报告行业投资评级 - 行业投资评级为“增持”，且评级维持不变 [5] 报告核心观点 - 短期投资应重视2025年第三季度业绩确定性以及2025年第四季度和2026年第一季度春节旺季的业绩弹性子板块 [4] - 中期投资看好新消费高成长、转型改革困境反转、出海相关、政策利好四条主线 [4][7][8] 双节出行市场表现 - 双节期间全社会跨区域人员流动量高景气：据预测，中秋国庆假期8天全社会跨区域人员流动量将达23.6亿人次，日均约2.95亿人次，比去年同期日均增长约3.2% [1] - 实际数据显示强劲增长：10月1日至6日，全社会跨区域人员流动量日均超2.9亿人次，同比增幅介于1.4%至7.5%之间 [1] 细分领域景气度 - 景区游客接待量显著增长：九华山风景区假期前5天游客接待量超24万人次；长白山景区10月1-3日累计接待游客9.98万人次，同比增长22.16%，创历史同期新高；三峡大坝景区单日接待游客达承载量上限3.6万人 [2] - 出入境游需求旺盛：三线及以下城市居民飞往境外目的地同比增加超50%；国内乘坐飞机的外国旅客数量同比增长40%以上 [2] - 酒店出租率提升：上海国庆假期前4天宾馆旅馆平均客房出租率为64.7%，同比提升2个百分点；湖北星级饭店平均出租率达到72.44%，同比提升6.98个百分点 [2] - 免税销售表现亮眼：cdf三亚国际免税城10月5日单日销售额突破1.2亿元 [2] 消费市场活力 - 全国消费市场持续活跃：假期前4天，全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长3.3% [3] - 地方消费增长强劲：北京市10月1-4日重点监测企业销售额同比增长0.4%，其中餐饮业态增长4.8%；南京市重点商贸企业累计实现销售额19.6亿元，同比增长4.7%；广西近200家重点监测企业销售额同比增长11.3%；云南省本地生活服务消费同比增长17.8%，住宿类消费同比增长43.9% [3] - 线上消费结构升级：假期前4天，绿色有机食品销售额同比增长20.1%，节能家电增长19%，智能冰箱增长20.7%，智能家居产品增长16.8% [3] 短期投资建议 - 关注2025年第三季度业绩确定性较优的标的 [4] - 布局2025年第四季度和2026年第一季度春节旺季有业绩弹性的子板块，包括跨境电商、部分景区（冰雪经济）、商超和免税等 [4] - 招聘市场环比回暖，AI+人服为行业带来新亮点 [4] - 推荐标的包括：小商品城、永辉超市、潮宏基、名创优品、安克创新、九华旅游、科锐国际、若羽臣、华住集团、首旅酒店、君亭酒店等 [4] 中期投资主线 - 新消费成长赛道：包括潮玩IP、黄金珠宝、茶饮龙头、代运营企业，推荐名创优品、潮宏基、周大福、若羽臣等 [7] - 转型改革困境反转：包括品质零售、传统珠宝品牌、餐饮品牌、酒店品牌，推荐永辉超市、重庆百货、周大生、华住集团等 [7] - 出海品牌与服务及AI赋能：包括出海服务、跨境电商、供应链企业，推荐小商品城、焦点科技、安克创新、苏美达等 [8] - 政策利好主线：关注冰雪、体育、以旧换新等政策对服务消费的长期利好，以及自然景区规划审批政策可能带来的成长空间，推荐九华旅游、金马游乐等 [8]

宏观经济与政策 - 国庆期间全社会跨区域人员流动量预计超3亿人次，其中铁路客运量1825万人次，公路人员流动量2.7亿人次，民航客运量237万人次 [1] - 今年前8个月全国发行新增地方政府债券超3.8万亿元 [4] - 国家医保目录内现有230余种抗癌药品，覆盖20余种常见癌症 [2] 资本市场与资金流向 - 9月份净流入中国股市的外资反弹至46亿美元（约327亿元人民币），创2024年11月以来单月最高，年内外资被动型基金累计流入180亿美元（约1280亿元人民币），主动经理增持最多的是半导体等板块 [5] - 国庆期间MSCI中国指数等中国主要离岸股票指数延续涨势并创下多年来新高，市场预期新兴市场将提供更多经济增长动能 [5] - 多家公募基金看好四季度A股和港股市场，预期行情延续震荡抬升，科技股、新消费、互联网、创新药等是布局核心 [6] 行业与公司表现 - 2025年国庆档电影总票房（含预售）突破9亿元 [3] - 2025年8月中国自主车企在海外部分地区销量达28.6万台，同比增长16%，1-8月海外市场自主品牌销量210万台，同比增长11% [4] - 高德扫街榜上线23天累计用户超4亿，10月1日烟火小店流量增长300%，本地生活餐饮行业订单量同比增长150% [7] - 禾赛科技2025年度第100万台激光雷达于9月底下线，成为全球首个年产量突破百万台的激光雷达企业 [7] 国际贸易与项目 - 商务部回应墨西哥近期对华发起多起反倾销调查，表示将密切关注进展 [1] - 由中企承建的匈塞铁路塞尔维亚段全线顺利开通 [9] - 依托深港跨境数据验证平台的香港居民内地消费贷款在深圳发放，标志深港跨境金融试点取得突破 [4] 国际金融市场 - 美股三大指数涨跌不一，道指本周累计涨1.1%，纳指涨1.32%，标普500指数涨1.09%，纳斯达克中国金龙指数本周累计上涨2.58% [8] - 美联储理事呼吁采取更激进的降息路径，但强调与其他官员的分歧并不大 [8] - 美国参议院投票未通过临时拨款法案，联邦政府将继续“停摆” [8]

核心观点 - 广州商超市场在国庆黄金周首日上演激烈竞争，永旺与永辉两家巨头同日以全新业态开业，标志着行业从“规模导向”向“价值导向”的深度转型 [1][5] - 两家公司均面临严峻的财务压力，通过关闭亏损门店、升级业态进行自救，行业整体陷入“旧模型”的失血状态，创新转型成为关键 [12][15] - 粤港澳大湾区消费潜力巨大，为零售商超创新提供了“试炼场”，港澳居民“北上”消费潮持续升温有望带来新机遇 [15][16] 永旺天河城店升级 - 门店以AEON STYLE全新业态重装开业，面积缩减至原来的三分之一左右，主打“幸福体验”和具有差异性的购物体验 [1][5] - 商品强调高品质与新鲜度，鲜花从云南基地冷链空运，蔬菜为云南高山泉水灌溉的绿色款，鲜鱼皆为当日捕获并冷链当日到店 [5] - 该店成为“试验场”，其“专业岗位+场景体验”模式有望铺设到大湾区其他门店，以提升高客单价商品销售占比 [14] 永辉超市“胖东来模式”调改 - 中华广场店作为“胖东来模式”第二店亮相，调改聚焦商品迭代、服务升级与员工赋能三大核心，主打“便民到极致” [5][7] - 调改后门店商品结构焕然一新，全新引入商品占比高达69%，门店总SKU数达8253支，进口商品占比提升至19.5% [7] - 公司计划在2026年农历春节前完成总计300家门店的调改目标，广州西城都荟店与天娱广场店也将在今年10月陆续开业 [14] 行业转型趋势 - 行业从传统大卖场向“精品类、重体验、强服务”的品质零售迈进，普遍做法是砍掉尾品、压缩SKU、提高自有品牌占比、强化场景体验 [5][10] - 线下商超的困境源于20年未变的旧模型，创新才是增量，消费者依旧愿意为好商品好体验付费 [10] - 山姆会员店的成功证明，只要把选品、会员体系与体验做到极致，高端客群仍愿为高品质食品买单，并带来高客单与高复购 [15] 公司财务表现与自救措施 - 永旺2025年中期业绩显示，集团收益为39.307亿港元，公司股东应占本期亏损为2.174亿港元 [12] - 永辉超市今年上半年营收为299.48亿元人民币，同比下降逾20%，净亏损2.41亿元人民币，同比下降187.38%，由盈转亏 [12] - 为自救，永辉自2024年下半年起关闭了227家长期亏损门店，截至今年6月30日，调改门店总数达124家 [14] - 永旺今年上半年新开设五间独立超市，并押注AEON STYLE业态，在深圳、东莞试点3家模块化门店，以调整网络布局提升效益 [14] 粤港澳大湾区市场机遇 - 大湾区是全国消费力最强、国际化程度最高的区域之一，港澳“北上”消费潮持续升温，2025年暑假期间约1274万人次港人北上内地，日均高达25.5万人次 [15][16] - 交通一体化与区域融合加速，为港澳居民“北上”消费提供便利，带动湾区消费业态持续丰富，“一小时生活圈”加速形成 [16]

文章核心观点 - 线下商超行业正经历从规模导向向价值导向的深度转型 永旺与永辉作为行业代表在广州核心商圈同日开业 以不同模式争夺客流 标志着行业向精品类、重体验、强服务的品质零售迈进 [3][7] - 行业整体面临传统门店大面积承压的困境 旧有经营模型导致业绩下滑 创新与差异化成为关键增量 商超模式已到非改不可的时候 [8][11] - 粤港澳大湾区成为零售创新的重要试炼场 其强劲的消费力、国际化程度以及港澳居民北上消费潮为商超转型破局提供了机遇 [11][12] 永旺天河城店调改分析 - 门店以AEON STYLE全新业态重装开业 门店面积仅为原来的三分之一左右 旨在打造具有差异性的购物体验 [1][3] - 主打幸福体验牌 商品突出高品质与新鲜度 例如鲜花从云南基地冷链空运 蔬菜为云南高山泉水灌溉的绿色款 鲜鱼为当日新鲜捕获的海鱼冷链当日到店 [3] - 针对都市打工人提供便捷食品 其专业岗位+场景体验模式有望铺设到大湾区其他门店 以带动高客单价商品销售占比提升 [3][10] 永辉超市中华广场店调改分析 - 门店以胖东来模式第二店身份亮相 调改聚焦商品迭代、服务升级与员工赋能三大核心维度 主打便民到极致 [1][5] - 调改后商品结构焕然一新 全新引入商品占比高达69% 门店总SKU数达8253支 进口商品占比提升至19.5% 并大幅增加了中高端品质生鲜商品 [5] - 熟食与烘焙区成为亮点 汇聚南北风味 并依托全国供应链优势 在中秋国庆双节主推阳澄湖大闸蟹和挪威冰鲜三文鱼等高品质商品 [5][7] 公司近期业绩与自救措施 - 永旺2025年中期业绩显示 集团收益为39.307亿港元 公司股东应占本期亏损为2.174亿港元 中国内地业务收益为21.466亿港元 亏损为6605万港元 [8][11] - 永辉超市2024年上半年营收299.48亿元人民币 同比下降逾20% 净亏损2.41亿元人民币 同比下降187.38% 由盈转亏 [8] - 为自救 永辉启动学习胖东来模式进行门店调改和供应链改革 自2024年下半年起关闭227家长期亏损门店 截至6月30日调改门店总数达124家 计划在2026年春节前完成300家门店调改目标 [8][10] - 永旺积极回血 上半年新开设五间独立超市 并押注AEON STYLE业态 在深圳、东莞试点3家模块化门店 以扩大其在大湾区市场的布局 [10] 行业转型趋势与湾区机遇 - 行业创新趋势包括砍掉尾品、压缩SKU、提高自有品牌占比、强化场景体验 用差异化供应链锁定中产家庭 [8] - 粤港澳大湾区是全国消费力最强、国际化程度最高的区域之一 港澳居民北上消费潮持续升温 2025年暑假期间约1274万人次港人北上内地 日均高达25.5万人次 较去年同期显著增长 加速了一小时生活圈的形成 [11]

胖东来业绩表现 - 截至9月27日，胖东来2025年度累计销售额达171.29亿元，超越2024年全年近170亿元的销售额 [2][3] - 超市业态销售额为94.29亿元，占集团2025年总销售额的五成以上 [3] - 公司成立于1995年3月，目前在许昌与新乡拥有13家门店 [3] 传统商超行业困境 - 传统商超行业整体表现低迷，受线上电商冲击充满挑战 [3] - 永辉超市2021年至2024年连亏4年，合计亏损额达95亿元；2025年上半年再亏损2.41亿元 [3] - 高鑫零售2024财年净利润亏损16.05亿元，2025财年扭亏为盈更多是降本结果 [3] - 中百集团同样持续多年亏损，今年上半年仍未走出亏损泥潭 [3] 胖东来模式的核心竞争力 - 核心竞争力在于差异化战略，抓住线上购物在体验与服务上的短板，以商品品质为突破口重塑实体商业吸引力 [4] - 优势是近三十年来深耕区域市场、坚持匠心经营长期积累的结果 [4] - 成功关键在于一套极具生命力的商品运营逻辑，让消费者用脚投票的是其安全放心的商品 [7] 行业学习胖东来模式的实践与成果 - 自2024年起，步步高、永辉超市、中百集团、物美超市等多家头部传统商超启动“胖改”模式 [4][5] - 步步高截至2025年8月14日共完成调改门店19家，2025年上半年营收21.29亿元，同比增长24.45%，净利润2.01亿元，同比增长357.71% [5] - 物美全国改造门店已有29家，调改后门店日均销售额和客流量相比调改前普遍增长50%至300% [5] - 永辉超市截至2025年6月30日调改开业门店共计124家，较2024年末增加63家 [5] 胖东来模式的挑战与普适性 - 胖东来模式并非适合所有商超，学习的关键在于打通“善待员工——效率/口碑提升——盈利增长——更好善待”这一价值循环 [8] - 学习的必要条件是企业在当地市场拥有足够的市场主导力与明确的高端客群，否则可能因成本与收益错配面临生存危机 [8] - 商超在学习胖东来优质商品基础上，成功关键在于结合自身实际进行创新，而非生硬照搬 [8] - 中百集团在参与帮扶调改学习后，于今年9月重点转向折扣店模式，旗下51家硬折扣店同步开业 [8]

市场巡查行动 - 山东省滨州市发展改革委联合市场监管局在国庆中秋前开展市场价格专项巡视巡查工作 [1] - 巡查组实地走访全福元、银座、舜和、美伦等大型商超和餐饮酒店 [3] - 巡查重点包括粮油肉蛋奶蔬菜月饼等民生商品供应及酒店住宿价格变化 [3] 市场供应与价格状况 - 节前市场供应充足，消费需求旺盛，价格秩序良好，无异常价格波动 [3] - 市场总体呈现供需两旺的繁荣景象 [3] 价格监测与监管措施 - 对50种居民生活消费品价格执行日监测、日报告制度 [5] - 加大市场巡查力度和频率，及时发现苗头性、倾向性异常价格问题并第一时间报告 [5] - 联合市场监管部门严厉打击囤积居奇、哄抬物价的违法行为 [6] 信息发布与供需调度 - 及时向社会发布重要价格信息，以引导市场消费、稳定价格预期 [5] - 积极协同相关部门做好节日期间民生商品供需调度，保障供应稳定 [5][6]

公司动态与业绩 - TOP TOY递交IPO申请，2024年自研产品GMV占比接近50%，2025年上半年营收13.60亿元，净利润1.80亿元[1] - TOP TOY 2022年至2024年营收从6.79亿元增长至19.09亿元，净利润从-0.38亿元转为2.94亿元[1] - 吉宏股份2025年前三季度净利润预计2.57亿至2.70亿元，同比增长95.07%—105.31%[2] - 吉宏股份2025Q3净利润预计1.20亿至1.34亿元，同比增长83.03%—103.55%[2] 行业数据与趋势 - 2025年8月社零总额3.97万亿元，同比增长3.4%，乡村消费增长4.6%[35] - 2025年8月金银珠宝类零售额同比增长16.8%，体育娱乐用品类增长16.9%[35] - 2025Q2全国黄金消费量214.71吨，同比下降0.06%，金条及金币消费增长17.62%[53] - 1-8月实物商品网上零售额同比增长6.4%，占社零总额比重25.0%[36] 投资建议与风险 - 投资主线包括AI技术升级、新零售赛道、顺周期板块、消费出海和线下流量回归[3][6] - 风险提示包括宏观经济下行、消费意愿恢复不及预期和行业竞争加剧[7]

台风应急响应与运营调整 - 超强台风“桦加沙”登陆在即，多平台于9月23日提升备货量以应对[1] - 为保障骑手安全，深圳盒马和部分京东七鲜店铺于23日18时停止线上配送，广州外卖服务于23日21时停止[1] - 商超及生鲜电商平台正全力保障正常运营，但部分门店存在实时商品运力不足的情况[1] 主要零售商超备货情况 - 华润万家在广州70多家门店按日常供应量的3倍备货，重点覆盖民生必需商品[4] - 钱大妈预计在23日至24日，日均为全市近500家门店供应肉菜水果约800吨，达到平日供应量的2倍[4] - 朴朴超市在广州有90多个前置仓，物资储备超过15万平方米，储备量为日常的3倍，每日有7000多名骑手配送[4] 生鲜电商平台保障措施 - 叮咚买菜在深圳地区提前提升备货量，9月23日整体备货量比日常高50%以上[4] - 盒马9月23日整体备货量比日常高80%以上，重点增加广东本地绿叶菜储备，并为配送人员配备防汛物资[4] - 盒马在物流车辆、线路规划及加工中心备用发电机方面已进行部署，以应对突发问题[4] 政府引导与库存保障 - 广州、深圳、东莞等地官方已出台措施确保生活必需品库存充足，建议市民无须过度囤货[4] - 各大商超、电商平台及生鲜连锁店已加强在广东地区的补货力度[4]

公司治理事件 - 大润发一名高管因涉嫌严重职务犯罪被警方带走调查，该高管案发前担任营运长，直接向CEO汇报，并兼任高鑫零售体系内超过60家企业的法定代表人[1] - 高鑫零售在内部信中确认该事件，强调公司运营与治理体系健全，对违法违规行为零容忍，并表示事件属个人行为，不会影响公司整体运营[1] - 高鑫零售的反舞弊工作机制由多个部门共同承担，2025财年全年审结贪腐案件2起，涉案3人，所有调查结果均直接向CEO汇报[2] - 公司要求所有供应商签署《廉洁诚信承诺书》，并对存在廉洁问题的供应商立即终止合作并列入黑名单，反腐举报处理流程不超过三个月[2] - 此次反腐被视为新股东德弘资本入主后强化治理的公开动作，阿里巴巴已于今年初彻底退出高鑫零售[2] 财务业绩表现 - 高鑫零售2025财年收入为715.52亿元，较去年下降1.4%，净利润3.86亿元，同比实现扭亏为盈[3] - 公司扭亏的重要原因之一是降本增效，销售及经营开支为152.32亿元，同比减少29.46亿元，减幅达16.2%[3] - 相较于2024财年营收减少13.3%、归母净利润-16.68亿元的数据，2025财年业绩有所好转[3] 行业整体态势 - 2024年超市TOP100企业销售规模约为9000亿元，同比仅微增0.3%，门店总数为2.52万个，同比下降9.8%，整体呈现规模增长乏力、门店收缩的态势[3] - 传统大卖场面临租金、人力等成本压力，以及零食折扣店、即时零售等新业态的多重冲击[3] - 2024年商超业普遍出现员工总量负增长，国内上市超市行业平均员工数同比下降8.85%[4] 人力资源结构 - 截至2025年3月底，高鑫零售共有员工8.4万人，员工总数已连续三年下降，过去三年降幅分别为2.12%、20%和11.66%[4] - 公司大幅增加兼职员工比例，2025财年兼职人员同比上升35.23%，达到1.4万人；而全职员工则进一步减少12.46%，当前为6.9万人[4] - 2025财年，高鑫零售人均薪酬为9.89万元，同比减少10.75%，成为行业中少数出现较大幅度薪酬缩水的企业[5] - 2024年零售行业平均人均薪酬为91183元，同比增长7.54%[5] 产品质量与消费者投诉 - 高鑫零售提出守住区域最低价与食品安全双底线，追求极致质价比等价格力目标，并将质量意识作为员工培训重点[6] - 但近一个月消费者投诉数据显示，大润发收到的90条投诉仍集中于食品安全、售后和虚假宣传三大领域，其中食品安全问题客诉量占比超五成[7] - 食品安全投诉涉及肉类、熟食、水果等多个品类食物变质，以及过保食品、篡改生产日期、包装破损、混入异物等问题[7] - 售后纠纷占到总投诉的24%左右，核心问题是门店不愿履行赔偿义务，客服处理问题常出现态度冷漠、拖延现象[7] - 交易与服务类投诉占比约21%，主要有促销标价与实际收费不一致、分量不足、商品宣传与实际不符等[7] ESG评级与供应链管理 - 高鑫零售在Wind ESG评级中获评AA级，在国内上市商超中大幅度领先，其环境得分为7.30，社会得分为7.63，治理得分为8.36，均显著优于行业平均水平[9][10] - 公司当前合作的供应商共计1.47万家，其中通过HACCP认证的供应商有3448家，占比约23.42%，获得ISO 22000认证的供应商达3850家，占比约26.15%[11] - 环境管理方面，公司计划在2030年前实现自身运营范围碳中和，2025财年新增17家配备光伏发电设备的门店，部分省份门店的绿电采购占比超55%[11]

公司治理与反腐事件 - 大润发一名高管因涉嫌严重职务犯罪被警方带走调查，该高管案发前担任营运长，直接向CEO汇报，并兼任高鑫零售体系内超过60家企业的法定代表人[3] - 高鑫零售在内部信中确认该事件，强调公司运营与治理体系健全，对违法违规行为零容忍，并表示事件属个人行为，不会影响公司整体运营[3] - 公司反舞弊工作机制由多部门承担，2025财年全年审结贪腐案件2起，涉案3人；要求所有供应商签署《廉洁诚信承诺书》，对存在廉洁问题的供应商立即终止合作并列入黑名单[3] - 此次反腐被视为新股东德弘资本入主后强化治理的公开动作，阿里巴巴已于今年初彻底退出高鑫零售，将所持全部股份转让给德弘资本[4] 财务业绩与成本控制 - 高鑫零售2025财年收入为715.52亿元，较去年下降1.4%；净利润3.86亿元，同比扭亏，相较于2024财年营收减少13.3%、归母净利润-16.68亿元有所好转[5] - 公司扭亏的重要原因之一是"降本增效"，企业销售及经营开支为152.32亿元，较同期减少29.46亿元，同比减幅达16.2%[5] - 行业面临逆风，2024年超市TOP100企业销售规模约为9000亿元，同比仅微增0.3%；门店总数为2.52万个，同比下降9.8%，整体呈现规模增长乏力、门店收缩的态势[5] 员工结构与薪酬变化 - 截至2025年3月底，高鑫零售共有员工8.4万人，员工总数已连续三年下降，过去三年降幅分别为2.12%、20%和11.66%[6] - 公司大幅增加兼职员工比例，2025财年兼职人员同比上升35.23%，达到1.4万人；而全职员工则进一步减少12.46%，当前为6.9万人[6] - 高鑫零售2025财年人均薪酬为9.89万元，同比减少10.75%，成为行业中少数出现较大幅度薪酬缩水的企业；2024年零售行业平均人均薪酬为91183元，同比增长7.54%[7][8] 产品质量与消费者投诉 - 高鑫零售提出守住区域最低价与食品安全"双底线"的目标，并将质量意识作为员工培训重点[9] - 但外部数据显示其品控面临压力，大润发近期在黑猫平台收到的90条消费者投诉中，食品安全问题占比超五成，涉及食物变质、过保食品、篡改生产日期、包装破损及混入异物等[9] - 售后纠纷占总投诉的24%，核心问题是门店不愿履行赔偿义务；交易与服务类投诉占比约21%，主要问题为促销标价与实际收费不一致、分量不足及宣传与实际不符等[10] ESG表现与供应链管理 - 高鑫零售在Wind ESG评级中获评AA级，在国内上市商超中大幅领先，其环境得分为7.30、社会得分为7.63、治理得分为8.36，均显著优于行业平均水平[12][13] - 公司已设定在2030年前实现自身运营范围碳中和的目标，2025财年新增17家配备光伏发电设备的门店，部分省份门店绿电采购占比超55%[14] - 高鑫零售当前合作的供应商共计1.47万家，其中通过HACCP认证的供应商有3448家，占比约23.42%；获得ISO 22000认证的供应商达3850家，占比约26.15%[14]