公司上市事件 - 创新实业集团有限公司于11月24日在港交所主板挂牌上市，股份代号为02788HK [2] - 公司是中国电解铝行业的出海领军者 [4] 市场认购情况 - IPO国际配售获得超过40倍认购，吸引超过300家全球顶级机构投资者参与 [4] - 香港公开发售获得近450倍超额认购 [4] 基石投资者 - IPO成功引入17家知名基石投资者，包括高瓴、中国宏桥、泰康人寿等 [4] - 基石投资者合计认购金额高达约3.51亿美元 [4]

公司上市表现 - 公司首次挂牌上市，每股定价10.99港元，共发行5亿股股份，每手500股，所得款项净额约53.13亿港元 [1] - 截至发稿，股价上涨38.31%，报15.2港元，成交额达7.39亿港元 [1] 公司业务与行业地位 - 公司聚焦于铝产业链上游的氧化铝精炼和电解铝冶炼 [1] - 铝产业链上游主要包括铝土矿开采、氧化铝精炼和电解铝冶炼三个阶段 [1] - 按2024年产量计，公司位于内蒙古霍林郭勒市的电解铝冶炼厂是华北地区第四大电解铝生产基地 [1] - 按2024年产量计，公司是中国第十二大电解铝生产商 [1] 海外市场拓展与增长前景 - 公司前瞻性布局沙特50万吨电解铝综合项目，积极响应"一带一路"倡议 [1] - 根据CRU报告，预计2025年至2028年，中东地区电解铝需求量将保持约4.6%的年复合增长率 [1] - 切入中东高增长市场将使公司受益于区域发展红利，并通过产能全球化配置增强经营稳定性 [1]

港股IPO市场概况 - 今年以来港股IPO市场活跃，前10个月共80宗IPO，募集资金总额超过260亿美元，IPO募资规模位居全球首位 [1] - 政策红利释放与流动性改善是市场活跃的主要推动力 [1] 创新实业IPO表现 - 公司于11月24日登陆港交所，发行价为每股10.99港元，最高募资额约为55亿港元 [1] - 引入17名知名基石投资者，合计认购金额约3.51亿美元 [1] - IPO国际配售获40余倍认购，吸引超300家全球顶级机构 [1] - 香港公开发售获近450倍超额认购，为今年罕见的高热度新股 [1] - 按当前募资规模测算，发行募资额有望跻身年度前十，不含A+H股计有望进入今年前三 [1] 暗盘及上市首日表现预期 - 辉立暗盘收涨30.57%至14.35港元，富途暗盘收涨26.02%至13.85港元 [2] - 今年上半年港股上市的42只新股暗盘平均涨幅为15.9%，首日平均涨幅为13.3% [2] - 强劲的暗盘涨势预示上市首日有高概率收获不俗涨幅 [2] 公司财务业绩 - 2022年至2024年间营收持续攀升，净利润从9.13亿元大幅增长至26.30亿元，年复合增长率超过60% [2] - 2022-2024年销售成本占总收入比例持续下降，从84.9%降至71.8% [4] - 2025年前五个月财务费用同比下降28.4% [4] 一体化产业链与成本优势 - 公司完善"能源—氧化铝精炼—电解铝冶炼"一体化产业链生态，实现关键原材料与能源的高度自给 [3] - 2024年氧化铝自给率达到约84%，电力自给率达到88%，远高于约57%的同业平均水平 [3] - 2024年单位吨铝现金成本约为人民币15,112元，远低于中国平均水平的约每吨人民币17,700元 [3] - 公司管理单位吨铝现金成本的能力位居中国所有电解铝冶炼企业前5%，位居全球行业前30% [3] 业务构成与经营韧性 - 2022年至2025年1-5月，氧化铝及相关产品收入占比从2.0%提升至21.1% [3] - 收入来源持续拓宽，经营韧性持续提升，高自给率将外部价格波动转化为内部成本优势 [3] 海外拓展与增长潜力 - 公司前瞻性布局沙特50万吨电解铝综合项目，海外市场将注入新的增长动能 [4] - 2025年至2028年，预计中东地区电解铝需求量将保持约4.6%的年复合增长率 [4] - 沙特工业用电平均成本远低于国内非高峰时段的工业用电平均成本，项目具备显著能源成本优势 [4][5] - 通过产能的全球化配置可分散地缘政治与单一市场风险，增强经营稳定性 [4]

政策目标与规划 - 工信部发布《计划》旨在促进工业和通信业高质量发展，目标到2020年规模以上企业单位工业增加值能耗比2015年下降18% [1] - 重点区域重化工业比重需明显下降，产业布局和结构需优化，2018年计划再压减钢铁产能3000万吨左右 [1] - 力争提前完成“十三五”期间钢铁去产能1.5亿吨的目标，2020年底前河北钢铁产能控制在2亿吨以内 [4] 去产能措施与成效 - 严禁重点区域新增钢铁、水泥、平板玻璃、焦化、电解铝、铸造等产能，并严格执行产能置换办法 [2] - 依法依规取缔1.4亿吨“地条钢”产能，指导和督促地方政府推动过剩产能有序退出 [2] - 钢铁行业效益显著改善，前5个月行业利润达1526亿元，同比增长1.15倍，主营业务收入利润率升至6.09%，同比提高2.83个百分点 [4] 绿色制造与智能制造发展 - 计划建设百家绿色园区、千家绿色工厂，推广万种绿色产品，打造绿色供应链企业，2020年前完成百项绿色标准 [5] - 加大原材料、装备、消费品、电子、民爆等重点行业智能制造推广力度，但整体解决方案供给能力仍显不足 [5][6] - 智能制造支撑平台建设滞后，关键核心技术创新能力不强，多数系统解决方案供应商尚处于局部应用阶段 [5][6]

文章核心观点 - 有色金属板块近期大幅回调可能为错杀 电解铝和黄金板块迎来逢低布局机会 [1] - 尽管短期受碳酸锂价格分歧和美联储降息预期波动影响 但中期仍看好部分细分板块上涨 [1] 电解铝板块 - 板块估值回落至历史较低水平 例如天山铝业估值约为85倍 [2] - 电解铝企业股息率已回升至6%左右 高股息率提供防守属性 进一步下跌空间有限 [2] - 中期看好2026年美国财政扩张带动工业金属需求增长 铝有望承接铜需求溢出 价格持续上行 [2] - 龙头配股不影响行业供需格局和企业盈利能力 板块或被错杀 [2] 黄金板块 - 短期伦敦金现价格受美联储12月降息预期回摆影响维持震荡 [3] - 中期看好美元信用弱化逻辑驱动金价上行 [3] - 美国国债总额自11月13日政府重新开门后持续走高 截至11月20日达3837万亿美元 较11月13日增加0176万亿美元 增幅046% [3] - 美国政府TGA账户余额自11月12日的9431亿美元下降至9008亿美元 降幅449% 或主要用于投资支出 有望推升通胀和金属价格 [3] 投资建议与标的 - 电解铝板块建议关注天山铝业(002532SZ) 其他标的包括云铝股份、中孚实业、神火股份 [4] - 黄金板块建议关注赤峰黄金(600988SH) 其他标的包括中金黄金、山金国际 [4] 市场表现与投资者观点 - 有色金属板块本周(2025年11月17日-21日)大幅下跌675% 其中11月21日单日跌幅高达526% [1] - CME FedWatch Tool显示美联储12月降息25BP概率从11月17日的429%下降至11月20日的354% [1] - 部分投资者因板块大跌和降息预期下降认为后续走势或持续偏弱 [1]

公司上市概况 - 创新实业集团有限公司于11月24日在港交所主板上市，股份代号02788 HK [1] - IPO国际配售获40余倍认购，吸引超300家全球顶级机构参与 [1] - 香港公开发售获得近450倍超额认购 [1] - 本次发行募资额有望跻身年度前十，不含A+H股计有望进入今年前三 [1] 投资者信心 - IPO成功引入17家知名基石投资者，包括高瓴、中国宏桥、泰康人寿等 [1] - 基石投资者合计认购金额高达约3.51亿美元 [1] 行业发展前景 - 全球电解铝行业呈现需求扩张、供给受限格局 [1] - 新能源汽车、光伏储能等领域拉动需求增长 [1] - 国内4500万吨产能上限及海外环保政策限制供给 [1] - 预计2034年前国内年需求缺口超百万吨 [1] 公司战略与优势 - 计划在2026年底将绿色能源占比提升至约50%，以降低用电成本并增强盈利能力 [2] - 沙特阿拉伯是海外布局核心阵地，当地能源供给稳定且低成本 [2] - 中东地区庞大的制造业扩张需求为公司提供本地市场空间 [2] 估值分析 - 本次IPO发行对应2025年市盈率7.9倍 [2] - 估值明显低于港股行业内多数可比公司水平 [2]

报告行业投资评级 - 对有色、钢铁行业的投资评级为“看好”，并予以维持 [6] 报告核心观点 - 核心观点为“关注被错杀的有色细分板块”，认为有色金属板块的大幅下跌提供了逢低布局的机会 [2][3][9] - 尽管本周（2025年11月17日-21日）有色金属板块大幅下跌6.75%，且单日（11月21日）跌幅高达5.26%，但此次回调主要受碳酸锂板块波动拖累，部分细分板块如电解铝和黄金被错杀 [9][13] - 从中期维度看，依然看好有色金属部分细分板块的上涨潜力，建议积极关注电解铝和黄金板块的布局机会 [9][13] 细分板块与行业总结 电解铝板块 - 电解铝板块因龙头公司中国宏桥拟配售股份而跟随下跌，但配股行为不影响行业整体供需格局和企业盈利能力，板块存在错杀可能 [9][14] - 以天山铝业为例，根据当前铝价测算的企业估值已回落至8.5倍左右的历史较低水平，电解铝企业股息率已回升至6%左右，高股息率提供防守属性 [9][14] - 中期看好2026年美国财政扩张带来工业金属需求增长，以及铜铝比价高位下铝需求溢出，电解铝价格有望持续上行 [9][14] - 建议关注成本改善、有望在2026年实现量价齐升的一体化电解铝企业天山铝业 [9][106] 黄金板块 - 短期受美联储12月降息预期回摆影响（CME FedWatch Tool显示12月降息25BP概率从11月17日的42.9%降至11月20日的35.4%），金价维持震荡 [9][13][14] - 中期看涨逻辑不变，驱动因素包括美元信用弱化、美国国债总额持续走高（截至11月20日达38.37万亿美元，较11月13日增加0.176万亿美元，增幅0.46%）以及美国财政支出可能推升通胀 [9][14] - 建议关注矿产金产量持续改善、业绩有望加速上行的赤峰黄金 [9][106] 钢铁行业 - 供需方面，本周螺纹钢消耗量为231万吨，环比明显上升6.66%，铁水产量周环比微幅下降0.25%，但螺纹钢、热轧、冷轧产量周环比分别上升3.98%、0.75%、0.68% [15][17][20] - 库存方面，社会与钢厂库存整体持续下降，合计社会库存周环比下降3.01%，钢厂库存周环比下降2.95% [22][23] - 盈利方面，成本出现分化，多数钢材盈利承压，长流程螺纹钢毛利周环比持平，短流程螺纹钢毛利周环比明显上升45元/吨 [25][29][30] - 钢价整体小幅回升0.47%，但各品种涨跌不一，螺纹钢价格周环比上升1.03%，镀锌价格周环比微幅下降0.15% [32][33] 新能源金属 - 供给方面，2025年10月中国碳酸锂产量为73420吨，同比大幅上升67.28%，环比明显上升4.98% [36] - 需求方面，2025年10月中国新能源乘用车产量为167.98万辆，同比大幅上升19.94%，销量为162.66万辆，同比大幅上升18.65% [40] - 价格方面，截至2025年11月21日，国产电池级碳酸锂价格为9.355万元/吨，周环比明显上升7.59%；LME镍价周环比下降2.04% [45][46][47] 工业金属 - 铜供给方面，2025年9月全球精炼铜产量为236.5万吨，同比明显上升6.15% [56] - 铝供给方面，2025年10月电解铝开工率为98.24%，环比微幅下降0.12个百分点，产量为379万吨，同比明显上升1.69%，环比明显上升2.60% [62][63][65] - 价格方面，LME铜结算价周环比小幅下降1.53%，LME铝结算价周环比明显下降2.37% [83][84] 贵金属 - 截至2025年11月21日，COMEX金价报收4062.8美元/盎司，周环比小幅下跌0.53% [87][88] - 利率与通胀方面，本周美国10年期国债收益率为4.06%，环比微幅下降0.08%；2025年9月美国核心CPI当月同比为3%，环比微幅下降0.10% [93][96] 板块市场表现 - 本周（2025年11月17日-21日）上证综指下跌3.90%，申万有色板块下跌6.75%，申万钢铁板块下跌6.98% [97][98]

交易概述 - 电投能源宣布以总价111.49亿元收购白音华煤100%股权 [1] - 交易采用发行股份（95.88亿元，占比86%）加支付现金（15.6亿元，占比14%）相结合的方式 [8] - 此次收购是国家电投集团内部资产整合的一部分，将资产从非上市平台注入上市平台 [6] 交易标的规模与业绩 - 截至评估基准日，白音华煤总资产252亿元，净资产83.27亿元，分别占电投能源的46%和22% [4] - 2025年上半年，白音华煤营收55.52亿元，净利润7.62亿元，分别占电投能源的38.38%和27.34% [4] - 2023年至2025年上半年，白音华煤营收占比从27.25%提升至38.38%，净利润占比从10.64%提升至27.34% [4] - 标的公司股东权益评估值为109.98亿元，较账面价值75.33亿元增值34.65亿元，增值率46% [5] 交易战略目的与协同效应 - 收购核心资产为白音华二号露天煤矿（年产能1500万吨）及电解铝产能（40.53万吨/年） [5] - 交易完成后，电投能源煤炭总产能将提升至6300万吨/年，电解铝产能突破126万吨/年 [5] - 此举旨在强化公司“煤—电—铝”一体化产业链，协同效应显著 [5] - 交易符合国家电投集团对旗下上市平台进行“分赛道专业化运营”的战略，明确电投能源作为集团“煤-电-铝综合上市平台”的地位 [8] - 交易完成后预计可增厚上市公司年化归母净利润约18.67亿元 [5] 交易支付与融资安排 - 上市公司通过同步进行的定向募资45亿元来支付现金对价（16亿元）及标的公司项目投建和补充流动资金（29亿元），实质上构成“零现金”收购 [8] 业绩承诺与资产估值 - 业绩承诺针对两项核心资产：采矿权和铝电资产，收购价合计58.96亿元，占总交易价款的54% [9] - 两项资产2026-2028年累计承诺净利润总额为33.94亿元，年均约11.31亿元 [10] - 白音华铝电2024年扣非后净利润为9.53亿元，已超过其未来年度6.78亿元、5.28亿元和5.26亿元的业绩承诺 [10] - 采矿权评估价值14.76亿元，增值率9%；白音华铝电评估值44.2亿元，账面价值21.86亿元 [13] - 业绩补偿采用“先股后现”的顺序，优先以回购并注销股份方式进行 [10] 标的公司财务隐患 - 截至2025年上半年，白音华煤总负债高达169亿元，资产负债率为67% [12] - 账上货币资金39.23亿元，无法覆盖39.84亿元的短期债务 [12] - 收购后，电投能源资产负债率将从27.26%提升至41.61%，增加14.35个百分点 [12] - 应收账款规模增长较快，从2023年末的2.13亿元增至2025年上半年的6.74亿元，占营收比重从2.91%升至6% [19] 标的公司运营与资产隐患 - 固定资产和在建工程合计达150.73亿元，未来折旧和减值将持续影响利润 [14] - 机器设备累计折旧27.72亿元，账面净值96.73亿元，成新率77.7% [14] - 核心采矿权尚有约11.5亿元分期款项待支付，构成未来刚性支出 [15] - 白音华露天矿自2023年以来受到19次行政处罚，2025年以来已有3次，涉及环保和安全问题 [15] 标的公司关联交易与应收款风险 - 关联交易占比较高，2025年前五大客户采购额24.34亿元中关联方占比近65% [16][17] - 2024年及2025年上半年向关联方国家电投集团铝业国际贸易公司的采购占比分别高达46%和45% [18] - 一笔12.54亿元的其他应收款（股权转让款）回收存在不确定性，回款依赖受让方成功盘活资产 [18] - 其他应收款中，超5年账龄的款项达7600万元，占比高达78% [18] 行业背景 - 电解铝行业受约4500万吨产能天花板限制，供给受限而需求稳步增长，支撑铝价和盈利水平 [11] - 煤炭价格近期从高位回落，但当前价格水平下煤炭业务仍有盈利空间 [11]

会议核心观点 - 会议核心为深入学习贯彻党的二十届四中全会和习近平总书记视察山东重要讲话精神 推动完成全年目标任务并确保明年一季度开门红 [2] - 要求西片区8市坚定信心决心 精准落实党中央决策部署 全力冲刺收官 坚决实现全年经济社会发展目标 [2] - 强调准确把握形势 做足增量 遏制减量 应对变量 推动经济实现质的有效提升和量的合理增长 [3] 重点行业发展策略 - 全力以赴稳定工业运行 推动石化 钢铁 电解铝 汽车 纺织服装等重点行业企业稳定生产 提质增效 [3] - 推动新竣工投产企业尽快达产达效 [3] 投资与消费提振措施 - 全力以赴稳定有效投资 加快推进省市县三级重点项目建设 力争形成更多实物工作量 [3] - 全力以赴提振消费 持续促进商品消费 新型消费 推动房地产高质量发展 提升服务业贡献度 [3] 外贸与企业支持 - 全力以赴稳住外贸基本盘 加快进博会 广交会等新签订单交付进度 助力企业开拓国际市场 [3] - 全力以赴助企纾困 落实好各项惠企政策 帮助企业解决实际问题 [3] 实地调研项目 - 实地调研项目包括泰开变压器精益生产智造 泰安新型储能产业示范基地 亚荣新材料产业园项目 [4] - 这些项目符合产业发展方向 行业竞争力强 市场前景广阔 [4] - 将优化提升传统产业 培育壮大新兴产业 前瞻布局未来产业 为高质量发展提供有力支撑 [4]

银行业 - 2025年三季度商业银行净利润同比增速较上半年提升1.2个百分点，其中国有行净利润增速最高为2.3%，城商行净利润增速改善最明显，季环比提升2.8个百分点 [4] - 结合量价形势，全年利息收入具有较好支撑，叠加资本市场回暖，多元化收入来源有望支撑手续费延续回暖态势，预估全年业绩具有稳定基础 [4] 有色金属行业（电解铝） - 美国数据中心高速建设带来电力供给紧张，加速海外高成本铝产能退出、延缓新产能投建 [9] - 中国电解铝产能已达天花板，全球数据中心加速建设或导致海外电力供应紧张加剧 [9] - 推荐云铝股份、中国宏桥、神火股份，关注中国铝业、中孚实业 [9] 化妆品行业（毛戈平） - 毛戈平董事会建议采纳限制性股票激励计划，以激发核心骨干员工积极性 [10][11] - 10月进入“双十一”大促阶段，品牌在淘天、抖音、京东平台销售额分别同比增长60.5%、39.8%、22.3% [11] - “双十一”期间，毛戈平品牌在天猫平台美妆类目榜单中首次进入前20名，位列第20；在京东平台国货彩妆榜单中位列第1 [11] 半导体行业（中芯国际） - AI和国产替代驱动需求，更先进制程放量，叠加扩产加速，公司2025年三季度业绩全面超预期 [12][14] - 上调中芯国际（H）2025-2027年归母净利润预测至7.4亿、11.0亿、13.2亿美元，对应年增速分别为+49%、+50%、+20% [14] - 上调中芯国际（A）2025-2027年归母净利润预测至49.3亿、76.0亿、91.0亿元人民币 [14] 可控核聚变行业 - 聚变新能发布招标超20亿元，主要涉及电源系统、低温系统、屏蔽包层等环节 [16][17] - “十五五”规划将核聚变能列为未来产业，行业具备长期增长潜力 [17] - 建议关注真空室及内部件、磁体系统、电源系统、低温系统等产业链环节的相关公司 [17] 半导体设计（翱捷科技） - 考虑到物联网业务盈利能力恢复不及预期，下调公司2025/2026年归母净利润预测至-4.17亿/-0.47亿元 [20] - 新增2027年归母净利润预测为2.45亿元 [20] - 看好公司手机SoC产品矩阵完善后的放量潜力以及ASIC业务受益于AI国产化趋势下的高增长 [20] 医疗服务（固生堂） - 公司持续进行股份回购，彰显管理层对未来发展的坚定信心 [25] - 维持公司2025-2027年经调整归母净利润预测分别为4.93亿、5.94亿、7.08亿元 [25] - 公司在中医诊疗服务领域具有稀缺性，深度受益于老龄化加剧、中医药行业政策扶持及AI赋能 [25] 宏观研究（美国） - 美国政府重新开门后市场未定价利好，主要因停摆“不确定”和降息“不确定” [27] - 本次开门未解决两党医保分歧，若12月延长医保补贴未通过，明年1月政府或再次停摆 [27] - 美联储12月降息与否将更多依赖12月5日公布的11月非农数据 [27] 宏观研究（中国财政） - 2025年10月一般公共预算支出同比转负，“三保”和基建投资相关的支出同比增速均较上月回落 [29][30] - 政府性基金收支均降速，预计待地方债务结存限额下达并用于补充地方政府综合财力后能有所改观 [30] - 10月财政存款同比多增意味着财政资金仍有释放空间，对后续流动性构成利好 [30] 消费电子（信维通信） - 公司进入北美新客户AI硬件供应链，商业卫星保持领先优势，积极拥抱AI端侧机会 [31][33] - 核心产品线持续增长，看好公司在成熟业务的竞争力以及卫星通信、AI硬件、LCP等新业务的布局和成长性 [33] - 当前市值对应2025-2027年PE估值为38倍、34倍、30倍 [33]