2025年物价整体形势回顾 - 2025年12月物价继续改善，CPI同比从0.7%升至0.8%，核心CPI同比持平于1.2%，PPI同比从-2.2%收窄至-1.9% [2][11] - 季度走势呈现分化，CPI同比前低后高，核心CPI同比逐季上行，PPI同比呈V形走势，第四季度CPI食品、核心CPI和PPI同比均为年内高点 [2][11] - 2025年全年物价低位筑底，CPI同比为0%，核心CPI同比为0.8%，PPI同比为-2.6%，GDP平减指数约-0.9% [2][12] 2025年CPI结构性变化分析 - 对CPI项目进行重新分组分析，分为食品、竞争性领域商品、竞争性领域服务、房租、政府管控类商品和服务五大类 [3][15] - 2023-2024年CPI累计涨幅平均为-0.1%，价格普遍性走弱，主要受产能扩张、海外冲击及国内供需失衡影响，金饰品和中药是少数上涨品类 [3][18][19] - 2025年CPI累计涨幅回升至0.8%，呈现结构性改善，食品价格由跌转涨至1.1%，金饰品价格大幅上涨68.5%，扣除成品油和金饰品的竞争性领域商品价格转涨至0.8%，但成品油价、房租及竞争性领域服务价格依然偏弱 [4][20][21] 2025年PPI走势及驱动因素 - 2025年上半年PPI环比加速下行，月均-0.3%，下半年止跌企稳，月均0%，最近三个月连续上涨 [5][23] - 上半年多数行业链条价格下跌，受全球衰退担忧、国内房地产调整及供给端因素拖累，仅有色链条因黄金和铜的叙事支撑而上涨 [6][24] - 下半年所有行业链条价格均边际改善，有色链条加速上涨，煤炭链条止跌转涨，主要受美国贸易政策不确定性消退、国内产能治理及需求韧性、宏观风偏回升等因素驱动 [6][24] 2026年物价展望 - 预计2026年CPI同比约0.8%，PPI同比约-1%，均较此前预测有所上调，上调原因包括翘尾因素修正及有色价格上涨 [7][26] - CPI环比改善线索包括：食品中生猪和鸡蛋产能去化带来的涨价预期；竞争性领域商品中金饰品价格或继续上涨，需关注存储芯片涨价对消费电子的影响；政府管控类中的医疗服务价格 [7][27] - PPI环比改善线索包括：中游装备制造业供需持续改善，有望带动价格在下半年止跌企稳或上涨；海外财政货币宽松及产业叙事或推动有色价格继续上涨 [8][27] 2025年12月物价数据详情 - 2025年12月CPI环比上涨0.2%，主要由核心商品价格上涨驱动，食品价格上涨0.3%但弱于季节性，能源价格受油价影响下跌 [29][34][35] - 核心商品中，受政策及季节性需求影响，汽车、家电和手机等耐用品价格均上涨，金饰品价格继续大涨5.6%，但酒类价格下跌0.5% [29][36] - 2025年12月PPI环比上涨0.2%，连续三个月上涨，同比降幅收窄至1.9%，价格上涨受供需改善（如煤炭、水泥、锂电池）及输入性因素（如有色金属）带动 [40][44] 物价扩散指数情况 - 2025年12月CPI二级项目环比涨价的比例从24%升至43%，处于2016年以来同期较低水平（11%分位） [49] - PPI行业环比涨价比例持平，30个可比行业中价格上涨的个数为9个，处于2013年8月以来的30%分位 [51] - 流通领域生产资料价格环比涨价比例从54%降至46%，黑色金属、煤炭、油气领域涨价比例回落，有色金属、化工等领域回升 [53]

总体通胀趋势 - 2025年12月CPI同比增长0.8%，创2023年3月以来新高[1] - 2025年12月CPI环比增长0.2%，表现优于去年同期[1] - 2025年第四季度CPI同比增长0.6%，较第三季度的同比下跌0.2%显著回升[2] 生产者价格与GDP影响 - 2025年12月PPI环比增长0.2%，涨幅较上月扩大；同比下降1.9%，跌幅较上月收窄[2] - 2025年第四季度PPI同比下降2.1%，较第三季度同比跌幅2.9%明显收窄[2] - CPI与PPI增速回升预示第四季度GDP平减指数跌幅收窄，有利于名义GDP增速回升[2] 消费者价格细分项 - 2025年12月食品CPI环比增长0.3%，连续五个月正增长；同比增长1.1%，涨幅扩大[5] - 2025年12月核心CPI同比增长1.2%，与前两月持平[5] - 2025年12月交通工具用燃料价格同比下降8.2%，能源价格同比跌幅扩大[5] 主要商品价格变动 - 2025年12月猪肉价格环比下跌1.7%，同比下降14.6%[5] - 2025年12月鲜菜价格环比增长0.8%，同比涨幅扩大至18.2%[5] - 受金价上涨带动，2025年12月其他用品和服务价格环比增长2.8%，同比增速扩大至17.4%[5]

核心观点 - “十五五”时期化解供强需弱矛盾的关键在于优化分配结构 需在分配领域取得重大突破 形成供给、需求、分配三位一体的系统性政策 以支持消费拉动的经济发展模式[2] - 经济增长保持在合理区间的标志是到2035年人均GDP达到中等发达国家水平 预计2025年至2035年年均经济增长需达到4.17% “十五五”时期增速或为4.5% “十六五”时期为4% 十年平均约4.2%[3][4] - “十五五”时期宏观调控需特别关注推动价格回升 将名义增长保持在合理区间作为重要目标 以解决自2023年以来GDP平减指数为负导致居民收入、企业利润、财政收入增长低于经济增长的问题[4] 分配结构与政策方向 - 优化分配结构是提高居民消费率、推动经济增长保持在合理区间的关键 其标志是居民人均可支配收入占国民收入的比重明显提高[2] - 刺激消费政策应转向调节收入分配 初次分配需提高最低工资标准并推动企业增加普通员工工资 再分配需明显加大税收、社保、转移支付的调节力度以增加低收入群体收入[3] - “十五五”规划建议提出实施城乡居民增收计划 旨在有效增加低收入群体收入 稳步扩大中等收入群体规模 推动形成橄榄型分配格局[2][3] 经济增长目标与挑战 - 根据解读 2025年至2035年经济增长需要年均增长4.17% 考虑到基数效应 “十五五”时期增速或为4.5% “十六五”时期为4% 十年平均约4.2%[3][4] - 宏观调控需把推动价格回升作为“十五五”前期重要目标 以确保名义增长保持在合理区间（如4.5%以上） 解决GDP平减指数为负的问题[4] - GDP平减指数为负导致城镇居民收入、企业利润、财政收入增长低于经济增长 进一步加剧内需不足和供强需弱的矛盾[4]

文章核心观点 - 核心观点在于“十五五”时期化解供强需弱矛盾的关键在于优化收入分配结构 通过实施城乡居民增收计划等政策 提高居民人均可支配收入占国民收入的比重 从而形成消费拉动的经济发展模式 并强调需将推动名义经济增长和价格回升作为宏观调控的重要目标 [2][5][6] “十五五”时期经济核心矛盾与解决路径 - 当前经济的主要矛盾是供强需弱 其症结在于收入分配结构不合理 国民收入中居民收入占比低导致居民消费率低 进而制约了居民消费型产业的发展 [2] - 解决矛盾需要优化分配结构 其取得重大突破的标志是居民人均可支配收入占国民收入的比重明显提高 [2] - 政策需形成供给、需求、分配三位一体、方向一致的系统性政策 形成消费拉动的经济发展模式必须有分配政策的配合 [2] 优化收入分配的具体政策方向 - 刺激消费的政策应逐步转为调节收入分配的政策 [3] - 初次分配方面 要提高最低工资标准 推动企业提高普通员工工资收入 [3] - 再分配方面 要明显加大税收、社保、转移支付等再分配调节力度 重点用于增加低收入群体收入 [3] - 最终目标是实现居民人均可支配收入增长快于经济增长 明显提高其占国民收入的比重 [3] - “十五五”规划建议提出实施城乡居民增收计划 该计划预计会提出更多可操作、可检查的指标和有力度的政策 以实实在在地增加全体居民特别是低收入群体的收入 [4] 经济增长目标与宏观调控重点 - 经济增长保持在合理区间的标志是到2035年人均GDP达到中等发达国家水平 [5] - 2025年到2035年 经济增长需要年均增长4.17% [5] - 预计“十五五”时期增速为4.5% “十六五”时期为4% 十年平均大体为4.2% [5] - 宏观调控不仅需关注实际增长 名义增长也要保持在4.5%以上 [5] - 自2023年以来 中国名义增长低于实际增长（GDP平减指数为负） 导致城镇居民收入、企业利润、财政收入增长都低于经济增长 进一步加剧内需不足和供强需弱矛盾 [5] - “十五五”时期 特别是前期 宏观调控必须把推动价格回升作为重要目标 今年中央经济工作会议部署的总基调是促进经济稳定增长、物价合理回升 货币政策要促进物价回升 [5] - 实现经济增长特别是名义增长保持在合理区间 是最需要取得重大突破的 对基本实现现代化具有决定性意义 [6]

中央经济工作会议政策定调 - 会议提出五个新的“必须”作为新形势下经济工作的认识和体会 包括充分挖掘经济潜能 坚持政策支持与改革创新并举 既“放得活”又“管得好” 投资于物和投资于人紧密结合 以苦练内功应对外部挑战 [1] - 首席经济学家解读认为 五个新“必须”分别对应弥补有效需求不足 短期政策与中长期改革结合 激发市场活力与完善监管 加大人力资本投入 以及聚焦内需扩张、科技自立自强等核心能力建设以增强经济内生韧性 [2] 2026年宏观政策特征 - 2026年政策的“跨周期”特征将更明显 [1][2] - 2024年底会议提出的五个“必须”（如统筹总供给总需求、提升质量与做大总量）对2025年宏观政策框架影响深远 [2] 货币政策导向与工具 - 货币政策将继续实施适度宽松 把促进经济稳定增长和物价合理回升作为重要考量 [3] - 将灵活高效运用降准降息等多种政策工具 保持流动性充裕 畅通货币政策传导机制 [3] - 降息降准仍是政策工具选项 这一表述略超预期 [3] - 政策重视物价和名义GDP 2026年GDP平减指数的回升斜率是重要观测线索 [3] 金融支持重点领域 - 引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [3] - 将扩大内需置于金融政策第一顺位 呼应了形势分析中“国内供强需弱矛盾突出”的定调 [3] - 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [3]

中央经济工作会议政策定调 - 会议提出五个新的“必须”作为新形势下经济工作的认识和体会 包括必须充分挖掘经济潜能 必须坚持政策支持和改革创新并举 必须做到既“放得活”又“管得好” 必须坚持投资于物和投资于人紧密结合 必须以苦练内功来应对外部挑战 [1] 2026年宏观政策特征 - 2026年政策的“跨周期”特征将更明显 [1][2] - 五个新“必须”是对2024年底会议五个“必须”的延续与发展 将对未来宏观政策框架产生深远影响 [2] 新“必须”的具体内涵解读 - “必须充分挖掘经济潜能”对应弥补有效需求不足 释放内需空间 [2] - “必须坚持政策支持和改革创新并举”对应短期政策与中长期结构性改革相结合 激发要素活力 [2] - “必须做到既‘放得活’又‘管得好’”对应激发市场活力与完善监管框架 [2] - “必须坚持投资于物和投资于人紧密结合”对应在硬投资之外 加大人口、教育、医疗、社保、技能等人力资本领域投入 深化增长函数 [2] - “必须以苦练内功来应对外部挑战”对应聚焦内需扩张、科技自立自强、产业链安全、绿色转型等核心能力建设 增强经济内生韧性 [2] 货币政策导向与工具 - 会议指出要继续实施适度宽松的货币政策 [3] - 货币政策的重要考量是促进经济稳定增长和物价合理回升 [3] - 将灵活高效运用降准降息等多种政策工具 保持流动性充裕 畅通货币政策传导机制 [3] - 降息降准仍是政策工具选项 [1][3] - 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [3] 金融政策支持重点 - 引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [3] - 扩内需处于金融政策支持的第一顺位 呼应了“国内供强需弱矛盾突出”的形势分析定调 [3] 关键经济观测线索 - 2026年GDP平减指数的回升斜率是一个重要观测线索 [3]

11月通胀数据表现 - 11月CPI同比从0.2%升至0.7%，与预期一致，核心CPI同比持平于1.2%，维持在2022年以来高位 [2] - 11月PPI同比从-2.1%降至-2.2%，预期-2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨 [2][3] - 预计11月GDP平减指数约为-0.4%，上月为-0.5%，三季度为-1% [2] - CPI环比下降0.1%，好于过去五年同期均值-0.3% [24] - 食品价格环比上涨0.5%，显著好于过去五年同期均值-0.9%，主要受鲜菜价格上涨7.2%带动 [2][24] - 核心CPI环比下降0.1%，其中核心商品价格环比上涨0.3%，核心服务价格环比下降0.5% [24][26][27] - 受国际金价上涨影响，国内金饰品价格环比上涨7.3%，同比涨幅扩大至58.4% [2][20][26] - 医疗服务价格环比上涨0.3%，已连续8个月上涨，月均涨幅约0.35% [2][27] - 出行需求进入淡季，住宿、机票等相关服务价格下跌，宾馆住宿和飞机票价格分别下降10.4%和10.2% [2][27] - 汽车、家电和手机等耐用品价格下跌，家用器具价格环比跌幅从0.7%扩大至1% [2][26] - PPI环比上涨主要受煤炭、燃气等行业需求季节性增加带动，煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1% [30][33] - 输入性因素导致国内石油相关行业价格下降，有色金属相关行业价格上涨，有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨2.1% [33] - 中游装备制造业价格边际好转，计算机通信电子行业价格环比上涨0.1%，汽车制造业价格环比跌幅从0.2%收窄至0.1% [3][33] 明年通胀展望与核心线索 - 预计明年CPI同比回升趋势较确定，月度同比大概率均在0以上区间运行，预计今年CPI同比约0%，明年约0.7% [4][9] - 预计明年PPI同比回升趋势较确定，但转正时点不确定，基准看明年四季度转正难度较大，预计今年PPI同比约-2.7%，明年中枢约-1.4% [4][10] - 明年值得关注的两条宏观物价线索：一是PPI的基准假设，即中游装备制造业价格有望止跌；二是CPI的上行风险，即服务业涨价幅度可能改善 [4][10] - 中游装备制造业对PPI环比的拖累约占三分之一，其供需指标显示，自去年四季度起供给增速开始低于需求增速，预计明年将保持供需增速缺口为负的格局 [4][15] - 历史经验显示，从中游行业供给增速首次低于需求增速到其PPI环比止跌回升，大约历时6-7个季度，据此推断，明年下半年中游行业PPI环比有望止跌企稳 [4][15] - 核心CPI的上行风险需关注服务业价格，特别是“竞争性领域的服务”（扣除房租及受政府影响的服务） [5][11] - 今年前11个月，竞争性领域服务价格环比涨幅为0.7%，去年全年为0.8%，2022-2024年累计环比均值为1.3%，而2017-2019年均值为2%，相比疫情前具备涨价空间 [5][6][12] - 今年核心CPI超预期上行，前11个月累计环比上涨1%，主要受耐用品价格改善（边际拉动约0.2个百分点）和金饰品上涨（边际拉动约0.3个百分点）带动 [5][11] 通胀结构深度分析 - 11月CPI同比回升主要受食品价格影响，本月食品环比涨0.5%，而去年同期为-2.7%，形成低基数效应 [2] - 核心商品同比从2.0%升至2.1%，涨幅连续第7个月扩大，家用器具和服装价格分别上涨4.9%和2.0% [20] - 除房租外核心服务价格同比从1.2%降至1.1%，其中飞机票、家政服务和在外餐饮价格分别上涨7.0%、2.4%和1.2% [20] - PPI同比呈现积极变化，综合整治“内卷式”竞争成效显现，煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造等行业价格同比降幅连续多个月收窄 [34] - 新兴产业快速发展带动相关行业价格同比上涨，如外存储设备及部件价格上涨13.9%，集成电路制造价格上涨1.7% [34] - 消费潜力释放带动有关行业价格回升，如工艺美术及礼仪用品制造价格同比上涨20.6% [34] 涨价扩散情况 - 以21个CPI二级项目观察，11月环比涨价比例从29%降至24%，处于2016年以来同期最低分位；同比涨价比例从57%降至52%，处于2016年以来9%分位 [37] - PPI行业中，有可比数据的30个行业里，11月价格上涨的行业个数持平于9个，处于2013年8月以来30%分位 [39] - 50个流通领域生产资料价格中，11月下旬环比涨价比例从40%升至44%，历史分位数从41%升至47% [43]

十月CPI数据表现 - 十月居民消费价格指数同比上涨0.2%，扭转了九月下降0.3%的态势，并大幅超出市场预期的下降0.1% [1] - 十月服务消费回暖，服务价格由九月下降0.3%转为微涨0.2%，出行、餐饮、交通等假期消费是核心驱动力 [3] - 十月核心CPI（剔除食品和能源）保持1.2%的稳健增长，医疗、教育等刚性服务消费提供了支撑 [5] 假期消费拉动因素 - 十一黄金周期间国内旅游人次同比增长12.5%，旅游收入增长15.8%，直接反映在物价上 [3] - 假期消费热度具有明显节日属性，十月CPI环比下降0.3，假期后消费热度已回落 [5] 其他宏观指标反映的深层问题 - 十月工业生产者出厂价格同比下降2.9%，已连续三十七个月处于负区间，工厂原材料、半成品降价会传导到终端市场 [5] - 耐用消费品价格持续下降，电商平台家电、手机等促销不断，本质是企业消化库存的无奈之举 [7] - GDP平减指数已连续两年多下降，意味着名义GDP增速低于实际GDP增速，四季度该指数可能继续为负 [7] 政策与行业动向 - 政策层面已开始出手，反内卷运动遏制电动汽车、外卖等行业恶性价格战，规范促销引导理性竞争，车企利润率有所回升 [9] - 央行明确要促进物价合理回升，后续可能降准降息释放流动性，配合财政政策提振需求 [10] 行业影响与投资关注点 - 消费领域建议聚焦医疗、教育等刚性消费和新能源等新兴产业 [12] - 投资上建议规避传统制造业等弱周期行业 [12]

GDP增长 - 三季度实际GDP增速放缓至4.8%，累计增速5.2%；名义GDP增速3.7%，累计增速4.1%，平减指数收窄至-1.1%[3] - 第二产业增速回落至4.2%，第三产业增速回落至5.4%，第一产业微升至4.0%[3] 工业生产 - 9月工业增加值同比增速达6.5%，高于预期，环比增长0.6%[4] - 采矿业增速提升至6.4%，制造业增速提升至7.3%，电热燃水业增速回落至0.6%[4] - 汽车制造增速大幅上升至16.0%，航空航天、计算机设备等行业增速均超过7%[4] 固定资产投资 - 9月固定资产投资单月增速-7.1%，累计增速降至-0.5%[5] - 广义基建累计增速回落至3.3%，狭义基建累计增速回落至1.1%[5] - 制造业投资累计增速降至4.0%，中游装备制造业增速显著回落至1.6%[5] - 房地产投资单月增速为-21.3%，资金端国内贷款增速首次转负至-1.4%[5] 消费 - 9月社零同比增速3.0%，较上月下降0.4个百分点[5] - 餐饮消费同比增速0.9%，较上月下降1.2个百分点；商品零售同比增速3.3%，较上月下降0.3个百分点[5] - 家电和音响器材增速大幅回落至3.3%，金银珠宝消费增速降至9.7%[5] 展望 - 随着9月末5000亿元政策性金融工具逐步落地，预计将对基建投资形成有效拉动，缓解投资下行压力[7]

9月物价数据整体表现 - 9月CPI同比从-0.4%回升至-0.3%，环比上涨0.1%，符合季节性表现；核心CPI同比继续上行至1% [2] - 9月PPI环比为0%，好于预期的-0.1%；在去年低基数影响下，PPI同比从-2.9%明显收窄至-2.3% [2] - 三季度GDP平减指数或从-1.2%回升至-0.9%，受益于PPI和核心CPI的上行，有助于名义增长企稳 [2][9] 核心CPI持续上行的原因分析 - 核心CPI同比从1-2月平均的0.3%回升至9月的1%，是2022年7月以来首次回到1%区间 [4][12] - 核心商品价格同比明显回升是主要拉动因素，9月为1.8%，续创2021年以来新高 [4][13] - 核心商品价格回升主要受三因素影响：家用器具价格同比从-3.4%升至5.5%，创2002年有数据以来新高；交通工具价格降幅收窄；金饰品价格受国际金价上涨影响同比达42.1% [4][14] 消费品换新政策的效果与启示 - 消费品以旧换新政策对社零消费和价格回暖起到较大拉动作用，但近期政策资金趋于耗尽，对消费和价格带来边际拖累 [5][16] - 未公布数据的核心商品细分项（如家具、日用品等）合计边际拉动约0.6个百分点，表明广谱消费价格可能比单一CPI读数更强 [5][16] - 房租在核心CPI中权重占比较大，其增速中枢的修复对中期核心CPI同比的中枢上移至关重要 [6][16] CPI细分项目表现 - 9月核心商品环比从0%升至0.5%，其中耐用品如汽车、家电价格改善趋缓，但金饰品价格上涨6.5%；非耐用品中酒类价格下跌0.3%，但较过去两个季度边际好转 [3][23] - 受暑期结束和中秋错月影响，服务类价格下跌，飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降13.8%、7.4%和6.1% [3][24] - 医疗服务价格改革影响持续，价格上涨0.3%，最近6个月月均上涨0.33% [3][24] PPI行业价格变化 - PPI环比连续两个月持平，此前连续8个月下跌；政策影响下部分行业供需结构改善，煤炭加工价格上涨3.8%，光伏设备及元器件制造价格由降转升0.8% [3][28] - 输入性因素影响国内石油相关行业价格下降，石油开采价格下降2.7% [31] - 主要制造业中游行业价格依然偏弱，计算机通信电子价格环比-0.2%，汽车制造价格环比-0.5% [3][31] 价格涨跌扩散情况 - CPI环比涨价的项目比例从14%季节性回升至38%，但处于2016年以来同期的11%分位，仍偏低 [34] - PPI环比涨价的行业比例回落，30个行业中价格上涨的个数从10个降至6个，处于2013年8月以来的10%分位 [39] - 流通领域生产资料价格的环比涨价比例从38%降至30%，化工和煤炭领域涨价比例明显下降 [41]