报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**增持** [5] - 目标价格：**15.80元** [5] - 核心观点：报告认为，尽管公司手表业务在2025年承压，营收和利润出现下滑，但公司正积极向精密科技业务转型，并通过收购长空齿轮强化该业务布局，预计未来业绩将逐步修复，因此维持“增持”评级并给出目标价 [2][11] 财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营业总收入**35.08亿元**，同比下降**11.0%**；实现归母净利润**0.87亿元**，同比大幅下降**60.4%**，业绩低于预期 [4][11] - **分季度营收**：2025年Q1至Q4分别实现营收**9.2亿元、8.6亿元、8.9亿元、8.3亿元**，同比降幅分别为**-13.2%、-15.0%、-7.5%、-7.5%**，显示降幅逐步收窄 [11] - **未来业绩预测**：报告预测公司2026-2028年营业总收入将分别达到**37.77亿元、39.68亿元、41.27亿元**，同比增长**7.6%、5.1%、4.0%**；归母净利润预计分别为**1.43亿元、1.84亿元、2.08亿元**，同比增长**63.5%、29.1%、12.9%** [4][11] - **每股收益预测**：报告将2026-2027年EPS预测下调至**0.35元、0.45元**（原预测为0.65元、0.71元），并预测2028年EPS为**0.51元** [11] - **盈利能力指标**：2025年销售毛利率为**35.5%**，净资产收益率（ROE）为**2.6%**；预计2026-2028年ROE将逐步恢复至**4.2%、5.2%、5.7%** [4][12] - **分红情况**：2025年公司拟分红**0.49亿元**，占归母净利润的**56%** [11] 业务分项分析 - **手表业务**：2025年手表业务实现营收**32.3亿元**，同比下降**11.6%**，占总营收的**92%** [11] - **自有品牌手表**：营收**5.7亿元**，同比下降**21.0%**，占比**16.3%**。公司围绕航空基因与中国文化推出特色产品，并深耕线上渠道 [11] - **名表零售业务**：营收**26.6亿元**，同比下降**9.3%**，占比**75.9%**。公司优化品牌与渠道结构，聚焦头部品牌，实施精细化运营 [11] - **精密科技业务**：2025年实现营收**1.4亿元**，同比增长**7.1%**，占总营收的**4%**。公司正通过自主研发和拟收购**陕西长空齿轮有限责任公司**控股权，切入精密齿轮与减速器领域，以推动战略转型 [11] - **行业背景**：根据中国钟表协会及瑞士钟表工业联合会数据，2025年国内钟表行业规模以上企业营业收入同比下降**9.70%**，瑞士出口中国大陆手表金额同比下降**12.1%**，行业整体消费低迷 [11] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于2026年预测净利润，报告给予公司**45倍PE估值**，从而推导出目标价**15.80元** [11] - **市场交易数据**：公司总市值为**56.52亿元**；52周内股价区间为**9.52-21.73元**；当前市净率（PB）为**1.7倍** [6][7] - **股价表现**：近1个月、3个月股价绝对升幅分别为**-10%、-10%**，近12个月绝对升幅为**26%**，但相对指数表现分别为**-8%、-16%、-1%** [10]

黄金价格走势 - 自2025年以来国际金价迎来史诗级暴涨，接连突破3000美元/盎司、4000美元/盎司两大整数关口，全年涨幅超过60% [2] - 进入2026年，金价上涨势头强劲，一度触及每盎司5500美元的高位，并连续突破每盎司5000美元、5100美元两道历史性大关 [2][3] - 国内金价同步上涨，2026年开年部分主流金饰品牌报价冲上1700元/克，回收价也升上1200元/克，均创历史新高 [4] 黄金变现现象 - 黄金价格疯涨引发回收与变现热潮，从机构投资者到普通民众纷纷将手中黄金资产转化为现金流 [4] - 英皇娱乐酒店从酒店大堂地砖中拆出并出售79公斤黄金，变现近亿港元，相较原始购入成本940万港元，收益高达10倍 [2] - 奢侈品金表也成为被变现的资产之一，许多持有者将其投入熔炉以获取现金流 [2] 名表熔金潮 - 在黄金牛市的刺激下，许多奢侈品金表正被急于变现的持有者投入熔炉 [2] - 熔金现象主要集中在二级市场流通性不佳、价格下跌幅度大的第二、第三梯队品牌，如宝珀、积家、法兰克穆勒、雅典、格拉苏蒂、帕玛强尼、宇舶、罗杰杜彼等 [4] - 选择熔金的主要原因不一定是收益更大，而是因为二级市场整表销售困难，熔金可以实现快速变现，现金流的速度和确定性更高 [9] 不同品牌的市场表现 - 百达翡丽、劳力士、朗格、宝玑、爱彼等顶级品牌目前未出现大规模熔金现象，因其保值性好、流通性佳 [8] - 劳力士门店顾客络绎不绝，而宝珀、积家等其他品牌门店则十分冷清 [8] - 一款官方定价二三十万的金表，在二手市场可能只值几万元，当二级市场不好卖时，就有人选择熔掉金壳卖钱 [8][13] 熔金决策的经济逻辑 - 对于大克重的表款，熔金决策更为多见，一块150-200克重的金表，仅黄金部分价值就可能占整表价值的80%以上 [9] - 举例而言，一块市场公价30多万的某品牌金表，二手价可能只能卖几万元；如果拆解，金壳按金价计算可能值七八万，机芯能卖几千到一万，总收益可能差不多甚至略低，但现金流速度更快 [9] - 积家一款18K玫瑰金万年历公价35.5万，二级市场售价13.58万，当不好卖时有人熔掉金壳，机芯仅以1.42万处理 [13] 衍生市场与行业影响 - 熔金潮催生了一个特殊的“拼装表”配件市场，即用原装真机芯搭配定制表壳等部件组装成表，该灰色产业链已相当成熟 [13] - 消费群体代际变迁影响奢侈品手表市场，60后、70后、80后或许还戴机械表，但90后、00后更多选择智能手表，年轻一代更看重个性化、实用性及真实兴趣 [14][15] - 奢侈品机械表传统的社交属性与身份象征功能正在淡化，这种观念变迁加速了缺乏独特性的二三线品牌金表在二手市场的贬值，使其更易滑向“熔金”的命运 [14][16]

行业核心观点 - 金价飙升导致二手奢侈品手表市场出现结构性变化，其材料价值（尤其是黄金）开始超越品牌价值，催生了“熔金拆芯”的新变现模式，这正在重塑二手奢侈手表的定价与流通体系 [1][2][3] 市场驱动因素 - **金价暴涨**：从2024到2026年初，国内金价从“5字头”涨至“1100元+”每克，金饰价格超过1500元/克，高位金价是催生熔金交易最本质的因素 [1][3][4] - **二手奢侈品市场贬值**：二手表市场行情低迷，存货积压，消费者减少，导致二手表价格快速下跌，一只表上下半年的价差可达两三千元，持有旧表面临亏损风险，加速了熔金变现的趋势 [4][5] 二手表价值重估与交易模式 - **价值评判体系转变**：二手表价值取决于材料价值、工艺价值和品牌价值的博弈，当金价高涨时，许多冷门或非热门款手表的材料价值已超越其二级市场流通价格 [2] - **熔金拆芯成为新出路**：表主不再直接出售整表，而是将含有金料的部分（如表壳、表带）熔金出售，再将机芯等零配件单独售卖，这种方式在2025年金价疯长前闻所未闻 [1][3] - **交易决策依据**：对于劳力士等高品牌溢价表款，二级市场价格远高于公价，通常不会拆金；而对于积家、卡地亚、欧米茄等品牌的冷门全金款，因流通性差，其材质价值常高于二手行情，故选择熔金 [2][3] - **具体案例**：一个公价4万多的全新艾米龙表，二手行情约1.5万元，但熔金仅纯金部分就可卖超过1.8万元，当前金价下或已突破2万元；一块积家翻转822表，含约70克18K金，熔金加机芯售卖可比直接卖二奢多赚大几千元 [2] 熔金拆解产业链 - **回收报价机制**：黄金回收报价通常以实时金价为基数乘以0.75，商家会综合考虑风险及利润再下调15至20元，对于回收商而言，只要是18K金，不论品牌款式回收价一致 [4] - **操作流程**：消费者可自行拆卸或委托处理，然后将金件出售，但多数人选择找二手表商代办，市场行情透明使踩坑情况较少 [4] - **价值最大化**：拆解后，机芯、表盘、表针等零配件各有价值，稀缺配件价格更高，甚至带有品牌标印的金料部分单独挖下也能卖出更高价钱 [3] 对维修与改装市场的影响 - **提供维修配件**：大量熔金流出的机芯和零配件，成为非官方维修渠道的零件来源，满足因官方维修价格过高而选择外部维修的需求 [6] - **催生改装市场**：部分机芯用于个性化改装，对于百达翡丽、劳力士等品牌已形成稳定的二级改装行业，但针对其他品牌的定制改装因成本高而较少 [6] 市场风险与乱象 - **拼装表与假表泛滥**：大量机芯配件流入市场，增加了二手表的鉴定难度，配件被用于拼装“部分真、部分假”的手表，普通消费者极易受骗 [6][7] - **具体操作手法**：例如，将欧米茄蝶飞金壳表的真机芯（二手价约2000元）配以仿制钢壳、皮带，能以假乱真；或为真机芯定制仿制金壳组成“组装表”，在劳力士、爱彼等品牌中较常见 [7][8] - **鉴定难度加大**：卡地亚、沛纳海和劳力士的假表最常见，其中卡地亚因拼装表流通量大而鉴定难度最大，线上交易时若外壳仿制工艺好，鉴定师也可能疏忽 [7][8]

公司经营业绩 - 2025年前三季度公司整体实现营业收入26.75亿元，同比下降12% [1] - 营业收入下滑主要由于手表主要业务销售下滑 [1] - 2025年全年未出现趋势性的变化 [1] 公司经营策略与展望 - 面对手表消费市场持续承压的挑战，公司积极推进一系列的经营与管理优化措施 [1] - 2026年，公司将继续夯实经营管理基础，深耕手表基本盘业务，加快推进转型升级进程，努力提升经营业绩 [1] 行业市场环境 - 手表消费市场持续承压 [1] - 2026年消费市场仍存在不确定性 [1]

茅台酒销售策略与市场表现 - 贵州茅台近期开放限购，从需抢购变为每人每天可购12瓶，显示销售策略发生重大转变[1] - 此举表面是为方便用户，但核心原因被解读为销售压力增大，产品真卖不动了[1] - 普茅（普通飞天茅台）市场价格从约3000元人民币一瓶跌至约1500元一瓶，且变得容易购买[8] - 对比2022年“i茅台”上线时抢购火爆导致系统崩溃、一瓶有数百元溢价且快速脱手的情况，当前市场热度显著消退[1] “老登资产”概念与特征 - “老登资产”指受中老年人偏好、被作为投资品的资产，典型代表包括名烟、名酒、名表、古玩、字画等[3] - 这类资产非生活必需品，其价值主要建立在特定群体（中老年群体）的共识之上，属于“人捧人高”的击鼓传花游戏[3] - 其核心价值在于体现财力、增加情绪价值及身份认同，而非实用价值[3][6] “老登资产”市场趋势与表现 - 几乎所有“老登资产”都出现卖不动的情况，茅台酒只是其中的一个晴雨表[3] - 高端“老登资产”崩盘已开始，并有向中端市场下探的趋势[7] - 瑞士手表在中国市场的销售额下降了将近30%[9] - 国民神药片仔癀价格从高峰期约1700元一粒跌至官方售价[10] - 邮票市场作为纯“老登资产”表现惨淡，年轻人不愿继承，导致持有老人急于寻找买家[10] 消费代际变迁与价值回归 - 市场变化的核心是新老消费群体传递出现问题，年轻人开始务实，不再愿为虚无缥缈的身份认同买单[4] - 年轻人面临较大财务压力，生存需求（吃饱穿暖）已用尽力气，消费以实用主义为第一选择[6] - 拼多多的爆发被视为年轻人消费反击的体现，例如选择9.9元的羽绒服而非数万元的Moncler[6] - 年轻人认识到许多价值是人为赋予的，更关注“心外无物”，认为只有吃喝拉撒睡、生老病死才是真实的[6] - 尽管仍有少数年轻人追求体面，但整体规模在减少，无法支撑原有价值共识游戏的持续[6] - 一个人的消费观一旦养成很难改变，当前年轻人未来可能也难以转化为支撑“老登资产”的群体[6]

公司业务构成 - 公司主营手表业务 [1] - 公司同时积极培育精密制造和智能穿戴等战略新兴产业业务 [1] 智能穿戴业务现状 - 目前公司智能穿戴业务相关收入占总收入比重较小 [1] - 相关政策对公司整体经营无重大影响 [1]

中国电动手表进口市场情况 - 2025年11月中国电动手表进口数量为55万只，同比增长48% [1] - 2025年11月中国电动手表进口金额为0.44亿美元，同比增长7.8% [1] 数据来源与报告背景 - 数据来源于中国海关，由智研咨询整理 [1] - 信息关联智研咨询发布的《2026-2032年中国手表行业市场现状调查及投资方向研究报告》 [1]

公司财务表现 - 公司预计截至2025年11月30日止11个月录得未经审核净利润超过人民币9000万元 [1] - 公司2024年全年净利润约为人民币4900万元，因此预计2025年全年净利润将显著高于上一年度 [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩预期增长主要基于饰品销售收入的增加 [1] - 业绩预期增长另一驱动因素是销售手表的毛利率有所增加 [1]

美瑞关税调整 - 美国对进口自瑞士产品的关税税率将从39%降至15% [1] - 新关税税率已于8月7日生效，原税率为39% [1] 瑞士对美投资承诺 - 瑞士企业承诺对美国投资总额2000亿美元 [1] - 其中2026年投资额计划达到670亿美元 [1] 贸易谈判进程 - 两国计划于2026年初最终完成贸易协议谈判 [1] - 双方表示将加快推进谈判进程 [1] 对瑞士出口的影响 - 瑞士约18%的出口商品销往美国 [1] - 瑞士对美出口产品近六成受到此前39%关税的影响 [1] - 瑞士对美主要出口产品包括手表、药品、巧克力和化妆品等 [1] 行业评估 - 关税降至15%消除了瑞士生产商相对于欧盟或日本生产商的巨大劣势 [1] - 瑞士机械和电气工程行业协会表示警报并未解除 [1]

关税影响与应对 - 2024年8月美国政府对瑞士商品征收39%的关税导致瑞士手表出口急剧下滑[1] - 为平衡关税成本整个手表行业已将产品价格上调4%而不仅限于美国市场[3] - 公司凭借其定价能力应对关税冲击美国市场销售仍保持非常强劲的两位数增长[4] 区域市场表现 - 美国市场表现繁荣经济状况良好消费者情绪非常积极[4] - 中国市场约占总收入的4%至5%近期趋势转正面且已恢复增长[7] - 南美、拉丁美洲、中东、印度以及荷兰、比利时等部分欧洲国家市场表现良好[9] - 德国和法国因政治局势和高达3万亿欧元的债务水平导致消费者情绪不积极影响整体消费[5][6] 行业竞争格局 - 当前市场环境严峻但公司表现尚可目标是在此环境下超越同行并夺取市场份额[12] - 行业预计将集中在6至8个主导品牌这些品牌将占据70%或80%的市场份额[13] - 行业存在市场集中度高的现象同时小众品牌仍能生存这种现象在时尚、皮具等其他奢侈品行业同样存在[14][15] 行业长期前景 - 从长期看奢侈品行业仍是最具投资吸引力的行业之一[10] - 尽管供应链呈现去中心化趋势但消费者的品味和行为呈现全球化趋势[16]