公司业绩表现 - 前三季度营收141.17亿元，同比增长83.40%；归母净利润32.45亿元，同比增长324.38% [2] - 第三季度单季营收50.86亿元，同比增长78.95%；净利润11.02亿元，同比增长260.52%，但净利润环比下降，出现增收不增利现象 [2] - 增收不增利现象归因于：8月因核心客户产品迭代（GB200→GB300）产线调整约2周导致费用增加；7月新厂房投产扩招2000-3000人致单位人工成本上升；研发费用大幅增长；新厂房良率爬坡影响单位成本 [3] - 预期第四季度利润率将修复至正常状态，明年新产品价值量有望从5%提升至8-10%，呈现量、价、利齐升局面 [3] 公司业务与产品 - 公司专注于高精度多层PCB（MLPCB）、高密度互连PCB（HDI PCB）、柔性印刷电路（FPC）及刚柔结合板的研发、生产和销售 [6] - 产品广泛应用于人工智能与高性能计算、智能设备、汽车电子、通信、医疗设备等领域 [10][11] - 2023年成功进入NVIDIA的AI服务器供应链，并在GB200/GB300系列产品中持续扩大市场份额 [6] - 在AI/HPC领域，核心产品包括18至50层的多层印制电路板及4+N+4至8+N+8的高密度互连板，满足大尺寸、多层数、高频高速、高积层和强化散热等关键要求 [10] 产能布局与扩张 - 国内生产中心位于广东惠州，并在泰国、越南设立生产线以应对地缘政治风险 [12] - 2023年收购Pole Star（含MFS Technology），2024年收购泰国APCB Electronics，扩大东南亚产能 [12] - 越南AI HDI项目总投资18.15亿元，规划年产能15万平方米，满产后预计年销售收入增加16.5亿元 [13] - 泰国高层数PCB项目总投资14.02亿元，规划年产能150万平方米，满产后预计年销售收入19.5亿元 [13] - 总PCB产能预计从2024年的9.58百万平方米增长至2027年的14.06百万平方米，同比增长率从2024年的7%提升至2027年的16% [16] - HDI产能预计从2024年的93万平方米增至2027年的215万平方米，增长超一倍 [31] 客户结构与市场地位 - 客户A在2025年上半年销售额达14.471亿元，客户B为4.20亿元，显示核心客户需求强劲 [20] - 公司在NVIDIA Blackwell系列PCB产品中的市场份额预计达40%-55%，在Rubin系列中预计达50%-55% [24] - 预计2025年至2027年，来自NVIDIA的收入占公司总收入的比重将分别为31%、37%和42% [25] 技术优势与研发投入 - 2024年研发投入达4.5亿元，推进67个在研项目 [30] - 技术突破包括：高积层HDI实现24层、28层产品商业化，30层HDI进入研发验证；MLPCB具备70层以上量产能力及100层以上技术储备 [30] - 已完成多项高端产品研发与量产，如24层HDI+6、32层HLC、800G/1.6T光模块，并向NVIDIA交付中板样品 [30] 行业需求与增长动力 - 野村预估NVIDIA在2025至2027年的GPU出货量将分别为550万、620万和720万片，产品升级带动PCB价值含量显著增加 [24] - AI ASIC芯片（如AWS Trainium 2、谷歌TPU v7）的需求增长成为行业新驱动力，其PCB层数更高，技术升级潜力大 [27][28] - 云服务提供商对高层数PCB和高端材料的争夺可能引发供应链资源紧张 [27] 财务与估值展望 - 预期第四季度营业收入达55亿元，净利率修复至23-24%，全年经营净利润超45亿元 [33] - 展望明年，在产能大幅增长及需求保证下，业绩有望达80-90亿元 [33] - 考虑到行业高需求增速及单位价值量提升，可给予明年30-40倍估值 [33]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收141.17亿元，同比增长83.40%，归母净利润32.45亿元，同比增长324.38% [1] - 第三季度单季实现营收50.86亿元，同比增长78.95%，净利润11.02亿元，同比增长260.52% [1] - 公司成功完成19亿元定增项目，为AI算力基础设施领域发展注入资本动力 [1] 产品与技术优势 - 公司核心产品为AI算力卡、服务器、数据中心交换机等应用的PCB，AI服务器PCB单价达3万至5万元/平方米，是普通产品的30倍，毛利率超过40% [2] - 公司技术实力突出，具备生产100层以上高多层PCB能力，是全球首批实现6阶24层HDI产品大规模生产的企业之一 [2] - 公司持续推进10阶30层HDI的研发认证，有望建立技术壁垒，领先市场量产技术2至3年 [4] 市场地位与客户关系 - 公司已跻身全球PCB企业第六位，以2025年第一季度收入计算，在人工智能及高性能算力PCB领域的市场份额位居全球第一 [2] - 公司是英伟达GB200/GB300服务器HDI板核心供应商，特斯拉自动驾驶PCB的独家供应商，并为微软、亚马逊、谷歌等云服务商供应PCB [2] - 公司深度参与核心客户项目合作研发，深化与全球头部科技行业客户的战略合作 [4][6] 产能与全球化布局 - 公司实施"中国+N"全球化战略，产能分布于广东、湖南、泰国、马来西亚等地，惠州总部为全球最大单体PCB生产基地 [3] - 19亿元定增募投项目包括越南人工智能HDI制造基地与泰国高多层印制线路板项目，旨在加速海外高端产能布局 [3] - 公司已向港交所递交上市申请，未来"A+H"双平台上市将有助于拓展海外市场 [6] 行业趋势与增长动力 - 全球AI训练和推理需求扩大，AI算力服务器需求增长，对高端PCB需求量大且要求高，为行业持续增长提供支撑 [4] - 行业出现结构性短缺，信号传输带宽升级推动高多层板、高阶HDI层数和阶数增加，定价权向具备高端产能的龙头企业倾斜 [4] - 预计2024至2029年，全球HDI市场年均复合增速为6.4%，AI服务器相关HDI增速达19.1%，18层及以上PCB增速为17.4%，AI相关18层及以上PCB增速为20.6%，均远超行业整体5.2%的增速 [5][6]

投资者关系活动概况 - 活动于2025年10月13日至17日举行，形式包括路演、现场参观和电话会议，吸引了108位机构投资者参与 [1] - 公司董事长、总裁、财务总监等高管团队参与了接待 [1] 当前运营与订单状况 - 公司在手订单充足，产能利用率维持在良好水平，生产和交付正常履行中 [3] 泰国工厂进展与竞争力 - 泰国A1栋一期升级改造已于2025年3月完成并投产，二期升级改造已基本收尾，将具备高多层和高阶HDI生产能力 [3] - 北美科技大客户已开始审厂，部分客户正进行产品导入，订单已开始排期 [3] - 泰国A2栋厂房建设按计划推进 [3] - 泰国工厂下半年盈利能力有望明显提升，未来盈利能力有望与总部水平相当 [3] 高阶HDI技术优势 - 公司是全球极少数能大规模生产6阶及以上高阶HDI的企业之一 [4] - 技术突破包括满足AI算力需求的大BGA设计平整度、厚板大尺寸小线宽线距、高速材料应用等 [4] - 投入行业顶尖设备，构建智能化生产线，具备深厚制造经验与独特管理流程 [4] - CTO Victor J. Taveras带领团队在高频高速材料、高可靠性产品研发方面具有深厚造诣 [4] 高多层PCB优势与应用 - 具备70层以上高多层PCB研发与量产能力，拥有100层以上技术储备 [5] - 10.0mm厚板技术实现40:1高纵横比，背钻精度达4±2mil，正在研发14.5mm超厚板及0-stub工艺 [5] - 公司是全球最大高多层PCB生产基地之一，具备大规模量产能力 [5] - 产品主要应用于AI服务器主板、电源管理、散热模组、数据中心交换机、5G基站、光通信设备及工业控制等领域 [5] - 在泰国、马来西亚设有研发生产基地，正加快泰国、越南高端产能扩产，构建全球化交付网络 [5] 产能规划与市场需求 - 新增产能主要面向AI算力、AI服务器领域 [6] - AI训练和推理需求持续扩大，推动高多层板、高阶HDI需求增长，高端产能供给中期仍将紧张 [7] - 产能规划基于客户订单需求及技术方向预测，公司正推进与全球头部科技企业合作 [7]

投资评级与市场定位 - 超颖电子AHP得分剔除流动性溢价因素后为1.95分，位于非科创体系AHP模型总分的26.4%分位，考虑流动性溢价因素后为2.15分，位于38.3%分位，均处于中游偏上水平[7] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，超颖电子网下A、B两类配售对象的配售比例分别是0.0167%、0.0145%[7] - 截至2025年9月26日收盘，可比公司平均市盈率为50.19X，区间为26.85X ~ 86.74X，超颖电子所属行业近1个月静态市盈率为57.72X[24] 核心业务与技术优势 - 公司是汽车电子PCB核心供应商，2023年市场份额位列全球前十和中国前五，掌握多阶及任意互连HDI生产能力，产品最高层数可达二十六层，满足整车各部位PCB需求[8][12] - 汽车电子是公司核心业务，2024年收入占比为68.61%，产品覆盖传统燃油车和新能源汽车，终端客户包括宾利、保时捷、法拉利、奔驰、宝马、奥迪、大众、丰田及特斯拉等品牌[12] - 公司具备二十层以及板厚50微米芯板的任意层互连HDI汽车电子板量产能力，同行常规芯板厚度为75微米，并已推出高频毫米波雷达板等智驾产品[12] 财务表现与运营状况 - 2022-2024年，公司营业收入从35.14亿元增长至41.24亿元，年均复合增长率为8.32%；归母净利润从1.41亿元增长至2.76亿元，年均复合增长率达40.05%[10][25] - 2024年公司销售毛利率为22.36%，销售净利率为6.70%，低于可比公司平均水平；2024年利润率较2023年回落，主要受泰国新工厂投产初期成本较高影响[28] - 2022-2024年公司资产负债率分别为72.14%、68.75%和72.83%，高于全部可比公司，2024年因泰国工厂建设资金需求增加，负债率有所上升[29] - 公司研发支出占营业收入比重从2022年的3.07%提升至2024年的3.27%，但仍低于全部可比公司[32] 业务多元化与产能扩张 - 公司业务已成功拓展至显示、存储、消费电子及通信等领域，通信领域收入占比从2022年的3.95%显著提升至2024年的7.20%[4][18] - 在显示领域，公司为京东方供应超大尺寸显示主板，产品装配过程中的尺寸变形可控制在70微米以内；在存储领域，为海力士开发高速服务器闪存板[17][18] - 泰国P5工厂已于2024年第四季度实现量产，年产能预计达到56万平方米，主要定位高多层服务器板、汽车板及存储板[19] 行业前景与成长空间 - 根据Prismark预测，2024-2028年全球服务器PCB、通信PCB和汽车电子PCB的复合年均增长率将分别达到11.3%、5.4%和5.1%，领先于其他品类[21] - 汽车电子占整车成本的比例预计将从2020年的35%增至2030年的50%，智能驾驶普及将拉动高频PCB和HDI等高端产品需求[21] - 2024年公司在全球和中国大陆PCB市场的占有率分别为0.75%和1.41%，整体份额较小，未来具备广阔的成长与提升空间[4][23] 募投项目与发展规划 - 公司计划公开发行不超过5,250.00万股新股，募集资金总额为6.60亿元，将用于高多层及HDI项目第二阶段以及补充流动资金[34] - 高多层及HDI项目第二阶段建成达产后，将新增年产36万平方米印制电路板，产品以八层及以上板为主，项目税后内部收益率为15.07%，静态投资回收期为7.56年[36]

行业复苏与增长趋势 - 消费电子行业逐步复苏和人工智能技术迅猛发展共同推动高价值印刷电路板产品需求增长 行业整体呈现加速向好态势 [1] - 2024年全球PCB总产值达735.65亿美元 同比增长5.8% 预计2029年全球产值将达到946.61亿美元 2024-2029年复合年增长率为5.2% [10] - AI大模型和智能硬件应用快速更新推动算力基础设施需求大增 高性能服务器 GPU及高阶PCB需求大幅增长 AI相关领域有望成为未来PCB市场增长的核心驱动力 [4] 技术发展与国产化进程 - 国内PCB产业在高端封装基板技术 超精密加工设备 特种材料体系等高端领域面临"卡脖子"问题 高端PCB设备国产化率不足30% 关键材料如ABF膜进口依赖度达65% [1] - 中低端产品已实现100%自主可控 预计到2026年高端领域国产化率将提升至45% 头部企业毛利率达35-40% 技术上正追赶日韩企业 [1] - 国家将高性能PCB列为工业强基工程重点 研发费用加计扣除比例提至120% 珠三角设立200亿元产业升级基金专项支持"卡脖子"技术攻关 [1] 产业链结构 - PCB行业上游涵盖铜箔 电子级玻纤布等原材料行业 中游为PCB制造环节 下游应用于通讯 计算机 服务器等领域 [5] - 电子纱 电子布 覆铜板行业与PCB行业构成紧密相连 相互依存的上下游基础材料产业链 [5] 重点上市公司表现 - 大族数控主要从事PCB专用设备研发生产和销售 产品涵盖热冷压合设备 机械钻孔设备 激光钻孔设备等类型 客户覆盖Prismark全球PCB企业百强排行榜80%的企业 全球市场占有率6.5% 2025年上半年营业收入23.82亿元同比增长52.26% 归母净利润2.63亿元同比增长83.82% [13] - 东威科技是全球领先的电镀设备制造商 垂直连续电镀设备在国内市场占有率50%以上 2025年上半年营业收入4.43亿元同比增长13.07% 归母净利润4250.31万元同比下降23.66% [15] - 芯碁微装设备主要应用于PCB制程中的线路层及阻焊层曝光环节 业务向类载板 IC载板等高阶市场拓展 2025年上半年营业收入6.54亿元同比增长45.59% 归母净利润1.42亿元同比增长41.05% 3月单月发货量破百台设备创历史新高 [17] 产品分类与应用 - PCB按导电图形层数可分为单层板 双层板 普通多层板 HDI等 按软硬程度分为刚性板 挠性板 刚挠结合板 按基材材质可分为厚铜板 高频板 高速板 金属基板等 [4] - PCB是现代电子设备的核心基础元件 通过布线与绝缘材料组合实现电子元器件的电气连接与功能整合 能显著提升设备集成度 可靠性并节省布线空间 简化系统设计 [2]

行业与公司 * 行业涉及高阶HDI和高多层PCB制造 主要应用于AI算力服务器如英伟达GPU板[1][2] * 公司包括头部PCB厂商盛弘 富电 广合 方正 以及设备供应商大族激光 奥宝 阿图科技等[3][22][31] 核心观点与论据 * AI算力需求推动PCB行业高端化 高多层板达20层以上通孔设计 高阶HDI达5阶至7阶盲孔设计 制造难度大导致供应商有限且利润率较高[1][2][34] * 高阶HDI工艺流程复杂 需多次盲孔处理 每阶盲孔需重复化学沉铜 电镀 图形曝光显影等工序 设备占用量是普通HDI的五倍以上[1][4] * 曝光工艺需更高解析度 AI板线宽要求40微米以下 传统为100微米 同时需更高对准精度避免孔位偏移报废[5][6] * 压合工艺需温度均匀性 高阶材料如M8 M9要求压合温度250℃以上 传统为200℃ 需热油传导系统[7][8] * 钻孔环节挑战大 AI盲孔直径60~70微米 传统为100微米 需更高精度机械钻和激光钻 机械钻需特殊加长钻头防断裂 激光钻需更高能量稳定性[9][10][11] * 超快激光钻机优势显著 无需减薄或棕化处理铜箔 精度更高可达40~50微米 适合深微孔应用[3][26][28] * 检测要求提升 每层需AOI设备检测线路图形 盲孔填充电镀凹陷度 国内设备支持有限 高端依赖奥宝等进口品牌[15][16] 其他重要内容 * 产能配置要求高 单月5万平米高阶HDI产线需曝光机约18台 压机约10台 机械钻孔机约10条 电镀线约10条 激光钻机需300台以上[17][18] * 设备供应商格局 曝光环节以日本网屏 美国奥宝为主 国内厂商能力在40~70微米 压合设备以德国博克 Lofar主导 机械钻以德国Small 日本日历为主 大族激光国内突破[22][23][24] * 扩产需求明显 头部厂商盛弘 富电 广合 方正积极扩产 盛弘激光钻机从60台增至250台对应单月3万平米产能[3][33][34] * 材料升级影响 从M7到M9对激光钻提出新挑战 目前HDI以M7为主 M9主要用于通孔板[13] * 电镀环节难点 盲孔纵横比提高需专用填孔电镀设备和药水[14] * 钻孔密度差异 AI主板每平方米孔数超100万个 普通汽车板仅15万到20万个[20]

公司赴港上市决策 - 公司于9月19日宣布计划在香港上市，公司为A股市值超过1500亿元的PCB龙头企业 [1] - 赴港上市是母子档掌舵后下的第一步大棋，吴氏家族通过控股公司持有公司超过20%的股权，市值超过300亿元 [9] 公司发展历程与业务战略 - 公司成立于1991年，创始人在昆山投资3000万美元，成为当地首个台商项目 [3] - 公司于2010年在深交所上市，成为昆山台企第一股 [5] - 公司业务战略从早期的电信设备板，转向押注通信基站板，享受了4G到5G的建设红利，近年聚焦于AI算力相关的高端服务器用PCB [5] - 在全球每十块22层以上的高端PCB中，至少有三块由公司生产，其800G交换机板直接供应给英伟达、华为等行业顶流客户 [5] 公司财务表现 - 2025年上半年公司营收接近85亿元，同比增长超过56% [5] - 2025年上半年净利润为16.8亿元，增幅接近50% [5] - 企业通讯市场板收入暴涨70%多，其中AI服务器相关产品贡献了近四分之一收入，用于高速网络交换机的产品增速达到161% [5] 公司治理与股权结构 - 公司为三代商业家族企业，创始人于2024年逝世后，由78岁的妻子和两个儿子接班 [6] - 妻子为台大化工系毕业的高材生，深度参与公司技术决策，现任董事长，哥哥任总经理负责生产基地运营，弟弟逐步接手核心管理事务 [6][9] - 母子三人形成母亲坐镇中枢、兄弟前线协作的稳定权力结构 [9] 行业格局与市场机遇 - 中国是全球PCB制造中心，占全球一半以上产量，在AI服务器高端领域，公司与主要对手深南电路两家合计市场份额超过30% [11] - 机构预测2025年全球AI服务器出货量将突破200万台，将带动高端PCB需求再增长三成 [11] 行业竞争与潜在挑战 - 同行公司正在疯狂扩产，形成千亿扩产矩阵，包括深南电路、生益科技、东山精密（抛出10亿美元投资计划）、鹏鼎控股、四会富仕等 [13] - 地缘政治推动产业链向东南亚转移，公司泰国基地为一步先手棋，已有两家客户认可，四家在认证中，同行如臻鼎科技、健鼎科技也在越南、马来西亚建厂 [13] - 2025年上半年公司PCB毛利率下降1.49个百分点，主因泰国工厂亏损和股权激励费用增加 [15] - 公司超过80%的收入来自外销，易受国际贸易政策变动或全球AI算力建设节奏放缓的影响 [15]

定增发行情况 - 公司完成19亿元定向增发 募集资金总额19亿元 扣除发行费用后净额18.76亿元 [5] - 发行价格定为248.02元/股 较发行底价217.93元/股溢价13.81% [2][5] - 最终发行对象确定为10名投资者 包括兴证全球基金、中金公司、瑞士银行、睿远基金、中信证券等知名机构及3名自然人 [7] 投资者参与热度 - 累计270名投资者参与询价 包括55家基金公司、31家证券公司、19家保险公司及7家QFII机构 [4][6] - 询价对象包含前20名股东（除关联方）及114家其他机构投资者和24名个人投资者 [6] 市场表现与估值 - 截至9月19日收盘价为318.02元/股 较定增价格溢价28.22% [2] - 当前市值达2744亿元 [2] 行业需求前景 - AI领域推动高多层PCB与高阶HDI需求 Prismark预计AI PCB五年复合增长率约20% [9] - 24层以上高多层PCB及24层六阶以上高阶HDI需求大幅增长 带动PCB价值量提升 [9] - 高端PCB供给仍处于相对紧张状态 市场需求呈现高确定性和高增长特性 [8][9] 产能布局战略 - 国内以惠州总部为核心 构建研发设计-制造-服务一体化体系 重点布局高多层PCB和高阶HDI [10] - 海外在泰国、越南投资建设生产线 扩充高端产能以提升全球交付能力 [10] - 泰国工厂预计2024年下半年实现产品结构优化 高端产品将规模化量产 [10] 产品应用领域 - 产品矩阵覆盖AI算力卡、AI服务器、高速交换机、光模块等人工智能计算硬件 [10] - 人工智能引领AI算力、服务器、手机、PC、人形机器人及无人驾驶领域发展 [9]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入24.25亿元 同比增长42.17% [3] - 净利润4.92亿元 同比增长53.91% [3] - 经营活动现金流量净额同比增加1.82亿元 增幅67.30% [4] - 净利润现金含量健康 经营净现金流与净利润变动趋势一致 [4] 产能布局 - 泰国工厂2025年6月正式投产 目前处于产能爬坡阶段 [2][3][5] - 黄石工厂实现扭亏为盈 东莞工厂已投产运营 [3][5] - 通过数字化技改持续提升瓶颈工艺能力和产能 [3][4] - 泰国工厂定位算力/通讯应用高性能PCB 主要服务海外客户 [5] 技术研发 - 聚焦高阶HDI/AI服务器/高速交换机/光模块等领域技术突破 [3] - 在PCB加工技术和材料及信号技术研究方面积累大量成果 [4] - 通过技术创新驱动产品结构优化和高端化发展 [3][4] 市场策略 - 受益于算力基础设施需求强劲增长 [3] - 与国内外主流服务器品牌及ODM客户建立稳定合作关系 [2] - 积极拓展海外市场 泰国基地作为重要战略布局 [3][5] - 前瞻性进行研发和产能布局以紧跟客户产品迭代 [5] 运营管理 - 通过数字化推动提产增效和交付竞争力提升 [3] - 构建多元化人才组成和系统化培养体系 [5] - 持续加强成本管控和产品结构调整 [3] - 保持较高盈利能力且运营效率指标健康 [3]

核心观点 - 景旺电子前证券代表蒋靖怡通过公开信指控公司在孕期违法解除劳动合同、实施职场霸凌并导致其流产 事件引发公众对职场女性权益和企业治理的关注 公司作为英伟达PCB供应商和行业龙头 品牌形象可能受负面影响 [3][40][41][42] 事件概述 - 蒋靖怡自称2022年加入公司后重组证券部团队 2024年带领团队获"最佳投关团队""最佳ESG"奖项 个人绩效评级A [4][5][48] - 2025年6月26日公司未提前沟通关闭其工作权限并发布解聘公告 6月27日她提交怀孕证明后 6月28日仍收到不续聘通知 [7][8][48] - 7月2日公司主动寄送续签合同 她签署回传 7月21日HR确认合同"已盖好章" 但7月31日返岗时未获合同原件 [11][12][48] - 7月31日与董秘黄恬发生争执 被要求手写产检情况说明 当日遭遇HR和法务人员围拢录像规训 当晚出现腹痛 次日检查显示胎停流产 [13][14][17][19][49][50][51] 公司治理与员工权益 - 公司被指削减远距离通勤班车线路 母婴室沦为摆设 内部员工对加班和待遇抱怨增多 [22][23][55] - 董秘黄恬2024年税前报酬154.8万元 远高于行业平均水平 [33] - 公司6月27日公告称蒋靖怡因"工作调整"不再担任证代 由贾亚辉接替 [28] 市场与资本表现 - 景旺电子为英伟达PCB供应商 AI服务器PCB领域处于领先地位 [3][41] - 公司股价今年以来累计上涨167.35% 事件曝光当日股价下跌0.71% 总市值684.59亿元 [3][33] - 若指控属实 公司可能面临劳动仲裁和监管问询压力 [35] 当事人背景 - 蒋靖怡为北京大学工商管理硕士 中国注册会计师非执业会员 曾任职财信信托、国联证券 2022年7月加入景旺电子担任证代 [26][27]