涉及行业与公司 * 行业：宏观经济、上游原材料（能源、大宗商品、煤炭、黄金、铜、锂、铀、先进材料）、中下游制造业、消费、房地产、航空、电气与可再生能源、新能源车与机械、电池设备 [1][2][6][8][9][10][11][12] * 公司：未提及具体上市公司，报告为宏观与行业策略研究 [6] 核心观点与论据 * **通胀前景判断：整体上行但结构失衡，良性再通胀条件不足** * 能源和食品价格将带动2026年整体通胀水平抬升，预计PPI增速升至1.2%（此前预测为-1.8%），CPI升至0.8%（此前预测为0.2%）[1][8] * PPI有望在二季度转正，但上游成本上升将挤压中下游企业利润，并通过侵蚀实际收入抑制需求，导致核心CPI及非大宗商品PPI分别维持在0.8%和-1.3%的低位 [1] * 预计GDP平减指数增速为0.2%（此前预测为-0.7%），处于温和水平 [1][8] * 本轮通胀回升难以持续，预计随后通胀将再次走弱，PPI可能重回-0.4%左右的温和通缩区间，CPI回落至0.6%左右 [9] * **政策与宏观环境：中国具备相对优势与政策灵活性** * 较低的通胀起点使中国在财政与货币政策宽松方面，相较其他主要经济体拥有更大空间 [1][10] * 能源可替代性（尤其是煤炭产能相对充裕）叠加绿色转型推进，使中国在应对能源冲击时具备相对优势 [1] * 在能源冲击不确定性逐步消退后，政策进一步宽松以对冲实体经济放缓的概率正在上升，可能包括约0.5个百分点GDP规模的财政加码，以及10–20个基点降息及25–50个基点降准（可能延后至下半年实施） [2][10] * **股市影响与配置建议：维持平配，收益分布不均** * 尽管再通胀信号显现，但其影响较为短暂且主要集中于上游行业，因此维持对中国股市的平配（Equal-weight）观点 [2][11] * 当前通胀上行主要由成本端驱动，而非内需改善，这意味着对整体股市的提振有限，指数层面难以出现显著的利润率扩张或持续性的盈利上修 [2][11] * 收益分布仍将偏向上游行业，而消费及房地产板块仍面临压力 [2][12] * **行业影响分析：上游受益，下游承压** * **受益板块**：大宗商品（尤其是黄金与铜）、电气和能源转型相关主题、煤炭（因替代需求）、锂、铀及先进材料（受益于可再生能源加速部署）、与非化石能源转型相关的工业板块（尤其是电池设备以及新能源车与机械） [12] * **承压板块**：房地产开发商及物业管理（销售走弱）、航空（燃油成本高企拖慢利润率修复）、消费板块（能源价格上涨侵蚀居民实际收入） [12] 其他重要内容 * **关键风险与不确定性** * 两个关键不确定因素：一是能源冲击的规模与持续性，二是国内的政策应对 [2][13] * 主要下行风险：全球经济放缓幅度超预期，这将削弱能源价格向下游的传导，并压制核心通胀 [2] * 乐观情景：能源价格上行温和且可控，叠加更有力的需求侧宽松政策，有助于形成更广泛的良性再通胀 [2][13] * 悲观情景：能源冲击较大且持续，同时政策支持不足，将对企业和居民构成明显的“隐性税负”，挤压利润并削弱需求 [13] * **报告背景与性质** * 报告标题：中国“3D”系列：中国通胀复苏幻象（China's 3D Journey: False Dawn: Decoding China's Inflation Dynamics）[1][4] * 发布日期：2026年3月24日（英文原版）；翻译摘要发布于2026年4月2日 [3][4] * 来源：摩根士丹利（Morgan Stanley）亚洲研究团队，涉及经济学家与股票策略师 [6] * 报告类型：宏观经济与股票策略研究 [6]

行业与公司 * 涉及的行业包括：航空业、酒店业、旅游景区、免税零售业[1] * 涉及的公司包括：中国中免[1] 核心观点与论据 **航空业：高油价抑制需求，票价上涨对冲成本** * 2026年清明节假期前两天，民航客运量累计同比增长3%，增速显著低于铁路的9%和公路的5.44%[1][2] * 高油价是核心原因：4月航油出厂价达9,742元/吨，同比上涨62.4%，环比3月（5,562元/吨）上涨75%[2] * 航空公司通过减少航班和提价应对：全国民航日均客运航班量同比下降3.6%，其中国内航班量同比下降4.5%[2] 国内航线经济舱平均票价达702元，较2025年同期增长15.3%[2] * 燃油附加费自4月5日起上调至800公里以下60元、以上120元[2] 预计5月可能再次上调，届时税费达历史高位，可能进一步抑制需求[1][3] **旅游业：春假政策显著拉动，景区客流爆发式增长** * 春假政策与清明假期衔接形成6-7天长假期，有效拉动出行[3] * 在实施春假的华东、西南及广东部分地区，4月1日至6日出游规模预计较2025年同期增长41%，其中跨省游占比达54%[3] * 亲子游需求旺盛：清明节期间亲子游占比达到40%，同比提升20个百分点[1][3] 乘坐飞机的13-18岁乘客增幅达70%，景区内该年龄段游客增长3.8倍[3] * 重点景区客流与收入双高增长：四川省5A级景区假期首日客流增长48%，门票收入增长74%[1][5] 安徽黄山等景区因免票政策，4月1日至6日门票基本售罄[1][5] **酒店业：假期量价齐升，Q1表现优于上季** * 清明节假期前两天，头部酒店公司RevPAR增速约18%，实现量价齐升，价格呈中高个位数增长[1][4] * 2026年第一季度整体，酒店行业普遍实现中低个位数的正增长，表现较2025年第四季度有进一步提升[1][4] * 展望第二季度，4月清明及春假有望实现“开门红”，且因2025年五一后基数较低，预计行业将延续良好表现[4] **免税零售业：Q1销售额稳健增长，中免盈利能力提升** * 2026年第一季度，海南离岛免税销售额约142亿元，同比增速在25%-26%区间[1][6] * 手机品类销售因政策限制（限购1台）及消费券停用而增速放缓[1][6] 但香化、首饰、服饰等传统品类持续正向增长，支撑整体销售额[6] * 中国中免毛利率显著回升：2025年第四季度毛利率提升4个百分点，得益于折扣回收、高毛利品类销售、业务结构优化及人民币升值采购[1][6] * 预计公司2026年第一季度盈利能力将有显著提升，因资产减值等负面影响减弱[6] 第二季度收入增速有望进一步回升，因机场交接过渡完成及DFS业务全年并表[7] 其他重要内容 * 清明小长假期间，全社会跨区域人员流动量累计同比增长5.75%[2] * 民航国际和地区航班量在假期前两天分别增长1.17%和2.09%[2] * 酒店入住率在清明节假期实现增长，与全国客流增长趋势相符[4] * 3月份的商务出行需求呈现偏稳定状态[4] * 4月1日至5日，海南免税销售额保持10%以上同比增长，头部免税商增速更高[6] 清明节期间（4月4日至5日）销售额增速同样维持10%以上，但同比增速不及3月上半月[6]

关键要点总结 一、 市场整体观点与策略 * 市场底部已经出现，3,800点被视为低点，第二季度市场表现预计将比共识预期更为强劲，呈现“爬坑”过程[2] * 投资策略分化：低风险偏好者关注银行、电力、高速等高分红板块；成长投资者聚焦科技制造（半导体、通信、机械）与内需（城市更新、大众消费）[1][3] * 市场核心矛盾在于中长期乐观（认可中国制造业优势、安全经济形势、能源转型机会）与短期风险担忧（美伊局势、能源价格高企）并存，当前风险边界逐渐显现，市场定价逻辑将回归自身[4] 二、 宏观经济与政策 * 中国经济呈现积极变化：1月工业企业利润大幅上升，制造业出口、PMI、一二月份零售数据均好于预期，基建增速明显修复[5] * 财政支出力度前置，今年地方政府专项债券发行节奏明显快于去年[6] * 房地产市场在一二线城市出现成交活跃和企稳迹象，预计相关政策将进一步出台，城市更新部署有望加快[6] * 政策确定性增强：中央政府在科技方面的投资将增加60%，城市更新规模性投资也将大幅增加[6] * 海外能源转型和对能源安全的重视，将增加对中国能源设备和制造业产品的需求，支撑出口韧性[6] * 4月底的政治局会议政策预期有望上修，可能比市场预期更为积极[4] 三、 石油化工行业 * **投资逻辑转向中长期**：预计2026年布伦特原油中枢将显著上移至80美元/桶以上，远超年初60-65美元/桶的普遍预期[1][6] * **投资方向**： * 上游领域：推荐港股石油和海油公司[6][10] * 替代能源路径：推荐具有成本优势的煤头和气头（轻质化）化工标的[1][6][10] * 中长期布局：可关注因油价短期冲击而股价回调的炼化及下游产业链[7][10] * **行业政策影响**：七部委老旧装置更新改造方案落地，提升新建项目门槛（要求能耗达先进值或能效标杆水平，环保绩效A级），严控高耗能新建项目，预示行业格局趋于收缩[1][7][8] * **政策倾斜**：方案优先支持炼油、乙烯、PX、MDI、煤制甲醇等高附加值项目的更新改造[8][9] * **行业趋势**：方案旨在推动行业“反内卷”和高质量发展，中长期投资逻辑未变[9] 四、 金属行业 * **短期影响**：美伊冲突导致油价反弹，黄金、铜、铝等金属价格调整，市场对美联储降息预期推迟至2027年[11] * **核心逻辑未变**：支撑金属价格长牛的三大逻辑未变甚至加强[12] * 需求侧结构性变化：从地产、基建转向由新能源、AI（数据中心）、储能、电网改造等驱动，中东局势可能加速全球能源转型[12] * 供应端瓶颈：矿产资源稀缺、资本开支不足、地缘政治扰动持续，中东地区占全球约9%（约700万吨）的电解铝产能受局势影响[12] * 通胀与货币属性：油价上行抬升中长期通胀预期，黄金对冲属性未变[12] * **投资策略**：短期波动视为逢低布局机会[12] * **电解铝**：估值8-10倍，股息率4%-6%，中东局势可能导致更多产能减产，市场忽略了供给收缩，存在错杀布局价值[1][12] * **贵金属**：长周期逻辑未变，建议逢低布局[12] * **能源金属**：长期看好能源转型及储能需求带动的碳酸锂市场[12] * **战略金属**：看好天然铀，受益于核电需求中长期增长及2011年后供给稀少[12][13] * **钢铁**：供给端有政策支持，需求端逐步触底，存在逢低布局机会[13] 五、 交通运输行业 * **油运板块**： * 投资逻辑基于行业自身供需长逻辑，非短期地缘冲突[14] * 2025年下半年已进入高景气状态，产能利用率高[14] * 当前贸易紊乱状态（霍尔木兹海峡受阻）驱动紧急抢运需求，运价高位波动，中国船东盈利有望超预期[14] * 长期更大契机：若未来伊朗制裁取消，其影子船队难以回归合规市场，可能导致合规市场出现持续3-4年的超高景气，带来业绩与估值双重提升[14] * 核心标的：中远海能、招商轮船、招商南油[14] * **航空板块**： * 尽管面临油价上涨压力，但行业供需基本面显著改善，处于票价上行驱动盈利提升的拐点[15] * 2026年第一季度：客流量同比增长6%，客座率提升2个百分点，国内含燃油附加费票价同比上涨超过5%（高于预期的4%）[15] * 成本端：国内航油价格同比下降8%，发改委对国内航油出厂价涨幅进行压控，航司成本优势明显[15] * 成本传导：通过上调燃油附加费和市场化定价的裸票价共同实现，当前良好供需关系为传导提供支撑[15] * **中欧航线结构性机会**：因战事导致部分国际枢纽瘫痪，大量客流回流至中欧直飞航线，呈现量价齐升[16] * 票价大幅上涨，部分航司经济舱票价实现翻倍甚至两三倍增长[16] * 客座率从80%多提升至90%以上[16] * 利好在该航线有较大运力的航司（如国航、东航、吉祥航空），能显著对冲油价成本上升[16] 六、 化工行业（细分领域） * **行业特点**：受原油价格及地缘局势影响波动大，下游采购谨慎观望，随着库存消耗，市场接近补库节点[16] * **中长期趋势**：全球供应链脆弱性凸显，中国化工供应链强韧性使其地位更重要，有望再次成为“全球化工工厂”[16][17] * **细分板块机会**： * **煤化工**：受益于油价中枢上移及有利的煤油价格比，盈利能力持续大幅改善[17] * 以醋酸为例，年化需求增速接近双位数，供给端新增产能大幅减少，在甲醇成本推动下价差扩大[17] * **氯碱**：国内电石法工艺相对优势显著，能典型受益于原油价格上涨[17] * **聚氨酯**：万华化学的海外MDI产能遭遇不可抗力推动全球价差改善；其乙烷制乙烯价差将充分受益于原油价格上涨[17] * **精细化工与新材料**：关注三个方向[18] * 润滑油添加剂（瑞丰新材、利安隆） * 应用于AI领域的高频高速树脂材料（福斯特、圣泉集团） * 半导体存储材料（雅克科技） 七、 房地产与建材行业 * **房地产市场**： * 近期网签数据连续第六周环比正增长，首次实现同比正增长，但清明假期对先行指标造成冲击，市场存在分歧[19] * 市场预期不高本身有利，今年通胀水平回升（多数大中城市CPI在0.8%至1%之间）对租售比形成支撑[20] * 下一个政策博弈关键时点在4月底的政治局会议，关注收储、城市更新等领域增量资金支持[19] * **消费建材**： * 2026年看好，逻辑在于板块处于相对低位，且优秀公司自2025年起基本面已逆势走强[21] * 一季报预计强劲：东方雨虹和三棵树预计价格和营收同比高增长；兔宝宝值得期待；北新建材体现价格同比修复[21] * **其他建材**： * **玻纤**：电子纱布表现强势，4月粗纱价格提价0.5元，复合材料用毡提价10%，行业库存极低，预计5月可能继续涨价[22][23] * **玻璃**：投资机会在于冷修减产可能加速，能源价格上涨拉大企业成本差距（使用石油焦的中小企业成本大幅抬升）[23] * **水泥**：景气度主要体现在海外市场，如华新水泥在尼日利亚的业务，一季报显示其盈利强劲，季度环比增长超过30%[23] 八、 煤炭行业 * **近期表现**：3月中旬以来，股价与基本面出现分化。基本面“淡季不淡”，港口煤价从730元/吨反弹至760元/吨，但板块股价自3月中旬回落[24] * **4月基本面展望**：预计较3月边际好转[25] * **供给收缩**：进口煤价倒挂约100元/吨导致4月进口量继续收缩；山西矿难后安监力度或加强；大秦线春季检修导致运输量环比下降约20%[25] * **需求回升**：已渡过淡季最差阶段，气温回升较早预示电煤消费旺季可能提前；煤化工装置利用率趋近100%抬高了需求底部[25] * **上行新逻辑**：需要超越地缘冲突的新催化剂，建议逐步关注今年夏季可能出现的全球性缺电逻辑[25][26] * **推荐标的**：纯海外业务的兖矿能源、中国秦发；国内核心推荐阳光能源、中国神华、陕西煤业和晋控煤业[26] 九、 建筑行业 * **基本面**：2025年第四季度业绩同比下滑幅度较第三季度更为显著，与投资增速放缓相关[26] * **2026年预期**：业内普遍保持克制和谨慎，预计行业底部横盘甚至小幅下行，一季度业绩大概率延续下行趋势（面临2025年高基数）[26] * **新特征**：国内主业增长乏力，海外业务订单和收入增速显著优于国内[27] * **投资机会**：不再局限于传统主业，主要体现在三方面[27] * 新兴产业映射（如半导体洁净室建设、光模块代工） * 宏观主题博弈（如中东局势利好煤化工、战后重建概念公司） * 顺周期资产映射（如公司持有铜矿、己内酰胺等资源或产品） 十、 电力行业 * **近期回调原因**：市场对“算电协同”等政策预期打得充分，估值上行领先于基本面改善；2026年1-2月风电和光伏利用小时数及消纳率仍处于轻微下行通道[28] * **季节性波动**：2025年新能源“抢装潮”导致2026年春季（淡季）对存量机组形成挤压[28] * 以2025年为例，火电发电量在3-4月环比下降12%，而在6-7月环比增长22%[28] * **景气度演变**： * 第二季度是电力供需格局最后一个相对宽松的季度[28] * 预计第三季度（迎峰度夏）供需将从宽松急转向紧张[28] * **投资机会**：转折点利好可靠出力的基荷电源（火电、核电）和顶峰电源（火电），储能调节价值将得到验证[28] * **电价逻辑**：供需紧张叠加燃料成本上涨，将推动现货电价上行，使整体电价切换至上行通道[28][29] * **第二季度布局策略**： * **水电**：基本面确定性最高，1-2月利用小时数唯一上行，电价稳定，推荐长江电力、华能水电等[29] * **核电**：处于电价底部与装机增速上行区间交汇点，2026年起进入密集投产期，核心推荐中国广核[29] * **火电**：二季度是较好布局时间点，三季度作用将被重新认知，推荐华能国际、华电国际等[29] * **绿电**：政策支持明确，基本面反转需时间消化高基数，建议关注涨幅相对较小的龙头公司[30]

文章核心观点 - 在全球秩序重构的动荡时期，制造强国的中游制造业凭借其供给能力与产业韧性，有望成为市场增长的关键亮点 [2] - 复盘二战时期美国的历史经验显示，在外部冲击下，远离冲突中心、供给能力领先的经济体，其中游制造业在出口份额、资本市场表现及行业格局上均能显著受益 [2] - 当前中国具备与二战前美国相似的优势，包括未卷入地缘冲突、制造业与出口份额全球领先、供应链韧性突出，有望在全球供给安全担忧升温的背景下，实现中游制造份额的巩固与提升，并为资本市场提供“安全价值” [2][5][7] 一、宏观贸易历史与当下：动荡时代，制造强国何以更强 (一) 区位特征：远离冲突中心，本土生产稳定 - **历史的美国**：二战主战场在欧亚大陆，美国本土生产未受直接冲击，工业生产在战时（1939-1945年）指数均值较战前（1936-1938年）提升89.3%，战时年均出口额较战前增长136%至650亿美元（以1990年美元计）[4][19][20] - **当下的中国**：未处于地缘冲突中心，拥有全球最完整的工业门类，在联合国工业发展组织分类的23个制造业大类中，2023年平均增加值份额达32.1%，其中19个大类位居全球第一 [5][24] (二) 供给地位：制造业产出居首，出口份额领先 - **历史的美国**：1938年美国制造业产值占全球比重达31.4%，领先第二名德国18.7个百分点；同年出口份额为12.8%，在主要经济体中位居首位 [6][30] - **当下的中国**：2021年中国制造业增加值全球占比30.3%，领先美国近15个百分点；2024年出口份额为14.6%，领先美国6.2个百分点，领先幅度超过二战前的美国 [7][34] (三) 需求特征：安全诉求上升，“中游”需求扩张 - **历史的美国**：备战与战时海外订单向美国集中，其出口份额从1938年的12.8%升至1944年峰值44.1%；订单结构中，“中游制造”需求突出，如1939-1945年机床和锻压机械订单月均同比增速高达78.9% [8][38][39] - **当下的中国**：全球对供应链安全、能源安全和产业自主可控的重视度提升，供应链备份、能源投资及制造能力扩张的需求，有望带动中国中游产品出口 [9][48] (四) 关税“免疫”：贸易壁垒抬升，但供给难以替代 - **历史的美国**：即便在1930年代全球“以邻为壑”的关税战中，备战和战争的刚性需求仍助力美国出口冲破壁垒，1939-1945年美国出口年均增速高达17.2%，远超全球平均的-1.4% [9][10][52] - **当下的中国**：面临美国重点关税打击，2025年美国对华有效关税率高达29.8%，比对其他地区高出24.3个百分点，但中国出口份额保持稳定，2025年在全球71个主要经济体中占比15.9%，较2024年仅微降0.2个百分点 [11][12][60][61] (五) 份额韧性：外生冲击带来的脉冲退潮后，份额中枢仍高于起点 - **历史的美国**：战后美国出口份额中枢（如1950-1960年约19.2%）仍显著高于战前（1936-1938年约11.8%）；出口结构也发生持久变化，战后初期（1947-1950年）资本品（除汽车外）出口占比平均20.9%，高于战前1938年的17.1% [12][13][69][70] - **当下的中国**：新冠疫情后，中国出口份额中枢稳定在高于疫前的水平，2022-2024年份额保持在14%以上，高于2019年的13.1% [14][80] 二、资本市场的历史复盘：动荡时代，“中游”股价表现如何 (一) 中游制造市值：备战期明显占优，参战后增长动能放缓 - 在二战全面爆发前的备战阶段（1935年4月至1937年3月），美国“中游制造”公司平均市值增长131%，领先于美股总体平均市值104%的涨幅；其市值占比从1933年3月的26.9%升至1937年9月的45.7% [15][84] - 二战爆发后，尤其是美国参战后，中游制造市值扩张放缓，重资产制造业市值占比转为下滑 [15][84][86] (二) 中游制造盈利与估值：备战期呈现戴维斯双击，战时估值明显承压 - **盈利方面**：备战至战争初期（1934-1941年），美国中游制造企业部门税前利润从2.7亿美元大幅升至56.9亿美元，增长弹性强于其他行业；但在美国正式参战后（1942-1945年），受战时超额利润税等政策影响，其盈利增长受限 [15][89][90] - **估值方面**：战前估值扩张，1935年3月至1936年3月，标普综合指数市盈率从11.5倍升至18.8倍；二战爆发后，市场担忧导致估值大幅压缩，1939年9月至1941年12月，该指数市盈率从15.8倍降至7.6倍，主导了股价下跌 [15][94] (三) 格局优化：份额向头部集中，龙头企业加速扩张 - 二战爆发前，汽车、铜矿、钢铁轧制等与战争物资关联度高的行业，生产集中度已有提升，例如汽车行业前3大公司生产占比从1930年的83.3%升至1938年的90.3% [15][96] - 二战爆发后，战争订单进一步向头部集中，1940年6月至1944年9月，美国政府战争供应合同总额1751亿美元中，前100大公司占比67.2%，前20大公司占比高达42.4% [16][96][98]

核心观点 - 在能源冲击下，中国供给侧展现出较强韧性，4月初港口高频数据显示出口维持高景气度[1] - 国内农产品价格下降且与海外剪刀差扩大，进一步凸显国内供给能力[1] 经济活动 - 4月高频出口指标(HDET)显示出口同比维持较高景气度，在全球PMI边际回落背景下凸显竞争力[1][2][12] - 居民出行与消费有所回落：上周18城地铁客运量同比仅微增0.2%，国内/国际航班数同比分别下降1.1%/2.6%[2][41] - 乘用车与电影消费疲软：3月30日-4月5日乘用车销量同比大幅下降29.1%，4月4日-10日全国电影票房同比下降17.9%[2][41] - 工业生产表现分化：焦化开工率同比上升1个百分点，但高炉/半钢胎/沥青企业开工率同比分别回落0.1/2.2/8.8个百分点[2] 房地产市场 - 房地产成交同比转弱：上周44城新房成交面积同比由前一周的2.4%大幅转负至-18.2%，22城二手房成交面积同比由2.7%转负至-9%[2][50] - 一线城市楼市降温明显：一线城市新房成交面积同比从前一周的61.1%转负至-0.8%，二手房成交面积同比从4.6%转负至-16.4%[2][50] - 土地市场量跌价升：3月30日至4月5日，百城土地周均成交面积同比下行46.4%，但成交楼面均价周环比大幅上行31.5%[56] 价格与通胀 - 国际油价高位回撤：上周布伦特原油价格环比大幅下行12.7%至95美元/桶，主因美伊达成阶段性停火协议[3][76] - 国内原材料价格涨跌互现：动力煤/铜价格环比上行0.4%/2.1%，焦煤/螺纹钢/水泥价格环比下行1.4%/0.2%/0.3%[3][76] - 农产品价格整体回落：猪肉/蔬菜/玉米批发价环比分别下行3.5%/1.7%/0.4%，农产品价格指数环比下行1%[3][76] 金融市场 - 银行间流动性偏松：上周DR007环比回落1.4个基点，R007环比上行0.6个基点，国债收益率曲线趋平[4][99] - 人民币汇率走强：上周在岸人民币兑美元汇率环比升值0.79%，离岸人民币兑美元汇率环比升值0.89%[4][100] - 利率债发行同比少增：截至4月12日当周，利率债总发行量同比减少8.3%（或645亿元）[100][138] 宏观数据与政策 - 3月通胀数据：CPI同比小幅回落至1%，PPI同比转正至0.5%[6] - 政策支持：4月10日，第二批625亿元超长期特别国债资金下达[6]

行业研究 证 券 研 究 报 告 交通运输行业周报（20260406-20260412） 聚焦：VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡，3 月造船新 推荐（维持） 签订单同比+94% ❑ 一、聚焦：VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡，3 月造船新签订单同比+94% （一）VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡 近期霍尔木兹海峡通行出现重大进展：4 月 11 日，美伊达成临时停火后，首 艘 VLCC（SERIFOS 轮）驶离海峡；4 艘中资船舶已有序驶离海峡，包括：中 远海能 1 艘 VLCC（远珍湖）、上海裕诚 1 艘 VLCC（HE RONG HAI）、长久 物流 1 艘滚装船（久洋隆）、福建海运 1 艘 Handymax 散货船（金海华）。 10 日马来西亚总理证实，在总共 7 艘运载原油驶向马来西亚的船只中，已有 6 艘顺利通过霍尔木兹海峡；第一财经报道，中东产油国已要求亚洲炼油厂提 交 4 月和 5 月的原油装船计划，为最终恢复通过霍尔木兹海峡的运输做准备。 （二）造船市场：3 月新签订单同比+94%，油轮新造船价格同环比回升 截至 2026 年 3 月底，克拉克森新造船价格指数为 182 点，同比-2.9%，环比- 0 ...

交通运输 | 证券研究报告 — 行业周报 2026 年 4 月 12 日 强于大市 交通运输行业周报 美伊在巴基斯坦举行谈判，中东 - 中国航线油运 价格维持高位 持续关注中东局势演变下油运、干散运及集运等航运板块机会。推荐招商轮船； 建议关注中远海能、招商南油、海通发展、中远海控。 推荐受益于中国高端制造出海的特种运输标的中远海特。 建议把握低空经济与自动驾驶出行赛道趋势性投资机遇。推荐中信海直，建议关 注曹操出行。 推荐快递物流拓展国际市场投资机会，推荐顺丰控股、极兔速递；动态关注国内 快递价格反内卷进程，关注中通快递、圆通速递、申通快递、韵达股份。 关注跨境电商物流、工程物流出海等主题投资机会。建议关注东航物流、国货 航、中国外运、华贸物流、海程邦达、中创物流。 航运方面，美伊在巴基斯坦举行谈判，中东-中国航线油运价格维持高位。物流方 面，佑驾创新再获 1600 台海外订单，L4级无人物流车规模化出海提速。公路铁路方 面，内蒙古自贸试验区获批，我国北方边疆开放型经济战略全面升级。航空机场方 面，白云机场"双前置"货站运行满一年，累计监管出口跨境电商货物超 3200 吨、货 值超 6.3 亿元。低空经济方 ...

行业研究 证 券 研 究 报 告 交通运输行业周报（20260406-20260412） 聚焦：VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡，3 月造船新 推荐（维持） 签订单同比+94% ❑ 一、聚焦：VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡，3 月造船新签订单同比+94% （一）VLCC 开始驶离霍尔木兹海峡 近期霍尔木兹海峡通行出现重大进展：4 月 11 日，美伊达成临时停火后，首 艘 VLCC（SERIFOS 轮）驶离海峡；4 艘中资船舶已有序驶离海峡，包括：中 远海能 1 艘 VLCC（远珍湖）、上海裕诚 1 艘 VLCC（HE RONG HAI）、长久 物流 1 艘滚装船（久洋隆）、福建海运 1 艘 Handymax 散货船（金海华）。 10 日马来西亚总理证实，在总共 7 艘运载原油驶向马来西亚的船只中，已有 6 艘顺利通过霍尔木兹海峡；第一财经报道，中东产油国已要求亚洲炼油厂提 交 4 月和 5 月的原油装船计划，为最终恢复通过霍尔木兹海峡的运输做准备。 （二）造船市场：3 月新签订单同比+94%，油轮新造船价格同环比回升 截至 2026 年 3 月底，克拉克森新造船价格指数为 182 点，同比-2.9%，环比- 0 ...

行业投资评级 - 报告给予交通运输行业“增持”评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点围绕油价上涨背景下的成本传导与行业结构性机会展开，看好快递、航运及航空板块的景气度 [1][2][4] - 快递行业看好两条投资主线：一是受益于海外电商高速增长的“出海线”，二是受益于成本推动与行业格局优化的“反内卷线”，预计2026年涨价趋势将延续 [1][3][20] - 航运板块关注地缘政治（美伊谈判、霍尔木兹海峡通行情况）带来的运价波动与结构性机会，油运在“当前去库+后续补库”逻辑下前景看好 [2][17] - 航空板块在运力供给低增速、需求持续恢复的背景下，供需缺口缩小，叠加人民币走强及政策呵护，中长期景气度向好 [4][13] 周观点及行情回顾 周观点 - **航空**：2026年一季度全国出入境人员1.85亿人次，同比增长13.5%，其中外国人2133万人次，同比增长22.3% [4][12]。五一假期国内航线机票预订量超194万张，同比增长约8% [12]。受国际油价高位影响，看好“扩内需”及“反内卷”下航空板块中长期景气度 [12][13] - **航运**： - **油运**：关注美伊谈判进展及霍尔木兹海峡通行情况。4月10日，中东至宁波VLCC运价（CT1）为365,890美元/天，西非至宁波VLCC运价（CT2）为160,633美元/天 [2][15]。在霍尔木兹海峡不长期封闭的前提下，当前原油去库，待通行顺畅后下游补库对油运有利 [2][17] - **集运**：本周欧线运价报1547美元/TEU，环比下跌6.2%；美西线报2552美元/FEU，环比上涨8.2%；美东线报3518美元/FEU，环比上涨4.9% [2][17] - **干散货**：BDI指数于4月10日收于2201点，BCI收于3318点，市场活跃度上升 [2][17] - **快递**：TikTok Shop 2026年第一季度GMV维持高速增长，其中泰国、印尼、越南GMV同比分别增长105%、118%、116%，墨西哥、巴西GMV同比分别增长405%、130% [3][18]。受油价上涨影响，国内通达兔快递及国际快递公司（UPS、DHL等）纷纷上调价格 [1][3][19] 行情回顾 - **本周行情（2026.4.7-4.10）**：交通运输板块指数上涨0.37%，跑输上证指数2.36个百分点（上证指数上涨2.74%）[1][22]。子板块中，公路货运、跨境物流、仓储物流涨幅居前，分别为4.40%、3.58%、3.17%；航运、铁路运输、高速公路跌幅居前，分别为-1.87%、-1.04%、-0.96% [1][22] - **2026年年初至今行情**：交通运输板块指数下跌1.14%，跑输上证指数1.58个百分点（上证指数上涨0.44%）[25]。子板块中，航运、快递、港口涨幅居前，分别为25.82%、4.92%、4.31%；航空运输、公交、公路货运跌幅居前，分别为-23.03%、-13.84%、-9.98% [25][27] 出行 航空 - 2026年清明节假期（4月4-6日），全社会跨区域人员流动量日均2.81亿人次，同比增长5.6%，其中民航客运量日均189.6万人次，同比增长1.6% [12] - 民航局拟放宽国内航线经营许可，优化资源配置 [12] - 主要航司2025年经营数据：南方航空归母净利润8.57亿元，中国国航、中国东航分别亏损17.70亿元和16.33亿元 [13]。客座率方面，春秋航空最高，达91.53% [13] - 运力供给维持低增速，需求持续恢复，供需缺口缩小，静待票价修复与航司盈利改善 [4][13] 网约车 - 根据图表数据，网约车行业订单数量及平台公司数量在2025年4月至2026年2月期间呈现波动 [44] 航运港口 - **油运**：地缘政治风险溢价回升，重点关注中东局势及霍尔木兹海峡通行情况 [2] - **干散货**：市场货盘增加，活跃度上升，关注西芒杜铁矿石投产带来的运距拉长逻辑 [17] - **集运**：欧线运价下跌，美线运价上涨，呈现区域分化 [2][17] - **LNG运输**：LNG运输加注船市场有望走出独立景气周期，同时关注氢氨醇布局 [17] - **相关标的**：油运关注招商轮船、中远海能、招商南油；干散货关注海通发展、太平洋航运；LNG关注中集安瑞科；造船关注ST松发 [2][17] 物流 - **行业运营数据**： - 2026年3月30日至4月5日，邮政快递揽收量约37.18亿件，环比下降4.7%，同比增长8.0% [72] - 2026年1-2月，快递行业业务量累计304.9亿件，同比增长7.1%；业务收入累计2385.4亿元，同比增长7.9%；平均单票收入7.82元/件，同比上升0.8% [74] - 2026年1-2月，快递业务量品牌集中度指数CR8为95.9，业务收入CR8为87.3 [75] - **主要公司数据（2026年1-2月）**： - **业务量**：顺丰、圆通、申通、韵达分别为24.58亿件（+9.4%）、48.00亿件（+16.7%）、41.40亿件（+11.2%）、35.68亿件（-6.7%）[74] - **业务收入**：顺丰、圆通、申通、韵达分别为368.17亿元（+8.6%）、110.64亿元（+14.9%）、98.81亿元（+29.4%）、78.06亿元（+2.6%）[74] - **单票收入**：顺丰、圆通、申通、韵达分别为14.98元/件（-0.8%）、2.31元/件（-1.5%）、2.39元/件（+16.4%）、2.19元/件（+10.0%）[74] - **市场份额**：顺丰、圆通、申通、韵达分别为8.1%（+0.2pct）、15.7%（+1.3pct）、13.6%（+0.5pct）、11.7%（-1.7pct）[75] - **投资主线**： - **出海线**：推荐极兔速递，其东南亚件量增速与TikTok Shop GMV增速高度相关 [20] - **反内卷线**：建议关注中通快递、圆通速递、申通快递，头部企业份额与利润有望同步提升 [1][3][21] - **大宗商品物流**：2026年3月中国大宗商品价格总指数为180.7点，月环比上涨10.3%，其中能源类价格指数月环比大幅上涨25.7% [88][92]

行业投资评级 - 报告对交通运输行业给予 **“增持”** 评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点聚焦于 **油价上涨推动成本传导顺畅** 和 **行业结构性机会**，具体看好两条投资主线 [1][3] - **出海线**：海外电商GMV高速增长驱动快递业务量迅猛增长，推荐极兔速递 [1][3][20] - **反内卷线**：油价推动、政策持续及加盟商挺价共同作用，2026年快递涨价趋势或将延续，头部快递公司份额与利润有望同步提升，迎来双击 [1][3][21] - 航空板块中长期景气度看好，运力供给低增速与需求持续恢复形成供需缺口缩小，叠加人民币走强及政策呵护，高客座率有望向利润兑现传导 [4][13] - 航运板块中，油运市场在霍尔木兹海峡不长期封闭的前提下，当前原油去库、后续补库是利好局面；干散货运输关注潜在上行周期；集运市场呈现美线涨、欧线跌的分化格局 [2][17] 分板块总结 一、 快递物流 - **行业提价**：受油价上涨影响，2026年4月山东、江西等省份的“通达兔”快递集体上调价格，例如山东3kg以内每单上涨0.15元，江西上调0.05元/票；UPS、DHL、联邦快递、顺丰国际等国际快递企业也上调了燃油附加费 [1][3][19] - **出海动力强劲**：TikTok Shop 2026年第一季度全球GMV维持高速增长，其中东南亚的泰国、印尼、越南GMV同比分别增长105%、118%、116%，拉美的墨西哥、巴西GMV同比分别增长405%、130%，为跨境物流带来强劲业务量 [3][18] - **头部集中度提升**：在“反内卷”背景下，头部快递公司竞争优势放大，份额持续向其集中。2026年1-2月数据显示，圆通速递、申通快递市场份额同比分别提升1.3、0.5个百分点，而韵达股份份额同比下降1.7个百分点 [74][75] - **运营数据**：2026年1-2月，快递行业业务量304.9亿件，同比增长7.1%；业务收入2385.4亿元，同比增长7.9%；平均单票收入7.82元/件，同比上升0.8% [74] - **推荐关注**：极兔速递、中通快递、圆通速递、申通快递 [1][3][21] 二、 航运港口 - **油运市场**：地缘政治风险溢价回升，重点关注美伊谈判进展及霍尔木兹海峡通行情况。2026年4月10日，中东湾至宁波27万吨级船运价（CT1）为365,890美元/天；西非至宁波26万吨级船运价（CT2）为160,633美元/天 [2][15] - **集运市场**：运价走势分化，本周欧线运价报1547美元/TEU，环比下跌6.2%；美西线和美东线运价分别报2552美元/FEU和3518美元/FEU，环比分别上涨8.2%和4.9% [2][17] - **干散货市场**：市场活跃度上升，BDI指数于4月10日收于2201点，BCI指数收于3318点 [2][17] - **推荐关注**：招商轮船、中远海能、招商南油、海通发展、中集安瑞科等 [2][17] 三、 航空出行 - **需求持续恢复**：2026年第一季度，全国移民管理机构累计查验出入境人员1.85亿人次，同比增长13.5%，其中外国人2133万人次，同比增长22.3%；免签入境外国人831.5万人次，占入境外国人77.9%，同比增长29.3% [4][12] - **经营数据**：主要上市航司2025年客座率维持高位，春秋航空、中国东航、南方航空客座率分别为91.53%、85.86%、85.74% [13] - **五一假期预订旺盛**：截至4月9日，五一假期国内航线机票预订量超194万张，同比增长约8%；出入境航线机票预订量超75万张，同比有所增长 [12] - **推荐关注**：华夏航空、南方航空、中国东航、中国国航、春秋航空、吉祥航空 [13][14] 四、 行情回顾 - **本周行情（2026.4.7-4.10）**：交通运输板块指数上涨0.37%，跑输上证指数2.36个百分点。子板块中，公路货运、跨境物流、仓储物流涨幅居前，分别为4.40%、3.58%、3.17%；航运、铁路运输、高速公路跌幅居前，分别为-1.87%、-1.04%、-0.96% [1][22] - **年初至今行情（2026年）**：交通运输板块指数下跌1.14%，跑输上证指数1.58个百分点。子板块中，航运、快递、港口涨幅居前，分别为25.82%、4.92%、4.31%；航空运输、公交、公路货运跌幅居前，分别为-23.03%、-13.84%、-9.98% [25][27] - **个股表现**：本周A股涨幅前列包括原尚股份（21.59%）、永泰运（13.73%）；港股涨幅前列包括极兔速递-W（7.77%）、招商局港口（7.09%）。年初至今A股涨幅前列包括招商轮船（112.47%）、中远海能（106.42%）；港股涨幅前列包括中远海能（103.54%）、太平洋航运（32.19%） [24][25][28][29]