公司战略目标 - 公司设定两年后（2026/27财年）营收突破1000亿美元的战略目标 [1][2] - 公司计划在两年后将净利润率提升至5%以上 [1][2] - 公司宣布将全面转型为AI原生公司 [1][2] 财务表现与盈利目标 - 公司2025/26财年第三季度经调整后净利润率约为2.7%（报告口径约2.5%） [1][2] - 为实现5%以上净利润率目标，公司未来两年净利润率可能实现翻倍提升 [1][2] - 公司认为盈利能力提升路径清晰，并以2025年收购的存储公司Infinidat为例，其毛利率可达70%-85% [2][3] - 公司认为实现收入和盈利目标后，其股价能够实现倍数增长 [2][3] 市场环境与行业机遇 - 全球投资者近期对中国科技股兴趣明显回升 [1][2] - 香港已重新成为全球最大IPO市场，反映出市场对中国科技公司尤其是AI领域公司的信心提升 [1][2] - 中国活跃的创业环境、充足资本、持续创新能力及优秀人才，正不断催生新一代AI公司 [1][3] - 当前投资领域流行的“HALO”概念（重资产、低淘汰风险）与公司的战略优势高度契合 [1][3] 公司AI战略与竞争优势 - 公司在全球拥有32家制造工厂，具备充分产能支撑AI业务快速增长 [1][3] - 公司拥有从AI训练、推理到终端设备交互的最完整、最具规模的产品组合 [1][3] - 公司在AI发展进程中处于绝佳位置，业务覆盖超过3万亿美元的市场空间 [1][3] - 智能汽车、机器人及智能体AI（agentic AI）为公司打开更广阔的发展前景 [2][3]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）” [3] 报告核心观点 - 油运中期逻辑仍向好，红利资产近期配置价值提升 [1] - 高油价推升滞胀预期，红利资产凸显配置价值 [1] - 建议关注航运、基础设施、快递、航空等子板块的投资机会 [1] 按目录总结 一、周度观点更新 1、航运 - **集运行业**：受美伊冲突升级影响，主要航线运价上涨 [11] - 截至3月27日，SCFI美东线运价为3264美元/FEU，周涨11.7% [11] - SCFI美西航线运价为2352美元/FEU，周涨14.5% [11] - SCFI欧洲航线运价为1703美元/TEU，周涨4.1% [11] - SCFI东南亚航线运价为500美元/TEU，周涨3.3% [11] - **油运行业**：VLCC运价进入短期震荡回调阶段，后续市场走势关键点在于霍尔木兹海峡通行情况 [13] - 截至3月27日，VLCCTD3C-TCE为34.9万美元/天，周跌9.3% [13] - VLCC西非线为12.7万美元/天，同比增19.3% [13] - TC7-TCE为3万美元/天，较上周增55.6% [13] - **地缘政治与供应**：美伊冲突陷入边打边谈僵局，OPEC+国家产量大幅下降 [14][15] - 伊拉克日产量削减至约80万桶 [15] - 沙特日石油产量削减约200-250万桶 [15] - 科威特日产量降至约50万桶 [15] - 伊朗日产量削减至约170-180万桶 [15] - **关键通道**：霍尔木兹海峡通行量急剧下降，伊朗宣布关闭海峡 [15] - 3月25/26/27/28日，海峡通行船舶分别为2/7/1/1艘，本周仅5艘油船通行 [15] - **干散货行业**：各船型运价有所回落，仅好望角型船运价小幅上涨 [16] - 截至3月27日，BDI报2031点，周跌1.2% [16] - BCI报3032点，周涨2.1% [16] - BPI报1756点，周跌7.8% [16] - **投资观点**：集运运价因局势升级及燃油费上涨持续上行，红海复航进程或被延迟 [7][17] - 油轮方面，美伊冲突成长期化趋势，中东原油产能或继续减少 [7][17] - 短期预计运价震荡，中长期如冲突缓和，海峡通行量恢复，预计油轮需求集中爆发 [7][17] - 干散货中长期景气改善趋势看好 [7][17] - 2026年建议重点关注航运股：中远海能、中远海控、德翔海运、中谷物流、海通发展、太平洋航运 [7][17] 2、基础设施 - **行业数据**： - 2026年第12周（3.16-3.22）公路货车通行量为5458.5万辆，环比增3.4%，同比增0.1% [18][20] - 同期国家铁路运输货物8031.2万吨，环比降1.7%，同比增1% [19][20] - 同期港口完成货物吞吐量25823.6万吨，环比增0.8%，同比降2.7% [19][20] - 同期完成集装箱吞吐量684.2万标箱，环比增3.7%，同比增9.4% [19][20] - **投资观点**：高油价引发滞胀预期，红利资产防御性显现，近期或有配置价值 [7][20] - 头部高速全年业绩稳健、派息预期稳定，建议优选个股配置 [7][20] - 港口作为稳定永续现金流资产，当前估值偏低，HALO概念有望带来催化，且是重要战略资源，配置价值提升 [7][20] - 铁路方面，煤炭运输通道受益于煤炭需求改善，高铁受益于航空高附加费溢出效应 [7][20] - 推荐标的：皖通高速、大秦铁路、唐山港、青岛港、招商港口 [7][20] 3、快递 - **行业数据**： - 2026年1-2月快递业务量完成304.9亿件，同比增7.1%，收入完成2385.4亿元，同比增7.9% [21] - 3月16日-22日快递揽收量38.5亿件，环比降1.8%，公历同比增4.4%；投递量38.9亿件，环比降1.6%，公历同比增5.5% [22] - 2026年前12周累计揽收量公历同比增5.5%，投递量同比增5.2% [22] - **公司数据**：2026年2月 [21] - 业务量同比增速：顺丰(+17.0%) > 圆通(+0.6%) > 申通(-5.8%) > 韵达(-26.1%) - 单票收入同比增速：申通(+19.6%) > 韵达(+15.4%) > 顺丰(+6.8%) > 圆通(+3.4%) - 2月累计市占率：圆通(13.2%) > 申通(11.4%) > 韵达(9.8%) > 顺丰(6.8%) - **投资观点**：板块估值总体处于低位，需求增速企稳回升，反内卷政策对行业价格支撑作用依然较强 [7][22] - 部分企业宣布加收燃油附加费以传导燃油成本，电商快递收入、盈利有望持续增长 [7][22] - 顺丰控股有望受益于2026年经营优化、业务结构调整，预计经营利润将实现较快增长 [7][22] - 推荐标的：顺丰控股、申通快递、圆通速递、中通快递-W、韵达股份 [7] 4、航空 - **行业数据**：2026年3月20日-26日 [23][24] - 民航旅客量环比增1.0%，同比增6.5% - 国内旅客量环比增0.9%，同比增5.4% - 国内机票价（撇除燃油附加费）周环比增6.9%，同比增2.3% - 国内客座率环比增0.3个百分点，同比增1.0个百分点 - 国际及地区客流环比增2.1%，同比增15.3% - **投资观点**：需求持续增长、收益水平回升，但须警惕油价短期快速冲高和中期绝对水平维持高位对利润侵蚀 [7][23][24] - 中东局势恶化、霍尔木兹海峡封锁导致近期油价上涨较快，对航空股冲击较大 [7][24] - 若未来中东局势改善，压制航空及推升油价的不利情绪有望缓和 [7][24] - 预计4月燃油附加费大幅上涨，建议关注实际票价表现及对燃油成本覆盖能力 [7][24] 5、物流 - **行业数据**： - 2026年3月16日-27日，查干哈达-甘其毛都口岸短盘运费均价约为65元/吨 [25] - 截至3月27日，化工品价格指数周环比增1.5%，同比增21.4% [25] - 截至3月23日，TAC上海出境空运价格指数周环比增14%，同比增5.4% [25] 二、行业重要数据跟踪 1、行业市值变化及涨跌幅 - 行业规模：股票家数129只，总市值3195.1十亿元，流通市值2992.6十亿元 [3] - 市场表现：本周（截至报告期）申万交运指数下跌0.1%，领先沪深300指数1.3个百分点 [25] - 个股表现：本周上涨41家，未涨8家，下跌65家 [25] - 涨幅最大：中远海特，上涨12.3% [25] - 跌幅最大：天顺股份，下跌16.3% [25] 2、重点行业数据追踪 - **航运**： - **集运**：截至3月27日，SCFI报1827点，周涨7.0%；美东线周涨11.7%；美西线周涨14.5%；欧洲线周涨4.1%；东南亚线周涨3.3% [29] - **干散**：截至3月27日，BDI报2031点，周跌1.2%；BCI报3032点，周涨2.1%；BPI报1756点，周跌7.8% [38] - **油运**：截至3月27日，BDTI报3737点，周涨26.2%；BCTI报1947点，周涨20.5%；VLCCTD3C-TCE为34.9万美元/天，周跌9.3% [40] - **基础设施**： - **公路**：2026年1-2月公路客运量18.2亿人，同比降4% [45] - **铁路**：2026年1月铁路旅客周转量1170.6亿人公里，同比降19.1%；货物周转量3072.7亿吨公里，同比增6.5% [45] - **港口**：2026年1-2月全国港口货物吞吐量28.7亿吨，同比增7.2%；集装箱吞吐量0.6亿TEU，同比增9.8% [45] - **快递**： - 2026年1-2月快递业务量同比增27.3%，收入同比增7.9% [52] - 快递业务收入品牌集中度指数CR8为87.3% [52] - **航空**： - **油价与汇率**：截至3月26日，布伦特原油报108.0美元/桶，周跌8.9%；美元兑离岸人民币汇率中间价报6.90 [84] - **物流**： - 数据与“周度观点更新”中物流部分一致 [87][91] 三、近期重点报告 - 报告列举了近期发布的10篇深度报告，涵盖快递物流、交运基础设施、航空、航运等行业年度策略及公司深度研究 [93][94]

外卖行业监管信号引发市场异动 - 市场对监管信号反应剧烈 美团、阿里、京东等外卖平台股价在下午交易时段突然大幅拉升 其中美团收盘上涨接近14% 创下近一年最大单日涨幅[1] - 股价异动的直接催化剂是市场监管总局官网转载经济日报文章《外卖大战该结束了》 文章指出外卖大战压低了市场价格 对CPI中的餐饮项产生了负面影响[3] - 资金流向显示 下午南下资金净买入超过170亿港元 远高于上午的约50亿港元 文章发酵与资金涌入是推高股价的核心逻辑[6] - 市场反应存在两点异常 一是文章在上午10:24发布 但港股午休前市场无反应 二是文章在下午收盘后一度被隐去后又恢复[5] - 有观点认为该文章仅为普通转载 对外卖行业的约束规范早已在进行 其实际意义不应被过度解读 行业竞争未来将更规范平和 但不会结束[8] 泡泡玛特财报后股价暴跌分析 - 公司发布财报后股价遭遇重挫 盘中一度垂直下跌15% 在业绩说明会后进一步下探 最终收跌22.5%[10][11] - 该日创下公司近三年最大单日跌幅及最高单日换手率 换手率超过10% 成交额达244.60亿元 股价跌至去年4月以来新低 较高点已腰斩[12][13][14] - 业绩不及预期是下跌原因之一 营收略低于市场预期 而年初股价已上涨约50% 反映了投资者此前过于乐观的预期[16] - 收入结构单一化问题加剧 核心IP“LABUBU”（属于THE MONSTERS系列）2025年收入占比高达38.10% 而2024年占比为23% 对单一IP依赖度显著提升[16] - 电话会传递更多利空 管理层对2026年利润增速预期为不低于20% 远低于2025年309%的同比增速 显示高增长阶段可能结束[17] - 管理层提及将开拓主题公园、家电、电影等新业务 市场在悲观情绪下将其解读为因主营业务增速放缓而被迫寻找第二曲线 且新业务未能解决核心的IP依赖问题[18] - 公司IP资产具有“轻资产、高淘汰率”特点 IP热度难以预测和维持 作为对比案例 早期IP“MOLLY”2025年收入为28.97亿元 远低于预期的46亿元 显示IP老化风险[16][19] 新能源汽车行业竞争格局与公司动态 - **小米集团**：财报显示第四季度经营利润同比下滑约30% 主要受手机业务拖累 但汽车业务表现亮眼 不仅补全了“人车家”生态 还提升了品牌调性 汽车业务毛利率从2024年的不到20%提升至2025年的24%以上[22] - **理想汽车**：宣布10亿美元回购计划 股价当日大幅反弹4%以上 公司目前面临增长瓶颈 其总市值自2024年8月底以来被蔚来、小鹏逐步逼近[23][25] - 理想汽车面临具体经营挑战 一是其主打的大型SUV/MPV市场竞争加剧 “冰箱彩电大沙发”的配置先发优势丧失 二是一线城市牌照政策向纯电倾斜 其增程式车型遇冷 而纯电i系列推出较晚 客户认知不足[28] - **蔚来汽车**：自去年第四季度开始实现盈利 旗下ES8和乐道L90成为爆款车型 其换电/租电模式因缓解电池衰减焦虑而获得市场认可[25][26] - **小鹏汽车**：已从强调自动驾驶技术的公司转型为拥有主力车型的公司 产品线包括G6、mona等 并涉足机器人、飞行器概念[26] 其他市场热点观察 - **中远海运恢复中东业务**：中远海运公告恢复接收发往相关中东国家的新订舱业务 但货轮不过霍尔木兹海峡 而是在海湾外卸货后经陆路转运 此举将大幅增加运输成本[36][37] - **“三桶油”AH股价差收敛**：3月以来 港股中国石油的累计涨幅已反超A股 且A股中国石油股价波动率显著高于港股 呈现“上蹿下跳”态势 此前因资金通过ETF等工具抢筹导致A股溢价过高 目前呈现均值回归趋势[40][42] - 部分投资配置显示 资金增配了重仓港股“三桶油”的港股红利产品 作为反脆弱性品种 表现相对平稳[44]

行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告核心观点 - 红利资产配置需求提升，油运中期逻辑仍向好[1] - 高油价引发滞胀预期，红利资产防御性显现，近期或有配置价值[6][20] - 航运方面，油运运价高位震荡，后续关注霍尔木兹海峡实际通行情况，若形成有限度通行，油轮将呈现“有量有价”的最优局面[6][17] - 快递行业估值处于低位，需求增速有望企稳回升，反内卷政策对行业价格支撑作用依然较强[6][22] - 航空需求持续增长，但须警惕油价短期快速冲高和中期绝对水平维持高位对利润的侵蚀[6][27] 按目录总结 一、周度观点更新 1、航运 - **集运**：受地区冲突及燃油价格上涨，集运运价回升[10] 截至2026年3月13日，SCFI美东线运价为3111美元/FEU，周涨14.5%；美西线为2249美元/FEU，周涨15.9%；欧洲线为1618美元/TEU，周涨11.4%；东南亚线为477美元/TEU，周涨4.4%[10] 红海集装箱航运仍高度紧张，主流船东绕行好望角，亚欧干线红海通行基本停滞[11] - **油运**：VLCC运价自高位有所回落，进入调整阶段[12] 截至2026年3月13日，VLCCTD3C-TCE为41.1万美元/天，周跌13.6%；VLCC西非线为11.5万美元/天，同比跌50.8%[12] 美伊冲突长期化，霍尔木兹海峡形成事实性中断[13] OPEC+国家因局势影响削减产量，伊拉克日产量削减约290万桶，沙特削减200-250万桶/天[14] 国际能源署同意释放4亿桶紧急石油储备[14] 霍尔木兹海峡通行受限，3月11-14日下午6点，通行船舶分别为6/0/1/0艘[15][46] 伊朗考虑允许有限数量以人民币结算的油轮通行[15] - **干散货**：短期高油价抬升燃油成本，船型表现分化[16] 截至2026年3月13日，BDI报2028点，周涨0.9%；BCI报2880点，周涨9.5%；BPI报1838点，周跌6.3%[16][39] - **投资观点**：26年建议重点关注航运股，包括中远海能、中远海控、德翔海运、中谷物流、海通发展、太平洋航运[6][17] 2、基础设施 - **行业数据**：2026年第10周（3.2-3.8），公路货车通行量为4601.4万辆，环比增40.6%，同比降9.3%；国家铁路运输货物7654.2万吨，环比增6.2%，同比降0.4%；港口完成货物吞吐量23389.4万吨，环比降0.4%，同比降2.1%，完成集装箱吞吐量603.8万标箱，环比增1.4%，同比降1.7%[6][18][19][47] - **投资观点**：高油价引发滞胀预期，红利资产（如头部高速、港口）防御性显现，配置价值提升[6][20] 港口作为稳定现金流资产，当前估值偏低，且是重要战略资源[6][20] 推荐标的：皖通高速、唐山港、青岛港、招商港口[6][20] 3、快递 - **行业数据**：2025年全年快递业务量完成1990亿件，同比增13.7%[21] 2026年3月2日-8日，快递揽收量为39.2亿件，环比降7.3%，但较2025年春节同期（2.10-2.16）增7.9%；投递量为41.2亿件，环比增16.2%，春节同比增6.5%[6][22] 2026年前10周累计揽收量公历同比增5.7%，投递量增5.3%[6][22] 2026年1月，主要快递公司业务量同比增速：圆通(+29.8%)>申通(+25.6%)>韵达(+10.8%)>顺丰(+4.2%)[21][56] - **投资观点**：板块估值总体处于低位，需求增速回升，反内卷政策支撑价格[6][22] 顺丰控股有望受益于26年经营优化，预计经营利润将实现较快增长[6][22] 推荐标的：顺丰控股、申通快递、圆通速递、中通快递-W、韵达股份[6] 4、航空 - **行业数据**：2026年3月6日-12日（农历同比），民航旅客量同比增0.1%，其中国内旅客量同比降1.3%、国内裸票价同比降6.1%、客座率同比降0.4个百分点，国际及地区旅客同比增11.5%[6][23][24] 2026年春运前40天，民航累计客流同比增5.6%，国内客流增5.5%，裸票价增3.8%，客座率增1.7个百分点，国际及地区客流增7.0%[6][24] 2026年春运40天全社会跨区域人员流动量94.1亿人次，同比增4.3%，其中民航旅客发送量9439万人次，同比增4.6%[25] - **投资观点**：需求持续增长、收益水平回升，但须警惕油价短期快速冲高和中期绝对水平维持高位对利润的侵蚀[6][27] 若未来中东局势改善，不利情绪有望缓和[6][27] 5、物流 - **行业数据**：截至2026年3月9日，TAC上海出境空运价格指数周环比跌9.7%，同比增0.2%[6][28][97] 截至3月13日，化工品价格指数周环比增12.1%，同比增17.3%[28][97] 二、行业重要数据跟踪 1、行业市值变化及涨跌幅 - 行业规模：股票家数129只，总市值3262.4十亿元，流通市值3064.5十亿元[2] - 市场表现：本周（报告期）申万交运指数下跌1.2%，落后沪深300指数1.4个百分点[29] 近12个月绝对表现上涨17.0%[5] 个股方面，宜昌交运周涨9.6%，中远海能周跌12.4%[29] 2、重点行业数据追踪 - **航运**： - 集运：截至3月13日，SCFI报1710点，周涨14.9%；CCFI报1072点，周涨1.7%[33] - 干散货：BDI报2028点，周涨0.9%；BCI报2880点，周涨9.5%；BPI报1838点，周跌6.3%[39] - 油运：BDTI报2586点，周跌15.7%；BCTI报1463点，周跌8.1%；VLCCTD3C-TCE为41.1万美元/天，周跌13.6%[44] - **基础设施**：数据与周度观点更新部分一致[47] - **快递**：数据与周度观点更新部分一致[56] - **航空**：截至3月13日，布伦特原油报100.5美元/桶，周跌8.4%[91] - **物流**：数据与周度观点更新部分一致[97] 三、近期重点报告 - 报告列出了10篇近期发布的行业及公司深度报告，涉及快递物流、交运基础设施、航空、航运等领域的2026年度策略及公司分析[100]

核心观点 - 周大福创建2026财年中期业绩表现稳健，其业务底层逻辑与全球资本向“重资产收租”回归的“HALO”新模式相契合，叠加重获纳入港股通的流动性利好，具备独特的配置价值 [1][9] 核心财务表现 - 截至2025年12月31日六个月，股东应占溢利为13.34亿港元，同比增长15% [2] - 中期股息每股0.28港元，按“十送一”红股后的可比较基础计算，派息额较去年同期增长约3%，股息总额12.7亿港元，同比增长6% [2] - 净负债率由去年同期的39%下降至34%，一年内到期的债务由94亿港元大幅下降至68亿港元 [2] - 截至2025年12月31日，公司可动用流动资金总额约310亿港元 [2] 业务板块分析 - **金融服务板块**：成为业绩最大亮点，经营应占溢利同比增长19%至7.29亿港元 [3] - 旗下周大福人寿年化保费同比飙升48%至22.88亿港元，新业务价值增长39%至7.33亿港元 [3] - 扣除再保险后的合约服务边际结余较2025年6月30日增长18%至108亿港元 [3] - 周大福人寿偿付能力充足率高达282%，远高于最低监管要求的100% [3] - **物流板块**：选择逆势扩张，于2024年12月及2025年1月收购多个物流物业，使物流物业组合扩展至12个项目，可出租总面积达约1,450万平方呎 [4] - **道路板块**：经营应占溢利同比增长1%至7.71亿港元，公司经营的13条道路项目总长度约880公里 [4] - **设施管理板块**：港怡医院EBITDA同比增长11%，启德体育园门票销售水平强劲 [4] 资本运作与市场动态 - 2025年10月，公司成功发行本金22.18亿港元的低利息（0.75%）可交换债券 [5] - 公司于2026年3月9日重获纳入恒生综合指数及港股通名单，有望显著提升股票流动性 [5] - 截至2026年3月2日，公司股价年内累计涨幅近18%，大幅跑赢同期恒生指数 [9] 机构观点 - 汇丰研究维持“买入”评级及10.1港元目标价，指出目前股价较资产净值折让约34%，预期基本面改善及约7%的股利率将吸引南向投资者 [7] - 中信里昂维持“跑赢大市”评级，将目标价提高至11.5港元，认为进入港股通将成为估值重评的催化剂 [7]

美股市场对AI的担忧与“HALO”资产转向 - 英伟达2025年Q4财报EPS超预期5.5%，但股价在3个交易日内下跌超过8%，为过去三年最大跌幅，自去年11月以来股价与EPS走势出现背离[14] - 市场担忧类似2022年中国新能源：科技巨头资本开支增长（市场预期2026年达6700亿美元，增速超60%）但中小企业盈利恶化，AI未带来广泛收入增长，而是大企业降本和行业内部“切蛋糕”[3][14] - 投资者转向不易被AI取代的“HALO”重资产领域：2026年以来美股固定资产占比最高10%组合跑赢最低10%组合，25Q4公用事业、能源、工业、材料板块业绩超预期幅度显著（如工业、材料净利润超预期幅度在15%以上）[26][32][35] 中国资产的“HALO”属性与韧性 - A股营收更集中于采矿业、制造业等实体经济行业，而美股更集中于服务业；行业中性比较下，多数行业中A股上市公司有形资产占总资产比重高于同行业美股公司[4][41] - 从全社会增加值看，中国制造业及材料相关行业占比显著高于其他主要发达经济体，在全球对抗AI颠覆的担忧下，中国实物生产属性资产被视为更具韧性[4][41] - 全球投资者寻找的“HALO”资产可能广泛分布于中国市场，中国制造业资产重估已经开始[4] 资源品的战略地位与供需变化 - 海外政府提升对战略资源关注：美国启动“金库计划”，津巴布韦暂停锂矿出口；美国、欧盟、日本的关键矿产清单持续扩容（如美国从2018年35种增至2025年60种）[5][51] - 需求端：政府储备需求上升，以铜为例，美国库存/年消耗占比约30%，相比历史仍有提升空间，且AI与制造复苏将加大消耗[5][51][61] - 供给端：资源国（如非洲、拉美）对关键矿产供给控制比例高，出口管制等政策易扰动供给并推升价格；新一轮资源民族主义更关注关键矿产，并寻求向下游延长产业链[5][56][59] 油价对通胀的影响测算 - 过去3年油价对美国CPI边际影响减弱，因能源相关CPI分项权重下降、价格对油价的弹性下降、以及AI压制就业导致上游价格向下游传导困难[6][64] - 测算显示，当前单月油价上涨1%对美国CPI同比增速的边际影响约为0.14%[6][65][73] - 若要使美国CPI同比增速转为上行，需要年末油价升至90美元/桶附近（当前布伦特油价约73.2美元/桶）[6][65] 投资配置建议 - 推荐不易被AI取代且受益于AI发展的上游资源品：铜、铝、锡、原油及油运、稀土、金[7][75] - 推荐具备全球比较优势的中国设备出口链（电网设备、储能、工程机械、晶圆制造）及国内制造业底部反转品种（石油化工、印染、煤化工等）[7][75] - 推荐受益于资金回流及消费回升的通道：航空、免税、酒店、食品饮料[7][75] - 推荐受益于资本市场扩容的非银金融[7][75]

核心观点 - 市场对AI颠覆的担忧持续，导致AI龙头股英伟达在业绩超预期后股价反而大幅下跌，其EPS与股价走势自去年11月以来出现背离，这与2022年A股新能源资产表现类似，市场不再单纯定价景气度，转而担忧供给格局恶化和产业矛盾[3][14] - 在AI颠覆担忧下，投资者关注点转向不易被AI取代的实物/重资产领域，美股重资产组合表现显著强于轻资产组合，能源、材料、工业、公用事业等板块在2025年第四季度业绩超预期[3][26][32] - 中国资产因其营收和增加值更集中于采矿业、制造业等重资产行业，有形资产占比更高，在全球范围内被视为对抗AI颠覆的“HALO”资产，更具韧性，其制造业资产重估已经开始[4][41] - 海外政府（如美国“金库计划”）及资源国（如津巴布韦）对战略资源品的关注度提升，从需求和供给两端对资源品价格形成支撑，并可能带动新兴市场投资，利好中国资本品出口[5][51] - 中东局势导致油价波动，但测算显示油价对当前美国CPI的边际影响已减弱，单月油价上涨1%对美国CPI同比增速的边际影响约为0.14%，年末油价需升至90美元/桶附近才可能扭转美国通胀下行趋势[6][65] - 应对AI颠覆担忧的配置方向包括：受益于AI且不易被取代的上游资源品、具备全球优势的中国设备出口链及制造业反转品种、受益于资金回流和内需修复的消费板块、以及非银金融[7][75] 海外市场：AI颠覆的担忧与AI之外的机会 对AI颠覆的担忧仍在持续 - 英伟达2025年第四季度EPS超出市场一致预期5.5%，但季报公布后三个交易日内股价下跌超过8%，为过去三年最大跌幅，其股价与远期EPS走势自2025年第四季度以来出现背离[14] - 尽管AI行业基本面未显著恶化，美国大型企业AI采用率已接近35%的历史最高值，科技巨头资本开支预期强劲，市场对亚马逊、谷歌、微软、Meta、甲骨文五家公司2026年全年资本开支的一致预期为6700亿美元，隐含同比增速在60%以上[14] - 当前担忧类似于2022年A股新能源，尽管科技巨头资本开支提升，但中小企业盈利能力恶化，AI未带来下游收入普遍提升，更多是大型企业降本，市场担忧AI颠覆下资本开支及盈利的可持续性[3][24] AI之外的机会正在出现 - 投资者关注点转向不易被AI取代的重资产行业，2026年以来，美股罗素3000成分股中固定资产占比最高的10%组合表现明显跑赢固定资产占比最低的10%组合[26] - 美股中不易被AI取代的行业包括公用事业、石油石化、煤炭、有色等，这些行业在2025年第四季度业绩普遍超预期，公用事业和能源板块营收超预期幅度均在5%以上，工业和材料板块净利润超预期幅度均在15%以上[26][32] - 不易被AI取代的行业可进一步分为：受益于AI基础设施建设的行业（如铜、电力）和对AI免疫的行业（如钢铁、石化），前者在AI资本开支增长时具进攻性，后者在AI影响扩散时具防御性[33] AI颠覆的担忧下，中国资产更具韧性 - A股非金融资产的营收更集中分布于采矿业、制造业等与实体经济关联强、不易被AI取代的行业，而美股营收更集中于医疗服务、零售、传媒等服务业[41] - 从行业中性的视角看，在大多数行业中，A股上市公司有形资产占总资产的比重往往高于同行业的美股上市公司，显示中国企业在对抗AI颠覆潜在冲击的能力相对更强[4][41] - 从全社会增加值占比看，中国的制造业增加值占比、材料相关行业增加值占比同样高于其他主要发达经济体[4][41] 海外政府层面对资源品关注度提升 - 需求端：以美国为代表的政府层面战略储备需求上升，关键矿产清单持续扩容（如美国从2018年的35种扩至2025年的60种），导致资源品“战略化”定价，以铜为例，当前美国铜库存占年消耗量比重约30%，相比历史水平仍有提升空间[5][51] - 供给端：关键矿产资源供给集中度高（如非洲、拉美和部分东盟国家），资源国采取的出口管制、提高税率等“资源民族主义”政策更容易扰动供给并推升价格[5][56] - 资源国的新诉求是向下游延长产业链增加附加值，而非简单国有化，结合其“人口红利”和“资源禀赋”优势及降息周期，可能吸引资金加速布局新兴市场，有利于中国资本品出口[5][59] 中东局势反复，年末油价若升至90美元才将扭转美国通胀下行趋势 - 过去3年油价变化对美国CPI的边际影响持续减弱，原因包括：能源相关分项在CPI中的权重下降；能源分项价格变化对油价的弹性下降；受AI对就业活动压制影响，美国上游价格向下游传导更为困难[6][64] - 测算表明，在当前环境下，单月油价上涨1%对美国CPI同比增速的边际影响约为0.14%[6][65] - 基于2026年1月美国CPI同比增速边际下降0.3%的基准，若要使CPI同比转为上行，需要单月油价涨幅在2%左右，这意味着以当前布伦特原油73.2美元/桶的价格计算，年末油价需升至90美元/桶附近[6][65] AI颠覆担忧下的应对之策 - 配置方向一：不易被AI取代且受益于AI发展与海外资源关注度提升的上游资源品，包括铜、铝、锡、原油及油运、稀土、金[7][75] - 配置方向二：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链（电网设备、储能、工程机械、晶圆制造）以及国内制造业底部反转品种（石油化工、印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉等）[7][75] - 配置方向三：受益于资金回流、缩表压力缓解、人员入境趋势的消费回升通道，包括航空、免税、酒店、食品饮料[7][75] - 配置方向四：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融[7][75]

市场表现与资金流向 - 两市低开高走，化工概念板块上涨 [1] - 化工ETF天弘（159133）标的指数盘中上涨0.22% [1] - 该基金当日净申购2800万份，成交额达7233.24万元，换手率为2.54% [1] - 成分股中航锦科技、华鲁恒升、钛能化学等多股跟涨 [1] - 化工ETF天弘（159133）近36个交易日实现连续资金净流入，最近30个交易日累计净流入19.69亿元 [1] - 截至2026年02月26日，该基金最新规模为28.75亿元，创上市以来新高 [1] 产品与指数特征 - 化工ETF天弘紧密跟踪细分化工指数，该指数近一年涨幅达60.09% [1] - 指数行业配置主要为化学制品（26.18%）、农化制品（22.71%）、化学原料（14.01%）等 [1] - 指数前五大成分股为万华化学、盐湖股份、藏格矿业、天赐材料、华鲁恒升 [1] - 该ETF配备2只场外联接基金（A类：015896；C类：015897） [1] 行业驱动因素 - 分散染料已迎来第四轮提价，其关键中间体还原物价格同比大幅飙升，头部企业成本传导顺畅 [2] - 美国近期将磷元素及草甘膦列为战略资源，提升了磷化工产业的战略地位 [2] - 国际油价因地缘政治因素显著上涨，为化工品价格提供了成本支撑 [2] - 行业“反内卷”政策持续深化，供给格局持续优化 [2] 机构观点与投资方向 - 投资细分化工应重点关注政策推动产能出清、行业集中度持续提升的领域，如农化、氟化工等 [2] - 这些板块受益于新能源需求拉动，具备周期与成长双重属性，是未来布局的关键方向 [2]

核心观点 - 全球资本市场正发生深刻的范式转变，由过去依赖“轻资产、高增长”转向青睐“重资产、低淘汰率”（HALO）的实物资产，AI时代的增长受制于物理世界，推动了实体资产的价值回归 [1][2][4] - 资金正大规模流向实物资产含量高的行业和标的，全球多地股市（如韩国、A股）及ETF市场均呈现出显著的“脱虚向实”特征，相关板块涨幅和资金净流入领先 [1][4][5][7][10][13][18][19][20][21] 市场表现与资金流向 - **全球股市表现**：韩国综合指数历史首次突破6000点，今日再涨3.67%，年内累计上涨49.67%，牛冠全球 [4] 韩国股市总市值在开年不到两个月内接连超越德国和法国，位列全球第九 [5] - **A股行业涨幅**：开年以来，建筑材料、有色金属、石油石化、基础化工、煤炭、钢铁等实物资产含量高的行业涨幅居前 [7] - **ETF市场表现**：实物资产含量高的ETF指数霸屏涨幅榜，中韩半导体、油气资源、SSH黄金股票、电网设备主题、油气产业、工业有色等年初至今涨幅均超25% [10] 具体来看，中韩半导体指数(931790.CSI)年初至今上涨33.35%，油气资源指数(931248.CSI)上涨30.28%，电网设备主题指数(931994.CSI)上涨29.46% [11] - **融资资金流向**：A股开年两个交易日，融资客净买入575亿元 [13] 净买入居前的行业是电子、有色金属、计算机、通信、电力设备 [17] 净买入居前的个股包括中际旭创(融资净买入9.87亿元)、北方稀土(7.79亿元)、菲利华(6.51亿元)等HALO概念个股 [18] - **ETF资金净流入**：HALO含量高的ETF指数开年以来强势“吸金” [19] SGE黄金9999、细分化工、半导体材料设备、电网设备主题、有色金属等指数区间净买入额分别为387.96亿元、357.42亿元、279.45亿元、178.16亿元、134.97亿元 [20] 具体到产品，鹏华化工ETF(159870.SZ)区间净买入152.78亿元，华夏电网设备ETF(159326.SZ)净买入141.91亿元，南方有色金属ETF(512400.SH)净买入134.97亿元 [21] HALO（重资产、低淘汰率）概念解析 - **概念定义**：HALO是Heavy Assets（重资产）与Low Obsolescence（低淘汰率）的结合，指商业模式建立在庞大实物资本基础上，复制壁垒高，建设周期长，能够穿越技术周期、不易被淘汰的资产 [2] - **涵盖资产类型**：包括电网、油气管道、公用事业、交通基础设施、关键设备等 [2] - **核心逻辑**：AI使软件等轻资产行业的利润边际变得不确定，过去十年由“轻资产、高增长”驱动的溢价正在消退，而不可替代的实体资产成为更安全的避风港 [4] 虚拟世界的增长受制于物理世界，地缘冲突带来的资源民族主义共同推高了实物资产的价值 [4] 驱动因素分析 - **宏观周期**：制造业PMI回升并超越服务业PMI，宏观背景再次向重资产行业倾斜 [22] - **资金博弈**：过去12个月，欧洲价值型基金迎来3%的资金净流入，而成长型基金遭遇9%的净流出，但全球投资者对价值股（重资产的集中地）依然处于严重低配状态 [22] - **AI资本支出**：科技巨头已变成基建狂魔，2023至2026年间的资本支出将高达约1.5万亿美元，其中2024年就高达6500亿美元，而2022年之前总共投入仅约6000亿美元 [22]