴息，以及地方政府奖补、融资担保等机制，强化财政信贷资金联动，推动社会综合融资成本稳中有降 [5] - 财政部门和央行配合发行5000亿元特别国债为国有大型商业银行补充资本，增强银行支持实体经济可持续性和防风险能力 [5] 金融支持重点领域（五篇大文章） - 支持金融“五篇大文章”的结构性货币政策工具余额接近4万亿元，相关领域贷款增速均超过10%，养老产业贷款增速接近60% [8] - 普惠小微贷款同比增长12.2%，林权抵押贷款同比增长14.9%，增速比全部贷款分别高5.7和8.4个百分点，支持主体类型和覆盖范围不断扩大 [8] - 9月末科技型中小企业本外币贷款同比增长22.3%，比全部贷款增速高15.8个百分点，新增贷款中科技贷款占比超30%，科技创新和技术改造贷款签约金额2.6万亿元，发放1.1万亿元 [9] 经济背景与未来政策导向 - 前三季度国内生产总值（GDP）同比增长5.2%，经济运行展现韧性和活力 [7] - 未来政策需平衡短期与长期、稳增长与防风险等关系，实施好适度宽松的货币政策，抓好政策落实 [7] - 在宏观政策协同发力下，全年5%左右的经济发展目标有望顺利完成 [7]

宏观经济形势判断 - 央行对国内经济形势信心较强 判断国民经济稳中有进 实现全年预期目标有基础有支撑 [2] - 信心支撑因素包括供给端产能充足 以旧换新政策促使消费潜力持续释放 宏观政策积极有为 [2] - 相对于二季度报告 本次报告对完成既定增长目标信心更强 着力点在于依托国内大循环推动消费 [2] 物价形势分析 - 10月CPI同比转涨 核心CPI同比涨幅连续六个月扩大 PPI环比年内首次上涨 物价温和回升 [3] - 自二季度规范部分行业无序竞争导致产能过度扩张以来 行业竞争秩序开始优化 价格出现边际改善 [3] - 促进物价合理回升需要宏观政策协同发力 在明年项目投资启动及消费政策加力作用下 物价有望稳中有升 [3] 货币政策导向 - 报告重提跨周期调节 综合运用多种工具保持社会融资条件相对宽松 [3] - 跨周期调节代表十五五期间货币政策将兼顾短期和中长期 侧重长期和结构方向 [3] - 未来货币政策将更多关注金融总量概念 以在金融市场发展及融资结构变化下把握好金融调控 [4] 金融总量与产业升级 - 推动现代化产业体系建设及战略性新兴产业发展需要金融总量给予合理增长 [4] - 未来金融总量增速有所下降是自然的 与经济从高速增长转向高质量发展一致 [4] 利率体系与政策传导 - 央行着重论述保持合理的利率比价关系是畅通货币政策传导的需要 [5] - 制约传导的主要问题在于不同类型利率间存在期限 风险 流动性等方面的错配 [5] - 下一阶段政策将通过规范利率比价 理顺政策利率-市场基准利率-市场利率传导链条 [5] - 市场基准利率要围绕政策利率波动 市场利率根据市场基准利率变化 非政策利率不能偏离政策利率过多 [5]

货币政策执行总结与展望 - 央行发布2025年第三季度货币政策执行报告，总结前三季度政策执行情况并明确下一阶段思路 [1] - 前三季度GDP同比增长5.2%，央行实施适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，为经济回升向好创造适宜环境 [1] - 下一阶段政策思路包括保持金融总量合理增长、发挥货币信贷政策导向作用、把握利率汇率均衡、加快金融市场开放、防范化解金融风险 [1] 适度宽松货币政策效果 - 适度宽松货币政策持续发力，金融总量较快增长、社会融资成本处于低位，信贷结构不断优化，支持重点领域和转型升级 [3] - 宏观政策协同配合可产生"1+1≥2"的效果，货币与财政政策有效协同以熨平短期波动 [3] - 在宏观政策协同发力下，全年5%左右的经济发展目标有望顺利完成 [3] 金融总量指标的科学观察 - 观察金融总量需多看社会融资规模和货币供应量，而不仅仅是贷款 [4] - 随着直接融资发展，企业发债融资更便利成本更低，对银行贷款形成替代，社融增速保持在8%以上表明宽信用效果显现 [5] - 经济结构转型加快，传统信贷依赖领域增势放缓，技术密集型产业和服务业具有轻资产特征，贷款需求难以填补传统动能缺口 [6] 金融总量与经济发展适配性 - 人民币贷款余额达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元，随着基数变大，金融总量增速自然下降 [8] - 金融是实体经济的镜像，经济向高质量发展转型，实体经济需要的货币信贷增长也在变化，需更注重盘活存量金融资源 [8] 货币创造与派生机制 - 基础货币变动会影响广义货币创造，但二者非简单对应关系，货币创造涉及央行、商业银行和实体经济三个部门 [10] - 商业银行货币派生途径多元，包括发放贷款和购买债券等金融资产，二者可相互替代并最终派生出广义货币 [10] 利率关系与传导机制 - 保持合理的利率关系是畅通利率传导机制的客观需要，有助于提升货币政策有效性，减少资金空转套利 [12] - 需保持不同期限、风险、流动性资产的合理比价关系，加强政策协调以强化利率政策执行 [12] 资产配置与金融资产结构 - 居民、企业用存款买卖股票是资产在不同主体间重新分配，整体存款大体不变，但股市上涨会带来股票总市值上升 [14] - 投资者为追求收益最大化，会根据资产收益率调整配置，如存款利率下降时更愿购买理财资管产品 [14]

货币政策体系构建 - 优化基础货币投放机制和货币政策中间变量，保持金融总量合理增长 [1] - 逐步构建短中长期搭配、有中国特色的基础货币投放机制，保持银行体系流动性充裕 [1] - 不断优化货币政策中间变量，淡化对数量目标的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性指标 [1] 实体经济支持 - 保持银行体系流动性充裕，充分满足实体经济有效融资需求 [1] - 为更多发挥利率调控的作用创造条件 [1]

金融总量指标 - 前8个月人民币贷款增加13.46万亿元 社会融资规模增量26.56万亿元 [1] - 8月末社会融资存量增速和M2增速均为8.8% 反映金融对实体经济支持力度保持高增 [1] - M1与M2增速差收窄至2.8% 为2021年6月以来最低值 显示资金活化程度提升 [1][4] 信贷结构与利率水平 - 8月末人民币贷款增速6.8% 还原地方专项债置换影响后实际增速约7.8% [2] - 东部某银行1-8月新增制造业贷款占比53% 较2024年全年提升33个百分点 [2] - 8月企业新发放贷款加权平均利率3.1% 同比低40个基点 个人住房贷款利率3.1% 同比低25个基点 [3] 货币供应与资金活化 - 8月M1增速6% 环比上升0.4个百分点 M2增速8.8% 与上月持平 [4] - M1增速提升受财政抽水效应减弱 理财产品扩容放缓及低基数等因素推动 [5] - 化债政策改善企业资金状况 对M1形成支持 [5] 政策协同与结构优化 - 财政政策与货币政策形成合力 政府债券发行节奏靠前支撑社融增长 [3] - 结构性货币政策工具需发挥牵引作用 增强金融机构支持重点领域能力 [6] - 宏观政策需聚焦深层次矛盾 推进社会保障 政府债务管理和税收制度优化 [6][7]

金融总量指标 - 前八个月人民币贷款增加13.46万亿元 社会融资规模增量26.56万亿元 [1] - 8月末社会融资存量增速和M2增速均为8.8% 保持高增 [1] - M1与M2剪刀差收窄至2.8% 为2021年6月以来最低值 [1][4] 信贷结构与企业融资 - 8月末人民币贷款增速6.8% 还原地方专项债置换影响后增速约7.8% [2] - 东部省份某银行1-8月新增制造业贷款占新增对公贷款比重53% 较2024年全年提升33个百分点 [2] - 高技术制造业和装备制造业景气度较高 企业新增融资需求较多 [2] 利率水平与融资渠道 - 8月企业新发放贷款加权平均利率3.1% 同比低40个基点 个人住房贷款利率3.1% 同比低25个基点 [3] - 企业债券、政府债券和非金融企业境内股票融资等直接融资占比稳步提升 [3] - 政府债券发行节奏靠前 累计融资增量持续高于上年同期 [3] 资金活化与政策效应 - M1增速6% 较上月上升0.4个百分点 M2增速8.8% 与上月持平 [4] - 财政对流动性抽水效应减弱 理财产品扩容节奏放缓 [5] - 化债政策推进改善企业资金情况 支持M1增长 [5] 政策导向与改革方向 - 货币政策重点转向优化结构 发挥市场配置资源优势 [6] - 结构性货币政策工具需发挥牵引作用 增强金融机构支持重点领域能力 [6] - 需推进关键领域改革 包括社会保障、政府债务管理和税收制度优化 [6][7]

金融总量指标表现 - 前八个月人民币贷款增加13.46万亿元 社会融资规模增量26.56万亿元 [1] - 8月末社会融资存量增速和M2增速均为8.8% 反映金融对实体经济支持力度保持高增 [2] - M1与M2增速差收窄至2.8% 为2021年6月以来最低值 显示资金活化程度提升 [1][6] 信贷结构及影响因素 - 8月末人民币贷款增速为6.8% 但还原地方专项债置换影响后实际增速约7.8% [3] - 制造业贷款显著改善 某银行1-8月新增制造业贷款占新增对公贷款53% 较2023年提升33个百分点 [3] - 8月住户贷款受暑期消费旺季和政策推动提振 消费需求进一步释放 [3] 利率及融资环境 - 8月企业新发放贷款加权平均利率为3.1% 同比低40个基点 个人住房贷款利率为3.1% 同比低25个基点 [4] - 直接融资占比稳步提升 社融和M2增速能更全面刻画金融总量情况 [4] - 财政政策与货币政策形成合力 政府债券发行节奏靠前且力度提升 [4] 货币活化及政策展望 - M1增速6% 较上月上升0.4个百分点 M2增速8.8% 与上月持平 [5] - M1增速上修受低基数 理财扩容放缓及化债政策支持等因素影响 [7] - 未来货币政策重点将从总量增长转向结构优化 通过结构性工具和财政协同增强实效 [8]

金融总量指标 - 前8个月人民币贷款增加13.46万亿元 社会融资规模增量26.56万亿元 [2] - 8月末社会融资存量增速与M2增速均为8.8% 反映金融总量宽松且对实体经济支持力度较大 [3] - 还原1.9万亿元特殊再融资专项债置换影响后 8月贷款增速仍达7.8%左右 [5] 信贷结构特征 - 制造业贷款显著增长 某东部银行1-8月新增制造业贷款占对公贷款比重达53% 较2024年全年提升33个百分点 [5] - 高技术制造业和装备制造业景气度较高 企业融资需求旺盛 [5] - 8月住户贷款受暑期消费旺季和"以旧换新"政策推动而上升 [5] 利率与融资环境 - 8月企业新发放贷款加权平均利率为3.1% 同比低40个基点 个人住房贷款利率为3.1% 同比低25个基点 [6] - 企业债券、政府债券等直接融资占比稳步提升 社融和M2增速能更全面反映金融总量 [6] - 财政政策与货币政策形成合力 政府债券发行节奏靠前支撑M2增速 [6] 货币活化程度 - M1与M2增速"剪刀差"收窄至2.8% 为2021年6月以来最低值 [2][8] - M1增速升至6% 环比提高0.4个百分点 M2增速保持8.8% [8] - 资金活化程度提升反映企业投资意愿和居民消费倾向改善 [8][9] 政策导向 - 货币政策重点从总量宽松转向结构优化 需发挥结构性工具牵引作用 [11][12] - 需加强财政贴息、风险补偿等政策协同 提升金融支持重点领域实效 [12] - 宏观政策聚焦深层次矛盾 推进社会保障、政府债务管理和税收制度优化 [12]

金融总量与信贷增长 - 上半年人民币各项贷款新增12.92万亿元，6月末社会融资规模存量430.22万亿元，同比增长8.9%，6月末广义货币（M2）余额330.29万亿元，同比增长8.3% [1] - 上半年企（事）业单位贷款增加11.57万亿元，占全部新增贷款的89.5%，占比较上年同期提高6.6个百分点 [1] - 金融机构对实体经济发放的人民币贷款增加12.74万亿元，同比多增2796亿元 [2] 贷款结构与投向 - 新增贷款主要投向制造业、基础设施业等重点领域 [1] - 金融"五篇大文章"领域贷款呈现"总量增长、覆盖面扩大"特点 [2] - 政府债券融资同比多增较多，金融机构债券投资增加较多 [2] 货币政策工具 - 结构性货币政策工具已实现对金融"五篇大文章"各领域全覆盖，支持房地产市场、资本市场平稳健康发展 [3] - 服务消费与养老再贷款额度5000亿元，专门支持服务消费重点领域和养老产业 [3] - 科技创新债券风险分担工具支持股权投资机构发行科技创新债券，截至6月末累计发行超150亿元 [3] 汇率政策 - 人民币汇率保持双向浮动、基本稳定具有坚实基础 [4] - 人民银行将继续坚持市场在汇率形成中的决定性作用，保持汇率弹性 [4] - 强化预期引导，防范汇率超调风险 [4] 债券投资 - 中小银行适当增持债券属于合理行为，对市场起到稳定器作用 [5] - 个别债券投资较激进的金融机构需关注利率和信用风险 [5]