证券研究报告 | 2026年04月17日 | 晨会纪要 | | --- | | 数据日期:2026-04-16 | 上证综指 | 深证成指沪深 | 300 指数 | 中小板综指 | 创业板综指 | 科创 50 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘指数（点） | 4055.54 | 14796.33 | 4736.60 | 15597.69 | 4334.37 | 1422.22 | | 涨跌幅度（%） | 0.70 | 2.05 | 1.09 | 1.43 | 2.52 | 1.13 | | 成交金额（亿元） | 9765.65 | 13651.12 | 5676.11 | 4812.59 | 6622.53 | 863.32 | $\frac{\pi}{2\pi}\pm\frac{\pi}{2\pi}$ (4) [ (4) 384938 1 行业与公司 社会服务行业 4 月投资策略：假期接踵助力板块景气修复，继续看好优 质细分龙头 海外市场专题:SpaceX：重构万亿太空基建，定义下一代全球基础设施 纺织服装 4 月投资策略暨一季报前瞻：3 月 ...

投资评级 - 报告对科前生物的投资评级为“买入”（维持） [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，科前生物盈利能力持续改善，应关注其疫苗新品的成长潜力 [1][4] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：公司2025年实现营业收入9.5亿元，同比增长0.83%；归母净利润4.19亿元，同比增长9.51%；扣非后归母净利润3.52亿元，同比增长12.74% [4] - **盈利能力提升**：2025年销售毛利率为67.0%，同比提升3.21个百分点；销售净利率为43.90%，同比提升3.40个百分点 [5] - **费用控制**：2025年销售费用为1.05亿元，占营收比重11.08%，同比下降1.03个百分点；管理费用为5，984万元，占营收比重6.30%，同比下降0.24个百分点 [5] - **未来业绩预测**：预计2026-2028年营业收入分别为10.01亿元、11.06亿元、12.23亿元，同比增长5.4%、10.5%、10.5% [7] - **未来利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为4.39亿元、4.89亿元、5.44亿元，同比增速分别为4.9%、11.2%、11.4% [7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.94元、1.05元、1.17元 [7] - **关键财务指标预测**：预测2026-2028年毛利率分别为69.0%、69.7%、74.3%；ROE分别为9.4%、9.5%、9.5% [10] 研发与产品管线 - **研发投入**：2025年研发费用为9641万元，占营业收入比重10.15%，同比增加1.01个百分点 [6] - **研发成果**：2025年获得7项新兽药注册证书，包括牛支原体活疫苗、猪塞内卡病毒病灭活疫苗2项国家一类新药 [6] - **猪用疫苗新品**：获得猪瘟、猪伪狂犬二联活疫苗，猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪δ冠状病毒三联灭活疫苗等新兽药证书 [6] - **禽用疫苗新品**：鸡新城疫、传染性支气管炎、传染性法氏囊病、禽流感（H9亚型）四联灭活疫苗获得新兽药注册证书；另一款四联灭活疫苗通过复核检验 [6] - **宠物疫苗进展**：猫三联灭活疫苗通过初审；犬猫通用狂犬病灭活疫苗已提交注册申请；猫鼻气管炎活疫苗、猫泛白细胞减少症灭活疫苗获得临床批件；猫三联活疫苗已提交临床试验申请 [6] 估值与市场数据 - **股价与市值**：报告发布日收盘价为15.07元，总市值为70亿元，流通市值70亿元 [1] - **估值比率**：基于预测，2026-2028年对应的P/E分别为15.73倍、14.14倍、12.70倍；P/B分别为1.48倍、1.34倍、1.21倍 [10]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [5] - 核心观点：康方生物商业化进入高速发展阶段，并引领肿瘤疗法新范式 [5] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为48.76亿元、72.75亿元、97.68亿元，归母净利润将于2027年扭亏为盈，达到6.79亿元 [6][7] 公司基本数据与财务预测 - 截至2026年4月14日，公司收盘价为137.90港元，总市值为127,025.64百万港元，资产负债率为44.09% [3] - 2025年公司营收为30.56亿元，同比增长43.9%，其中产品收入30.33亿元，同比增长51% [7] - 盈利预测显示，2026E至2028E年营业收入同比增长率分别为59.5%、49.2%、34.3%，归母净利润预计在2027E年转为正值6.79亿元，2028E年增至19.16亿元 [6] - 预计销售费用率将从2025A的47.0%逐步下降至2028E的26.0%，研发费用率将从51.5%下降至28.0%，毛利率将从78.7%提升至85.0% [8] 核心产品进展与商业化 - 核心大单品依沃西单抗和卡度尼利单抗均已纳入国家医保目录，销售放量可期 [7] - 依沃西单抗：国内已获批2项适应症，均已纳入医保；海外针对EGFR TKI治疗进展的nsqNSCLC适应症已向FDA提交BLA申请；截至2025年报，正在进行15项III期临床试验 [7] - 卡度尼利单抗：国内已获批3项适应症，均已纳入医保；截至2025年报，正在开展12项注册性/III期临床 [7] 研发管线与技术平台 - 公司在ADC、多抗、TCE（双特异性T细胞衔接器）领域布局前沿技术，探索多维治疗边界 [7] - ADC平台：基于Dual-Shield ADC技术平台，开发了AK146D1、AK138D1、AK158D1等新一代ADC/双抗ADC，已进入临床阶段 [7] - 多抗平台：基于Tetrabody多抗技术平台，开发了如全球唯一在研的ILT2/ILT4/CSF1R三抗AK150等药物 [7] - TCE平台：基于Dual-Lock TCE技术平台，多个首创TCE双抗/多抗（如AK159、AK163）即将进入临床 [7] 免疫与中枢神经系统（CNS）领域管线 - AK139：全球首创IL-4Rα/ST2双抗，针对自身免疫病等已开启7项II期临床试验 [7] - AK152：中国首个阿尔茨海默症治疗双抗，I期临床试验推进中 [7] - AK101：IL-12/IL-23单抗，用于中重度斑块型银屑病，已上市并纳入医保 [7]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][10] 核心观点 - 公司进入快速放量阶段，商业化与BD（业务发展）协同驱动营收增长 [1] - 核心产品司普奇拜医保落地加速放量，临床价值获市场认可 [2] - 多领域在研管线稳步推进，多款候选药具同类最优（BIC）潜力 [3] - 公司管线布局充分，多项BD交易验证研发实力 [4] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年实现营收7.16亿元，同比增长67.3%；年内亏损5.23亿元，亏损同比仅扩大1.5%，趋势明显减缓 [1] - **收入结构**：司普奇拜药品销售收入约3.15亿元，同比增长775.8%；BD合作收入4.02亿元，同比增长2.4% [1] - **成本优化**：全年期间费用率173.8%，同比下降72.1个百分点，成本结构随产品放量持续优化 [1] - **现金状况**：截至2025年底，公司现金（含短期理财）共19.6亿元，财务状况稳健 [1] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为10.06亿元、2.43亿元、5.03亿元；每股收益（EPS）分别为3.37元、0.81元、1.68元 [4] - **估值**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为19倍、79倍、38倍 [4] 核心产品进展 - **司普奇拜**：2025年实现成人中重度特应性皮炎（AD）、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、季节性过敏性鼻炎3项适应症获批并纳入医保，同时获批西林瓶/预充式自动注射笔两种包装，2026年有望持续加速放量 [2] - **新适应症拓展**：青少年中重度AD适应症上市申请已获受理；儿童中重度AD III期临床正在推进患者入组；2026年有望提交结节性痒疹适应症的生物制品许可申请（BLA） [2] 研发管线进展 - **自免及慢性疾病领域**： - CM512（长效TSLP×IL-13双阻断剂）：I期数据优异，2026年中有望读出慢性鼻窦炎伴鼻息肉II期临床数据并启动III期；美国哮喘I/II期临床有望2026年上半年完成入组 [3] - CM336（BCMA/CD3双抗）：采用皮下注射，为潜在同类最优产品；复发/难治性多发性骨髓瘤（RRMM）III期临床与轻链型淀粉样变性II期临床均处于患者入组阶段 [3] - CM313（CD38单抗）：IgA肾病II期临床研究加速推进中 [3] - **肿瘤领域**： - CMG901（Claudin18.2 ADC）：有望2026年上半年读出二线CLDN18.2阳性胃癌/胃食管结合部腺癌III期临床数据；一线联合疗法III期已于2026年2月完成首例患者给药 [3] - CM518D1（CDH17 ADC）：有望在2026年ESMO GI会议发布中国临床I期数据 [3] - **中枢神经系统（CNS）领域**：公司搭建KeyCND透血脑屏障型抗体递送平台；核心产品CM383、CM559临床前数据显示Aβ斑块清除效率远优于同类单抗，其中CM383已完成Ib期临床入组 [3] 市场与交易数据 - **股票数据（截至2026/04/13）**：收盘价74.30港元，总市值约221.96亿港元，总股本2.99亿股 [6] - **近期表现**：过去1个月、3个月、12个月的绝对收益分别为41%、25%、69% [9]

发布时间：2026-04-13 行业投资评级 强于大市|维持 证券研究报告：医药生物|行业周报 行业基本情况 | 收盘点位 | | 8227.66 | | --- | --- | --- | | 52 | 周最高 | 9323.49 | | 52 | 周最低 | 7117.43 | 行业相对指数表现 2025-04 2025-06 2025-09 2025-11 2026-01 2026-04 0% 3% 6% 9% 12% 15% 18% 21% 24% 27% 30% 医药生物 沪深300 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:盛丽华 SAC 登记编号:S1340525060001 Email:shenglihua@cnpsec.com 分析师:陈灿 SAC 登记编号:S1340525070001 Email:chencan@cnpsec.com 近期研究报告 《利润大幅扭亏为盈，创新 ADC 潜力持 续释放——乐普生物（2157.HK）》 - 2026.04.10 医药生物行业报告 （2026.04.06-2026.04.10） CXO 订单指引乐观，行业景气度持续升温 l 本周主题 本周我们 ...

行业与公司 * 涉及的行业：医药消费及生物制品行业，具体包括中医药板块（中药消费品、中药处方药、中药配方颗粒）、生物制品板块（疫苗、血制品、其他生物制品）、医药商业板块（药店、分销）[1] * 涉及的公司： * **中医药板块**：云南白药、东阿阿胶、天士力、同仁堂、华润三九、太极集团、康缘药业、以岭药业、昆药集团、江中药业[3][4][5][6] * **生物制品-疫苗板块**：智飞生物、康泰生物、沃森生物、康希诺、康华生物、欧林生物、百克生物[7][8][9][10][11][12][13][14] * **生物制品-血制品板块**：华兰生物、博雅生物、卫光生物、神州细胞[16][17][18][19] * **其他生物制品板块**：特宝生物、甘李药业、通化东宝[20][21] * **医药商业-药店板块**：益丰药房、老百姓、大参林、一心堂[24][25][26] * **医药商业-分销板块**：国药控股、上海医药、九州通、国药股份[27][28][29] 核心观点与论据 中医药板块 * **行业整体**：渠道库存逐步出清，行业处于筑底企稳阶段[1] * **中药消费品**：流感等呼吸道疾病需求同环比回落，Q1感冒相关品类在高基数下仍有压力；非感冒品类因淡旺季影响表现各异；工业企业渠道调整接近尾声，渠道库存已处常规水平[1] * **中药处方药**：全国中成药集采扩围温和落地，各省陆续执行；医院内品种不断恢复，但感冒相关品类仍有压力[2] * **中药配方颗粒**：国标切换持续推进，患者流量恢复，行业稳步恢复，集采影响边际减弱[2] * **个股观点**： * **云南白药**：Q1核心事业部带动下经营保持平稳，主营业务提质增效，拓展增量空间[3] * **东阿阿胶**：Q1阿胶浆稳健增长，桃花姬等健康消费品有望放量；加强渠道库存管理，阿胶块渠道库存有望优化[3] * **天士力**：Q1丹滴糖网适应症推广，核心品种指南共识工作推进；中药板块在三大基药产品推动下延续增长；丹滴价格调整影响减弱，主营业务有望稳健增长[3] * **同仁堂**：Q1有望延续之前经营态势，但外部环境影响下边际改善有限；看好管理层换届后带来新活力[4] * **华润三九**：Q1收入端受益于天士力并表贡献，增长稳健；利润端有基数压力；感冒相关品类仍有基数压力[4] * **太极集团**：Q1主营业务经营有压力，但利润端有望实现较好修复；公司聚焦主业、推进营销改革、清理渠道库存，看好26年经营改善[5] * **康缘药业**：Q1保持平稳经营态势；看好后续营销改革赋能经营[5] * **以岭药业**：Q1呼吸品类在高基数下表现平稳；心脑血管品类因外部环境稳定有望恢复；预计Q1收入端平稳增长，利润端实现较好增长[6] * **昆药集团**：Q1边际改善有限；看好全国中成药集采扩围落地后准入扩展带来的增量及渠道改革成效体现[6] * **江中药业**：Q1收入端有压力，利润端表现平稳；渠道库存优化，OTC四大品类矩阵企稳恢复，大健康产品结构优化，处方药集采影响边际减弱，看好增长潜力释放[6][7] 生物制品板块 - 疫苗 * **行业整体**：Q1部分产品（如MCV4、人二倍体狂犬病疫苗、破伤风疫苗、PCV13）因竞争格局好或处于刚上市放量阶段，销售有望同比增长；但增值税率调整影响表观业绩，部分企业业绩承压[7][8] * **后续关注点**：创新疫苗管线研发节点及对外授权预期（如欧林生物金葡菌疫苗、康希诺）；产品销售改善及新品上市带来的业绩增量（如康泰生物、康希诺、欧林生物）；股权变更进展（如康华生物）[8][9] * **个股观点**： * **智飞生物**：Q1产品销量同比有望增长；4月与默沙东达成新推广协议，利于库存管理及降低存货减值风险；加强回款管理，全年减值情况同比有望缓解；26年更多自主产品上市，业绩端有望改善[9] * **康泰生物**：Q1收入端预计保持稳健，PCV13、乙肝疫苗销售稳定，二倍体狂犬病疫苗及水痘疫苗增长贡献增量；四联苗受百白破免疫程序调整影响销售有压力；利润端受增值税率调整影响承压[9]；26年全年二倍体狂犬病疫苗、水痘、破伤风疫苗有望加速放量，海外收入提升，研发费用及资产减值同比减少，推动利润端改善[10] * **沃森生物**：Q1国内疫苗销售因市场竞争加剧及新生儿数量下降有压力；海外销售贡献增量；利润端因去年同期资产减值影响大，26Q1影响减轻，压力比去年少[10]；26年全年海外产品销售及市场拓展有望取得进展，合成生物学、微生态科学等新领域产品开发带来业绩增量[11] * **康希诺**：Q1收入端预计同比增长，主要因MCV4销售增长及PCV13贡献增量；利润端有压力，主要因增值税率调整、政府补助同比减少、股权激励费用增加[11]；26年全年MCV4销售有望维持增长，PCV13贡献第二增长曲线，新研发管线进展值得期待[12] * **康华生物**：Q1人二倍体狂苗销量预计同比增长（因去年同期基数低及加强销售推广）；表观业绩受增值税率调整影响，同比增速预计略慢于销量增长[12]；与上海医药、科伦新海战略合作，在上药赋能下阿贝奇黄苗销售有望稳健增长；拟分期收购纳美信100%股权，布局mRNA技术[13] * **欧林生物**：Q1破伤风疫苗销售保持稳健增长；增值税率调整对表观业绩增长有压力[13]；26年全年破伤风疫苗、AC结合疫苗销售增长保持稳健；金葡菌疫苗临床III期已完成患者入组，可能在上半年揭盲，后续商业化及对外合作值得期待[14] * **百克生物**：Q1带疱销售有压力，主因消费力及市场竞争影响，且公司去年主动调整带疱价格致单价同比下降；25年产品退货对业绩有不利影响，26Q1环比有望改善[14]；26年在产品价格调整、加强学术推广、终端覆盖、渠道优化等举措推动下，带疱销售有望实现环比改善[15] 生物制品板块 - 血制品 * **行业整体**：Q1业绩端有一定承压，原因包括医保控费收紧抑制部分临床需求、产品价格下行及渠道库存压力、增值税率调整影响表观业绩[15]；后续产品价格可能趋稳，因25年行业采浆量同比增速比23年和24年更慢，有利于供需平衡恢复及渠道库存出清[15]；长期需求端有强增长需求，因人均用量低于发达国家，且老龄化、经济水平提升、健康意识加强[16] * **后续关注点**：白蛋白、静丙等产品价格后续调整进度；行业浆站拓展情况；并购整合预期[16] * **个股观点**： * **博雅生物**：Q1业绩有压力，因增值税调整影响、产品价格同比基数高、与经销商换票及价格谈判影响发货节奏；二季度发货节奏可能稳定[17]；26年全年血制品业务经营保持稳定，销量增长减轻价格压力；绿十字新工艺静丙后续获批可能带来盈利能力提升；利润端受历史制剂评估增值摊销及商誉减值的影响可能减弱[17] * **华兰生物**：Q1业绩有压力，因政策规律调整及价格同比高基数[17]；26年全年血制品业务保持稳健；疫苗业务有压力，因三价流感疫苗占比提升（单价较低）影响收入及利润增长；10%新工艺静丙在上市申请阶段，即将获批；多款生物类似药在上市审评申请阶段[18] * **卫光生物**：Q1业绩有压力，因增值税率调整及价格同比高基数；但25年采浆量保持稳健增长，26年经营态势稳定；公司推进扩产及股权融资，为中长期发展奠定基础[18][19] * **神州细胞**：Q1业绩有压力，主因重组八因子受医保控费、价格调整影响销售承压；抗体产品不断放量，单抗产品进入国家医保带来增量；研发费用增长对利润端增长有压力[19] 其他生物制品板块 * **行业整体**：Q1受增值税率调整影响，建议关注新品及海外增量；产品销售预计稳健增长[19]；26年发展方向建议关注新品放量进展、海外产品销售进展、研发管线进展[20] * **个股观点**： * **特宝生物**：Q1产品销量有较好增长态势，长效干扰素稳步放量，长效生长激素（25年上市并纳入国家医保）贡献额外业绩增量；表观业绩受增值税率调整影响[20]；全年增值税率调整对收入端影响幅度约6个百分点，对利润端影响幅度约5个百分点；公司在慢性乙肝治疗、现有产品适应症拓展、内分泌及代谢疾病治疗、基因治疗等方向有丰富研发管线布局[21] * **甘李药业**：Q1产品销售保持稳健增长；表观业绩受增值税率调整影响；三代胰岛素保持稳健增长趋势；海外市场贡献更多业绩增量；建议关注一系列处于III期临床产品的研发进度[21] * **通化东宝**：Q1胰岛素产品预计保持稳健增长态势；26年全年三代胰岛素在国内市场有望保持稳健放量节奏；非胰岛素产品协同发力；推进门冬胰岛素在美国的BLA审批，海外市场值得期待[21] 医药商业板块 - 药店 * **行业整体**：Q1头部企业收入端增长稳定；流感需求比25年四季度减弱，系列药品需求相对较少，但多家头部企业同店保持稳健增长；关店影响不断出清，收入端有望逐步改善[22][23]；利润端因企业推进降本增效及部分企业基数较低，增速比收入端快较多[23]；26年全年行业出清速度加速，头部企业回归门店净增长阶段，同店增长及收入增速有望环比改善；受益于创新门店转型、品类结构优化及降租降费，利润端增速有望优于收入端，业绩及估值同步提升[23] * **个股观点**： * **益丰药房**：Q1经营逐步改善，同店增长提升，关店影响大幅减弱，收入端有望稳健增长；受益于品类结构优化、费用控制，利润端增长可能快于收入端；门店转型升级稳步推进，并购项目有望加速落地，估值后续提升[24] * **老百姓**：Q1门店规模化调整告一段落，同店增长逐步改善，收入端有望稳健增长；公司推进品类结构优化、经营效率提升及盈利能力改善；25Q1利润端基数较低，26Q1利润增速明显快于收入端[25]；全年推进AI数字化举措落地，较多数字资产有望提升估值水平[25] * **大参林**：Q1同店保持稳健增长，关店影响大幅减弱，收入端有望稳健增长；公司提高高毛利产品销售占比，毛利率有望改善，叠加降本降租降费，经营净利率有望稳步提升[25]；但因计提年终奖规则变化（25Q1未计提，25Q2计提了25Q1及Q2合计费用，25Q3起按季度摊销），26Q1利润端有高基数影响，26Q2基数较低[26] * **一心堂**：Q1推进门店调改，3.0新门店改造落地带来较多客流，DTP等专业化门店逐步落地，零售板块经营向好，但批发业务有压力[26]；预计Q1收入端稳定增长；因25Q1利润基数低，预计Q1利润端增速显著快于收入端[27] 医药商业板块 - 分销 * **行业整体**：Q1行业经营逐步改善，医保回款稳步落地；行业规模增速较慢，但头部流通企业推进CSO、SPD、药品进口总代等创新服务转型，新业务增速较快，带动收入板块维持稳健增长[27]；利润端因医保局及时结算等回款政策落地、头部企业利润端基数较低、降本增效等因素，增速快于收入端[27] * **个股观点**： * **国药控股**：Q1药品分销板块集采影响边际减弱，收入端有望维持稳健；器械分销方面SPD项目落地带动恢复稳健增长；零售板块不断改善；预计Q1收入端稳健增长，利润端因降本增效环比改善[27][28] * **上海医药**：Q1商业板块经营态势稳定，创新业务增速较快，整体有望维持稳健增长；工业板块化药大品种集采影响减弱，中药大品种稳健放量，叠加上海和黄并购贡献，收入端有望保持较快增长[28]；预计Q1收入端稳健增长，因利润端基数低，扣非利润增速快于收入端[29] * **九州通**：Q1分销业务维持稳健增长；CSO业务、万店加盟等创新业务贡献新增量；预计Q1收入端增长5~10个百分点；受益于产品结构调整，高毛利率业务对冲集采影响，毛利率维持相对稳定；预计Q1扣非利润增长快于收入端[29] * **国药股份**：Q1院内直销业务保持稳健增长，工业子公司影响削弱；麻精药用药需求稳定，收入端增速保持稳定；利润端增速可能比收入端更快[29] 其他重要内容 * **增值税率调整影响**：在疫苗、血制品、其他生物制品等多个子板块被反复提及，是影响26年Q1企业表观收入和利润的重要因素[8][10][11][12][13][15][17][18][19][20][21] * **新生儿数量下降**：被提及为影响疫苗行业需求及企业销售的不利因素之一[7][10] * **医保控费**：在血制品行业被提及为抑制部分临床需求、影响企业销售的因素[15][19] * **渠道库存管理/出清**：在中医药、药店等多个板块被强调，是行业企稳和公司经营改善的关键[1][3][5][23] * **创新业务/服务转型**：在医药商业分销板块被强调，是头部企业增长的重要驱动力[27][28][29] * **海外市场/业务拓展**：在疫苗（沃森生物、康泰生物）、其他生物制品（甘李药业、通化东宝）等板块被提及为重要的增量来源[10][11][21]

投资评级与核心观点 - 报告对康诺亚-B（02162.HK）维持“优于大市”评级 [1][7][21] - 核心观点：公司核心产品司普奇拜单抗纳入医保后预计将快速销售放量，后续创新管线顺利推进 [1][21] - 投资建议基于吉利德收购Ouro带来的首付款收入，大幅上调2026年盈利预测 [4][21] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入7.2亿元，同比增长67.3%；归母净利润为-5.2亿元；截至2025年底在手现金约19.6亿元 [1][8] - **核心产品销售**：司普奇拜单抗（CM310）2025年销售额为3.2亿元，同比增长775% [1][17] - **费用情况**：2025年研发费用7.2亿元（同比-2%），管理费用1.8亿元（同比-3%），销售费用3.2亿元（上年同期为1.1亿元） [1][8] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为27.4亿元、21.5亿元、26.7亿元；归母净利润分别为8.0亿元、0.7亿元、4.3亿元 [4][5][21] - **关键财务指标预测**：预计2026年每股收益（EPS）为2.69元，净资产收益率（ROE）为22.5%，EBIT利润率为34.2% [5][23] 核心产品进展 - **司普奇拜单抗（CM310）**：已在成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及季节性过敏性鼻炎三个适应症获批，所有适应症于2026年被纳入国家医保目录 [1][17] - **新适应症拓展**：公司于2026年1月提交了青少年中重度特应性皮炎适应症的上市申请并获受理 [1][17] 重大合作与许可 - **CM336（BCMAxCD3双抗）权益交易**：2026年3月，吉利德以16.75亿美元首付款和最高5亿美元里程碑付款收购Ouro Medicines（核心资产为CM336）[2][17] - **公司获益**：基于对Ouro的持股比例，康诺亚将获得约2.5亿美元首付款和最高7000万美元里程碑付款 [2][17] - **持续合作收益**：吉利德将继续履行前期协议，康诺亚仍有资格获得最多6.1亿美元里程碑付款及销售分成 [2][19] 研发管线进展 - **临床阶段分子**：公司有12款创新分子进入临床阶段 [3][19] - **CMG901（CLDN18.2 ADC）**：与阿斯利康（AZ）合作，一线治疗CLDN18.2阳性HER2阴性胃癌的全球多中心临床3期研究已完成首例患者给药；二线及以上治疗适应症的临床3期数据预计2026年上半年读出，并计划在下半年提交上市申请 [3][19] - **CM512（TSLPxIL13双抗）**：针对慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症的国内临床2期数据预计2026年上半年读出，下半年启动临床3期研究；针对哮喘的美国临床1/2期研究预计2026年第二季度完成患者入组 [3][19] - **CM336（BCMA/CD3双抗）**：预计2026年下半年在国内提交轻链型淀粉样变性适应症的生物制品许可申请（BLA）[3][19] - **CM518D1（CDH17 ADC）**：预计2026年下半年在ESMO GI大会上读出针对实体瘤的临床1期研究数据 [3][19]

投资者核心关切与股价问题 - 投资者对股价长期持续下跌、市值管理不力及投资回报低表示强烈不满，并多次质问管理层责任与应对措施 [1][2][5][6][16][24][25][26][30][32][41][42][43][45][46][48][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][78][80][81][82][83][84][85][86][87][88] - 公司回应股价下跌主要受行业政策（地方集采、医保控费、DRG/DIP支付改革）、市场竞争加剧及渠道库存阶段性调整等多重外部因素影响，否认存在未披露的利空 [2][4][6][16][18][22][23][25][26][30][31][32][38][39][40][41][42][43][44][45][46][48][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][78][80][81][82][83][84][85][86][87][88] - 2025年度公司为提振信心采取了股份回购、大股东增持及管理层增持等措施，累计回购股份69,081,952股，占总股本的1.04% [4][6][7][10][11][16][17][18][19][22][23][25][26][31][32][33][38][39][40][41][42][43][44][45][46][48][49][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][78][80][81][82][83][84][85][86][87] - 回购股份计划用于员工持股或股权激励，若12个月内未实施完毕，未使用部分将予以注销 [11][12][17][18][33][44] - 公司表示已建立市值管理体系并严格履行信息披露义务，不存在应披露而未披露事项 [18][25][66][88] 公司财务状况与业绩表现 - 2025年全年实现营业收入73.48亿元，扣非净利润15.60亿元 [37] - 截至2025年12月末，总资产377.81亿元，归母净资产324.56亿元，资金储备28.4亿元 [37] - 2025年第四季度收入同比下降超过40%，经营现金流净流出，主要因进口代理业务为获取折扣而提前支付货款 [31][42] - 2025年末应付账款余额较年初下降7.33亿元 [27] - 2025年计提存货跌价损失约0.56亿元，主要针对产品（如检疫期失访存货）；计提商誉减值准备0.94亿元（浙江海康），未对南岳生物计提重大存货跌价准备及商誉减值 [21][37][56][78] - 2025年每股经营现金流量为-0.0495元，但母公司经营活动现金流净额为2.34亿元 [3][4] - 进口白蛋白毛利率下降受价格策略调整和汇率变动影响，为获取折扣的提前付款未一次性体现在成本中 [7][8] 战略规划与业务发展 - 公司坚持“拓浆”与“脱浆”齐步走的核心战略 [2][11][12][13][27][36][52] - **浆源拓展**：2025年6月完成收购南岳生物后，整体浆站数量达55家（含分站），位列行业前三，采浆量超过2,000吨，同比增长超过8% [36][37][40][55][56][79] - **产能建设**：奉贤生产基地扩建项目设计年投浆量1,500吨以上，主体结构已于2025年11月封顶，建设期预计48个月 [33][34]；广西莱士处于试生产阶段 [15][26][27] - **创新研发**：核心在研产品SR604注射液正在进行临床IIb期中期数据统计 [2][3][9][29][35][48][49]；同时推进其他全球首创新靶点新机制的抗体药物研发，聚焦出凝血、免疫、抗炎及重症领域 [11][28][29][36][37][40][52] - **营销与渠道**：构建多品牌矩阵，覆盖全国31个省市，拥有超过70,000个终端网点；采用院端与零售双轮驱动模式 [13][27][36][42] - **行业合作**：与基立福（Grifols）保持长期、深度、排他性的战略合作，涵盖技术授权、研发协同等多方面 [8][14][42] 公司治理与股东回报 - 公司制定了《高级管理人员薪酬与绩效考核制度》，高管薪酬与岗位职责及考核结果挂钩，考核指标包含市值考核 [9][10][31][43][52][62][63][84] - 独立董事表示其履职坚决维护公司及全体股东，特别是中小股东的合法权益 [20] - 2025年度利润分配预案为每10股派发现金股利0.33元人民币（含税），预计派发约2.17亿元；2026年2月已完成2025年前三季度分红，每10股派0.153元，合计约1.01亿元 [53][54] - 公司强调始终重视投资者合理回报，在平衡发展与回报的基础上规划分红政策 [2][53] - 控股股东海尔集团入主后，公司管理层整体保持稳定，仅新增一名副总经理 [35] 行业环境与政策影响 - 当前血液制品行业处于主动去库存、价格筑底阶段，受医保控费、DRG/DIP政策深化影响，院内市场承压，部分产品价格存在下行压力 [34][35][44][50][51][56][71] - 增值税政策调整：除罕见病药物外，其他自产血液制品不再适用3%简易征收，公司将通过优化采购和进项抵扣管理应对影响 [13][14][38] - 《药品管理法实施条例》规定血液制品不得委托生产，公司正就生物制品分段生产政策与监管部门沟通 [7] - 公司主要产品（如人血白蛋白、静注人免疫球蛋白等）已列入国家医保目录 [55]

核心业务与战略规划 - 公司2026年战略主线为“巩固基本盘、开发新场景、拓展海外市场”，聚焦明胶、胶原蛋白、空心胶囊三大主业 [3] - 市场拓展策略为“传统市场稳份额、新兴领域育增量、海外市场扩渠道”，以应对收入与利润双降 [3] - 在新兴领域，重点推广药典二部明胶、超低内毒素明胶、电解铜箔专用胶原蛋白及纺织用胶原助剂等产品 [4] 重点项目进展 - “新型空心胶囊智能产业化扩产项目”已延期，主要土建和部分设备安装已完成，公司追加自有资金投资以优化产能结构 [2] - 该项目旨在强化植物胶囊供给能力，完全达产后预计年销售收入36,000.00万元，年均净利润5,724.88万元，税前内部收益率15.10%，投资回收期8.5年（含建设期）[2][3] - 胶原蛋白在电解铜箔（锂电）领域的应用已实现较好进展，是公司未来重点发力板块 [3] 运营管理与成本控制 - 公司将深化精细化管理，围绕三大业务强化“分级管理、源头管控、精益控本” [4] - 通过优化排产、人岗匹配、严控能耗及人工成本来降低运营成本，推行节能降耗 [4] - 旨在优化产能结构、提升运营效能，巩固规模化生产优势并加快市场响应速度 [4] 公司治理与投资者关系 - 2025年度网上业绩说明会采用文字互动形式，未提供视频直播及回放 [3] - 此前回购的股票计划用于未来员工持股或股权激励，若三年内未使用完毕将予以注销 [3]

2025年财务业绩表现 - 2025年公司营收同比下滑约14%，但归母净利润逆势增长25% [2][4] - 归母净利润增长主要因20价肺炎结合疫苗研发项目达到资本化时点、研发投入减少、管理费用管控加强、13价肺炎疫苗工艺优化促进海外销售，以及部分非流动资产公允价值增长 [2][4] - 2025年研发投入总额为3.8亿元，其中费用化支出2.9亿元，资本化支出0.9亿元 [7] - 2025年研发费用较2024年减少51%（约3亿元），主要因研发项目资本化及研发投入减少 [6] - 2025年分红预案为每10股派1.25元（含税），预计在2025年年度股东会（4月29日）审议通过后2个月内实施 [8][9] 海外业务发展 - 2025年海外业务收入5.22亿元，其中产品海外销售收入5.17亿元，同比增长37% [2] - 产品已累计出口26个国家和地区，覆盖东南亚、南亚、中亚、非洲、美洲等区域 [4][7] - 海外收入主要来源于北非、南亚和东南亚区域 [6] - 两款重点产品分别被纳入摩洛哥和埃及的国家扩大免疫计划（EPI） [7] - 2025年中国人用疫苗出口金额为3.24亿美元，同比增长52.63% [3] 在研产品管线进展 - **九价HPV疫苗**：处于III期临床研究阶段 [2][3][5][7][10] - **四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗**：处于III期临床研究阶段 [5][6] - **20价肺炎球菌多糖结合疫苗**：处于I期临床试验准备阶段 [5] - **呼吸道合胞病毒mRNA疫苗**：于2025年10月获批开展临床试验 [5] - **冻干带状疱疹病毒mRNA疫苗**：于2025年12月获批开展临床试验 [5] - **XBB.1.5和JN.1新冠变异株mRNA疫苗**：正积极推进研发及注册申请 [4] 公司融资与资本运作 - 向特定对象（腾云新沃）发行股份的定增预案已获董事会及2026年第二次临时股东会（4月3日）审议通过 [3][5] - 定增事项尚需国家市场监督管理总局（如需）、深交所及中国证监会批准后方可实施 [3][5] - 公司已向金融机构申请为期2年的并购贷款授信额度，用于择机整合并购疫苗主业优质资产 [5] 新业务拓展 - **特医食品项目（无锡）**：采取“代理销售+自研产业化”双轨路径，正按计划推进 [1][2] - **微生态与生物制造**：作为公司拓展的第二增长曲线及重点发展板块 [6][7][9] - **拜诺营养（山西）固体饮料产线**：投资2000万元，已于2026年4月开工，预计9月建成，建成后将申报食品生产许可 [9][10] - **肠道菌群药物管线**：目前按生物医学新技术路径进行备案，以加快技术转化和产品推出 [10] 市场与市值管理 - 公司股价受整体市场环境、资金偏好、板块轮动、行业情况及公司经营等多方面因素影响 [4][8][9] - 公司将依法合规寻求切实可行的市值管理方式提升投资价值，包括优化核心产品产销、聚焦研发、拓展国际业务等 [4][8][9] - 国内疫苗行业竞争加剧，国际巨头加快布局，国内新品陆续上市，市场竞争压力大 [7] 其他运营信息 - 2026年一季报预计于4月28日披露 [1] - 2020年提交的13价疫苗商品名补充申请已主动撤回，将继续使用注册商标“沃安欣” [1] - 疫苗研发具有高投入、长周期、高风险的特点，公司通过审慎选择项目、严格遵循研发规律来控制和降低风险 [6]