公司上市及市场地位 - 溜溜果园集团股份有限公司向港交所递交招股书，中信证券和国元证券担任联席保荐人 [2] - 公司曾于2019年6月提交在深交所上市申请，后于年底撤回申请 [2] - 按零售额计，溜溜果园在青梅果类零食行业及西梅果类零食行业连续四年排名第一 [5] - 2024年中国果类零食行业市场规模为520亿元，青梅果类零食市场规模为91亿元，西梅果类零食市场规模为41亿元 [5] 财务表现 - 2022年-2024年，公司总收入分别为11.74亿元、13.22亿元和16.16亿元 [5] - 同期净利润分别约为0.68亿元、0.99亿元和1.48亿元 [5] - 报告期内毛利率分别为38.6%、40.1%及36.0% [6] - 核心产品梅干零食和西梅产品毛利率连续下滑，梅味调味品、梅茶及其他干果产品2024年毛利率较2023年近乎腰斩 [6] 产品结构 - 主要产品分为梅干零食、西梅产品及梅冻以及其他梅产品（例如梅精软糖及梅茶茶汤） [3] - 梅产品的毛利率受主要原材料价格波动及策略性定价决策影响 [7] 营销与研发投入 - 报告期内销售及经销开支分别为2.83亿元、3.09亿元和3.1亿元，累计超9亿元 [8] - 营销开支与广告开支合计达到4.28亿元 [10] - 2022年-2024年研发开支分别约为0.24亿元、0.34亿元和0.19亿元，累计不足0.77亿元 [11] - 2024年研发费用率仅为1.2%，截至2024年底拥有研发专业人员26名 [11] 股东结构变动 - 创始人杨帆和妻子李慧敏合计控制公司87.77%的股权 [11] - 北京红杉在IPO前套现离场，公司支付2.61亿元回购其全部股份 [11] 食品安全问题 - 2017年因食品标签不合格被处以罚款1.5万元 [12] - 2018年因产品霉菌超标被处以罚款4.5万元 [12] - 2021年产品尼嗒芒果中的霉菌数不符合食品安全国家标准 [13] - 黑猫投诉平台显示商家溜溜梅的累计投诉量为279条，423条投诉中包含搜索词"溜溜梅" [13]

报告行业投资评级 - 维持食品饮料行业超配评级 [5][82] 报告的核心观点 - 外部不确定性增加，国内政策定调积极，食品饮料行业重视度提升，业绩受海外市场影响小，后续促消费政策力度和范围有望加大 [5][12] - 白酒板块今年春节动销同比下滑10%左右，节后淡季以控货挺价和消化库存为主，2024年业绩分化，预计2025年呈前低后高态势 [5][17] - 大众品板块中，与餐饮供应链相关、存在边际改善预期、受益于生育政策催化等板块可重点关注 [5][39] - 投资策略上，维持食品饮料行业超配评级，重点关注白酒、大众品中与餐饮供应链相关等顺周期板块 [5][82] 根据相关目录分别进行总结 政策预期强化，行业重视度提升 - 外部不确定性增加，提振内需成推动国内经济增长重要一环，我国消费政策定调积极，政策预期强化 [12] - 2024年9月24日以来国家出台系列政策，2025年3月16日印发《提振消费专项行动方案》，全方位扩大国内需求 [12][16] - 食品饮料作为内需板块，业绩受海外市场影响小，避险属性提升，行业重视度有望提升 [16] 白酒板块：多措并举提振信心，全年业绩有望呈前低后高走势 白酒淡季动销表现平淡，内部延续分化 - 白酒淡季动销平淡，今年春节动销同比下滑10%，节后以消化库存为主，“五一”婚宴等宴席需求或提振动销 [17] - 分价格带看，高端白酒需求平稳，次高端白酒疲软，区域强势品牌性价比高的产品表现更优 [17] 批价淡季正常回落 - 近期飞天批价回落，4月25日，2025年散瓶飞天批价2070元，较4月1日降60元/瓶，普五和国窖1573批价相对稳定 [18] 酒企多措并举提振信心 - 贵州茅台、舍得酒业等公司出台回购股份方案，五粮液、泸州老窖等公司控股股东增持股份 [24] - 贵州茅台、五粮液等多家白酒公司发布分红回报规划，彰显经营信心，反馈投资者 [30] 2024年业绩延续分化，预计2025年呈前低后高态势 - 2024年贵州茅台业绩增长，五粮液与泸州老窖个位数增长，次高端白酒业绩承压，区域白酒古井贡酒双位数增长 [32] - 2025年五粮液开门红良性，舍得酒业处于调整期，古井贡酒表现稳健，预计上半年消化库存，全年前低后高 [34] 白酒估值 - 目前申万白酒市盈率TTM约19.4倍，低于近五年与近十年均值，预计后续有修复空间 [36] 大众品板块：与餐饮供应链相关、受政策催化等板块可重点关注 调味品板块 - BC端齐发力，调味品量价有提升空间，餐饮修复带动需求增加，人口结构变化推动产品结构优化 [40][42] - 消费者对调味品健康化、特色化产品关注度提高，预计成为未来发展趋势 [46] - 调味品企业成本整体可控，业绩表现分化，期待需求回暖带来增量贡献 [47][52] 啤酒板块 - 政策催化叠加气温升高，啤酒销量或迎边际改善，今年3月行业收入同比增长0.7% [56] - 预计啤酒企业成本节奏相对温和，部分企业2024Q4业绩环比改善 [59][61] 乳品板块 - 政策催化，乳品需求有望改善，原奶供给过剩局面或将好转，龙头企业竞争优势显现 [65][67][68] 零食板块 - 我国零食量贩市场蓬勃发展，2020 - 2024年年均复合增速38.8%，市场加速整合，品牌优势凸显 [71] - 线上抖音等新兴电商成零食发展新模式，2022 - 2024年抖音销售收入从326.86亿增至598.81亿元 [75] - 产品与渠道力强的公司业绩有比较优势，如三只松鼠、盐津铺子等 [78] 投资策略 - 维持食品饮料行业超配评级，关注白酒、大众品中与餐饮供应链相关等顺周期板块 [82] - 白酒板块关注优选确定性和前期超跌存在困境反转两条主线，推荐贵州茅台、五粮液等标的 [82] - 大众品板块关注存在边际改善预期、高成长高景气、受益于生育政策催化三条主线，推荐青岛啤酒、海天味业等标的 [82]

报告公司投资评级 - 首次覆盖卫龙美味并给予“买入”评级，目标价 19.96 港元（基于 25 年 32xPE） [1] 报告的核心观点 - 中国零食市场多品类、弱品牌，辣味零食成瘾性强、复购率高，卫龙打造国民辣条品牌，是魔芋赛道先行者，有望享受品类扩张红利，后续聚焦打造大单品和拥抱新渠道，顺应行业趋势成长势能向上 [17] 行业层面 辣味食品赛道情况 - 辣味零食迎合吃辣潮流，2023 年市场规模约 2045 亿元，17 - 23 年 CAGR 为 8.7%，预计 24 - 26 年零售额 CAGR 为 10.2% [18][25] - 细分品类中，2023 年肉和水产类/调味面制品/辣味蔬菜市场规模分别为 549/534/357 亿元，占比 27%/26%/18%，21 - 23 年 CAGR 分别为 7%/8%/16%，23 - 26 年预计 CAGR 分别为 18%/9%/8% [31] - 2021 年辣味零食 CR5 为 11.4%，卫龙市占率~6.2%；调味面/辣味蔬菜 2021 年 CR5 分别为 19.4%/19.2%，卫龙市占率均为 14.3%，行业集中度呈提升趋势 [33] 辣条品类情况 - 销售体量~100 亿元，市场规模稳定，头部品牌显露，2023 年卫龙市占率达 28% [2][18][41] - 发展分四个阶段：萌芽期（1998 - 2006 年）、规范期（2007 - 2014 年）、爆发期（2015 - 2019 年）、品牌化（2020 年至今） [41] - 麻辣口味增速领先，2024 年 49%消费者偏好麻辣口味，2024 年麻辣辣条行业市场规模 29.5 亿元，21 - 24 年 CAGR 为 8.2%，预计 26 年达 43.3 亿元，25 - 29 年 CAGR 为 8.0% [44] - 目标群体以年轻消费者为主，低线城市占比高，2023 年 65%消费者位于低线城市 [49] 魔芋品类情况 - 2024 年出厂口径市场规模~70 亿元，零售额突破 120 亿元，年增长 20%+，卫龙市占率 42% [2][19][51] - 未来发展空间或超百亿，人均消费水平提升空间大，消费群体广，形态多元 [53] - 中国魔芋产业链处于发展初期，产品矩阵有望丰富 [54] 公司层面 公司概况 - 业务发展分三个阶段：初创期（2001 - 2008 年）、快速发展期（2008 - 2015 年）、成熟期（2015 年至今） [65] - 股权结构稳定，是家族企业管理模式 [66] - 24 年实现收入 62.7 亿元，19 - 24 年 CAGR 为 14.7%，蔬菜制品收入 33.7 亿元超调味面制品，成为第一大品类，收入占比 53.8%，蔬菜制品毛利率 49.5%高于其他品类 [71] 构筑综合壁垒 - 基因方面，敢为人先、勇于求变，首创辣条、率先规模化生产、升级产线、推出魔芋产品、推动渠道变革等 [79][80][81] - 品牌方面，辣条是童年回忆，打造国民品牌形象，通过线上线下活动塑造网红形象 [20] 成长空间和发展演绎 - 产品端，研发管理体系成熟，技术可复用，2016 年后推新品，24 年蔬菜制品收入超调味面制品，后续持续创新迭代 [21] - 渠道端，流通渠道起家，2024 年末与 1879 家线下经销商合作，积极拥抱新渠道，2024 年零食量贩渠道收入占比 20%+ [21] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年归母净利 13.5/16.5/19.7 亿，同比+26.6%/+22.2%/+19.0%，对应 EPS 0.58/0.70/0.84 元 [5] - 参考可比公司 25 年 PE 均值 25x，考虑公司盈利能力强于可比公司，给予 25 年 32x PE，目标价 19.96 港元 [5]

公司业绩表现 - 2024年度实现营业收入22.57亿元，同比增长22.18%，归母净利润3.76亿元，同比增长14.32%，扣非净利润3.41亿元，同比增长16.91% [2] - 2024年Q4营业收入6.52亿元，同比增长22.05%，但归母净利润0.99亿元，同比下降13.91%，扣非净利润0.93亿元，同比下降10.4% [2] - 2025年Q1营业收入5.04亿元，同比下降13.99%，归母净利润0.53亿元，同比下降42.21%，扣非净利润0.46亿元，同比下降45.14% [2] 产品与渠道策略 - 2024年综合果仁及豆果收入同比增长39.80%，青豌豆增长12.56%，瓜子仁增长10.48%，蚕豆增长19.72%，其他业务下降3.84% [3] - 升级风味豆类、风味坚果和风味小吃三大品类，推出绿檀翡翠豆、龙井绿豆沙腰果等新品 [3] - 经销模式收入19.27亿元，同比增长22.58%，电商收入2.39亿元，同比增长10.75%，其他渠道收入0.81亿元，同比增长65.45% [3] - 海外出口以东南亚越南为第一站，导入中高端豆类产品，零食量贩渠道延续较快增长趋势 [3] 利润率与费用分析 - 2024年毛利率35.46%，同比下降0.78pct，归母净利率16.67%，同比下降1.14pct [4] - 2024年销售费用率12.67%，同比上升1.18pct，管理费用率3.75%，同比下降0.03pct，研发费用率1.42%，同比上升0.17pct [4] - 2025年Q1毛利率34.32%，同比下降1.07pct，归母净利率10.47%，同比下降5.11pct，销售费用率17.34%，同比上升4.24pct [4] - 利润率下滑主因包括棕榈油等原材料价格上涨、海外市场及品牌投入费用增加、24Q4所得税基数差异 [4] 未来增长策略 - 2025年拓展印尼、马来等东南亚市场，推进产品本土化设计，预计5月完成产品设计确认并投放 [5] - 商超转直营策略聚焦大KA战略合作，保留部分BC超经销合作模式 [5] - 电商渠道加强与天猫、京东等平台深度合作，新品上架带来确定性增长 [5] - 成本端关注棕榈油价格下行进行锁价，战略性储备青豌豆，优化原料成本 [5] - 费用端通过线上直播等方式转化销售额回收费用，全年利润率有望前低后高 [5] 盈利预测与评级 - 调整2025年营业收入预测至26.77亿元，同比增长18.61%，归母净利润预测至4.02亿元，同比增长6.86% [6] - 2026年营业收入预测31.02亿元，同比增长15.86%，归母净利润预测4.96亿元，同比增长23.34% [6] - 2027年营收预测35.83亿元，同比增长15.52%，归母净利润预测5.91亿元，同比增长19.12% [6] - 对应2025-2027年EPS分别为4.31/5.32/6.34元，PE分别为17/14/12倍，维持"买入"评级 [6]

美国关税政策影响分析 - 美国关税政策的全面影响预计将在5月底显现 基于货物运输和分发所需时间 4月2日生效的关税实际效果将在5月最后几周被市场感受到 [1][3] - 关税具有高度"累退性" 低收入人群将100%薪水用于购买商品 而富人存储更高比例收入 低收入群体受冲击更大 [1][3] 消费市场动态 - 消费者出现"预加载"或"前端购买"行为 抢购汽车推动销售创历史新高 同时大量购入消费品 洗衣机和科技产品 短期内经济"硬数据"表现稳固 [2] - 消费者信心指数等"软数据"显示疲软迹象 消费品公司一季度财报尚可但对二季度展望悲观 包括快餐连锁Chipotle 零食巨头百事可乐 航空公司和奢侈品牌LVMH均警告销售放缓 [2] 美联储政策预期 - 美联储降息可能性不大 美国处于充分就业状态 通胀率约2.4%接近目标 美联储没有理由采取行动降低利率 [4] - 关税将带来通胀压力 即使是一次性价格上涨 成本上升将传导至整个经济系统 美联储更无理由放松货币政策 [4]

上市计划与财务表现 - 公司正式向港交所递交上市申请书，若成功将成为国内首个实现"A+H"双上市的零食品牌 [1] - H股募集资金将用于深化全球供应链布局、推进线上线下销售渠道扩张、提升数字化能力及科技创新驱动能力等 [1] - 2022-2024年营收分别为72.93亿元、71.15亿元和106.22亿元，净利润分别为1.29亿元、2.20亿元和4.08亿元 [1] - 2024年营收重回百亿规模，实现逆袭 [1] 市场份额与行业地位 - 2024年公司在中国零食行业市场份额排名第四，零售额为139.8亿元 [2] - 行业前五企业依次为玛氏(212.9亿元)、亿滋国际(158.8亿元)、百事公司(150.2亿元)、三只松鼠(139.8亿元)、旺旺集团(134.8亿元) [2] - 行业集中度较低，前五和前十企业分别仅占市场份额的5.9%和10.4% [10] 产品策略与结构变化 - 公司提供超过1000个SPU，2024年推出逾600个新SPU [5] - 坚果收入从2022年41.07亿元增至2024年53.66亿元，但占比从56.3%降至50.5% [5] - 综合零食收入从2022年8.73亿元增至2024年20.17亿元，占比从12.0%升至19.0% [5] - 2024年推出60款硬折扣单品进军饮料赛道，采取广撒网式快速复制策略 [6] 品牌发展 - 主品牌"三只松鼠"2024年收入同比增长50.57%至98.25亿元 [6] - 儿童零食品牌"小鹿蓝蓝"2024年收入同比增长35.01%至7.94亿元，已实现单品牌盈利 [6] - "小鹿蓝蓝"目前营收占比7.48%，是中国前三的婴童零食品牌 [6] 渠道转型 - 短视频平台收入从2022年7.17亿元增至2024年26.35亿元，占比从9.8%升至24.8% [7] - 传统电商平台收入占比从2022年55.8%降至2024年41.3% [7] - 线下门店从2021年底1065家缩减至2024年底333家，收入从2022年9.44亿元降至2024年4.04亿元 [8] - 计划投资不超过3.6亿元收购量贩零食品牌"爱零食"和"爱折扣"，目标将线下门店数扩至2000多家 [9] 战略目标与挑战 - 目标2026年营收达到200亿元 [9] - 2024年销售费用达18.68亿元，同比增长50.92%，增幅超过营收增幅 [10] - 2022-2024年整体毛利率分别为26.2%、22.7%、23.8%，各类产品毛利水平均有所下滑 [10]

上市申请与市场地位 - 公司于2025年4月16日向港交所递交上市申请 这是继2019年撤回A股后的第二次冲击 [1] - 作为中国果类零食行业市占率第一的企业 核心产品"溜溜梅"凭借广告语成为国民零食 [1] 资本变动与股权结构 - 红杉资本于2024年6月签订股份回购协议 2025年1月完成减资登记后彻底退出 创始人夫妇持股比例升至87.77% [2] - 红杉2015年以每股12.75元投资1.35亿元 但招股书未披露回购金额 [2] - 2024年公司合约负债同比减少40% 反映经销商预付货款意愿下降 [2] - 截至2024年末流动比率仅为1.1倍 现金及等价物不足覆盖短期借款 [2] 财务表现与成本压力 - 2022-2024年营收从11.74亿元增至16.16亿元 净利润从0.68亿元升至1.48亿元 [3] - 核心产品梅干零食毛利率从39.6%降至32.1% 西梅产品毛利率从36.7%缩至32.4% [3] - 原材料成本占比从41.7%攀升至47.7% 青梅采购价从2400元/吨涨至2600元/吨 进口西梅价格从16200元/吨飙升至20700元/吨 [3] 销售渠道调整 - 直销收入占比从25.5%提升至59.2% 2024年终止合作的经销商达586家 [3] - 自营网店收入占比腰斩至8.6% 显著低于三只松鼠50%的线上收入占比 [3] 产品质量与研发投入 - 黑猫投诉平台现存400余条投诉 涉及产品发霉、包装异物等问题 [4][5][6] - 2022-2024年研发费用率从1.8%降至1.2% 同期广告开支累计达2.2亿元 [4] - 2024年明星代言支出占净利润71% [4] 营销策略与竞争环境 - 代言人从杨幂、肖战到时代少年团更迭 但2023年杨幂合约到期后品牌声量降温 [9] - 新品梅冻贡献25.4%营收 但毛利率从49.2%降至47.8% 面临喜之郎等传统品牌的竞争 [9]

雀巢中国换帅与市场表现 - 雀巢中国CEO张西强卸任 由菲律宾市场负责人马凯思接任 这是雀巢不再将中国市场设为独立大区后的人事调整[4] - 雀巢中国2022年单独设立大中华区 张西强成为首位本土CEO 曾制定2025年600亿、2030年1000亿营收目标[4] - 过去3年雀巢中国营收分别为401 6亿、436亿、408 69亿 增长遇瓶颈 与目标差距较大[4] - 雀巢中国高端化策略效果不佳 定价贡献率为-2 3% 显示涨价策略在中国市场失效[4] - 前CEO反思中国市场投资失误 如银鹭收购和婴幼儿奶粉份额下滑 认为中老年市场存在机会[4] 珀莱雅业绩突破与战略 - 珀莱雅2024年营收首次突破百亿达107 78亿 同比增长21 04% 归母净利润15 52亿 同比增长30%[5] - 主品牌珀莱雅营收85 81亿 同比增长19 55% 天猫旗舰店成交金额排名第一[6] - 彩棠品牌营收11 91亿 同比增长19 04% 成为天猫国货彩妆第一 Off&Relax和悦芙媞营收均超3亿[6] - 提出"双十"战略 目标未来十年进入全球美妆前十 目前前十门槛为304亿[6] - 加大研发投入 在杭州、上海、巴黎设立三大研发中心 引进海外科学家[6] - 计划降低流量成本 通过内容带动自然增长 新设首席数字官建立ROI导向评估体系[6] 优衣库中国成本控制 - 优衣库中国收紧退货政策 仅限门店自提订单可线下退货 其他需退回线上指定地址[7] - 2024-2025财年中期中国大陆市场收益同比下降4% 经营溢利同比下降11%[8] - 新规引发社交媒体争议 显示品牌在成本管控与用户体验间的平衡难题[9] 三只松鼠业绩回暖与IPO计划 - 三只松鼠2024年营收106 22亿 同比增长49 3% 净利润4 07亿 同比增长85 39%[10] - 实施"高端性价比"战略 推出19 9元10包夏威夷果等亿级单品[10] - 抖音平台营收21 88亿 同比增长超80% 首次超越天猫成为第一大电商渠道[10] - 计划港股IPO 以强化全球品牌和供应链 应对零食行业价格战与竞争[10] 裕元集团利润预警 - 裕元集团预计一季度盈利下滑不超过25% 因鞋履制造成本上升影响毛利率[12] - 为耐克、阿迪等品牌代工 全球运动鞋市场份额第一 工厂分布于东南亚多国[12] - 美银证券下调其2025财年每股盈利预测8% 目标价降至14港元[12] 蜜雪冰城营销活动 - 蜜雪冰城雪王IP在绍兴打卡水上秋千 带动社交媒体热度 引发友商模仿[14] - 3月上市时因七个分身敲钟上热搜 4月江南游再次出圈 显示强IP运营能力[15] 伊利与刘晓庆合作 - 伊利联合刘晓庆推出「正话反说」短片 借助其翻红热度为女性群体发声[16] 茶饮行业苹果饮品趋势 - 霸王茶姬、古茗等20多个品牌推出苹果饮品 包括奶茶、果咖等品类[17] - 小红书苹果咖啡相关笔记119万+ 苹果饮品笔记54万+ 显示高热度[17] - 苹果适口性强、供应稳定 去年茉莉奶白「针王苹果」已现爆款潜质[17] 橘朵副牌推出 - 橘朵推出首个副牌「橘朵橘标」 主打防晒防汗高性能彩妆[18] - 瞄准户外运动场景 首批产品涵盖底妆、腮红等 顺应"防晒+"趋势[18] 斯凯奇中国市场下滑 - 斯凯奇Q1中国市场销售额同比下降16% 全球营收24 1亿美元 低于预期[20] - CEO称仍看好中国市场 将继续投资产品与营销[20] 永辉超市业绩下滑 - 永辉Q1营收174 79亿 同比下降19 32% 净利润1 48亿 同比下滑79 96%[21] - 因战略转型关闭273家门店 47家调改门店客流提升但占比有限[21] 霸王茶姬海外扩张 - 霸王茶姬首家北美门店在洛杉矶试运营 首日排长队[22] - 2019年起布局全球化 已在东南亚开设上百家门店[22] 泡泡玛特海外增长 - 泡泡玛特Q1海外收入同比增长475%-480% 美洲增长895%-900%[23][24] - 全球扩张为核心引擎 业务已覆盖23个国家及地区[24] 可口可乐与星巴克动态 - 可口可乐中国新任CFO Amit Kumar Tibrewal到任 原为拉美战略高级副总裁[25] - 星巴克入驻京东外卖 打通会员体系 设置专属点单界面[25]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 3月社零增速环比回升，释放消费政策预期加强 [3] - 4月21 - 25日，食品饮料指数跌幅1.4%，一级子行业排名第28，跑输沪深300约1.7pct，零食、软饮料、其他酒类表现相对领先 [3][12][14] - 2025Q1食品饮料配置比例回落，主动权益基金仍减少配置，但主动权益基金加配白酒，被动基金减仓白酒，一季度白酒持仓更集中 [3][12] - 中共中央政治局会议召开，对消费政策释放预期更坚定，对消费板块后续呈乐观态度 [3][4][13] - 多数上市公司一季报显示，白酒、调味品、速冻食品等业绩有压力，零食板块表现较好，全年业绩节奏预计前低后高 [4][13] 各目录总结 每周观点 - 4月21 - 25日，食品饮料指数表现及子行业、个股表现情况 [12] - 2025Q1食品饮料及白酒基金配置比例变化，主动与被动基金配置背离，部分白酒被增持 [12] - 政治局会议增强消费政策释放预期，多数公司一季报业绩有压力，零食板块表现好，全年业绩节奏预计前低后高 [13] 市场表现 - 4月21 - 25日，食品饮料指数跌幅1.4%，排名第28，跑输沪深300约1.7pct，零食、软饮料、其他酒类表现领先，部分个股涨幅和跌幅居前 [12][14] 上游数据 - 4月15日全脂奶粉中标价同比+28.7%，4月17日生鲜乳价格同比-10.7%，中短期国内奶价回落 [17][22] - 4月26日猪肉价格同比+1.6%，2025年3月能繁母猪存栏同比+1.2%，3月生猪存栏同比+2.2%，4月19日白条鸡价格同比-2.0% [25][26][28] - 2025年3月进口大麦价格同比-10.6%，数量同比-50.6%，啤酒企业原料成本有望缓解 [34][35] - 4月25日大豆现货价同比-10.9%，4月17日豆粕平均价格同比-3.7% [37][38] - 4月25日柳糖价格同比-4.6%，4月18日白砂糖零售价格同比-0.2% [39][40] 酒业数据新闻 - 3月进口葡萄酒总量同比降36.42%，单价同比涨52.16%，总额同比小幅下滑3.25% [43] - 贵州安酒推出安酒1978和安酒1988两大战略新品 [43] - 4月28日五粮液将发布17个新品系列 [43] 备忘录 - 4月21 - 27日，31家公司披露年报，61家公司披露一季报，5家公司召开股东大会 [44] - 关注贵州茅台4月30日一季报披露 [44][45][49] 推荐组合 - 山西汾酒：短期有需求压力，中期成长确定性高，产品结构升级，全国化进程加快 [5] - 贵州茅台：深化改革，强调可持续发展，分红率提升 [5] - 甘源食品：营收稳定增长，出海战略初见成效 [5] - 西麦食品：燕麦主业稳健，线下稳固，新渠道开拓快，原料成本改善，盈利能力有望提升 [5] 重点公司盈利预测及估值 - 报告给出贵州茅台、五粮液等多家公司的评级、收盘价、EPS、PE等盈利预测及估值数据 [50]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 3月社零增速环比回升，释放消费政策预期加强；4月21 - 25日，食品饮料指数跌幅1.4%，一级子行业排名第28，跑输沪深300约1.7pct，零食、软饮料、其他酒类表现相对领先 [3] - 2025Q1食品饮料配置比例回落，主动权益基金仍减少配置，但主动权益基金加配白酒，被动基金减仓白酒，一季度白酒持仓更集中 [3] - 中共中央政治局会议召开，对消费政策释放预期更坚定，对消费板块后续乐观；多数上市公司一季报显示，白酒、调味品、速冻食品业绩有压力，零食板块表现较好，全年业绩节奏预计前低后高 [4] 根据相关目录分别进行总结 每周观点 - 4月21 - 25日，食品饮料指数跌幅1.4%，排名第28，跑输沪深300约1.7pct，零食、软饮料、其他酒类表现领先；有友食品等涨幅领先，ST春天等跌幅居前 [12] - 2025Q1食品饮料配置比例回落，主动权益基金仍减少配置；主动权益基金加配白酒，被动基金减仓白酒，今世缘等被增持较多，白酒持仓更集中 [12] - 中共中央政治局会议召开，对消费政策释放预期更坚定，对消费板块乐观；多数上市公司一季报显示，白酒等业绩有压力，零食板块表现较好，全年业绩节奏预计前低后高 [13] 市场表现 - 4月21 - 25日，食品饮料指数跌幅1.4%，排名第28，跑输沪深300约1.7pct，零食、软饮料、其他酒类表现领先；有友食品等涨幅领先，ST春天等跌幅居前 [14] 上游数据 - 4月15日，全脂奶粉中标价同比+28.7%；4月17日，生鲜乳价格同比-10.7%，中短期国内奶价回落 [17] - 4月26日，猪肉价格同比+1.6%；2025年3月，能繁母猪存栏同比+1.2%，生猪存栏同比+2.2%；4月19日，白条鸡价格同比-2.0% [25] - 2025年3月，进口大麦价格同比-10.6%，进口大麦数量同比-50.6%，啤酒企业原料成本有望缓解 [34] - 4月25日，大豆现货价同比-10.9%；4月17日，豆粕平均价格同比-3.7% [37] - 4月25日，柳糖价格同比-4.6%；4月18日，白砂糖零售价格同比-0.2% [39] 酒业数据新闻 - 3月进口葡萄酒总量同比降36.42%，平均单价同比涨52.16%，进口总额同比小幅下滑3.25% [43] - 贵州安酒推出安酒1978和安酒1988两大战略新品 [43] - 4月28日，五粮液将发布17个新品系列 [43] 备忘录 - 4月21 - 27日，31家公司披露年报，61家公司披露一季报，5家公司召开股东大会 [44] - 关注贵州茅台4月30日一季报披露 [45] 推荐组合 - 山西汾酒：短期有需求压力，中期成长确定性高，产品结构升级，全国化进程加快 [5] - 贵州茅台：深化改革，强调可持续发展，分红率提升 [5] - 甘源食品：营收稳定增长，出海战略初见成效 [5] - 西麦食品：燕麦主业稳健，线下稳固，新渠道开拓快，原料成本改善，盈利能力有望提升 [5]