投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][57] 核心观点 - 报告认为敏华控股作为功能沙发龙头，制造优势领先，业务层面正迎来积极的边际变化，包括内销线上渠道恢复增长以及外销通过并购完善布局，当前估值低于可比公司平均水平，具备投资价值 [5][57] 公司概况与行业地位 - 公司是全球销量第一的功能沙发企业，入选欧美前十大家具企业10强，已成功由传统出口代工转型为出口制造与内销自主品牌并重的模式 [5][8] - FY26H1内销与外销收入占比分别约为59%和41% [5][8] 财务表现与历史回顾 - FY2025公司实现营收169.03亿港元，同比下滑8.2%，归母净利润20.63亿港元，同比下滑10.4% [5][15] - FY26H1营收同比下滑3.1%，但归母净利润同比增长0.6% [5][15] - 过去三年（FY2022-2025）内外销营收均面临调整，内销/外销营收的复合年增长率（CAGR）分别为-9%和-6% [5][23] - 从更长周期看，FY2017-2025公司营业收入与净利润的CAGR分别为10.2%和2.1% [15][16] 业务分析：内销 - 内销业务以“芝华仕”自主品牌运营，产品以沙发和床垫为主，FY26H1两者在内销营收中占比分别为65%和24% [8][17] - 内销面临挑战：受行业景气下行及前期激进扩张影响，FY2022-2025内销沙发和床垫营收CAGR分别为-9%和-11%，线下自FY25H2以来开始净关店，FY26H1净关店327家，总门店数降至7040家 [23][27] - 积极变化显现：FY26H1内销电商营收同比增长13.6%，扭转了下滑趋势，电商占内销收入比重回升至27% [5][28] 业务分析：外销 - 外销业务以出口代工（ODM）为主，产品主要为功能沙发 [8] - 外销营收尚未恢复至FY22高点，主要受北美市场拖累，但欧洲市场营收已超过FY22水平并创新高 [34] - 公司通过海外工厂布局应对贸易环境变化，越南工厂设计产能3500柜/月，墨西哥工厂设计产能约1500柜/月 [34] - 积极变化显现：公司拟以3200万美元收购美国家具商Gainline Recline Intermediate Corp 100%权益，该公司拥有Southern Motion和Fusion Furniture两个品牌及1000+零售商网络，收购有望在产能、品牌和渠道上形成协同 [5][39] 盈利能力与成本控制 - 公司盈利韧性突出：通过产业链垂直整合实现核心部件自研自产，成本优势显著 [5][43] - 在沙发销售均价下降的背景下，毛利率逆势提升：FY2025沙发套均价较FY22下降19%，但同期沙发毛利率提升3.6个百分点；FY26H1沙发均价同比降4%，毛利率同比升1个百分点 [5][43] - 净利率保持稳定：FY2025净利率为12.2%，处于近五年较高水平；FY26H1净利率进一步升至14.2%，同比提升0.5个百分点 [5][43] 盈利预测 - 预计FY2026-FY2028营业收入分别为163.92亿港元、167.57亿港元、174.24亿港元，增速分别为-3.0%、+2.2%、+4.0% [54][55] - 预计FY2026-FY2028归母净利润分别为20.67亿港元、21.20亿港元、22.08亿港元，增速分别为+0.2%、+2.5%、+4.1% [54][55] - 预测FY2026-FY2028每股收益（EPS）分别为0.53港元、0.55港元、0.57港元 [2][66] 估值与投资建议 - 基于2026年1月22日收盘价4.64港元，对应FY2026、FY2027预测市盈率（P/E）分别为9倍和8倍 [57] - 该估值水平低于所列可比公司（顾家家居、匠心家居等）的平均估值 [57][58] - 公司近年分红比例维持在50%左右，当前市值对应FY26E股息率约5.7% [5][57]

美国新跨境汇款税收政策生效 - 自2026年1月1日起，美国对部分跨境汇款交易征收1%的税款，由汇款服务提供商代收代缴 [2] - 该税收主要适用于以现金或“实物支付工具”（如汇票、银行本票）为资金来源的跨境汇款，通过美国银行账户、借记卡或信用卡进行的交易通常免税 [2] - 该政策是特朗普政府“大而美”税收和支出法案的一部分，适用于包括美国公民和居民在内的海外汇款人群 [2] - 分析指出，该税将主要影响依赖现金方式办理汇款的人群，影响可能更集中于移民社区及其依赖跨境汇款的家庭 [2] 美国推迟部分家具产品加征关税 - 美国总统特朗普于2025年12月31日签署文件，推迟原定于2026年1月1日对部分进口产品提高关税的计划 [2] - 被推迟的产品包括软体家具、厨房橱柜和浴室柜，美国政府当前对这些产品征收25%的关税 [2] - 原计划将厨房橱柜、浴室柜及相关产品的关税从25%上调至50%，将软体家具关税从25%提高至30% [3] - 再次加征关税的时间被推迟至2027年1月1日 [3] - 分析认为，物价持续上涨是迫使美国政府暂停加税的原因，相关行业协会和媒体曾警告加税会给美国消费者、购房者和建筑商带来压力 [3] 美国下调对意大利意面出口商的拟议关税 - 美国商务部于2026年1月1日表示，已下调对13家意大利意面出口商的拟议关税税率 [4] - 此前这些企业一度面临最高92%的关税，调整后，Garofalo的拟议关税降至13.89%，La Molisana降至2.26%，其余11家企业统一为9.09% [4] - 美国商务部预计将于2026年3月12日公布最终裁定，在此之前继续征求意见 [4] - 此次下调意面关税，正值美方宣布推迟对部分进口家具加征关税之际 [5]

直播销售事件与市场关注 - 头部主播董宇辉在“与辉同行”直播间单场家居专场直播销售额达3.56亿元，其中顾家家居一款功能沙发单品销售额突破1亿元，成为销售冠军 [1] - 伴随高额订单，市场出现对商品是否由第三方代工生产的质疑 [1] - 公司相关负责人回应称，直播间所售沙发均为公司自制，并正在加快生产以保障供应 [1] 公司生产模式澄清 - 公司在2024年年报中明确指出，外协业务仅用于缓解部分产能压力，且主要用于非核心产品 [3] - 核心产品如沙发、软床、定制家具等均由公司自主设计、生产 [3] 公司财务与经营状况 - 公司前三季度营业总收入150.12亿元，同比增长8.77%，其中第三季度单季营收52.11亿元，同比增长6.50% [4] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润15.39亿元，同比增长13.24%，扣非净利润13.89亿元，同比增长13.90%，利润增速高于营收增速 [4] - 前三季度经营活动现金流净额18.55亿元，同比增长18.97%，现金流状况稳健 [4] 公司股权结构与资本运作 - 2024年1月，盈峰集团通过其控制的宁波盈峰睿和投资管理有限公司正式成为公司控股股东，相关股份转让于2024年1月10日完成过户登记 [4] - 2025年11月，公司近20亿元定增方案获通过，实控人何剑锋持股比例将升至37.37%，资金将用于强化核心品类与智能化投入 [4] 公司背景与主营业务 - 公司成立于1982年，总部位于杭州，主营客厅及卧室中高档软体家具的研发、设计、生产与销售 [4] - 核心产品包括沙发、软床、餐椅、定制家具及红木家具等 [4]

直播营销事件与市场反应 - 主播董宇辉在“与辉同行”家居专场直播中，5.5小时总销售额达3.56亿元，其中顾家家居一款真皮沙发单品成交额突破1亿元 [3][8] - 该爆款沙发价格最低的2.8米三人位款优惠后价格为3471.4元 [3][8] - 直播后，供应链圈子出现关于约3万套沙发“能否造得出、谁愿意造”的质疑，并有传言称订单已转至广东，因代工价格过低导致大厂不敢接单 [4][10] 公司官方回应与生产模式 - 顾家家居相关负责人明确回应，在董宇辉直播间所售沙发均为公司自制，并正在加快生产以保障交付 [3][5][11] - 公司客服确认，直播中销售的顾家家居沙发均为官方正品发货，有正品保障 [4][10] - 根据2024年年报，公司外协业务仅用于缓解部分非核心产品的产能压力，核心产品如沙发、软床、定制家具等均由公司自主设计、生产 [5][12] 行业专家观点 - 行业专家指出，家居仍是刚需，头部品牌通过创新营销方式有机会获取高于一般品牌的流量和转化，但后续交付能力将面临考验 [5][11] - 专家认为，此次营销后的交付虽有难度，但属于新市场周期内的新挑战与新机遇 [5][11] 公司财务与经营状况 - 2024年前三季度，公司营业总收入150.12亿元，同比增长8.77%，其中第三季度单季营收52.11亿元，同比增长6.50% [6][15] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润15.39亿元，同比增长13.24%，扣非净利润13.89亿元，同比增长13.90%，利润增速高于营收增速，显示经营效率提升 [6][15] - 前三季度经营活动现金流净额18.55亿元，同比增长18.97%，现金流状况稳健 [6][15] 公司治理与资本运作 - 2024年1月，盈峰集团通过其控制的宁波盈峰睿和投资管理有限公司正式成为顾家家居控股股东，相关股份转让于2024年1月10日完成过户登记，标志着控制权变更生效 [6][15] - 2025年11月，公司近20亿元定增方案获通过，实控人何剑锋持股比例将升至37.37%，募集资金用于强化核心品类与智能化投入 [6][15] 公司背景与主营业务 - 顾家家居股份有限公司成立于1982年，总部位于杭州 [5][12] - 公司主营客厅及卧室中高档软体家具的研发、设计、生产与销售，核心产品包括沙发、软床、餐椅、定制家具及红木家具等 [5][12]

直播销售表现 - 头部主播董宇辉在“与辉同行”直播间进行家居专场直播，单场累计销售额达3.56亿元 [2] - 直播中顾家家居一款功能沙发单品销售额突破1亿元，成为当日直播间销售冠军 [2] 公司生产模式澄清 - 针对市场质疑，顾家家居相关负责人回应称，在董宇辉直播间所售沙发均为公司自制 [2] - 公司正在加快生产以保障供应 [2] - 根据公司2024年年报，外协业务仅用于缓解部分产能压力且主要用于非核心产品 [4] - 核心产品如沙发、软床、定制家具等均由公司自主设计、生产 [4] 公司基本经营状况 - 顾家家居股份有限公司成立于1982年，总部位于杭州 [4] - 公司主营客厅及卧室中高档软体家具的研发、设计、生产与销售 [4] - 核心产品包括沙发、软床、餐椅、定制家具及红木家具等 [4] - 今年前三季度，公司营业总收入150.12亿元，同比增长8.77% [4] - 第三季度单季营收52.11亿元，同比增长6.50% [4] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润15.39亿元，同比增长13.24% [4] - 前三季度扣非净利润13.89亿元，同比增长13.90%，利润增速高于营收增速 [4] - 前三季度经营活动现金流净额18.55亿元，同比增长18.97% [4] 公司股权与控制权变更 - 2024年1月，盈峰集团通过其控制的宁波盈峰睿和投资管理有限公司正式成为顾家家居控股股东 [5] - 相关股份转让于2024年1月10日完成过户登记，标志着控制权变更生效 [5] 公司资本运作 - 2025年11月，顾家家居近20亿元定增方案获通过 [6] - 定增完成后，实控人何剑锋持股比例将升至37.37% [6] - 定增募集资金将用于强化核心品类与智能化投入 [6]

收购交易概述 - 敏华控股通过其间接全资附属公司敏华美国制造有限公司，以3200万美元收购美国软体家具制造商GainlineRecline Intermediate Corp.的100%已发行股本 [1] - 目标集团截至交割日有一笔总额约为2799.4万美元的未偿还银行融资，敏华控股另一间接全资附属公司提供约2667.03万美元免息贷款用于清偿债务，余额约132.36万美元由目标集团自有现金偿还 [1] - 集团收购目标集团业务的总成本约为5870万美元，该金额包含了在交割时清偿的目标集团债务 [2] 目标公司业务情况 - 目标集团主要在美国从事制造及买卖软体家具，总部位于密西西比州北部，拥有8处生产设施 [2] - 目标集团旗下拥有两个品牌：成立于1996年的SouthernMotion，专注于制造可躺式家具；以及成立于2009年的FusionFurniture，专注于制造固定式家具 [2]

收购交易概述 - 敏华控股的间接全资附属公司敏华美国制造同意收购目标公司Gainline Recline Intermediate Corp的100%已发行股本 代价为3200万美元 [1] - 收购总成本约为5870万美元 该金额包含将于交割时清偿的目标集团债务 [1] 交易结构与融资安排 - 截至交割日期 目标集团银行融资项下所有未偿义务总额为27,993,885.51美元 [1] - 公司间接全资附属公司敏华香港贸易已向目标集团授予本金额为26,670,335.51美元的免息贷款 用以全数偿还前述银行融资义务 [1] - 余额1,323,550美元将由目标集团于交割日期可用银行现金偿还 [1] 目标公司业务与资产 - 目标集团主要于美国从事制造及买卖软体家俱 [2] - 目标集团于密西西比州北部拥有8处生产设施 总面积逾200万平方尺 [2] 收购动因与预期效益 - 董事会预期集团与目标集团业务间将产生协同效应 [2] - 交割后 集团的生产布局将扩展至美国 以应对国际贸易环境变化所带来的机遇与挑战 [2] - 董事会认为买卖协议条款属正常商业条款 公平合理且符合公司股东整体利益 [2]

原控股股东破产重整事件及风险隔离 - 原控股股东杭州德烨嘉俊（前身为顾家集团）的破产重整申请已于2025年10月15日向法院提出并获受理，引发市场对公司风险隔离效果的疑虑 [2][3] - 杭州德烨嘉俊目前仍为公司第二大股东，持有公司10.77%股份，其一致行动人TB Home Limited持有5.01%股份，顾氏家族合计持股15.78%，相关股份均被冻结或司法标记 [3][4] - 公司及门店均表示经营不受原股东事件影响，强调自2024年1月已完成控制权变更，杭州德烨嘉俊重整属其自身行为，与上市公司独立运营无关 [2][4] - 市场疑虑未完全消除，有报道称杭州德烨嘉俊在破产重整程序中遭债权人举报，指控其转移资产并依赖高息民间借贷 [4] 新控股股东“美的系”的支持与整合 - “美的系”于2023年以88.8亿元取得公司控股权，并于2025年全额认购19.97亿元定增，其中10亿元用于补充流动资金，该定增已于11月26日获上交所审核通过 [2][6] - “美的系”在管理上持续赋能，2025年7月美的系高管高林接任公司副总裁兼财务负责人，此前已有李东来等美的系高管进入管理层 [6] - 双方业务协同已展开，2024年“美的&顾家融合店”在哈尔滨开业，整合家电与家居产品销售 [6] - “美的系”正持续加码家居赛道，其关联方盈峰集团于11月28日以18.67亿元受让索菲亚10.77%股份，合计持股达12.72%，成为索菲亚重要战略股东 [7] 公司经营业绩与市场表现 - 2025年前三季度，公司实现营收150.12亿元，同比增长8.77%，实现净利润15.39亿元，同比增长13.24% [7] - 第三季度单季，公司实现营收52.11亿元，同比增长6.50%，实现净利润5.18亿元，同比增长11.99% [7] - 截至12月1日收盘，公司股价报32.38元，创60日新高，总市值达266亿元，年内股价累计涨幅达23.59% [2][8]

活动概况 - 2025年广东省直播带岗活动计划在2025年7月至12月期间开展40场线上招聘会 [2] - 本场活动为第31场，主题为佛山专场，直播时间为2025年11月11日10:00至12:00 [2][4] - 活动由广东省工业和信息化厅、广东省教育厅等多个省级部门联合主办 [2] 新能源与储能行业 - 广东电将军储能科技有限公司深耕新能源赛道十余年，是一家集研发、生产、销售于一体的大型综合能源解决方案提供商 [5] - 公司业务覆盖先进储能系统全产业链，产品畅销全球一百多个国家和地区 [5] - 公司总部位于佛山南海九江镇，占地248亩，项目总投资20亿元，深耕小动力电池、eVTOL电池、Ai工业电源和船舶电池四大核心领域 [5] - 公司总部将统筹整合国内外六大基地资源，全力打造低空经济及先进储能总部基地 [5] 家具制造与出口行业 - 宜奥集团创立于1983年，致力于全球范围床垫、沙发、枕头等研发、生产、销售，连续30年荣膺行业出口冠军 [6] - 集团为全球前3软体床垫生产基地，拥有全球5大生产基地，床垫年产能超过600万张，国内外超3600家门店 [6] - 集团产品出口全球80多个国家和地区，服务全球超过5000万家庭，全球员工3000余人，规模和实力亚洲领先 [6] - 誉翔家具有限公司专业从事研发各种符合人体工程学的办公椅和椅子配件十多年，产品远销欧美、东南亚等世界各地六十多个国家 [10] 通信技术行业 - 广东盛路通信科技股份有限公司成立于1998年，2010年于深圳证券交易所上市，成为国内A股市场"天线第一股" [8] - 公司是一家集天线射频研发、生产、销售于一体的国家级高新技术企业，以民用通信和微波电子为核心业务 [8] - 公司在超宽带上下变频系统、毫米波通信等前沿技术方向保持行业领先，产品应用于全球5G网络建设 [8] - 公司现有员工1500余人，研发技术人员占比超过30%，拥有专利400余项，其中发明专利占比近25% [8][9] 塑料管道行业 - 广东雄塑科技集团股份有限公司成立于1996年，是国内塑料管道行业名列前茅的品牌企业 [10] - 集团拥有员工1500余人，注册资本3.58亿元，年产值超过20亿元，2017年成功上市创业板 [10] - 集团于全国设有六大生产基地，拥有国家认证实验室，连续多年被评为"广东省制造业500强" [10] 智能家居与健康产品行业 - 广东雄派科技有限公司创始于2007年，集内外贸一体，已有近八年的行业出口经验 [11] - 公司主营产品分为办公、智能按摩椅、功能沙发三大品牌系列，平台每年投入预算500万用于研发 [11] - 公司拥有一万平方的规模化工厂和先进的现代化生产线，荣获多项专利证书和产品认证 [11]

文章核心观点 - MIT Media Lab与慕思股份合作研发"FiberCircuits"智能纤维平台 标志着人机交互进入"可编织智能"阶段 该技术通过在纤维中嵌入微型传感器与AI芯片 实现信号采集 边缘推理与反馈机制的一体化设计 旨在以更自然的方式理解和改善人类睡眠 [1][4][7] - 慕思集团将AI作为战略转型核心目标 通过与MIT及华为等顶尖机构合作 推动公司从传统家具行业向科技行业转型 并计划在未来产品中解决更复杂的睡眠健康问题 [11][14][15] 麻省理工学院媒体实验室的技术研究 - MIT Media Lab具有将实验室先进技术成功商业化的历史 其早期研究的触控技术 E-Ink墨水屏 乐高工具及可穿戴技术等 均已成为广泛应用的产品 [1] - "FiberCircuits"智能纤维平台是MIT最新研究成果 核心是让柔性材料实现"感知—计算—反馈"的闭环功能 通过将尺寸小至0.9毫米的集成电路嵌入柔性电路 使纤维能实时捕捉呼吸 体温 皮肤电反应与微动信号 [4][7] FiberCircuits技术的应用与验证 - 技术应用目标是实现无感监测 相比佩戴手环等方式更能实现接触性检测 如血氧指标 并坚持采集温度 湿度 压力等更多数据以提升用户体验 [9][10] - 研究团队展示了多项实验验证样机 包括用于测试姿态识别灵敏度的床垫验证平台 整合PPG与EMG模块以监测呼吸节律和夜间肌肉活动的眼罩样机 以及用于分析压力变化与环境反馈关系的枕部结构 [8] 慕思集团的战略与合作 - 慕思集团是寝具行业头部品牌 在全球14个国家拥有超过5700家线下门店 并已发布多款AI睡眠产品 [4] - 公司与MIT的合作分工明确 MIT提供传感器 材料等基础研究方向与原始数据处理 慕思主导FiberCircuits技术在边缘侧的算法 旨在减少对用户干扰并保护数据隐私安全 [11] - 在国内 慕思与华为鸿蒙合作 于今年9月发布"睡魔方"智能床垫 该合作使慕思的硬件测试项目从国标要求的约200-300项增加到近900项 增加的认证成本超过百万元 [11][12] 慕思的AI战略与产品规划 - 慕思从2025年开始搭建睡眠模型 采集包括深睡 浅睡 梦境等在内的睡眠分期数据 为FiberCircuits的信号采集与算法训练提供数据支撑 [8] - 公司目前通过APP能为用户提供基于睡眠状态的建议 未来几年计划通过产品解决如"呼吸暂停"等更复杂的睡眠难题 并在更多产品线中融入AI [14][15]