公司经营动态 - 洽洽食品表示目前公司葵花籽采购价格比去年同期有所下降 [1] - 公司葵花籽采购工作仍在持续进行中 [1]

板块整体表现 - 12月2日休闲食品板块整体上涨0.38%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.42%，深证成指下跌0.68% [1] - 板块内个股表现分化，元祖股份以2.95%的涨幅领涨，而煌上煌跌幅最大，为-1.57% [1][2] 领涨个股表现 - 元祖股份收盘价13.26元，上涨2.95%，成交量为6.33万手，成交额为8296.04万元 [1] - 南侨食品收盘价20.12元，上涨1.77%，成交量为11.28万手，成交额为2.23亿元 [1] - 洽洽食品收盘价22.18元，上涨1.74%，成交量为6.60万手，成交额为1.45亿元 [1] - 黑芝麻收盘价6.29元，上涨1.62%，成交量为22.72万手，成交额为1.42亿元 [1] 领跌个股表现 - 煌上煌收盘价12.53元，下跌1.57%，成交量为7.23万手，成交额为9084.47万元 [2] - 盐津铺子收盘价71.13元，下跌1.29%，成交量为1.43万手，成交额为1.02亿元 [2] - 好想你收盘价10.37元，下跌1.24%，成交量为11.78万手，成交额为1.22亿元 [2] 板块资金流向 - 休闲食品板块整体主力资金净流入3330.37万元，游资资金净流出5767.88万元，散户资金净流入2437.5万元 [2] - 三只松鼠主力净流入2762.74万元，主力净占比达12.96% [3] - 广州酒家主力净流入1387.90万元，主力净占比为13.24% [3] - 南侨食品主力净流入1155.38万元，主力净占比为5.17% [3]

公司概况与产品 - 公司为天津凯涛奇食品有限公司，创立于2002年，是天津市商标战略实施示范企业，旗下拥有“乐吧薯片”、“早餐饼”、“迷你奥夹心饼干”等产品 [7] - “乐吧”薯片于2009年创新推出，特点为非油炸烘焙、硬脆口感、多重口味混搭，曾冠名知名综艺节目并获“天津市名牌产品”称号 [7] - 公司拥有18项实用新型专利和21项外观设计专利，体现了其创新实力 [8] 产品生产与品控 - 薯片生产采用非油炸烘焙工艺，面团经多次滚压成0.5毫米薄片后切割烘烤，烘烤时轻撒薄油以提升口感 [4] - 封装环节进行严苛抽检，剔除碎裂或包装有瑕疵的产品，甚至因包装袋一角出现褶皱而拆包重装，对内外品质要求极高 [6] - 公司设有专门实验楼对产品品控进行严格把关 [10] 销售渠道与市场拓展 - 过去20多年，公司销售以线下经销商铺货为主，通过商超、便利店等渠道销售，主阵地在“三北”（华北、西北、东北）地区 [12] - 2020年前后，因线下销售承压及消费者购物习惯线上化，公司开始布局线上，并于2024年着重发力电商渠道 [12][14] - 公司选择与拼多多平台进行战略性合作，因其“普惠”理念契合公司文化且平台成本相对更低 [14] 线上表现与增长 - 拼多多平台上的乐吧食品官方旗舰店中，一款12种口味混搭的50克*12袋组合产品进入平台百亿补贴频道后大受欢迎 [14] - 线上渠道发力后，半年多时间内订单量和营业额增长了约10倍 [14] - 线上爆单导致公司在2024年10月紧急招聘电商客服，招聘需求大幅提升 [14] - 线上渠道帮助公司消费群体从北方市场拓展至广东、江苏等全国市场，并能通过平台数据更清晰了解消费者画像与偏好 [14] 发展战略 - 公司目前采取“线下稳基业，线上拓新版”的双轮驱动模式，线下仍是主渠道且表现稳定，线上则成为最具潜力的增长引擎 [16] - 未来公司将继续加码线上，以打开更广阔的市场空间 [16] 行业与平台动态 - 乐吧薯片的线上爆发式增长是拼多多“千亿扶持”计划助力商家的一个缩影，该计划自2024年4月启动，通过专项活动系统性地推动供给升级与区域普惠 [16]

股价表现与资金流向 - 12月2日盘中股价上涨2.02%，报22.24元/股，成交额8955.86万元，换手率0.81%，总市值112.50亿元 [1] - 主力资金净流入312.10万元，特大单买入186.79万元（占比2.09%），大单买入1439.33万元（占比16.07%）[1] - 今年以来股价下跌19.92%，近5个交易日上涨2.49%，近20日上涨1.18%，近60日下跌4.01% [1] 公司基本情况 - 公司主营业务为坚果炒货类、焙烤类休闲食品的生产和销售，主营业务收入构成为：葵花子64.38%，坚果类22.32%，其他产品11.05%，其他(补充)2.24% [1] - 所属申万行业为食品饮料-休闲食品-零食，概念板块包括休闲食品、电子商务、中盘、高派息、国产乳业等 [1] 股东与股权结构 - 截至9月30日股东户数为5.43万，较上期减少5.84%，人均流通股9297股，较上期增加6.20% [2] - 香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股398.11万股，较上期减少1599.15万股 [3] - 易方达裕鑫债券A、平安低碳经济混合A、平安价值优享混合A为新进十大流通股东，南方中证1000ETF、兴全欣越混合A持股减少，嘉实新消费股票A退出十大流通股东 [3] 财务业绩 - 2025年1-9月实现营业收入45.01亿元，同比减少5.38% [2] - 2025年1-9月归母净利润1.68亿元，同比减少73.17% [2] 分红历史 - A股上市后累计派现46.93亿元 [3] - 近三年累计派现16.54亿元 [3]

投资评级 - 报告对盐津铺子维持“买入”评级 [1][3] 核心观点 - 公司具备从制造型零食企业向平台型零食企业跨越的综合实力，全渠道布局能力突出，企业文化实干积极，组织架构与激励机制完善 [2][3] - 公司对行业趋势具备敏锐捕捉与快速适配能力，在渠道红利切换中屡次抢占先机，并沉淀了供应链、组织管理等基础能力 [2][14] - 大单品战略首战告捷，“大魔王”素毛肚等成功验证了其可复制的品类拓展方法论，成长抓手已过渡到品类和大单品 [2][15][18] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.2亿元、10.1亿元、12.2亿元，同比增长28%、23%、21%，对应PE分别为24倍、19倍、16倍 [1][3] 发展历程与趋势捕捉能力 - 公司发展历经三阶段：初创探索阶段（2005-2016年）营收CAGR为16.7%，通过“自主制造+商超锚定”抓住商超红利 [15]；快速扩张阶段（2017-2020年）营收CAGR达37.5%，以“店中岛”模式最大化商超势能并推出烘焙产品线 [16]；战略升级阶段（2021年至今）启动“多品牌、多品类、全渠道、全产业链、全球化”战略，2021-2024年营收CAGR保持32.5% [17][18] - 2021年商超渠道遇冷后，公司快速衔接零食量贩和抖音渠道，2022-2024年零食量贩渠道营收CAGR达325%，电商渠道营收CAGR达103% [2][36] - 公司外在快速适应渠道与产品趋势，内在持续修炼供应链效率优化与组织架构迭代等内功 [14] 渠道布局 - 渠道结构持续优化，2024年零食量贩渠道营收占比约30%，电商渠道占比约22%，传统商超占比显著下降，直销模式营收占比从2021年的30%左右降至2024年的4% [36][62] - 2024年凭借“大魔王”大单品效应补齐相对薄弱的流通渠道短板，并成功进入会员制商超渠道，定制“蛋皇”鹌鹑蛋半年销售过亿 [2][62] - 2024年开始布局海外渠道，试水首年取得6000万元销售收入 [62] 供应链与成本管控 - 公司是国内休闲零食行业完成生产效率系统性升级的企业之一，通过“全要素成本拆解+数字化追溯”机制实现精准降本，如魔芋生产线效率提升4-5倍，生产成本下降15% [2][36][70] - 在核心品类原料端坚持“向上游多走一步”，打造专属原料供应体系，如江西修水鹌鹑养殖基地、新疆塔城马铃薯全粉基地、泰国魔芋生产基地等，从源头把控品质与成本 [2][70][71] 品牌与品类战略 - 2023年提出“品牌元年”，实施“1+7”多品类多品牌战略，基于品牌定位进行精准营销分工，如“大魔王”聚焦传统风味、“蛋皇”锚定健康品质、“蒟蒻满分”联名IP塑造萌趣标签 [2][17][72][73] - “大魔王”素毛肚上市16个月单月销售额突破1亿元，带动魔芋品类营收从2021年的1.2亿元增长至2024年的8.4亿元，3年复合增速达92.9% [18][32][33][98] - 2024年按味型成立辣味、甜味、健康三大品类事业部，在选品上侧重成长空间大、竞争格局友好的赛道（如辣味），创新思路为“超级食材+口味创新” [2][90][96] 组织管理与效率 - 公司深度借鉴美的管理模式，采用“小集团+大事业部”架构，按品类划分事业部并赋予独立运营权，提升决策效率，如烘焙事业部新品试销周期从60天缩短至30天 [2][80][87] - 上市以来推出四期股权激励计划，核心高管激励充足，如电商负责人张磊在三期激励中共获得50万股公司股票 [2][40][47] - 财务效率行业领先，2024年总资产周转率达1.6次，远高于行业均值1.1次；现金周转率达1981次，为行业中最高；销售净利率稳步提升，2025Q1-3达到14%左右 [48][53][56][57] 行业对比与定位 - 对比国际零食巨头，亿滋与玛氏通过聚焦核心品类的战略并购实现多品类协同，但其经验在国内直接复制难度较高，因中式零食口味分散且优秀标的稀缺 [3][90][102][112] - 国内零食品类中，咸辣味和健康零食大部分细分品类缺乏强势头部品牌（市占率多不超过5%），为公司通过差异化产品整合市场提供机遇 [90][93] - 公司凭借对中式食材、节庆场景的深刻理解及更灵活的渠道打法，有望在整合本土风味过程中实现弯道超车 [3][90]

市场整体表现 - 12月1日，休闲食品板块整体上涨1.42%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.65%，深证成指上涨1.25% [1] - 板块内多数个股上涨，煌上煌以4.69%的涨幅领涨板块，万辰集团、有友食品、三只松鼠等涨幅均超过2% [1] - 板块内亦有部分个股下跌，西麦食品下跌1.74%，好想你下跌0.76% [2] 个股交易情况 - 煌上煌成交额达1.59亿元，成交量12.57万手，收盘价12.73元 [1] - 三只松鼠成交额达1.80亿元，成交量7.74万手，收盘价23.29元 [1] - 好想你成交额达2.57亿元，成交量24.32万手，为当日板块成交额最高个股 [2] - 万辰集团收盘价185.21元，为板块内股价最高个股 [1] 板块资金流向 - 当日休闲食品板块整体呈现主力资金净流出1.07亿元，游资资金净流出3971.45万元，但散户资金净流入1.47亿元 [2] - 煌上煌获得主力资金净流入974.71万元，主力净占比6.11%，为板块内主力资金净流入最多的个股之一 [3] - 三只松鼠遭遇主力资金净流出1007.44万元，主力净占比-5.59%，为板块内主力资金净流出最多的个股之一 [3] - 有友食品虽然股价上涨，但主力资金净流出79.63万元，而散户资金净流入945.10万元，散户净占比达6.40% [3]

行业投资评级 - 维持食品饮料及商社行业“推荐”投资评级 [3][6][53] 核心观点 - 白酒行业筑底特征清晰，贵州茅台股东大会传递坚定信心，建议把握估值低位配置良机 [3][51] - 大众品与餐饮供应链板块结构分化，细分赛道景气延续，行业出清触底，重点标的引领改善 [4][52] - 商社板块建议关注新上市龙头八马茶业，其品牌效应有望持续释放 [5][53] - 饮料板块表现强劲，零售渠道变革带来新消费机会，生育政策及原奶周期反转预期催化相关板块需求 [5][53] 一周新闻速递总结 行业新闻 - 1-10月吕梁白酒产量增长2.6% [14] - 亳州1-10月酒饮茶工业增加值增长9.6% [14] - 贵州省酿酒工业协会完成换届 [14] 公司新闻 - 贵州茅台董事长陈华强调将重点推进五方面工作，遵循“四个服从”原则 [14] - 汾酒张永踊已任汾酒销售公司董事长 [14] - 郎酒龙马郎金马产品于12月正式上市 [14] 市场表现总结 行业涨跌幅 - 近一年（12M）食品饮料（申万）指数下跌5.9%，同期沪深300指数上涨15.6% [1] - 近期（1M）食品饮料指数微涨0.8%，沪深300指数下跌2.5% [1] - 在消费细分板块中，休闲食品（申万）涨幅达57.11%，饮料乳品（申万）涨幅达41.01% [18] 公司涨跌幅 - 本周涨幅前五的股票包括：路德环境（3.47%）、泸州老窖（1.25%）、水井坊（1.20%）、迎驾贡酒（1.13%）、金徽酒（0.93%） [26] - 本周跌幅前五的股票包括：珍酒李渡（-3.05%）、五粮液（-1.53%）、口子窖（-1.38%）、洋河股份（-1.12%）、贵州茅台（-1.10%） [26] 行业核心数据趋势总结 白酒行业 - 2024年白酒累计产量414.50万吨，同比下降7.72% [29] - 2024年白酒行业营收7964亿元，同比增长5.30% [29] 调味品行业 - 调味品行业市场规模从2014年的2595亿元增长至2024年的6871亿元，十年复合年增长率（CAGR）为10.23% [32] - 百强企业调味品产量从2013年的700万吨增长至2022年的1749万吨，九年CAGR为10.72% [32] 啤酒与葡萄酒行业 - 2025年10月规上企业啤酒累计产量3163.10万千升，同比增长1.8% [37][38] - 2025年10月葡萄酒行业产量7.2万千升，累计同比下降21.7% [40] 休闲食品与饮料行业 - 休闲食品市场规模从2016年的0.82万亿元增长至2022年的1.2万亿元，六年CAGR为6% [48] - 能量饮料市场规模从2019年的786亿元增长至2024年的1116亿元，四年CAGR为7.28% [47] 预制菜与餐饮行业 - 预制菜市场规模2019-2024年CAGR为23%，预计2026年达到7490亿元 [50] - 餐饮收入从2010年的1.8万亿元增长至2024年的5.57万亿元，十四年CAGR为9% [50] 投资策略总结 白酒板块 - 建议关注具备长期配置价值的高股息龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒 [3][51] - 建议关注优先出清、回调到位的弹性个股：酒鬼酒、舍得酒业、今世缘、珍酒李渡 [3][51] 大众品与餐饮供应链板块 - 建议关注安井食品、巴比食品、千味央厨、立高食品、锅圈、小菜园等通过产品创新和渠道开拓实现差异化竞争的企业 [4][52] - 当前大众品预期持续修复中，重点关注西麦食品、有友食品、东鹏饮料、绿茶集团等 [5][53] 商社及其他板块 - 建议关注八马茶业，其线下门店超3700家，中期规划万店规模，品牌效应有望释放 [5][53] - 饮料板块重点关注沪上阿姨、茶百道、古茗、蜜雪集团等 [5][53] - 生育政策及原奶周期反转预期下，重点关注孩子王、优然牧业、现代牧业、伊利股份和蒙牛乳业等 [5][53]

市场整体特征与格局 - 市场呈现低波慢牛特征，主要宽基指数波动率下降，回撤及夏普比率优于过往 [1] - 配置型资金（保险、固收+）和量化资金定价权持续抬升，主观选股型产品增量有限 [1] - 打破当前僵局需依赖超预期的基本面变化，未来需内需重大变化打开市场高度 [1] 跨年/春季行情展望 - 每年春季存在“春季躁动”窗口期，从春节到两会期间平均持续约20个交易日，市场赚钱效应显著 [2] - 12月到次年1月是春季躁动布局良机，尤其关注年报预告不会爆雷且明年景气度趋势不错的方向 [2] - 跨年行情已具备良好基础，海外扰动缓和、全球流动性宽松预期升温、风险偏好提振 [3] - 12月市场在震荡蓄势后选择向上突破发动跨年行情的概率较高 [4] - 跨年行情的启动时点呈现“弱势行情前置启动”特征，是市场对政策宽松预期与流动性改善的提前定价 [8] 投资机会与配置方向 - 配置上建议延续资源/传统制造业定价权重估及企业出海两个方向 [1] - 岁末年初行情呈现“价值搭台，成长唱戏”特征，科技成长将是引领本轮躁动行情突破的胜负手 [3] - 若指数上行则关注非银金融，同时围绕12月重要会议可能政策方向，关注涨价资源品、服务消费和科技领域自主可控 [4] - 重点布局科技成长和资源品等景气赛道，如有色（铜、银）、AI（通信、计算机）、新能源、创新药等 [6] - 产业趋势聚焦“十五五”相关主题投资，如商业航天、AI应用、储能、军工、创新药等 [7] - 跨年行情轮动路径遵循从价值风格主导到成长风格接棒的动态平衡，最近三年小盘股均有突出表现 [8] - 短期关注防御及消费板块，中期继续关注TMT和先进制造板块 [10] 市场风格与估值 - 春节前后市场从低胜率转向高胜率，从大盘风格转向小盘风格 [2] - 截至上周五市场最低点，很多板块调整幅度已达历史上主线品种的平均水平（20%左右） [2] - A股大盘及多数核心指数近十年PE估值分位数均修复至70%以上 [9] - 大盘指数要稳稳站上4000点向上，需流动性牛向基本面牛的逐步过渡 [9] - 年底之前A股高切低行情难言结束，真正风格切换需基本面牛明确过渡才会到来 [9] 政策与基本面催化 - 年末会议对来年经济和产业发展做出更明确部署和定调，有望凝聚市场共识、指引主线方向 [3] - 12月中上旬将召开中央政治局会议和中央经济工作会议，确定2026年经济发展目标和宏观政策基调 [7] - 政策因子是跨年行情比较核心的驱动因素，宏观数据或产业景气非跨年行情启动与否的决定性因素 [8] - 未来如果更多行业实现产能和库存出清，配合需求端回升，AI等新兴产业能实现商业化落地，市场可能进入盈利驱动的健康慢牛 [11]

有机硅行业价格异动 - 陶氏化学宣布产品涨价10%-20% [2] - 国内DMC价格在一个月内上涨11.44% [2] - 行业出现供给收缩与需求增长的市场观点，但需警惕行情持续性 [2] 股票市场指数与个股表现分化 - 上证指数在4000点附近反复震荡 [2] - 历史数据显示，过去34个十一月A股上涨月份占比67.6%，最近五年十一月均录得上涨 [2] - 但市场个股上涨比例从2020年的80%下降至当前的60%，显示赚钱效应收窄 [2] 机构行为与市场博弈 - 11月是基金年终考核月，机构存在拉净值与保排名的行为 [2] - 部分个股上涨缺乏机构资金支持，反弹难以持续 [9] - 部分个股在调整期间出现机构库存（以橙色柱状图表示）上升的迹象，可能为机构吸筹 [13] 量化分析揭示的资金动向 - 在有机硅板块因涨价新闻集体上涨时，量化系统显示龙头股机构库存已提前两周开始堆积 [13] - 在去年锂电行情高峰期，有券商首席看高宁德时代至500元，但量化模型显示其主力资金连续13天净流出 [13] 对市场现象的观察与总结 - 当媒体一致唱多某个板块时，可能预示行情进入尾声 [13] - 需警惕指数大涨但个股普跌、利好出台股价反跌等市场反常现象 [13] - 建议利用量化工具识别资金真实动向，作为投资决策的参考 [13]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持） [1] 核心观点 - 白酒行业处于深度调整期，但贵州茅台凭借品牌、品质壁垒和产能稀缺性，展现出较强的抗周期能力，是优质长期配置标的 [4][12] - 报告期内（11月24日-11月28日）食品饮料指数涨幅0.1%，跑输沪深300约1.6个百分点，子行业中预加工食品（+5.6%）、零食（+2.9%）、烘焙食品（+2.7%）表现领先 [4][12][13] - 茅台在行业调整期通过多存基酒提升存销比来熨平周期波动，其“十五五”规划强调积极、科学、理性的发展原则，并通过数字化、绿色化转型增强长期动能 [4][12] 每周观点 - 当前白酒行业面临渠道库存高企、产品价格倒挂、指标增速放缓等问题，但茅台三季度后动销环比向好，茅台1935表现亮眼 [4][12] - 茅台产能释放受生态承载（新车间微生物需3年培养成熟）与工匠培养（优秀酒师需10年培育）双重约束，产能投放有明确周期 [4][12] - 短期需关注茅台批价变化及春节动销情况，长期其抗周期能力与可持续价值创造能力显著 [4][12] 市场表现 - 食品饮料板块一级子行业排名第25（共28个子行业），个股方面海欣食品、佳隆股份、燕塘乳业涨幅领先，南侨食品、华统股份、百润股份跌幅居前 [12][13] 上游数据 - 奶价方面：11月18日全脂奶粉中标价3452美元/吨，同比下跌9.8%；11月20日国内生鲜乳价格3.03元/公斤，同比下跌3.2% [16] - 猪肉价格：11月29日生猪出栏价11.3元/公斤，同比下跌31.3%；猪肉价格17.9元/公斤，同比下跌23.7% [22] - 禽类价格：11月22日白条鸡价格17.6元/公斤，同比下跌1.4% [22] - 粮食原料：10月进口大麦价格257.9美元/吨，同比上涨3.2%；进口量115.0万吨，同比上涨22.3%；11月28日大豆现货价4014.7元/吨，同比上涨0.6%；11月20日豆粕均价3.3元/公斤，同比下跌1.8% [31][36] - 糖价：11月28日柳糖价格5615.0元/吨，同比下跌8.4%；11月21日白砂糖零售价11.3元/公斤，同比上涨0.2% [39] 酒业数据新闻 - 1-10月吕梁市规上工业白酒产量25.9万千升，同比增长2.6%；限额以上烟酒类零售额同比下降0.8% [45] - 11月中旬全国白酒环比价格总指数上涨0.03%，其中名酒环比上涨0.02%，地方酒环比上涨0.08% [46] - 五粮液丙午马年生肖酒（500ml）预售价格为2999元/瓶 [45] 推荐组合 - 重点推荐贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、卫龙美味、百润股份五家公司 [5] - 贵州茅台：分红率提升，周期后可持续发展潜力大；山西汾酒：产品结构升级，全国化进程加快；西麦食品：燕麦主业稳健，原材料成本改善；卫龙美味：新品缓解面制品下滑，魔芋单品高增长；百润股份：预调酒改善，威士忌铺货良好 [5]