报告投资评级 - 行业评级：**增持**（维持）[4] 报告核心观点 - 报告认为煤炭行业“好戏正在上演”，市场交易逻辑正从淡季“蓄势”向旺季“价格主升”过渡，一旦需求爆发，将出现“更快的旺季去库速度，更高的涨价斜率”[2] - 报告自4月初以来持续看好行业，观点演进为“好戏在【后头】→好戏【即将】上演→好戏【随时】上演→好戏【正在】上演”[2] - 报告提出“海外3小煤”概念，认为直接在海外销售的煤企将更受益于海外煤价上行趋势[2] - 报告认为在美伊冲突背景下，油气价格暴涨带动国内煤化工盈利明显增厚，应关注相关煤化工企业[2] - 报告提出遵循“绩优则股优”原则，关注一季报业绩优秀的公司[3] 行情回顾与市场表现 - 报告期内（2026.4.19~2026.4.24），中信煤炭指数报4293.56点，**上涨4.51%**，跑赢沪深300指数3.65个百分点，位列中信板块涨跌幅榜**第1位**[1] - 年初至今（截至报告期），煤炭（中信）指数累计上涨**19.50%**，大幅跑赢市场基准[75] - 个股方面，煤炭板块上市公司中**27家上涨，2家持平，6家下跌**[75] 动力煤市场分析 - **价格方面**：截至4月24日，北港动力煤（Q5500）报收**777元/吨**，周环比上涨5元/吨，且周五涨幅有加速迹象[9]；主产区坑口价稳中窄幅调整，例如陕西榆林Q5500报630元/吨，周环比上涨80元/吨[21] - **供应方面**：“三西”地区煤矿产能利用率为**92.5%**，周环比下降1个百分点；临近月底，部分完成月度生产任务的煤矿或将停产减产[9][18] - **需求与库存方面**：下游化工等非电需求表现较好，且受华南气温偏高、气电负荷下降及新能源出力不稳定影响，电厂日耗增加[9]；沿海八省电厂日耗为**188.8万吨**，同比上涨13.5万吨[32]；环渤海9港库存为**2674万吨**，周环比减少17万吨，同比下降435万吨[19] - **核心观点**：市场正处于观点一向观点二（旺季价格主升）的过渡阶段，蓄势逐步完毕[9]；短期价格易涨难跌，长期看“十五五”期间煤炭主体能源地位不变，在国内供应增量有限、进口管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望提高[37] 焦煤市场分析 - **价格方面**：焦煤价格整体持稳运行，截至4月24日，CCI柳林低硫主焦报**1520元/吨**，周环比持平；吕梁主焦报1380元/吨，周环比持平[9][40] - **供需与库存**：焦煤供需矛盾不尖锐，短期走势更多处于跟随状态（跟随动力煤、海外油气及下游螺卷价格）[10]；焦企经前期补库后采购节奏放缓[9]；样本煤矿原煤产量为**1237.5万吨**，周环比减少1.4万吨[10]；港口炼焦煤库存为**275万吨**，周环比减少6万吨[48] - **核心观点**：影响焦煤价格的核心取决于**蒙煤供应水平**，一旦其通关量下降，焦煤向上弹性空间才有望彻底打开[10]；长期看，国内炼焦煤（尤其是主焦煤）供需格局持续向好，因存量煤矿有效供应或逐步收缩，且新建矿井有限面临后备资源不足困境[54] 焦炭市场分析 - **价格与供需**：焦炭市场偏强运行，4月24日主流焦企已开启**第三轮提涨**，涨幅50-55元/吨[73]；铁水产量已连续五周回升，焦炭日耗明显增加，五一节前钢厂有一定补库需求[55] - **利润与库存**：样本焦企平均吨焦盈利为**61元/吨**，周环比提高24元/吨[70]；焦企整体出货顺畅，库存低位继续下移，230家样本焦企焦炭库存为**41万吨**，周环比下降2万吨[70] - **核心观点**：焦炭第三轮提涨开启，因五一补库将至且落地预期较强，但钢厂考虑到节后市场不确定性，节前落地难度较大[73] 投资策略与重点关注公司 - **海外布局公司**：重点关注“海外3小煤”——**力量发展**（布局南非）、**兖煤澳大利亚**（布局澳大利亚）、**中国秦发**（布局印尼）[2][14] - **煤化工占比高的公司**：重点关注**兖矿能源、广汇能源、中煤能源、中国旭阳集团**等[2][14] - **一季报绩优公司**：重点关注**昊华能源、山煤国际、潞安环能**等[3][14] - **其他重点推荐**：重点推荐深耕智慧矿山领域的**科达自控**；同时重点关注**Peabody (BTU)、晋控煤业、新集能源、电投能源、淮北矿业、平煤股份**，以及未来存在增量的**华阳股份、甘肃能化**；此外，前期完成控股变更、资产置换的**江钨装备**亦值得重点关注[14] - **重点标的估值**：报告列出了包括中国神华、陕西煤业、兖矿能源等在内的多家公司盈利预测与估值表[13]

证券研究报告 | 行业研究简报 gszqdatemark 2026 04 26 年 月 日 煤炭开采 借全球天然气飙升之势，美国煤炭价格上涨 本周全球能源价格回顾。截至 2026 年 4 月 24 日，原油价格方面，布伦 特原油期货结算价为 105.33 美元/桶，较上周上涨 14.95 美元/桶 （+16.54%）；WTI 原油期货结算价为 94.40 美元/桶，较上周上涨 10.55 美元/桶（+12.58%）。天然气价格方面，东北亚 LNG 现货到岸价为 16.80 美元/百万英热，较上周上升 1.62 美元/百万英热（+10.70%）；荷兰 TTF 天然气期货结算价 44.35 欧元/兆瓦时，较上周上升 5.30 欧元/兆瓦时 （+13.57%）；美国 HH 天然气期货结算价为 2.52 美元/百万英热，较上 周下降 0.15 美元/百万英热（-5.61%）。煤炭价格方面，欧洲 ARA 港口煤 炭（6000K）到岸价 103.50 美元/吨，较上周上涨 1.75 美元/吨（+1.72%）； 纽卡斯尔港口煤炭（6000K）FOB 价 137.40 美元/吨，较上周上涨 5.10 美 元/吨（+3.85% ...

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 公司2026年一季度业绩表现强劲，煤炭业务量价齐升，电力业务并表后贡献显著增量，盈利水平反弹回升 [1][2][3] - 控股股东竞得新煤炭资源，为未来产能接续提供保障 [4] - 基于煤价中枢抬升预期，报告预测公司2026-2028年归母净利润将实现高速增长，分别为7.02、11.01、17.2亿元，对应市盈率估值具有吸引力 [5][11] 2026年一季度经营业绩总结 - 营业收入16.31亿元，同比增长38.35% [1] - 归母净利润0.31亿元，同比增长12.29% [1] - 扣非归母净利润0.23亿元，同比增长72.54% [1] 煤炭业务分析 - **产销量**：2026年一季度原煤产量252.14万吨，同比增长6.56%；商品煤产量197.11万吨，同比增长12.41%；商品煤销量151.96万吨，同比下降5.04% [2] - **并购整合**：2025年已完成对宏能煤业的并表，其花草滩煤矿核定产能180万吨/年 [2] - **价格与成本**：商品煤综合售价744元/吨，同比上涨7.49%；销售成本539元/吨，同比下降3.93% [2] - **盈利能力**：吨煤毛利204元/吨，同比增长56.68%；毛利率27.48%，同比提升8.63个百分点 [2] 电力业务分析 - **并表情况**：2025年新设非全资子公司安徽钱营孜第二发电有限公司（持股50%），已于报告期内并表 [3] - **发电量**：2026年一季度发电量13.34亿度，同比增长3784.86%；售电量13.56亿度，同比增长4854.67% [3] - **价格与成本**：度电售价0.32元/千瓦时，同比增长40.65%；度电成本0.26元/千瓦时，同比下降18.19% [3] - **盈利能力**：度电毛利0.06元/千瓦时，同比扭亏为盈；毛利率18.14%，同比扭亏为盈 [3] 资源储备与集团动态 - 2026年3月17日，控股股东皖北煤电集团竞得山西省岚县社科区块煤炭探矿权，查明资源量1.31亿吨，可采储量约9200万吨，成交价51.94亿元，将作为集团昌恒煤焦公司的接续资源 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为7.02亿元、11.01亿元、17.2亿元，2026年扭亏为盈，2027-2028年同比增速分别为56.87%、56.12% [5][11] - **每股收益**：预测2026-2028年每股收益分别为0.59元、0.92元、1.43元 [5][11] - **估值水平**：以4月24日收盘价计算，2026-2028年预测市盈率分别为13.7倍、8.7倍、5.6倍 [5] 财务预测摘要 - **营业收入**：预测2026-2028年分别为66.56亿元、71.27亿元、88.26亿元，同比增长20.31%、7.08%、23.84% [11] - **盈利能力指标**：预测毛利率从2026年的35.68%提升至2028年的42.30%；净利率从10.85%提升至20.23% [12] - **股东回报指标**：预测净资产收益率从2026年的5.69%提升至2028年的12.93% [12]

投资评级与核心观点 - 报告给予陕西煤业“买入”评级，并予以维持 [6] - 核心观点：公司煤炭经营稳健，电力规模持续扩张，行业龙头价值凸显 [1] - 核心观点：公司聚焦煤电主业，持续进行股东回报，并预计2026年煤价系统性上行将推动盈利增长 [3] 近期财务表现 - 2025年公司实现营业收入1582亿元，同比下降14.1%；实现归母净利润167.65亿元，同比下降25.02% [1] - 2026年第一季度公司实现营业收入389.53亿元，同比微降3.01%；实现归母净利润42.10亿元，同比下降12.38% [1] - 2025年公司拟现金分红91.89亿元，占当年实现可供分配利润的60% [3] 煤炭主业经营情况 - 2025年公司煤炭产量1.75亿吨，同比增长2.6% [10] - 2026年第一季度自产煤产量达4534万吨，同比增长3.19% [10] - 2025年煤炭销售均价同比下跌102元/吨至459元/吨 [10] - 成本管控能力突出，2025年公司吨煤完全成本同比微降0.46%至288.6元/吨 [10] 电力业务发展情况 - 电力板块被定位为公司的第二增长极，规模持续扩张 [2] - 2025年公司发电量同比增长11.3%至418.5亿千瓦时，主要得益于益阳三期投产及文家坡电厂并表 [10] - 2026年第一季度售电量同比增长21.33%至98.82亿千瓦时 [10] - 2025年度电成本同比下降1.7%至335.6元/兆瓦时，度电售价为395.6元/兆瓦时，同比微降0.9% [10] - 公司在建电力项目众多，包括陕煤石门、陕煤汨罗、陕煤信阳等多地多个大型清洁高效煤电及风电项目，显示强劲的扩张势头 [10] 战略调整与资本运作 - 公司已完成对朱雀、天风等资管计划的清算退出，旨在减少二级市场波动对业绩的干扰，将资源更集中于煤电主业 [3] 未来盈利预测与估值 - 考虑到2026年煤价系统性上行，报告上调公司盈利预测 [3] - 预计公司2026年至2028年归母净利润分别为200亿元、212亿元、226亿元 [3] - 对应2026年至2028年的预测市盈率分别为12.7倍、12.0倍、11.3倍 [3] - 根据财务数据表，预计2026年至2028年营业收入分别为1728.29亿元、1788.04亿元、1839.03亿元 [5] - 预计2026年至2028年每股收益分别为2.07元、2.19元、2.33元 [5]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2026年第一季度煤炭与电力产销实现稳健增长 随着煤价回升 业绩有望改善 [1][9] - 公司财务状况健康 具有低负债、高现金的特点 且历史维持较高分红比例 [9] - 基于预测 2026-2028年公司归母净利润将持续增长 分别为189.91亿元、228.44亿元和234.66亿元 对应每股收益（EPS）分别为1.96元、2.36元和2.42元 [2][9] - 以2026年4月24日收盘价26.30元计算 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为13倍、11倍和11倍 [2][9] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年全年营业收入1581.79亿元 同比下降14.10% 归母净利润167.65亿元 同比下降25.02% [2][9] - 2025年第四季度（25Q4）归母净利润为40.52亿元 环比下降20.16% 同比下降36.86% [9] - 2026年第一季度（26Q1）营业收入为389.53亿元 同比下降3.01% 归母净利润为42.1亿元 同比下降12.38% [9] - 2025年公司现金分红总额91.89亿元 占当年归母净利润的54.81% 以2026年4月24日股价测算 全年股息率约为3.6% [9] 煤炭业务经营情况 - 2025年煤炭产量为1.75亿吨 同比增长2.58% 煤炭销量为2.52亿吨 同比下降2.53% [9] - 2025年自产煤销量为1.60亿吨 同比微降0.2% 贸易煤销量为0.92亿吨 同比下降6.34% [9] - 2025年煤炭平均售价为459.27元/吨 同比下降18.18% [9] - 2025年原选煤单位完全成本为288.58元/吨 同比下降0.46% 煤炭业务毛利率为30.18% 同比减少4.09个百分点 [9] - 2026年第一季度煤炭产量为4534万吨 同比增长3.19% 自产煤销量为4202万吨 同比增长2.58% [9] 电力业务经营情况 - 2025年总发电量为418.45亿千瓦时 同比上升11.25% 总售电量为392.36亿千瓦时 同比上升11.87% [9] - 2025年电力平均售价为395.6元/兆瓦时 同比下降0.91% [9] - 2025年发电完全成本为335.6元/兆瓦时 同比下降1.7% 电力业务毛利率为15.82% 同比增加1.67个百分点 [9] - 2026年第一季度发电量为104.76亿千瓦时 同比增长19.88% 售电量为98.82亿千瓦时 同比增长21.33% [9] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为1820.92亿元、1925.89亿元和1960.22亿元 同比增长率分别为15.1%、5.8%和1.8% [2][9] - 预计2026-2028年归母净利润增长率分别为13.3%、20.3%和2.7% [2] - 预计2026-2028年毛利率分别为29.6%、32.2%和32.2% [10] - 预计2026-2028年归母净利润率分别为10.4%、11.9%和12.0% [10] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为17.63%、18.99%和17.86% [10] - 预计2026-2028年每股股利分别为1.06元、1.27元和1.31元 股利支付率维持在54%左右 对应股息收益率分别为4.02%、4.84%和4.97% [10]

投资评级 - 买入（维持）[6] 核心观点 - 煤炭经营稳健，电力规模持续扩张，行业龙头价值凸显[1] - 煤炭主业经营韧性凸显，电力板块打造第二增长极[2] - 公司持续股东回报并聚焦主业，已完成对部分资管计划的清算退出，将资源更集中于煤电主业[3] - 考虑到2026年煤价系统性上行，上调公司盈利预测[3] 财务表现与预测 - 2025年公司实现营业收入1582亿元（158,179百万元），同比下降14.1%；归母净利润167.65亿元（16,765百万元），同比下降25.02%[1] - 2026年一季度实现营业收入389.53亿元，同比微降3.01%；实现归母净利润42.10亿元，同比下降12.38%[1] - 预计2026-2028年公司实现归母净利润200、212、226亿元（20,038、21,217、22,563百万元），对应PE为12.7、12.0、11.3倍[3] - 预计2026-2028年营业收入分别为1728.29亿元、1788.04亿元、1839.03亿元，增长率分别为9.3%、3.5%、2.9%[5] - 预计2026-2028年EPS分别为2.07元、2.19元、2.33元[5] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为18.7%、18.2%、17.8%[5] 煤炭业务分析 - 2025年公司煤炭产量1.75亿吨，同比增长2.6%[10] - 2026年一季度自产煤产量达4534万吨，同比增长3.19%[10] - 2025年煤炭均价同比下跌102元/吨至459元/吨[10] - 成本管控能力突出，2025年公司吨煤完全成本同比微降0.46%至288.6元/吨[10] 电力业务分析 - 电力板块规模持续扩张，打造第二增长极[2] - 2025年，公司发电量同比增长11.3%至418.5亿千瓦时[10] - 2026年一季度售电量同比增长21.33%至98.82亿千瓦时[10] - 2025年度电成本同比下降1.7%至335.6元/兆瓦时，度电售价395.6元/兆瓦时，同比-0.9%[10] - 2026年公司在建电力项目包括陕煤石门2×660MW扩能升级改造、陕煤汨罗2×1000MW燃煤发电、陕煤电力上高有限公司2×1000MW清洁煤电、陕煤信阳2×1000MW高效超超临界机组、黄陵矿业店头电厂二期2×1000MW机组、陕煤电力合川2×1000MW清洁煤电扩建、陕煤电力芮城县160MW风力发电等[10] 公司治理与股东回报 - 2025年公司拟现金分红金额91.89亿元，占公司当年实现可供分配利润的60%[3] - 公司2025年已完成对朱雀、天风等资管计划的清算退出，大幅减少二级市场波动对业绩的干扰，将资源更集中于煤电主业[3] 估值与市场表现 - 以2026年04月24日收盘价26.30元计算，公司总市值为2549.79亿元（254,978.50百万元）[6] - 30日日均成交量为4281万股（42.81百万股）[6]

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 公司2026年一季度业绩表现强劲，营业收入与净利润均实现大幅增长，煤炭业务量价齐升，电力业务并表后贡献显著增量 [1] - 公司控股股东竞得新的煤炭资源，为长期资源接续提供保障 [4] - 分析师预测2026-2028年公司归母净利润将高速增长，2026年扭亏为盈，2027-2028年增速均超过56%，估值具有吸引力 [5] 2026年第一季度业绩表现 - **整体业绩**：2026年第一季度实现营业收入16.31亿元，同比增长38.35%；归母净利润0.31亿元，同比增长12.29%；扣非归母净利润0.23亿元，同比增长72.54% [1] - **煤炭业务**： - **产销量**：原煤产量252.14万吨，同比增长6.56%；商品煤产量197.11万吨，同比增长12.41%；商品煤销量151.96万吨，同比下降5.04% [2] - **价格与成本**：商品煤综合售价744元/吨，同比上涨7.49%；销售成本539元/吨，同比下降3.93%；吨煤毛利204元/吨，同比增长56.68%；毛利率27.48%，同比提升8.63个百分点 [2] - **电力业务**： - **发电与售电**：发电量13.34亿度，同比增长3784.86%；售电量13.56亿度，同比增长4854.67%，主要由于2025年新设的非全资子公司安徽钱营孜第二发电有限公司并表 [3] - **价格与成本**：度电售价0.32元/千瓦时，同比增长40.65%；度电成本0.26元/千瓦时，同比下降18.19%；度电毛利0.06元/千瓦时，同比扭亏为盈；毛利率18.14%，同比扭亏为盈 [3] 公司运营与资源储备 - **产能扩张**：2025年已完成对宏能煤业的并表，其旗下花草滩煤矿核定产能为180万吨/年 [2] - **资源接续**：2026年3月17日，公司控股股东皖北煤电集团竞得山西省岚县社科区块煤炭探矿权，查明资源量1.31亿吨，可采储量约9200万吨，成交价51.94亿元，将作为集团昌恒煤焦公司的接续资源 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预测公司2026-2028年归母净利润分别为7.02亿元、11.01亿元、17.2亿元。2026年扭亏为盈，2027年同比增长56.87%，2028年同比增长56.12% [5][11] - **每股收益**：预测2026-2028年每股收益分别为0.59元、0.92元、1.43元 [5][11] - **估值水平**：以2026年4月24日收盘价计算，2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.7倍、8.7倍、5.6倍 [5] - **财务预测摘要**：预测2026-2028年营业收入分别为66.56亿元、71.27亿元、88.26亿元，同比增长率分别为20.31%、7.08%、23.84% [11] 历史财务数据与预测比率 - **历史业绩**：2025年营业收入55.33亿元，同比下降20.65%；归母净利润为亏损1.92亿元 [11] - **盈利能力预测**：预测毛利率将从2025年的22.66%提升至2028年的42.30%；净利率将从2025年的-3.71%提升至2028年的20.23%；净资产收益率（ROE）将从2025年的-1.55%提升至2028年的12.93% [12] - **估值比率**：预测市净率（P/B）2026-2028年分别为0.81倍、0.78倍、0.73倍 [13]

核心观点 - 报告核心观点为：技术面支撑、资金面持续宽松、信贷偏弱、通胀预期下行以及期限利差空间充足等因素共同作用下，债市牛市有望延续，10年期国债收益率目标为**1.70%**，30年期国债收益率目标为**2.15%**，策略上建议继续关注超长期信用债的补涨机会 [2] 一、本周核心观点与债市策略 - **市场交易逻辑**：本周市场交易主要围绕两条主线：一是资金面持续维持宽松，期限利差仍有压降空间；二是国内汽、柴油价格下调，导致通胀预期下行 [9] - **技术面分析**：30年期国债期货（TL）主力合约在4月24日出现技术性调整，跌破5日均线但在10日均线附近获得支撑，KDJ指标回落至中性，抛压有所释放，鉴于短端仍在走强，此次回调或为持续上涨后的技术性调整，回踩企稳后仍有上行概率，需关注**113-113.3**区间的支撑性 [9] - **资金面分析**：多重因素共同支撑资金面持续宽松 - 银行存贷差处于高位：一季度银行存贷差升至**5.13万亿元**，位于2022年以来新高 [10] - 结售汇顺差高增：一季度银行代客结售汇顺差升至**1794亿美元**，为境内带来增量资金 [10] - 债券供给偏慢：2026年政府债供给节奏整体偏慢，对流动性的消耗不及去年 [10] - 央行态度：央行并未主动收紧流动性，MLF余额仍处于历史高位 [10] - **债市驱动逻辑**：在资金宽松背景下，“资金牛”有望向“全面债牛”演变 - 杠杆套息：资金宽松背景下，杠杆套息资金会拉动中长端收益率下降 [11] - 期限利差保护：目前30年期国债收益率与7天期逆回购利率的利差，较2024年9月以来均值水平仍高**18BP**，显示超长端仍有补涨空间 [11] - 基本面支撑：3月贷款数据偏弱，叠加通胀预期下行，对债市长端形成支撑 [11] - **后市策略**：建议维持“票息+拉久期”策略，短端预计平稳，长端期限利差仍有压缩空间，信用方面推荐关注30年期信用债的补涨机会，以及5-7年期二永债的配置价值 [12] - **市场表现总结**：本周10年期国债收益率下行突破**1.75%**，30年期国债收益率下行突破**2.23%**后均出现小幅反弹，城投债与二永债收益率曲线小幅走陡 [12] 二、典型策略测算与个券图谱 - **策略收益表现**：报告构建了多种信用债投资策略并进行收益测算 - 截至4月23日当周，城投债中以**超长期策略**表现占优，产业债中**超长期策略**相对较好，二永债中**高等级拉久期策略**具有相对优势 [59] - 模拟组合中，**高波动组合**本周表现相对占优 [59] - **个券比价与期限结构**： - 当前**二级资本债**比价优势凸显，其收益率多数时间已低于城投债，但去年三季度赎回费率新规的扰动导致其当前收益率相对偏高，利空基本出尽后，其利差有望迎来趋势性压缩 [44] - 从国债期限利差看，曲线整体明显走陡，其中**30Y-1Y**和**30Y-10Y**利差处于近三年历史高位，分位数分别达到**89.2%**和**94.6%**，显示本轮曲线走陡更多集中在超长端 [46][48] - 从曲线形态看，**2年期与7年期国开债**存在凸点，有一定配置价值；**3年期二永债**性价比较高，适合骑乘策略；**30年期高等级信用债**距离建议的止盈点位仍有**39BP**空间，适合风险偏好较高的投资者 [48] 三、长端大势研判（技术分析） - **30年期国债期货（TL）**：技术形态上“W底”已经成型，进入上行趋势，上方目标位看至**115.8**，对应30年期国债收益率或下行至**2.15%**，短期如有回调至**113-113.5**区间（对应利率**2.25%**）可视为入场做多时机 [31] - **10年期国债期货（T）**：已放量突破自2025年以来的楔形整理通道上沿及前期高点，打开上行空间，上方阻力位在**109.2**附近，对应10年期国债收益率或下行至**1.7%**，短期回调支撑位关注**108.7**附近（对应利率**1.75%**） [36][40] 四、策略组合与历史表现 - **策略组合调整**：根据周度策略建议配比表，自2026年4月20日起，组合中增加了**30年期AAA信用债**，配置比例达**30%**，同时降低了5年期和7年期银行永续债及二级资本债的比例，显示策略向超长期信用债倾斜 [14] - **历史业绩**：该周观点策略自2025年初至今累计收益为**5.25%**，跑赢短债基金指数收益率**2.12%**，跑赢中长债指数收益率**1.06%**；2026年初至今累计收益为**2.16%**，跑赢短债基金指数收益率**0.75%**，跑赢中长债指数收益率**1.08%** [14][15]

核心观点 - 报告核心观点为国内外煤价保持强势，淡季供需面持续超预期，煤炭供需正从宽松转向偏紧，行业盈利和估值弹性可期 [1][4] 市场动态 动力煤 - **价格**：截至4月24日，CCI5500大卡动力煤指数报780元/吨，周环比上涨8元/吨，环渤海动力煤指数报694元/吨，周环比上涨1元/吨，国际方面，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤FOB价（5500大卡）报89.6美元/吨，周环比上涨0.7% [10] - **运销**：4月22日，样本动力煤矿（100家）产能利用率为91.6%，周环比下降0.3个百分点，库存为324万吨，周环比上升1.4%，4月20日主流港口库存为6698万吨，周环比下降0.6%，4月24日北方九港库存为2674万吨，周环比下降0.6% [19] - **需求**：电厂方面，4月23日沿海八省电厂日耗189万吨，库存可用天数17.0天，库存3217万吨，周环比下降0.4%，非电需求方面，4月16日水泥行业开工率为49.4%，周环比上升0.6个百分点，4月24日化工行业煤炭周耗为741万吨，周环比下降0.5% [21][27] - **点评**：本周港口动力煤价小幅上涨，产地价格涨跌互现，需求端受华南气温偏高及节前补库预期支撑，供给端因临近月底部分煤矿停产减产而边际收紧，样本动力煤矿产能利用率小幅下降 [35] 炼焦煤 - **价格**：截至4月24日，京唐港山西产主焦煤库提价报1690元/吨，周环比持平，产地吕梁柳林4焦煤坑口价上涨80元/吨，国际方面，澳洲峰景矿硬焦煤FOB价报231.3美元/吨，周环比下跌0.6% [36] - **运销**：4月22日，样本炼焦煤矿（88家）产能利用率为86.8%，周环比下降0.1个百分点，精煤库存为109万吨，周环比下降3.5% [46][51] - **产业链库存**：截至4月24日，北方六港口焦煤库存为275万吨，周环比下降2.1%，独立焦化企业（230家）炼焦煤库存为876万吨，周环比上升2.7%，样本钢厂（247家）炼焦煤库存为781万吨，周环比上升0.2% [51] - **点评**：本周港口焦煤价格平稳，产地原煤价格上涨，需求端受下游钢铁和焦炭开工率稳中有升及五一节前补库支撑，供给端总体平稳，澳洲焦煤到岸成本与内贸煤倒挂约250元/吨 [59] 焦炭 - **价格**：截至4月24日，天津港准一级冶金焦平仓价为1560元/吨，周环比上涨50元/吨，山西太原一级冶金焦现货平均价为1452元/吨，周环比上涨51元/吨 [61] - **运销**：4月24日，独立焦化企业（230家）产能利用率为74.5%，周环比上升0.8个百分点，焦炭库存为41万吨，周环比下降4.4%，主要港口焦炭库存为247万吨，周环比上升2.0%，样本钢厂（247家）焦炭库存为682万吨，周环比下降0.5% [64] - **点评**：本周焦炭第二轮提涨落地，4月以来累计涨幅100-110元/吨，部分焦企已提出第三轮提涨，需求端受钢厂节前补库支撑，供给端因行业盈利改善，前期检修焦企陆续恢复生产，样本焦企产能利用率小幅上升 [72] 行业观点与近期关注 行业观点总结 - **市场表现**：本周煤炭（中信）指数上涨4.5%，跑赢沪深300指数3.6个百分点，年初以来累计上涨19.5%，跑赢沪深300指数16.5个百分点 [74] - **动力煤展望**：港口动力煤价延续上涨，市场情绪稳中偏强，尽管大秦线检修将结束，但进口倒挂延续叠加五一前补库需求，预计价格延续高位，5月后日耗有望稳步回升，煤价总体或延续强势，支撑因素包括淡季不淡的补库预期、产量增量有限导致各环节库存去化、以及国际煤价高位运行导致进口成本倒挂约40-50元/吨 [74] - **焦煤展望**：焦煤市场偏强运行，预计后期价格有望延续稳中偏强，支撑因素包括铁水产量维持高位（247家钢厂铁水日均产量239.5万吨）激活节前补库需求，以及产量以稳为主且澳煤价格持续倒挂约250元/吨 [75] - **年度观点**：2026年煤炭供需将从宽松转向偏紧，年初以来煤价表现已超预期，短期看，国内煤价与油价比值处于低位，进口煤成本增加，煤炭盈利和估值弹性可期，中长期看，国内产量增速或显著下降，印尼等国出口预期回落，而煤电、煤化工需求具有韧性，煤炭预计维持较高景气度，截至4月24日，煤炭行业市净率（MRQ）为1.66倍，市盈率（TTM，剔负）为18.9倍，部分龙头公司股息率约4%，估值和股息具有优势 [4][87] 近期重点关注 - **行业政策**：4月23日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《碳达峰碳中和综合评价考核办法》，明确了“十五五”时期实现煤炭消费总量达峰、合理控制煤电装机等长期导向，但报告认为短期对煤炭需求抑制有限，在供需双弱、供给收缩更明确的格局下，煤炭价格有望保持偏强运行 [4][76][77] - **国内供需面**：2026年火电和水泥需求增速转正，供给稳中下降，预计全年供需紧平衡，需求方面，26年前3月用电量同比增长5.2%，火电发电量同比增长3.7%，供给方面，26年前3月国内原煤产量同比仅增长0.1%，煤炭进口量1.16亿吨，同比增长1.3% [4][83][84] - **国际供需面**：根据AXS Marine数据，26年前2月全球煤炭贸易量同比下降1.0%，供给方面，印尼、澳洲等国出口量下降，需求方面，印度、中国进口量有所回落，但欧盟、越南、马来西亚等国需求延续高速增长 [4][85] 重点公司 - **能源价格上涨弹性和价值兼具的龙头公司**：中煤能源（A、H）、兖矿能源（A、H）、陕西煤业、中国神华（A、H） [4][89] - **低估值/高弹性动力煤标的**：新集能源、电投能源、晋控煤业、兖煤澳大利亚、中国秦发等 [4][89] - **焦煤弹性标的**：淮北矿业、山西焦煤、潞安环能、首钢资源、平煤股份、山煤国际等 [4][89] - **高成长标的**：广汇能源、宝丰能源、华阳股份、力量发展等 [4][89]

投资评级 - 报告对昊华能源的投资评级为“买入”并维持该评级 [1] 核心观点 - **煤价下行致业绩承压，高分红凸显价值**：2025年公司业绩因煤炭价格下行而承压，但高分红政策和煤化工业务扭亏为盈，凸显了其长期投资价值 [1][2][3] - **煤炭产销创新高，但价格拖累盈利**：2025年公司煤炭产销量创历史新高，但煤价下跌导致自产煤业务收入与毛利率显著下滑，公司通过“以量补价”策略应对 [2] - **煤化工业务实现扭亏为盈**：子公司国泰化工在2025年实现扭亏为盈，甲醇产销量创历史新高，成为新的业绩增长点 [3] - **高分红政策回馈股东**：公司拟定2025年度现金分红比例高达70.26%，在现金流充裕且无大额资本开支的背景下，未来有望维持高分红 [1][3][7] - **未来盈利预测上调**：尽管下调了2026-2027年盈利预测，但新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润将实现强劲增长 [1] 财务与运营表现总结 - **2025年业绩下滑**：2025年公司实现营业收入80.27亿元，同比下降12.16%；实现归母净利润5.12亿元，同比下降50.57% [1] - **2025年第四季度亏损**：Q4单季度归母净利润为-0.42亿元，由盈转亏主要由于计提减值准备、发放绩效奖金及所得税调整 [1] - **2026年第一季度业绩回升**：2026年Q1实现营业收入26.05亿元，同比增长2.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长15.64% [1] - **煤炭业务具体数据**：2025年煤炭产量1843.26万吨，同比增长2.01%；自产煤销量1833.47万吨，同比增长1.32% [2] - **自产煤价格与成本**：测算吨煤售价约为326.60元/吨，较2024年显著下降；吨煤成本约为185.08元/吨，成本控制良好；自产煤业务毛利率为43.33%，同比下降9.59个百分点 [2] - **煤炭物流业务增长**：煤炭物流业务实现收入9.79亿元，同比增长42.63% [2] - **煤化工业务数据**：国泰化工2025年利润总额83.05万元，同比减亏2.6亿元；甲醇产量51.72万吨，销量51.61万吨，同比分别增长15.01%和15.20% [3] 未来展望与战略 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为11.42亿元、14.96亿元、16.73亿元，同比增长率分别为122.9%、31.0%、11.8% [1] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.79元、1.04元、1.16元 [1][7] - **估值指标**：对应当前股价（9.78元），2026-2028年预测PE分别为12.3倍、9.4倍、8.4倍；预测PB分别为1.1倍、1.0倍、0.9倍 [4][7] - **战略目标**：公司坚持“煤为核心”战略，提出“十五五”期间“再造一个昊华”的战略目标，并通过推进重点项目建设（如西部能源铁路专用线）、智能化升级等方式提升竞争力 [3] 财务预测摘要 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为92.54亿元、102.79亿元、105.44亿元 [4] - **利润率预测**：预计毛利率将从2025年的35.1%回升至2028年的50.2%；净利率将从2025年的6.4%提升至2028年的15.9% [4] - **股东回报预测**：2025年度分红计划为每10股派发现金股利2.5元（含税），合计派发现金3.60亿元 [7] 公司基本信息 - **当前股价与市值**：截至2026年4月24日，当前股价为9.78元，总市值为140.83亿元 [5] - **股本结构**：总股本与流通股本均为14.40亿股 [5]