医药行业核心观点与市场表现 - 报告对医药行业评级为“领先”，建议第四季度关注催化剂和低估优质创新机会 [1] - 本周恒生医疗保健指数上涨3.1%，跑赢大市，其中器械、生物药及处方药板块表现优于其他板块 [1] - 9月以来，内资通过港股通持有医药股的比例持续增加，外资持仓自年中略有回落，但内外资加大创新药布局的大方向不变 [1] 医药行业投资启示与催化剂 - Treg及外周免疫耐受领域相关研究获颁诺贝尔生理学或医学奖，有望催化布局相关机制的创新药企投资热度 [2] - 10月中下旬举行的ESMO大会是重要行业催化剂，建议重点关注康方生物、科伦博泰、荣昌生物、恒瑞医药等有重磅数据读出的公司 [2] - 创新药领域推荐三生制药、德琪医药（短期催化剂丰富）、先声药业、和黄医药、传奇生物（被明显低估） [2] - CXO领域推荐受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联 [2] 全球市场与商品表现 - 截至报告日，恒生指数报26,753点，年初至今累计上涨33.36%；国企指数报9,530点，年初至今累计上涨30.73% [3] - 美股方面，道指年初至今上涨8.97%，标普500指数上涨14.51%，纳斯达克指数上涨19.23% [3] - 商品市场中，布兰特原油价格报66.27美元，年初至今下跌11.14%；期金价格报4,043.30美元，年初至今大幅上涨53.78% [3] 近期经济数据与事件 - 10月9日美国首次申领失业救济金人数为223,000人 [4] - 10月10日公布的美国9月份失业率为4.3%，与上月持平 [4] 重点公司股价与估值（恒生指数成分股示例） - 腾讯控股收盘价675.50港元，市值6.125万亿港元，年初至今上涨61.99%，2025年预测市盈率为22.50倍 [6] - 香港交易所收盘价456.80港元，市值5,773.54亿港元，年初至今上涨54.95% [6] - 石药集团收盘价9.40港元，年初至今大幅上涨96.65% [6] - 中国生物制药收盘价7.90港元，年初至今大幅上涨146.88% [6] 重点公司股价与估值（国企指数成分股示例） - 阿里巴巴收盘价173.30港元，市值3.108万亿港元，年初至今上涨110.32% [7] - 快手收盘价88.80港元，年初至今上涨114.75% [7] - 百济神州收盘价201.00港元，年初至今上涨84.07% [7] - 紫金矿业收盘价36.14港元，年初至今大幅上涨155.59% [7]

科技板块 - 中芯国际为国内晶圆代工龙头，订单已排至2026年，产能充足 [3] - 公司新增28nm成熟制程生产线，该部分业务毛利率能稳定在25%以上 [3] - 国产替代进程加快，为公司提供持续的业绩支撑 [3] 医药板块 - 药明康德作为CXO领域龙头，受益于全球医药研发需求回暖，跨国药企外包订单增加 [3] - 公司国内创新药服务业务与多家生物科技公司合作开发肿瘤新药，该业务增速约30% [3] - 公司全球业务布局使其抗风险能力较强 [3] 新能源板块 - 锂电池实施出口许可证管理，有助于龙头公司宁德时代淘汰小厂无序竞争，其海外订单更稳定，欧洲车企订单占比达45% [4] - 公司麒麟电池技术开始量产，能量密度比传统电池高20%，并已向理想、蔚来等车企供货 [4] - 技术优势与订单量是关注重点 [4] 消费板块 - 贵州茅台国庆期间动销数据良好，批价稳定在1900元左右，需求稳固 [4] - 公司扩大的直销渠道，电商平台投放量增加20%，有助于直接提升利润率 [4] - 公司现金流稳定、品牌力强，适合作为中长期投资的底仓选择 [4]

10月9日晚间，中环环保公告称，公司控股股东、实际控制人张伯中及其一致行动人拟通过协议转让方式，转让所持中环环保7054.14万股股份予北京鼎 垣、嘉兴鼎康，占中环环保总股本的16.6171%。 交易完成后，北京鼎垣和嘉兴鼎康合计持有公司7054.14万股，占公司总股本的比例为16.6171%。公司控股股东将变更为北京鼎垣，公司实际控制人将变 更为刘杨。 交易完成后，中环环保控股股东将变更为北京鼎垣，公司实际控制人将变更为刘杨。 刘杨系国家级专精特新"小巨人"企业北京赛赋医药研究院有限公司（以下简称赛赋医药）创始人及董事长。 斥资5.98亿元入主 根据协议，张伯中将其持有的1639.14万股公司股票（占公司总股本的3.8612%）转让给嘉兴鼎康，中辰投资将其持有的493.62万股公司股票（占公司总股 本的1.1628%）转让给嘉兴鼎康，中辰投资将其持有的4921.38万股公司股票（占公司总股本的11.5931%）转让给北京鼎垣。 转让股份数量合计7054.14万股（占公司总股本的16.6171%），股份转让单价约为8.48元/股，转让对价合计5.98亿元。 张伯中承诺，不可撤销地放弃个人持有的公司1917.4 ...

投资评级 - 报告对药明合联(2268HK)的股票投资评级为“买入”，属于首次覆盖[2] 核心观点 - 报告认为药明合联是全球性ADC CXO领军企业，拥有全面的研发技术平台，客户群与项目数量持续增长，产能稳步扩张[8] - 公司业绩维持快速增长，2025年上半年实现收入270亿元，同比增长622%，净利润75亿元，同比增长527%，不含利息收支经调整净利润73亿元，同比增长696%[4] - 产能扩张节奏顺利，新加坡基地已于2025年6月达成机械完工里程碑，预计2026年上半年实现GMP放行[7] 公司基本情况 - 公司最新收盘价为7450港元，总股本1228亿股，总市值约91486亿港元[3] - 52周内最高价/最低价分别为7855港元和1852港元，资产负债率为2994%，市盈率为629[3] - 第一大股东为药明生物技术有限公司[3] 业绩表现与财务分析 - 2025年上半年毛利率同比提升40个百分点至361%，相较于2024年全年的306%提升55个百分点，主要得益于产能利用率的提升和新产线的快速爬坡[5] - 经调整净利润率（不含利息收支）同比提升12个百分点至271%[5] - 按地区划分，北美是第一大区域，2025年上半年收入占比达到52%，较2024年提升2个百分点，欧洲占比22%超过中国的18%[5] - IND前后收入占比为41%/59%，结构与2024年一致[5] 项目与订单情况 - 截至2025年上半年，公司iCMC项目总数达225个，上半年新签iCMC项目37个创历史新高，PPQ项目11个，上半年新签3个[6] - 未完成订单总额为133亿美元，同比增长579%，新签合同金额同比增长484%，其中北美地区增速超过其他地区[6] 产能扩张进展 - BCM1、BCM2 L1、BCM2 L2、DP1和DP2生产线均为高负荷运行，无锡DP3车间已于2025年7月底完成GMP放行，DP5车间正在建设中计划2027年实现GMP放行[7] - 公司预计2025年资本开支为156亿元，其中约9亿元投入新加坡基地，约45亿元投入无锡基地，预计到2029年公司资本开支将超过70亿元[7] 盈利预测 - 预计公司2025/2026/2027年营收分别为575亿元、783亿元、1017亿元，同比增长42%、36%、30%[8] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为160亿元、226亿元、302亿元，同比增长50%、41%、34%[8] - 对应市盈率（汇率按1HKD=092RMB）分别为53倍、37倍、28倍[8]

市场表现 - 医药股普遍重挫，三叶草生物-B跌14.43%至2.49港元，荣昌生物跌11.54%至105.4港元，诺诚健华跌11.48%至16.65港元，歌礼制药-B跌9.16%至10.51港元，泰格医药跌7.08%至43.86港元 [1] - 9月板块延续震荡调整，主要由于3月以来医药板块超额收益明显，短期内板块催化相对较少，缺少持续上行强动力 [1] - 创新药板块年初以来涨幅较大，资金有兑现收益的需求 [1] 市场观点与分析 - 阶段的震荡调整被认为是相对良性的，基本面来看创新逻辑并未发生变化 [1] - 受益于海外降息预期、订单回暖等催化，创新产业链CRO&CDMO、上游等带动医疗服务板块取得较好表现 [1] - 长周期来看当前医药板块仍处于估值底部，具备较强的安全边际和上升潜力 [1] - 辉瑞和特朗普达成协议，部分解除了海外MNC的政策担忧，带动港股医药情绪修复，对CXO带来正面影响 [2] - 在此影响下，中小市值创新药-B公司尤其是未进通的表现弹性较大 [2] - CXO表现相对强势，有业绩期比较优势、降息预期影响及行业趋势拐点向上预期影响，几点共振，中长期值得期待 [2] - 创新药近期因缺少催化而借势消化筹码，有企稳迹象，看好十一后尤其是第四季度的表现 [2]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[7] 报告核心观点 - 报告认为医药行业多个子板块周期向上，基本面持续复苏或改善，具备重估潜力 [1][2][3][4][5][6][7] 创新药板块 - 中国本土创新药进入“工程师红利”兑现期，其高效临床效率和优异临床数据优势得到MNC充分认可，强化了国际化/BD及估值突破前景 [1] - 具体公司业绩预测：恒瑞医药2025Q3归母净利润同比增长20%-30%，2025E增长13.95%；荣昌生物2025Q3收入同比增长90%-100% [9] CXO板块 - 从财务数据和订单分析，CXO产业基本面拐点已现并持续复苏 [2] - 看好小分子/大分子CDMO商业化订单兑现，以及多肽、寡核苷酸、ADC CDMO等业务发展 [2] - 具体公司业绩预测：药明康德2025Q3经调整归母净利润同比增长20%-30%；凯莱英2025Q3归母净利润同比增长15%-25% [9] 科研上游板块 - 看好降息周期开启和全球新药研发需求修复下，业绩弹性更大的上游标的 [3] - 推荐皓元医药、毕得医药、纳微科技等 [3] - 具体公司业绩预测：皓元医药2025Q3收入和归母净利润均预计增长20%；毕得医药2025Q3收入预计增长20-30% [9] 医疗器械板块 - 看好三类企业：①国产空间大、集采风险出清的高值耗材企业，如骨科、电生理等；②招投标恢复及出海拉动的医用设备和家用医疗公司；③技术壁垒高/新品拉动的IVD及低值耗材企业 [4] - 推荐联影医疗、迈瑞医疗、微电生理等公司 [4] - 具体公司业绩预测：联影医疗2025Q3收入预计增长30%-40%，2025E归母净利润预计增长43%；微电生理2025Q3收入预计增长20%-30% [9] 中药板块 - 中药行业具备现金充裕、分红高、利润增长波动少的属性 [5] - 2025Q2相比Q1行业净利润增速已有好转，在中药材降价成本压力减轻下，2025H2净利润增速有望环比H1进一步提速 [5] - 截至2025Q2，申万中药行业机构持仓比例低至0.37%，动态市盈率处于2021年以来低位 [5] - 具体公司业绩预测：东阿阿胶2025E归母净利润预计增长21.7%；云南白药2025Q3归母净利润预计增长10%-15% [9][10] 药店板块 - 看好管理能力更优、能通过品类快速调整对冲行业影响的药店龙头 [6] - 推荐大参林、益丰药房、老百姓等 [6] - 具体公司业绩预测：大参林2025Q3归母净利润预计增长25%-35%；老百姓2025E归母净利润预计增长45% [9][10] 医药流通板块 - 看好板块基本面触底后，在医保监管影响出清及“十五五”规划下整合提速、经营改善带来的低位配置价值 [7] - 同时看好部分流通公司创新业务拓展带来的价值重估机遇 [7] - 推荐上海医药、九州通、重药控股等 [7] - 具体公司业绩预测：重药控股2025E归母净利润预计增长69%；九州通2025E归母净利润预计增长14% [9][10]

医药行业核心观点与投资启示 - 报告对医药行业评级为“领先”，认为第四季度行业催化剂丰富，建议布局优质创新标的[1] - 恒生医疗保健指数本周上涨2.2%，跑输大市，其中CXO、生物药及中药板块表现优于其他板块[1] - 机构持仓方面，9月以来内资通过港股通的持股比例持续增加，而外资持仓从年中开始略有回落，但内外资持续加大创新药企布局的大方向不变，本周内外资均加仓服务类标的，包括潜在受益于降息的CXO企业[1] - 投资启示重点关注10月中下旬举行的ESMO大会，建议关注康方生物、科伦博泰、荣昌生物等有重磅数据读出的公司，10月起随着行业催化剂增多，行情有望重启[2] 细分领域投资机会 - 创新药领域推荐三生制药、德琪医药，认为其短期催化剂丰富、估值仍未反映核心大单品价值，同时认为先声药业、和黄医药、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰[2] - CXO领域推荐受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联[2] 全球市场与商品表现 - 全球主要指数中，恒生指数报27,141点，本周下跌0.54%，但年初至今累计上涨35.30%，国企指数报9,658点，本周下跌0.68%，年初至今累计上涨32.49%[3] - 美股方面，道指报46,758点，本周上涨0.51%，年初至今上涨9.91%，标普500指数报6,716点，本周微涨0.01%，年初至今上涨14.18%，纳指报22,781点，本周下跌0.28%，年初至今上涨17.97%[3] - 商品市场方面，布兰特原油报64.12美元，本周下跌6.72%，年初至今下跌14.03%，期金报3,880.80美元，本周上涨16.48%，年初至今上涨47.60%[3] - 外汇方面，美元兑日圆报147.45，本周下跌1.58%，年初至今上涨6.59%，美国10年期国债收益率报4.12%，本周下跌5.17%[3] 重点公司估值数据 - 腾讯控股收盘价663.00港元，市值6,011,971百万港元，年初至今上涨62.23%，2025年预测市盈率为22.10倍[6] - 建设银行收盘价7.48港元，市值1,997,666百万港元，年初至今上涨14.20%，2024年市盈率为6.57倍[6] - 快手收盘价84.60港元，市值304,603百万港元，本周上涨8.25%，年初至今大幅上涨122.13%，2025年预测市盈率为18.17倍[6] - 石药集团收盘价9.37港元，市值107,966百万港元，年初至今上涨101.88%，2025年预测市盈率为18.24倍[6]

行业指数表现 - 上周恒生医疗保健指数上涨2.2%，但跑输大市 [1] - CXO、生物药及中药板块表现优于其他板块 [1] 资金流向 - 9月以来内资通过港股通的持股比例持续增加 [1] - 外资持仓从年中开始略有回落 [1] - 内外资持续加大创新药厂布局的大方向不变 [1] - 上周内外资均加仓服务类标的，包括潜在受益于降息的CXO企业 [1] - 外资亦加仓长期潜力大、当前性价比较高的创新药标的 [1] 行业催化剂与会议 - ESMO大会将于10月中下旬举行 [1] - 10月起行业催化剂增多，行情有望重启 [1] 投资关注方向：创新药 - 建议关注ESMO大会上有重磅数据读出的公司，包括康方生物(09926)、科伦博泰生物-B(06990)、荣昌生物(09995) [1] - 三生制药(01530)、德琪医药-B(06996)短期催化剂丰富、估价仍未反映核心大单品价值 [1] - 先声药业(02096)、和黄医药(00013)、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰 [1] 投资关注方向：CXO - 推荐关注受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联(02268) [1]

国内政策动态 - 浙江省公布第一批创新医药技术医保支付激励目录 有望缓解创新药进院难问题 [1] 海外政策影响 - 特朗普政府宣布对进口创新药加征100%关税 但整体覆盖范围有限 对中国医药产业链影响可控 [1] 行业催化剂与市场展望 - 10月中下旬举行的ESMO大会是重要行业催化剂 建议重点关注有重磅数据读出的公司 [1] - 9月港股医药板块表现相对平淡 10月起随着行业催化剂增多行情有望重启 [1] 创新药细分方向推荐 - 三生制药(01530)和德琪医药-B(06996)短期催化剂丰富 估值仍未反映核心大单品价值 [1] - 先声药业(02096) 和黄医药(00013) 传奇生物被明显低估 长期成长逻辑清晰 [1] - 建议关注康方生物(09926) 科伦博泰-B(06990) 荣昌生物(688331.SH)等有重磅数据读出的公司 [1] CXO细分方向推荐 - CXO为受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道 推荐关注龙头公司如药明合联(02268) [1]

港股市场整体展望 - 全球资本因美联储开启降息周期而流向更多地区，外资增持以港股为代表的中国资产意愿显著增强[1] - 港股行情走强受益于三大因素：估值修复、信心修复以及全球货币政策转向[2] - 南向资金持续买入，内地投资者对港股低估值资产的配置需求日益旺盛[2] - 2025年上半年超过1230家港股企业实现营收增长，信息技术和可选消费行业营业总收入同比增速均超10%[2] 资金面分析 - 港股市场备受公募基金青睐，全球资金再配置需求有望打开再定价窗口[2] - 全球资金再配置若持续验证，叠加风险偏好回暖，港股优质特色产业优势将受益[2] 恒生科技板块 - 恒生科技指数因互联网厂商竞争加剧、AI投资资本开支增加及外部扰动等因素波动性加大[4] - 港股科技板块聚焦于AI应用、软件等“软科技”，未来市场焦点可能从算力芯片向AI应用扩散[4] - 截至9月15日，恒生科技指数市盈率为23.32倍，位于近五年32.84%分位点，处于历史相对低位[5] - 2025年下半年或将迎来新一轮AI核心模型升级，海内外模型差距会重新收窄[5] 新消费与创新药板块 - 潮玩、新茶饮、美妆美护等新兴消费领域有望继续保持较高增速，具备较高吸引力[6] - 随着美联储降息，CXO板块投融资活动有望改善，2025年可能迎来基本面拐点[6] - 创新药企研发成果体现及海外授权合作存在长期机会，但短期因前期涨幅和市场担忧导致波动变大[6] - 根据一线调研，优质药企有大量BD资产在推进，预计10至11月份时间窗口期有许多BD重新落地[7]