市场环境与表现分化 - 市场处于高度不稳定和多因素干扰状态 政策层面关税来回震荡带来剧烈不确定性 技术层面对AI破坏性颠覆的担忧打击软件及成长型板块 地缘政治层面中东紧张局势升级推动能源与避险资产波动 [5] - 债券收益率、信用利差和标普500指数几乎静止了数周 但专业机构投资者钟爱的短线战术交易情况完全不同 [2] - 标普500指数今年大部分时间被困在200点波动幅度的震荡区间内 几乎没有进展 牛市动能停滞在7000点关口 10年期美国国债收益率也保持在4%左右的区间内 [17] 主要驱动因素与影响 - “AI颠覆一切”的悲观论调在2月中旬席卷全球金融市场 核心触发点是Anthropic推出AI工具/代理式AI智能体协作平台 引发软件板块广泛抛售 [6] - 受AI威胁担忧影响 标普500软件与服务指数自1月下旬以来下跌约15% 并在短短一周内抹去接近1万亿美元市值 [6] - 软件股暴跌迅速蔓延到保险、房地产、卡车运输以及其他劳动密集型商业模式的行业 市场认为这些行业将被AI彻底颠覆 [9] - 美国最高法院推翻了特朗普政府大部分面向全球的关税 但特朗普在数小时内承诺征收新的10%全球关税 并暗示将启动更多贸易调查 [10] - 国际油价在本周接近自8月以来的最高点 黄金价格也再度崛起 重新突破5000美元 [9] 投资策略表现对比 - 采取短线战术操作以及基于量化等精选个股策略的对冲基金类机构投资者获得了显著的阿尔法超额投资回报 [1] - 对冲基金指数在最近一个月实现近3%的收益 超过标普500指数足足两倍的表现 远超美债与公司债指数 [7] - 彭博对冲基金全指数追踪的对冲基金上个月增长了近3% 是两年多以来最好的表现 这一增幅是标普500指数回报的两倍 [12] - 量化驱动的高频交易等多资产波动交易策略今年以来平均上涨了1.1% 显著跑赢标普500指数 [16] - 采用风险平价策略的ETF今年价值已上涨近10% 使用衍生品的回报叠加基金部分涨幅超过了7% [16] - 市场的谨慎情绪为那些避开AI相关行业的主动投资基金带来了强劲收益 [16] 策略范式与市场观点 - 当前市场环境并非长期低波动、低决策成本的被动投资天堂 而是一个流动性不缺乏、方向判断困难却具备战术性机会的中期阶段 [8] - 真正的超额收益来自于主动短线交易操作、仓位管理、以及对短期事件驱动的快速反应 [8] - 投资模式正在发生转变 白宫引发的政策剧烈波动已经改变了基准判断 这是一个投资政权转换时刻 [18] - 在充满AI技术驱动的颠覆世界里 一个长达五年的护城河可能在周末就被全面削弱 传统的等待清晰趋势再评估风险的反应可能是错误的直觉 [12] - 超越传统指数被动长线投资的出色表现可能来源于主动交易、仓位调整和市场时机把握 而不是简单的长期买入指数并持有 [12]

文章核心观点 - 高盛交易部门分析认为，美股市场面临来自趋势跟踪型算法基金（如CTA）的持续抛售压力，且市场流动性稀薄、期权交易商持仓转变以及季节性因素等将共同加剧市场波动 [1][3][4][7] 系统性策略抛售压力 - 标普500指数已跌破触发商品交易顾问（CTA）抛售股票的短期触发点，预计未来一周这类系统性策略将持续净卖出股票 [1] - 若美股再度下跌，本周可能引发约330亿美元的CTA抛售压力 [1] - 若标普500指数跌破6707点，未来一个月可能触发高达800亿美元的额外系统性抛售 [1] - 在市场持平的情况下，CTA本周预计将抛售约154亿美元的美国股票；即便股市上涨，仍预计抛售约87亿美元 [1] - 风险平价策略持仓位于过去一年的第81百分位水平，波动率控制策略位于第71百分位，显示其他系统性策略群体仍存在显著的去风险空间 [5] 市场流动性状况 - 标普500指数的最优档位流动性已显著恶化，该指标衡量最优买卖价上的订单量，其平均规模从年初的约1370万美元骤降至约410万美元，流动性萎缩幅度超70% [3] - 流动性稀薄叠加“做空伽马”头寸效应，将加剧市场震荡并放大双向波动 [3] - 无法迅速转移风险将导致日内走势更加震荡，并延缓整体价格走势的稳定 [4] 期权市场动态 - 期权交易商持仓已从此前的“做多伽马”区域转变为中性至“做空伽马”，这种动态在流动性稀缺时将更为明显，可能加剧市场波动 [4] - 此前“做多伽马”状态帮助防止标普500指数突破7000点 [4] 市场情绪与投资者行为 - 高盛编制的恐慌指数（综合了标普一个月期隐含波动率、VIX波动率、期权偏度及波动率期限结构斜率）上周四读数达9.22，显示市场距离“极度恐慌”状态已近在咫尺 [1] - 散户投资行为显现疲态，在持续一年的“逢跌必买”策略后，最近两个交易日数据显示散户净卖出规模达6.9亿美元 [7] - 与加密货币及加密概念股强关联的热门散户交易品种遭受重创，这种结构性变化放大了市场脆弱性 [7] 市场背景与季节性因素 - 上周五标普500指数飙升2%，创下自去年5月以来的最大单日涨幅，为动荡的一周画上句号 [3] - 此前一周初期，因Anthropic PBC推出新型AI自动化工具，触发软件、金融服务和资产管理类股票市值单日蒸发数十亿美元 [3] - 从历史规律看，2月历来是标普500和纳斯达克100指数表现偏弱且波动加剧的月份，因1月的支撑性资金流逐渐消退 [7] - 标普500指数的已实现波动率正呈现上升趋势，但当前20天周期的波动率指标仍低于去年11月和12月的峰值水平 [5]

美股市场短期技术面压力分析 - 高盛交易团队指出，趋势跟随型资金（CTA）预计未来一周将保持净卖出状态，无论市场方向如何，这可能导致美股延续震荡并放大波动 [1] - 高盛测算显示，若市场再度走弱，本周可能触发约330亿美元的CTA卖盘；若股市上涨，仍可能触发约87亿美元的卖盘；若市场横盘，预计卖出约154亿美元美国股票 [1][2][5] - 存在显著的“阈值效应”，若标普500跌破6707点，未来一个月可能额外释放最高约800亿美元的系统性卖出，为市场下行提供潜在的放大器 [2] 市场微观结构流动性恶化 - 标普500的最优买卖价位可成交量已从年内均值约1370万美元，急剧下降至约410万美元，风险无法快速转移会导致盘中波动加剧 [3] - 期权交易商头寸已从正gamma转向负gamma，在流动性稀薄时，这种结构更容易令交易商在上涨时买入、下跌时卖出以对冲头寸，从而放大涨跌幅度 [1][3] 其他系统性策略的潜在抛压 - 风险平价策略的当前仓位处在过去一年的第81百分位，波动率控制策略的仓位处在第71百分位，显示仍有明显去风险空间 [4] - 这两类策略更依赖已实现波动率的持续变化，若波动维持在高位，则会放大其抛压；标普500已实现波动率正在上行，但20日指标仍低于去年11月与12月的水平 [4] 季节性因素与散户资金流变化 - 历史上2月通常是标普500与纳斯达克100较弱且更震荡的月份，因为1月的支持性资金流会逐步消退 [6] - 散户资金出现降温迹象，最新数据显示上周出现约6.9亿美元的净卖出，显示“逢跌必买”的意愿下降 [6] - 这提高了美国股票出现更广泛轮动资金流出的风险，且将不同于去年更单一的交易模式 [6] 近期市场波动背景与驱动因素 - 标普500上周五上涨2%，创下自5月以来最大单日涨幅，但此前一轮下挫同样猛烈 [7] - 市场波动与Anthropic PBC推出新的AI自动化工具有关，该事件令投资者重新评估“被颠覆风险”，并拖累软件、金融服务和资管类股票市值蒸发数十亿美元 [7] - 在流动性变薄、衍生品对冲机制可能放大波动的环境下，短期价格更容易被“交易流”而非基本面主导 [7]

系统性策略资金流向与市场压力 - 高盛交易部门分析指出，趋势跟踪型算法基金（商品交易顾问CTA）预计将在未来一周持续净卖出股票，无论市场涨跌方向如何 [1] - 若市场持平，CTA本周预计将抛售约154亿美元的美国股票；即便股市上涨，仍预计抛售约87亿美元；若美股再度下跌，本周可能引发约330亿美元的抛售压力 [1] - 若市场压力持续且标普500指数跌破6707点，未来一个月可能触发高达800亿美元的额外系统性抛售 [1] 市场波动性与流动性状况 - 恐慌指数（综合了标普一个月期隐含波动率、VIX波动率、标普一个月期看跌/看涨期权偏度以及波动率期限结构斜率）上周四读数达9.22，显示市场距离“极度恐慌”状态已近在咫尺 [1] - 标普500指数最优档位流动性（衡量最优买卖价上的订单量）年初至今平均规模从约1370万美元骤降至约410万美元，流动性萎缩幅度超70% [3][4] - 当前市场流动性稀薄叠加期权交易商持仓转为“做空伽马”区域，将加剧市场震荡并放大双向波动 [3][4] 其他系统性策略与市场结构风险 - 风险平价策略持仓位于过去一年数据的第81百分位水平，波动率控制策略则处于第71百分位，显示仍有显著的去风险空间 [4] - 散户投资行为显现疲态，最近两个交易日数据显示散户净卖出规模达6.9亿美元，与加密货币及加密概念股强关联的热门散户交易品种遭受重创 [6] - 季节性因素显示，2月历来是标普500和纳斯达克100指数表现偏弱且波动加剧的月份 [6] 近期市场事件与表现 - 上周五标普500指数飙升2%，创下自去年5月以来的最大单日涨幅，此前一周初期曾因Anthropic PBC推出新型AI自动化工具而大幅下挫 [3] - 该AI工具事件触发软件、金融服务和资产管理类股票市值单日蒸发数十亿美元，促使投资者重新审视相关行业的颠覆性技术风险 [3] - 标普500指数的已实现波动率正呈现上升趋势，但当前20天周期的波动率指标仍低于去年11月和12月的峰值水平 [4]

研究背景与问题 - 传统股债风险平价策略在2022年股债同跌、相关性转正的环境中表现不佳[2] - 研究探讨将趋势跟踪策略融入风险平价框架以应对相关性机制转换风险[2][4] 研究方法与数据 - 回测时间范围为1999年1月1日至2023年11月30日，使用美国市场数据[27] - 目标组合年化波动率设定为15%，使用52周历史波动率与协方差估计[3][27] - 对比了传统风险平价、加入趋势跟踪、债券替代、利差优化趋势及扩展资产类别等多种配置方法[3] 核心实证结果 - 在股债组合中加入经典趋势跟踪策略，夏普比率从0.56提升至0.63，负偏与峰度显著改善[4][31] - 完全用趋势跟踪替代债券导致年化收益下降，主要因2010–2020年债券的正利差与低波动收益无法被复制[4][32] - 使用利差优化型趋势策略（趋势与利差方向一致才开仓）替代债券，组合年化收益率(CAGR)从8.46%提升至10.58%，夏普比率从0.56提升至0.79[36][41] - 三资产组合（股票+债券+优化趋势）表现最佳，年化收益率达10.41%，夏普比率为0.71[45] - 在包含大宗商品（表现欠佳，CAGR仅0.53%）的组合中加入趋势跟踪，仍能有效提升风险调整后收益[50][51][57] 结论与建议 - 研究支持在风险平价框架中纳入趋势跟踪，尤其是利差优化版本，以增强组合韧性与长期绩效[4] - 完全剔除债券并非明智之举，最优解是整合股票、债券与（优化）趋势跟踪的三资产风险平价策略[61]

核心配置观点 - 大类资产配置优先选择权益资产，商品中长期具备配置价值，债券需严控长端风险[2] - 宏观情景聚焦“AI叙事延续+克制型降息”，不同风险偏好可对应四象限布局投资[2] - 采用风险平价策略可实现全天候配置，无视地缘、贸易、AI叙事、美联储等扰动[2] 宏观与市场预测 - 预计2026年美国GDP增长2.0%-2.2%，全球增长约3.1%，AI投资是主要引擎[9] - 预计2026年全球通胀降至2.6%，但美国因劳动力与贸易政策存上行风险[9] - 预计美国财政赤字高企，债务占GDP比例升至118%，主权信用溢价压力增加[9] 资产配置象限与历史表现 - 象限III（强降息+弱AI，防御型）：2023-2025年化收益率达16.67%，夏普比率2.48，最大回撤仅-3.90%[11][12] - 象限I（强降息+强AI，风险偏好型）：2025年单年收益率高达40.15%，2023年最大回撤约-15.04%[11][12] - 象限II（弱降息+强AI，质量驱动型）：2023年最大回撤-32.42%，2025年反弹收益率29.35%[11][12] - 象限IV（弱降息+弱AI，现金为王）：2024年收益率15.72%，适合作为低波动配置底仓[11][12] 风险平价策略配置 - 最新一期风险平价策略资产权重为：长债13%、短债83%、黄金0.7%、中小盘0.9%、大盘成长0.7%、大盘价值1.7%[34] - 该策略在2024年通过高配长债与短债获取稳定收益，并在2023年下半年科技股回调时通过自动调低权重规避风险[30] 库存周期研判 - 中国经济处于被动补库存阶段后期，当前库存同比为4.6%，PPI同比为-1.9%[38][41] - 库存周期不完全由内需主导，与制造业出海相关，近3-4个月轻微补库行情持续性有待观察[41] 产能周期复盘 - 中国最近一轮完整产能周期为2020年03月至2022年12月，高峰在2021年06月[47][48] - 当前（2025年三季度）中国工业产能利用率为77.48%，低于2023年12月的阶段性高峰80.20%[48] - 美国最近一轮产能周期为2020年06月至2024年09月，高峰在2022年03月[49][52]

核心观点 - 全球资产配置逻辑正从主题叙事转向盈利兑现，大类资产配置中权益资产是优先选择 [1][2] - 宏观情景聚焦于“AI叙事延续”与“克制型降息”的组合，不同风险偏好可对应四象限布局投资 [1][3] - 采用风险平价策略可实现全天候配置，以平衡各类资产风险，当前国内组合以短债为基础，适度搭配黄金及权益资产 [1][4] 大类资产配置观点 - **权益资产整体向上弹性**：A股依托债股比价优势与政策支持步入“慢牛”第二阶段，美股受益于AI效率红利实现利润率扩张，日韩股市凭借科技产业链优势盈利显著上修 [2] - **商品中长期具备配置价值**：商品受AI驱动的资源定价重构、实物囤积需求及地缘“安全溢价”支撑，长牛格局稳固 [2] - **债券需严控长端风险**：中债长端受风险偏好回升与发行压力影响震荡修复，美债面临财政风险与通胀预期上行压力，策略上宜采取“短久期+陡峭化”并搭配TIPS对冲通胀 [1][2] 宏观情景与投资策略布局 - **风险偏好型策略**：关注“强降息+强AI”组合，重点配置中小盘成长、大盘成长及黄金，以把握流动性与科技红利共振的高弹性收益 [3] - **稳健型策略**：选择“强降息+弱AI”防御组合，以长债、黄金、大盘价值股为核心，获取稳定收益并控制回撤 [3] - **低波动需求策略**：布局“弱降息+弱AI”现金为王组合，通过短债与大盘价值股锁定确定性收益，避免市场波动冲击 [3] 全天候配置策略 - 风险平价策略通过平衡各类资产风险贡献，能够捕捉降息周期中债券与黄金的确定性收益，同时对冲AI叙事带来的估值波动风险 [4] - 当前国内全天候策略组合以短债打底，适度搭配黄金及权益资产 [1][4] - 投资中需避免单一风险因素冲击组合收益高位，强劲的EPS上修提供了安全垫 [1][4]

文章核心观点 - 2025年全球顶流对冲基金业绩优异，桥水基金表现尤为突出，创下50年来最高年度收益率[3] - 多资产多策略的投资模式成为主流，其通过分散配置降低风险、多元化收益来源，能更好地应对市场不确定性并改善投资者体验[6][10][11] - 尽管对冲基金参与门槛极高，但普通投资者可通过雪球“三分法”等工具复制类似的多资产多策略投资理念[15][16] 桥水基金2025年业绩表现 - 桥水基金旗下三只基金位列全球顶流对冲基金年度收益榜前五名，均大幅跑赢纳斯达克100指数（同期涨约20%）[4] - 桥水亚洲基金实现37%的回报，位列第二[4] - 桥水纯阿尔法II宏观基金和桥水中国基金均获得34%的回报，共同位列第四[4] - 采用风险平价策略的桥水全天候基金年回报约20%，明显跑赢标普500指数（同期涨约16%），位列第十[4] 多资产多策略模式的优势与市场背景 - 即使面对成熟有效的美股市场，美国顶流金融机构及高净值客户仍倾向于采用多资产多策略的投资模式[6][7] - 该模式通过将资金灵活配置于不同资产或运用不同策略，以获得更丰富的收益来源[6] - 2025年市场数据显示，不同地区与风格资产表现差异显著，单一资产投资风险加大[7] - A港美宽基指数收益排序：恒生指数（27.77%）> 沪深300（17.66%）> 标普500（16.39%）[7] - A港美科技成长风格指数收益排序：创业板指（49.57%）> 科创50指数（35.92%）> 恒生科技（23.45%）> 纳斯达克100指数（20.17%）[7] - 主要指数最大回撤排序：沪深300（10.5%）< 标普500（18.9%）< 恒生指数（19.95%）< 日经225（22.32%）< 纳指100（22.93%）[7] - 美股波动放大，标普500全年最大回撤接近19%，几乎是历史年度中位数（10%）的两倍[9] - 多资产多策略模式通过分散配置降低风险，收益来源更多元，更容易穿越市场不确定性[10] - 该模式能提供更平稳的业绩曲线，有助于投资者长期持有，避免因情绪波动而在高波动中被甩下车[11] - 该模式依赖完整的投资系统和方法论，而非单一管理人，降低了关键人物依赖风险[12][13] 普通投资者参与多资产多策略的途径 - 顶级对冲基金投资门槛极高，以桥水全天候中国为例，实际参与门槛可能高达500万甚至1000万人民币以上[15] - 雪球推出的“三分法”投资工具旨在让大众投资者也能应用多资产多策略的投资方法论[16] - “三分法”根据投资者风险承受能力匹配资产比例，并通过公募基金实现投资目标[16] - 资产覆盖全球股市（A股、港股、美股、日股、欧股、新兴市场）、全球债市以及商品（黄金、有色、原油、农产品等）[16] - 策略涵盖指数基金、主动管理型基金、量化策略、成长与价值风格等[17] - 以股债商6:3:1的成长型风格参考方案为例，2025年收益率达到20.76%，表现可比肩桥水全天候基金[17] - 该工具还提供再平衡、月报及持仓跟踪等投后服务[18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告涵盖宏观数据、商品投资、财经新闻、股票市场等多领域资讯 分析市场现状与趋势 为投资者提供决策参考 涉及经济指标、商品价格、政策动态、金融市场表现等内容 并对债市、股市等投资市场给出分析与预测[1][2][13] 各目录总结 宏观数据速览 - 2025 年 9 月 GDP 不变价当季同比 4.8% 较上期 5.2% 下降 较去年同期 4.6% 上升 - 2025 年 12 月制造业 PMI 为 50.1% 较上期 49.8% 上升 与去年同期持平 - 2025 年 12 月非制造业 PMI 商务活动为 50.2% 较上期 50.0% 上升 较去年同期 52.2% 下降 - 2025 年 11 月社会融资规模当月值 24888 亿元 较上期 25660 亿元 下降 较去年同期 23288 亿元 上升[1] 商品投资参考 综合 - 中方表示会深化与委内瑞拉各领域务实合作 保障自身合法利益 - 商务部等 9 部门发布通知 从 7 方面 20 条举措推进绿色消费 支持新能源汽车和绿色家电消费 - 2025 年 12 月中国大宗商品价格指数 117.9 点 环比涨 3.2% 同比涨 6% 连续八月环比回升 市场景气水平回升 - 1 月 5 日国内 36 个商品品种基差为正 32 个为负 沪镍、生猪、菜油基差最大 丁二烯橡胶、国际铜、苹果基差最小 - 美国 2025 年 12 月 ISM 制造业指数从 48.2 降至 47.9 连续 10 个月低于 50 新订单连续四月收缩 出口订单疲弱 就业人数连续 11 个月下降 - 前美联储主席耶伦警告美国或出现“财政主导” 预计今年赤字达 1.9 万亿美元 债务占 GDP 比重升至 100% 且持续攀升[2][3][4] 金属 - 受供应短缺担忧和委内瑞拉动荡局势影响 贵金属和工业金属上涨 白银涨超 6% 黄金逼近 4500 美元 伦铜和美铜创新高 瑞银上调金价目标至 5000 美元 - 因智利铜矿罢工、供应缺口预期和库存偏低 铜价突破每吨 13000 美元 预计 2026 年铜需求增长约 3% 精炼铜供应增幅不足 1% 缺口 30 - 40 万吨 2027 年扩大至约 50 万吨 - 1 月 5 日潮宏基黄金价格较月初涨 1.55% - 周生生 1 月 6 日起部分黄金饰品调价 涨幅 200 - 1500 元 - 12 月下旬流通领域金属材料多数上涨 电解铜环比涨 3.75% 创纪录新高 - 1 月 5 日电池级碳酸锂和氢氧化锂价格创逾 2 年新高 - 1 月 2 日 铜、铝库存创阶段新低 铅、锌库存减少 镍、锡库存增加 铝合金、钴库存持稳[5][6][7][8] 煤焦钢矿 - 大商所焦煤期权节后上市 为煤焦钢产业提供风险管理工具[9] 能源化工 - 特朗普称美国可能补贴石油公司重建委国能源基础设施 项目或耗时不到 18 个月 - 美联储官员卡什卡利称委内瑞拉局势风险通过油价传导 目前未看到影响 - 匈牙利总理欧尔班称委内瑞拉和美国可控制全球 40 - 50%石油库存 影响世界油价 - 路透调查预计 2026 年美国原油均价 58.15 美元/桶 布伦特原油均价 61.27 美元/桶 均低于 11 月预测 - “油轮追踪者”称十几艘委内瑞拉油轮离港 打破美国封锁 - 沙特设定 2 月不同地区阿拉伯轻质原油官方售价 - 截至 12 月 30 日当周 原油投机者 WTI 净空头头寸增加 576 手 天然气投机者净多头头寸减少 3293 份合约[10][11] 农产品 - 马来西亚 2025 年 12 月棕榈油储量环比增 5.3% 至 299 万吨 - 1 - 11 月印尼出口 2085 万吨粗棕榈油和精炼棕榈油 - 2025 年鸡蛋价格低迷 产能未加速淘汰 12 月在产蛋鸡存栏降至 12.95 亿只 主产占比超 80% 存栏结构偏年轻化 去化阻力大 商品代鸡苗销量 11 月起回升 淘鸡日龄 488 天 - 巴西植物油行业协会告知谷物贸易商将退出大豆禁采协议[12] 财经新闻汇编 公开市场 - 1 月 5 日央行开展 135 亿元 7 天期逆回购操作 利率 1.40% 单日净回笼 4688 亿元 - 2025 年 12 月央行公开市场国债买卖净投放 500 亿元 MLF 净投放 1000 亿元 SLF 净投放 71 亿元[13][14] 要闻资讯 - 证监会推进资本市场财务造假综合惩防体系建设 增强行政、刑事、民事协同 打击造假 强化公司治理 - 银行间交易商协会提示做好债券交易记录保存工作 加大对违规行为惩戒力度 - 习近平与韩国总统李在明会谈 见证签署 15 份合作文件 - 李强在广东调研 推动机器人、无人机等新技术新产品应用升级 - 商务部等九部门发文推进绿色消费 支持新能源汽车和绿色家电消费 - 国家发改委出台政策支持长江大保护 建立长江干流流域横向生态保护补偿机制 - 多地召开“新年第一会” 聚焦实体经济、营商环境等 推动经济高质量发展 - 2025 年 100 家企业拿地新增货值、总价增长 建筑面积下降 投资聚焦一二线城市 - 广东省出台意见支持数字贸易和服务贸易 允许外资金融机构参与境内债券承销和国债期货交易试点 - 2026 年 1 月 5 日山东省发行 723.81 亿元地方政府债券 一季度发行规模预计超 2 万亿元 - 1 月 5 日龙湖集团完成“21 龙湖 02”本金兑付与付息 境内信用债余额余约 34 亿元 - 2026 年首个工作日票据市场交投清淡 利率跳升 预计 1 月是全年利率高点 - 日本国债市场新年遭抛售 长期收益率攀升 日本央行行长称若经济符合预期将继续加息 - 前美联储主席耶伦警告美国或出现“财政主导” - 多家公司出现债券重大事件 部分公司被列入失信名单或遭谴责 - 多家公司获海外信用评级[15][16][17][18][19][20] 债市综述 - 中国银行间债市疲软 利率债收益率多数上升 国债期货主力合约多走低 资金面宽松 关注境外机构投资境内债市税收政策 - 交易所债券市场产融债、万科债普遍下滑 部分债券涨跌明显 - 中证转债指数和万得可转债等权指数上涨 部分转债涨幅居前 部分跌幅居前 - 货币市场利率多数上行 银存间质押式回购加权平均利率 14 天期和 1 月期创阶段新低 - Shibor 短端品种多数下行 银行间回购定盘利率全线上涨 银银间回购定盘利率多数下跌 - 农发行、国开行金融债中标收益率公布 - 美债、欧债收益率集体下跌[22][23][24][25][26] 汇市速递 - 在岸人民币对美元 16:30 收盘上涨 84 个基点 中间价上涨 58 个基点 - 纽约尾盘美元指数下跌 0.14% 非美货币多数上涨 离岸人民币对美元下跌 130 个基点[27] 研报精粹 - 中信证券称基金销售新规落地 债市或利空出尽 短期有交易修复机会 中长期利率趋势性行情难开启 - 兴证固收称风险平价策略可分散资产风险 股债 ETF 组合加入黄金 ETF 可提升收益和风险控制 - 华泰固收称 2026 年债市多空交织 短期有交易机会 中期震荡略偏弱 关注多方面因素 - 长江固收点评 2025 年 12 月 PMI 预计债市长端利率宽幅震荡 - 国盛固收称节后债市有望修复 1 月受供给冲击震荡 下旬后或更顺畅修复 预计 10 年国债上半年创新低 - 华泰证券推出 2026 年十大投资主题 市场高共识度 需适度均衡投资 - 中信建投称美国对委内瑞拉军事行动强化贵金属牛市 基本金属供应紧张[28][29][30][31][32] 今日提示 - 1 月 6 日 79 只债券上市 142 只债券发行 89 只债券缴款 98 只债券还本付息[33] 股票市场要闻 - 香港恒生指数微涨 0.03% 恒生科技指数微涨 0.09% 恒生中国企业指数下跌 0.22% 生物科技、半导体行业走强 新能源车概念股调整 南向资金净买入 187.23 亿港元 快手、小米获净买入 腾讯控股遭净卖出[34]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：资产管理、固定收益投资、多资产配置 * 公司：中金公司（报告发布方）[2] 核心观点和论据 资产相关性对投资组合的影响 * 资产相关性对组合收益贡献显著，在日度再平衡下，负相关性可降低波动，提升几何平均收益[1][4] * 当某类资产呈现强烈趋势时（如2020-2021年权益市场），负相关带来的贡献可能减弱甚至为负[1][4] * 增加资产组合可有效降低整体最大回撤，在股债组合中，低仓位股票（如8-9%）的对称效应明显，与纯债表现差距不大[7][8] * 许多理财产品采用5%可转债加5%股票，再加纯债和carry策略的组合，能实现长期净值向上且最大回撤修复时间较短[8] 风险平价策略的优化 * 风险平价策略需扣除资产间关联度带来的风险溢价，再进行夏普比率最优或效用最大化优化[1][5] * 优化后权重配置的绝对年化收益略低，但卡玛比率和夏普比率有显著提升[5] * 不应低估关联度在定价中的作用，应合理反映其影响以实现更优配置效果[1][5] 相关性在收益率预测中的应用 * 股债相关性作为特征值对债券收益率建模有重要作用[1] * 仅使用债券自身特征时，对4月收益率的预测准确率约为50%，加入股债相关性后准确度接近60%[9] * 仅加入股票自身收益率或波动率等特征并未显著提高预期能力，股价相关性的信息更为纯净、低噪音[9] 相关性的计算与观测 * 计算资产间相关性需关注抽样周期和频率，使用过去一年的周度涨跌幅是平衡噪音和信息量的最佳选择[1][10] * 日度数据噪音较多，月度数据信息量有限且波动大[10] * 应关注尾部依赖风险（如股债双杀或双涨），可利用Copula方法进行观测和刻画[1][11][12] * 2025年股债下尾关联性处于极低水平，但不排除2026年可能跳升[12] 大类资产间的历史相关性特征 * 股债负相关关系自2018年以来较为明显，2025年达到负0.4左右[2][15] * 自2004年以来，股债显著负相关程度约为30%[15] * 可分为三个周期：2004-2009年（通胀驱动）、2010-2019年（流动性驱动）、2020年以来（机构行为驱动）[15][16] * 2020年以来，股票表现对未来一个月资产间关联产生单向影响[2][16] * 转债与股票有较高的正向关联，与纯债的关联取决于市场环境和投资者行为[17] * 转债估值处于中等合理水平时，与股票的相关性更高；价格较低时与纯债正相关，价格较高时与纯股负相关[19][20] * 黄金与A股及A类资产整体呈现弱相关甚至不显著，有利于风险平价组合分散风险[21] * A类证券与美类证券整体呈现弱正相关，关联主要出现在全球货币政策同步阶段[22] * 美股和A股整体上围绕零轴附近波动，无明显统计学上的强烈联系[23] * REITs与A股及A类证券历史上大部分时间处于偏弱正相关，但自2025年以来与A股出现一定负相关[24] 宏观与市场因素对相关性的影响 * 股债间关系不仅受通胀绝对水平影响，更受通胀和经济增长的不确定性（方差）影响[29] * 在资本市场净值化管理后，CPI波动率对股债关系有显著正面影响，而CPI绝对水平贡献不显著[29] * 流动性指标和沃夫指标（Volatility of Volatility）能有效刻画市场流动性紧张程度及股票波动变化，从而解释股债关系[2][30] * 高频市场中，股债相关性受宏观政策和投资者结构影响，呈现状态变化，可采用状态转换回归模型处理[2][32] * 2024年底至2025年经历了高波动阶段，目前（2025年底）市场进入偏低波动时期[33] * 如果流动性政策导致流动性突然上升，可能引发股价相关性的猛增[2][33] 多资产组合管理的实践与策略 * 信用债各维度收益率与股票之间的相关性较弱[26] * 不同风格因子与纯债券相关性不同：成长因子负相关，价值因子偏正相关；大盘股相对于小盘股与纯债有更明显且长期偏负向的关系[27] * 可利用近期定增、成长趋势、稳健成长以及红利低波四类策略型指数与纯债进行组合优化[28] * 从历史数据看，这样构建的组合年化收益约为7%，最大回撤控制在4%以内；加入黄金后收益可接近10%，回撤在5%左右[28] * 在进行多资产组合管理时，需注意参数调整和误用等细节问题，并关注跳升过程而非平滑变动[18] 其他重要内容 * 通胀水平对国债相关性的解释力度并不强[2] * 国家相关性在股价分析中由于自相关程度高，扣除后其显著性需要打折扣[14] * 2022年下半年至2023年期间，期限利差与股票之间的负相关性消失主要由于市场空转的影响[25] * 对于固收加策略，更应关注尾部依赖风险[11] * 预测股债相关性的必要性不大，因为过去数据重叠较多，数值变化不大，多为白噪声[14] * 展望2026年，股债间相关性仍需密切关注，源于宏观政策和流动性的潜在变化[34]