报告核心观点 - 中央经济工作会议定调资本市场改革，深化投融资综合改革，作为资本市场重要服务机构的证券公司有望全面受益，建议关注板块投资机遇 [10] - 11月煤炭价格环比超预期上涨，但后续因电厂补库结束而回落，行业“反内卷”政策方向未变，旨在扭转通缩、提升各环节合理利润，建议关注煤炭板块盈利修复及红利价值 [12] 市场走势 - 2025年12月18日，主要指数普遍上涨：上证指数收盘3,870.28点，涨1.19%；深证成指收盘13,224.51点，涨2.40%；沪深300收盘4,579.88点，涨1.83%；创业板指收盘3,175.91点，涨3.39% [5] - 在12月8日至12月14日期间，主要指数表现分化：上证综指下跌0.34%，沪深300下跌0.08%，创业板指数上涨2.74% [10] - 同期A股日均成交额1.95万亿元，环比上涨15.14%；截至12月12日，两融余额2.50万亿元 [10] 非银金融行业观点 - 中央经济工作会议指出要引导金融机构支持重点领域，并持续深化资本市场投融资综合改革 [10] - 以新“国九条”为核心的“1+N”政策加速落地，内容涵盖深化科创板、创业板改革，推动上市公司并购重组，推动中长期资金入市，深化公募基金费率改革及考核优化 [10] - 证监会下发《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》，全面规范销售行为，包括严禁使用“正收益”等误导性表述、不得宣传基金规模、将直播纳入强监管且素材需保存至少20年，强调费用透明化与考核长期导向 [10] - 随着监管政策完善，资本市场高质量发展持续推进，证券公司有望全面受益，部分券商有望通过外延式和内涵式发展探索海外业务增量，实现业绩稳步增长 [10] 煤炭行业月度数据与点评 - **供给**：2025年1-11月原煤累计产量44.02亿吨，同比增1.4%，增速边际下滑；11月当月产量4.27亿吨，同比降0.5%，环比增4.93% [11][12] - **需求**：2025年1-11月固定资产投资同比降2.6%，其中制造业投资增1.9%、基建投资降1.1%、房地产投资降15.9% [12] - **下游需求**：2025年1-11月火电累计增速-0.7%；焦炭累计增速3.2%；生铁累计增速-2.3%；水泥累计增速-6.9% [12] - **11月单月需求**：火电增速4.2%；焦炭增速2.3%；生铁增速-8.7%；水泥增速-8.2% [12] - **进口**：2025年1-11月煤炭进口量累计4.32亿吨，同比降12.0%；11月当月进口4405万吨，同比降19.88%，环比增5.55% [12] - **价格**：11月煤炭价格环比超预期上涨，动力煤、主焦煤、冶金焦均价环比均有不同程度上涨，环比增幅动力煤 > 焦炭 > 焦煤 [12] - **价格走势点评**：11月煤价先涨后跌，前期上涨核心逻辑为电厂补库，补库结束后价格旺季回落；2025年煤价季节性走势与往年一致，呈现“淡季不淡”和“旺季不旺”特征 [12] - **政策与行业展望**：“反内卷”政策初心未变，核心宏观目标是为了扭转通缩趋势，传导链条为“通缩→反内卷→盈利提升→通胀”，需要各环节维持合理利润；对煤炭行业而言，短期看供给控制，中长期看需求复苏；若价格回落至偏低水平，相关稳预期政策值得期待 [12] - **投资建议**：寒潮来袭支撑旺季需求，4季度业绩仍有改善预期，若价格长期高位运行，2026年业绩具备较大修复空间；股价下跌强化红利价值，可逢低配置 [12] - **具体关注公司**：动力煤关注山煤国际、晋控煤业、华阳股份、陕西煤业、中煤能源；炼焦煤关注山西焦煤、潞安环能 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 我国宏观政策不断显效，价格呈现积极变化，12 月中央经济工作会议召开在即需关注宏观政策影响；淡季来临下游需求逐步走弱，部分钢厂开始减产，建材供应快速收缩，钢材终端消费承压；五大品种钢材库存周环比继续下滑，原料端价格承压运行，成本支撑不足；螺纹钢主力合约移仓远月，盘面低位震荡运行，建议短线操作 [62][63] 根据相关目录分别进行总结 螺纹钢期货行情回顾 - 经济数据方面，11 月制造业采购经理指数（PMI）为 49.2%，较上月上升 0.2 个百分点，景气水平有所改善；生产指数为 50.0%，较上月上升 0.3 个百分点，制造业生产总体稳定；新订单指数为 49.2%，较上月上升 0.4 个百分点，制造业市场需求景气水平有所改善；原材料库存指数为 47.3%，与上月持平，制造业主要原材料库存量继续减少；从业人员指数为 48.4%，较上月上升 0.1 个百分点，制造业企业用工景气度小幅回升；供应商配送时间指数为 50.1%，较上月上升 0.1 个百分点，制造业原材料供应商交货时间略有加快；CPI 同比上涨 0.7%，涨幅比上月扩大 0.5 个百分点；2025 年 11 月全国工业生产者出厂价格同比下降 2.2%，工业生产者购进价格同比下降 2.5%，工业生产者出厂价格和购进价格环比均上涨 0.1%，1 - 11 月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降 2.7%，工业生产者购进价格下降 3.1% [11] - 政策信息方面，11 月 24 日国家发展改革委会同有关部门及相关行业协会召开会议研究制定价格无序竞争成本认定标准等相关工作，12 月中央经济工作会议召开在即 [11] 期货市场环境：宏观、比价、基差 - 现货价格方面，上海 HRB400 20mm 螺纹钢价格 3270 元/吨，一周涨跌幅 -0.91%，一个月涨跌幅 1.55%，一年涨跌幅 -5.76%；上海 Q235B 4.75mm 热轧板卷价格 3250 元/吨，一周涨跌幅 -1.81%，一个月涨跌幅 -1.81%，一年涨跌幅 -7.41%；青岛港 PB 粉 61.5%Fe 汇总价格 781 元/吨，一周涨跌幅 -1.51%，一个月涨跌幅 -1.39%，一年涨跌幅 -1.51%；青岛港冶金焦准一级出库价格指数 1620 元/吨，一周涨跌幅 0.00%，一个月涨跌幅 -2.99%，一年涨跌幅 -6.90%；主焦煤低硫汇总均价 1490 元/吨，一周涨跌幅 -0.07%，一个月涨跌幅 -3.31%，一年涨跌幅 -5.83% [25] - 基差数据方面，2025 年 11 月 21 日至 12 月 11 日期间，螺纹钢期货主力合约价格、最便宜交割品价格及基差（现货 - 期货）有不同变化，如 2025/12/11，期货主力合约价格 3069 元/吨，最便宜交割品价格 3230 元/吨，基差 161 元/吨 [27] 螺纹钢现货供需概况 - 供应方面，淡季来临部分钢厂开始减产，钢联数据显示本周五大钢材品种供应 806.22 万吨，周环比下降 22.73 万吨，降幅为 2.7%，其中螺纹钢周度产量 178.78 万吨，周环比下降 10.53 万吨 [62] - 需求方面，钢联数据显示本周五大品种周消费量为 839.72 万吨，其中建材消费环比降 5.7%，板材消费环比降 1.3%，钢材终端消费承压 [62] - 库存方面，由于供应快速回落，五大品种钢材库存周环比继续下滑，本周五大钢材总库存 1332.09 万吨，周环比降 33.5 万吨，降幅 2.5%，建材、板材均呈现去库趋势，建材库存下滑 28.13 万吨，板材库存下滑 5.37 万吨 [63] 后市展望 我国宏观政策不断显效价格呈积极变化，关注 12 月中央经济工作会议宏观政策影响；基本面淡季下游需求走弱，部分钢厂减产，建材供应收缩，终端消费承压；库存继续下滑，原料端价格承压成本支撑不足；螺纹钢主力合约移仓远月，盘面低位震荡运行，建议短线操作 [62][63]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 海外宏观压力阶段性显著缓解，中国出口好于预期，11月制造业PMI景气水平改善，政策关注价格无序竞争治理和中央经济工作会议影响；基本面淡季下游需求走弱，部分钢厂减产，钢材供需双弱库存下滑，原料价格反弹受限，螺纹钢主力合约移仓远月，盘面低位震荡，建议短线操作 [75][76][77] 根据相关目录分别进行总结 螺纹钢期货行情回顾 - 近期重要信息：11月制造业PMI为49.2%，较上月升0.2个百分点，生产、新订单等指数有不同表现；美联储12月降息25个基点概率为87.6%；国家发改委研究治理价格无序竞争，12月中央经济工作会议将召开 [12] - 螺纹钢主力合约走势：未提及具体内容 期货市场环境：宏观、比价、基差 - 宏观——货币量：未提及具体内容 - 宏观——货币价：2025年12月4日SHIBOR为1.5200，较11月3日的1.5460利率下降，看涨 [22] - 比价——内外：未提及具体内容 - 比价——产业链其他商品：螺纹钢HRB400 20mm上海价格3300元/吨，一周涨1.85%，一月涨3.45%，一年降4.62%；热轧板卷等商品有不同价格及涨跌幅 [28] - 螺纹钢主力基差：未提及具体内容 螺纹钢现货供需概况 - 高炉利润（各品种钢材）：未提及具体内容 - 高炉利润（期现）：未提及具体内容 - 高炉开工：未提及具体内容 - 电炉利润：未提及具体内容 - 电炉开工：未提及具体内容 - 日均铁水产量：未提及具体内容 - 钢材周产量：2025年12月5日为743.43万吨，同比降0.042835071，环比降0.035696219 [45] - 螺纹钢周产量：2025年12月5日为189.31万吨，环比降0.081376165，同比降0.149092053 [48] - 钢材钢厂库存：未提及具体内容 - 钢材社会库存：未提及具体内容 - 螺纹钢社会库存：未提及具体内容 - 建材成交：未提及具体内容 - 螺纹钢厂内库存：有不同时间的库存及环比数据 [61][64] - 螺纹钢总库存：2025年12月5日为503.81万吨，环比降27.67 [67] - 螺纹钢表观消费：2025年12月5日消费量为216.98，周环比降10.96 [70] 后市展望 海外宏观压力缓解，中国出口和制造业PMI向好，政策待关注；基本面淡季需求走弱、钢厂减产，供需双弱库存下滑，原料价格反弹受限，螺纹钢主力合约移仓远月，盘面低位震荡，建议短线操作 [75][76][77]

行业与公司 * **行业**：蒙古煤炭（蒙煤）进口贸易，特别是对中国出口的炼焦煤与动力煤市场 [1] * **核心公司**：神华集团（新进入者）、ETP矿（ETT矿）、塔班陶勒盖煤田（TT矿）、嘉友、中铝、原北、伊达中、华芳、嘉益达等长协贸易商及用煤企业（如焦化厂、钢厂）[2][3][19][27] 核心观点与论据 * **2026年进口量展望**：预计全年进口量将维持在**8,000-8,300万吨**左右，增长潜力受跨境铁路项目和长期合同保障，但达到**1亿吨**目标仍需中国政策支持及市场稳定 [1][7][10] * **2026年价格展望**：价格可能波动，但总体将保持**相对稳定** [1][7] * **炼焦煤占比趋势**：炼焦煤占比持续下降，预计2026年降至**65%**左右，约**6,000万吨**，总量基本持平，主焦煤增量有限 [1][11][14][33][34] * **主焦煤供应**：塔班陶勒盖煤田是主焦煤主要来源，2025年通关**2,450万吨**，占比**68%**，预计2026年其**5号主焦煤产量将下降**，TT矿4号和1、2矿3号精煤有**小幅增量**，总体持平 [11] * **动力煤增量**：2025年动力煤增量约**20%**，是总进口量增长的主要贡献者 [5] * **长期贸易商盈利**：2025年大部分时间实现盈利，仅在6月份出现短暂亏损 [9] * **竞拍贸易商亏损**：2025年基本无利润，市场好转后参与竞拍也出现亏损，全年电子竞拍放标**3,620万吨**，成交**1,895万吨**，流拍率近**50%** [4][9] * **期限商利润较好**：2025年平均每吨实现约**50元**的利润 [1][9] * **期货市场影响**：2025年期限贸易商套保规模达**400-500万吨**，焦煤期货交割品**80%-90%**以蒙五为主，强化了蒙五与期货盘面的相关性 [6] * **神华进入的影响**：自2025年6月进入，其份额虽小，但导致其他长协贸易商配额减少，例如8月份每家长协限**70车**，10月份传言每月仅有**10-12万吨**，目前基本恢复到每月约**20-25万吨**（之前最高**40-60万吨**）[19] * **神华未来模式**：可能设定准入条件（如具备洗煤厂、终端客户、铁路运输能力），形成**排他性合作模式**，优先与旭阳等大型企业合作 [19][20][21] * **2026年长协预期**：神华明年供应量预计**700万至750万吨**，其他长协供应量可能减少，部分合同到期续签前景不明 [22] * **蒙古煤炭品质**：随着开采深度增加，品质不会下降，可能更好，但短期内新矿开发不足导致主焦煤增量有限 [29] * **产能提升空间**：整体增量较易实现，露天矿投入时间短，主要矿区均有扩产计划，不会出现整体供应短缺 [30] 2025年市场回顾 * **价格波动**：2025年煤炭市场价格波动大，6月平均价格跌至**710元/吨**，11月反弹至最高点**1,180元/吨**，12月初蒙五价格在**990-1,000元/吨**之间 [1][8] * **重要事件**： * 蒙古政局动荡（总理被弹劾、解散联合政府），未影响当年出口，但带来明年政策不确定性 [2] * 搁置16年的嘎顺苏海图到甘其毛都跨境铁路项目正式启动，建设周期约**22个月** [2] * 神华与ETP矿签订长期供销协议，2025年已执行**290万吨**，未完成量并入2026年 [2] * 蒙古采取降低中韩铁路运费、完善竞拍规则等措施促进出口 [2] * **长协执行**：2025年前半年市场下行，但ETP矿依靠长期合同完成**2,380万吨**，占比**73%**，长协价格季度定价，保持利润丰厚，仅6月出现短暂倒挂 [3] * **电子竞拍结构**：2025年成交中，动力煤占**72%**，主焦煤仅**28%**，其中M4占比较大 [4] * **口岸通关**： * 甘其毛都口岸11月达历史最高，每日**1,600车**（约**20万吨**）[5] * 策克口岸2025年通关增加**30%** [5] * 满都拉口岸降幅约**30%** [5] * 珠恩嘎达布其口岸超过**600万吨**，同比增加**90%** [5] * 预计2025年全年进口量超过**8,000万吨**，与去年持平 [5] 基础设施与通关 * **各口岸潜力**： * 甘其毛都潜力**5,000万吨**；策克潜力**4,000万吨**；满都拉潜力**1,000万吨**；珠恩嘎达布其动力投产**600万吨**；二连浩特**200-300万吨**；新疆**100-200万吨** [13] * 预计2026年整体通关能力增加**15%**，超过**9,000万吨**，其中甘其毛都**4,500万吨**，策克**3,500万吨**，满都拉**500-600万吨** [1][13] * **跨境铁路建设**： * 甘其毛都跨境铁路建设周期**22个月**（另一处提及**28个月**），实际进度缓慢，预计**2027年下半年**投入使用，初期运力可能在**1,000万吨以内**（设计运力**3,000万吨**）[2][24][25] * 策克口岸跨境铁路预计2026年投入使用 [24] * 铁路建成后将显著提升运输能力，有助于实现更高进口目标，但短期内1亿吨目标仍需依赖现有运输方式 [23][24][25][35] * **通关促进措施（潜在）**： * 蒙方：可能采取落地加工政策，优化竞拍规则，修订矿产品交易法 [12] * 中方：可能简化通关手续、放宽抽检要求、增加过境通道、提升AGV车速和运营时间（如从8小时延长至24小时）[1][12][23] * **进口流程**：从蒙古坑口采购，经铁路运至查干达存储，再短途运输进入中国监管库，检验检疫约一周后放行销售 [28] 库存与成本数据 * **库存数据**： * 期限商库存约**40万至60万吨** [26] * 甘其毛都监管区2024年实际库存**450万至500万吨**，目前静态库容约**500万至600万吨**，2026年交投监管库投用后将增加**100万吨**静态库容 [27] * 查干达当前库存处于历史低位，约**130万吨**，其中主焦煤约**100万吨**，配焦煤或动力煤**20-30万吨**，预计2026年将减少至**80-100万吨** [31][32] * **仓单成本**： * 按当前蒙五**1,000元/吨**计算：最低理论成本**1,100元/吨**，实际操作成本约**1,210元/吨**，作为配煤使用成本约**1,130元/吨** [16][37] * 2025年四季度长协价**57.3美元**，对应口岸价约**720元**，最低仓单成本约**800元/吨** [17][37] * 预计2026年一季度长协价涨**8-10美元**，在**850元**原煤价下，最低仓单成本约**800元**，一般操作成本约**950元**，正常情况下仓单成本可达**1,000元**左右 [17][37] 其他重要内容 * **乌力吉口岸**：进口煤炭时间尚未明确 [18] * **ETT矿洗煤厂**：计划投入使用一个年产**1,000万吨**的洗煤厂，预计使其主焦煤占比从几乎为零增至**20%至30%** [18] * **贸易格局演变**：小型贸易商因多方夹击逐渐出局，用煤企业（焦化厂、钢厂）也直接参与竞拍以减少中间环节 [15] * **进口潜力上限**：当前预估为**1.2亿吨**，但依赖生产能力、铁路建设及政策支持 [35]

公司核心事件 - 国家能源集团乌海能源有限责任公司党委书记、董事长周勇涉嫌严重违纪违法，目前正接受纪律审查和监察调查 [1] 公司业务概况 - 乌海能源公司是国家能源集团的全资子公司，位于内蒙古乌海市，是集焦煤生产、洗选加工为一体，兼营瓦斯和光伏发电的专业化煤炭生产企业 [1] - 公司资源主要分布在内蒙古乌海市、阿拉善盟、鄂尔多斯市三个地区，主要矿区分布于贺兰山煤田和桌子山煤田 [1] - 公司是内蒙古最大的焦煤生产基地，也是国家能源集团在蒙最大的焦煤生产企业 [1] - 全公司拥有10座矿井，其中生产矿井6处，采空区综合治理煤矿及停产复工、在建、资源整合矿井各1处 [1] - 矿井核定总产能1500万吨，设计洗选能力1930万吨 [1] - 产品主要以1/3焦煤、主焦煤、中高硫肥煤和电煤为主，主要销往宁夏、甘肃、唐山、内蒙古呼包二市、乌海及周边地区 [1] 公司历史沿革 - 乌海能源公司始建于1958年，前身是煤炭部直属乌达矿务局和海勃湾矿务局 [2] - 1998年两局划归原神华集团公司，更名为神华集团乌达矿业公司和神华集团海勃湾矿业公司 [2] - 2008年，两公司与神华乌海煤焦化公司、神华蒙西煤化公司重组整合为神华乌海能源公司 [2] - 2016年12月将焦化产业剥离划归国家能源集团煤焦化公司 [2] - 2017年11月国家能源集团重组成立，2019年3月神华乌海能源有限责任公司名称变更为国家能源集团乌海能源有限责任公司 [2]

电力需求与火电表现 - 全社会用电量在第三季度快速回升 带动火电发电量达1.76万亿千瓦时 同比增长1% [2] - 9月底煤电全口径发电装机容量同比上升4.6% 但发电量同比降低2.4% [2] 非电行业用煤需求 - 水泥和粗钢产量同比下降 钢铁、建材等主要耗煤行业需求不振 [2] - 煤化工行业运行良好 主要耗煤产品产量同比较快增长 新型煤化工装置生产负荷较高 拉动化工用煤保持增长 [2] 煤炭价格走势 - 第三季度煤炭价格相较上一季度明显修复 黄骅港动力煤均价从641.7元/吨上涨至679元/吨 京唐港主焦煤均价从1315.3元/吨上涨至1566.7元/吨 [2] - 进入第四季度煤价涨势持续 环渤海5500现货价格截至11月12日已涨至828元/吨 超过年初价格 [5] 煤炭企业产销与成本 - 前三季度23家公司煤炭产量和销量分别为9.4亿吨和11.1亿吨 [3] - 第三季度煤炭产销量环比小幅回升 分别上涨1.9%和6.2% [3] - 煤企生产降本增效 前三季度吨煤成本同比下降12% [3] 煤炭企业盈利能力 - 全国煤炭行业第三季度利润总额755亿元 环比上涨9.7% [2] - 37家煤炭上市公司第三季度合计实现归母净利润299.42亿元 较上一季度增长22.83% [3] - 多家公司业绩改善 山西焦化、苏能股份、恒源煤电环比扭亏 另有8家环比减亏 12家盈利环比增长且涨幅超六成 [3][4] 重点企业业绩表现 - 冀中能源第三季度实现归母净利润0.59亿元 环比增长102.69% 为环比增幅最高 [4] - 龙头企业如陕西煤业、中煤能源、新集能源和中国神华第三季度吨煤净利达90元/吨以上 高于74元/吨的行业平均值 [4] - 中国神华第三季度净利润达147亿元 环比增长13% 其电力业务利润总额同比上升20.4% 成为关键驱动力 [4] 市场供需展望 - 当前煤炭市场情绪亢奋 市场供需偏紧 [5] - 受10月高温去库和淡季补库偏慢影响 沿海电厂库存同比偏低5%-6% [5]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为煤炭行业，具体公司为山煤国际[1] 产销与库存情况 * 2025年10月产量约260万吨，受部分矿区搬家倒面影响略有下降，全年生产计划3,000-3,500万吨实现压力较小[3] * 2025年10月销量为200-210万吨，受传统淡季影响较9月和8月有所下滑[3] * 冶金煤销量稳定在每月70万吨左右，全年销售无忧，动力煤销量受淡季影响下降较多[2][3] * 公司库存自2025年7月旺季以来持续下降，从最高点约400万吨降至目前约156万吨，年底库存消化压力不大，通常年底库存维持在二三十万吨以内[2][5] * 2025年总销量目标2,500-2,600万吨，其中保供量目标1,600-1,700万吨，目前动力煤保供量已完成约1,300-1,400万吨，剩余缺口压力不大，有望顺利完成[4][17] 价格与成本 * 2025年10月整体价格较9月略有上涨，但幅度很小，冶金煤和动力煤价格基本稳定或略有增长[3] * 公司采用基准价加浮动价的定价机制，部分产品已触及价格上限（如港口5,000大卡动力煤达到700元/吨）并按长协价执行[6] * 预计2026年煤炭价格将在700到800元/吨之间窄幅震荡，受电力市场特殊性影响，价格上限可能受控，达到1,000元/吨难度较大[15][16] * 2025年全年成本有望控制在300元/吨以内，比2024年下降5%-10%[2][3] * 主焦煤价格从1,200元/吨上涨至1,800-1,900元/吨，而配焦煤价格呈现水平线上下波动，没有明显趋势，两者走势存在差异[18] 政策与监管 * 公司近期公告购买200多万吨产能指标，用于补充长春新和韩家洼矿区手续，为2023年核增后的后续流程，不影响既有产能[2][10] * 山西省内矿山核增指标手续复杂，年底前必须完成，否则将恢复以前状态，若未完成可能对明年供给产生影响[11] * 市场传言发改委指导国央企控制煤炭售价不超过850元/吨，但公司尚未收到类似窗口指导，未来一两个月可能出现变化[12] * 保供会议对全年13亿吨目标边际影响有限，只是一个常规性的会议安排[19] * 2026年长协定价机制可能调整为类似港口长期计算公式，给出基准价而非区间，但尚需观察[2][7] 财务与税务 * 2025年三季度公司面临较高税费，原因包括业绩较好导致资源税增加以及地方税务局要求补缴赋税，预计四季度压力减小[13] * 预计在2025年内完成补缴后，不会追溯以前的欠税[14] 行业展望 * 2025年国家供给侧改革成效显著，但需求改善不明显，主要依赖供给侧改革和反内卷政策[15] * 预计2026年煤炭供需关系将进一步改善，但供给侧改革力度可能不如2025年大[15]

核心观点 - 煤炭行业供需格局在第三季度迎来逆转拐点，企业业绩显著改善，行业盈利环比增长约20% [3] - 政策驱动的供应收缩与电力需求回升共同推动煤炭价格修复，行业利润总额环比上涨9.7% [3][6] - 伴随“迎峰度冬”用煤旺季到来，煤炭价格维持涨势，第四季度行业业绩有望继续提升，并有望在明年迎来持续上行周期 [3][11][12] 供需格局逆转 - 7月“反内卷”政策导致煤炭供应减量提质，第三季度规上工业原煤产量11.8亿吨，单月产量同比分别下降3.8%、3.2%和1.8% [5] - 1-8月累计进口煤炭约3亿吨，较去年下降12.2%，供应总量呈现下降趋势 [5] - 需求端前三季度全社会用电量7.77万亿千瓦时，同比增长4.6%，第三季度火电发电量1.76万亿千瓦时，同比增长1%，带动煤炭需求回升 [5] - 非电行业中煤化工装置生产负荷较高，拉动化工用煤保持增长，部分抵消钢铁、建材等行业需求不振的影响 [5] - 煤炭价格明显修复，黄骅港动力煤均价从641.7元/吨上涨至679元/吨，京唐港主焦煤均价从1315.3元/吨上涨至1566.7元/吨 [6] 企业业绩改善 - 全国煤炭行业第三季度利润总额755亿元，环比上涨9.7% [6] - 37家煤炭上市公司第三季度合计实现归母净利润299.42亿元，较上一季度增长22.83% [8] - 披露经营数据的23家公司前三季度吨煤成本同比下降12%，第三季度煤炭产销量环比分别上涨1.9%和6.2% [8] - 多家公司业绩改善显著：山西焦化、苏能股份、恒源煤电环比扭亏，8家公司环比减亏，12家公司盈利环比增长且涨幅超六成 [8] - 冀中能源第三季度净利润环比增幅最高，达102.69%，实现归母净利润0.59亿元 [8] 龙头企业表现 - 陕西煤业、中煤能源、新集能源和中国神华等龙头企业第三季度吨煤净利达90元/吨以上，高于74元/吨的行业平均值 [8] - 中国神华第三季度净利润达147亿元，环比增长13%，其电力业务利润总额同比上升20.4%，成为关键驱动力 [9] - 中国中煤第三季度盈利跌幅收窄，主要生产经营指标明显改善 [9] 第四季度展望 - 进入第四季度煤炭价格涨势持续，环渤海5500现货价格已涨至828元/吨，超过年初价格 [11] - 受10月高温去库和淡季补库偏慢影响，沿海电厂库存同比偏低5%-6%，市场供需偏紧 [11] - 中国电力企业联合会预计四季度电力消费增速将高于三季度，2025年全年全社会用电量约10.4万亿千瓦时，同比增长5%左右 [11] - “迎峰度冬”用煤旺季到来，冬季煤炭市场或迎来“供需两旺”，在政策托底下供需预计延续稳中偏强运行 [11] - 行业第四季度业绩有望全面恢复，基于供需根本性逆转，煤炭价格中期向上的大趋势不会改变，明年有望迎来持续向上周期 [12]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [4] 报告核心观点 - 西芒杜铁矿项目正式投产，设计年产能合计1.2亿吨，预计未来2-3年将持续释放新增产能，其高品位（65%以上）和低有害元素特性将挤出高成本矿山供给，促使铁矿价格中枢下移，缓解钢厂利润压力 [3] - 长期来看，产能调控是行业主线，在此背景下钢企盈利能力有望修复，龙头企业将受益于精准调控和分级分类管理，有望实现超额收益 [3] - 报告推荐关注四类标的：普钢龙头、特钢板块、管材标的以及原料板块中增量明确的公司 [3] 价格与利润 - 本周国内钢材价格普遍下跌，上海20mm HRB400螺纹钢价格为3170元/吨，较上周下降30元/吨；热轧和冷轧价格持平 [1][9] - 钢材生产利润下降，测算显示长流程螺纹钢、热轧和冷轧毛利分别环比下降29元/吨、37元/吨和39元/吨；短流程电炉钢毛利环比下降2元/吨 [1] 产量与库存 - 五大钢材品种本周产量为834万吨，环比下降22.36万吨，其中建筑钢材产量周环比减少16.44万吨，板材产量周环比下降5.92万吨 [2] - 五大钢材品种社会总库存为1060.2万吨，环比下降13.63万吨；钢厂总库存为415.96万吨，环比下降12.61万吨 [2] - 螺纹钢表观消费量为216.37万吨，环比下降2.15万吨；建筑钢材成交日均值为10.01万吨，环比增长3.87% [2] 原材料与生产 - 国产矿市场价格稳中有跌，进口矿价格震荡，废钢价格下跌，本周末废钢报价为2100元/吨，较上周下降20元/吨 [28] - 焦炭价格持平，华北主焦煤价格上涨33元/吨至1492元/吨，华东主焦煤价格持平 [28] - 247家钢厂高炉开工率为82.81%，环比减少0.32个百分点；高炉炼铁产能利用率为88.8%，环比增加0.99个百分点；钢厂盈利率为38.96%，环比减少0.87个百分点 [34] 国际市场与下游行业 - 美国钢材市场价格稳中有升，中西部钢厂热卷出厂价为945美元/吨，较上周上升20美元/吨；欧洲钢材市场价格普遍上涨 [23] - 2025年10月城镇固定资产投资完成额累计同比下跌1.7%，房地产开发投资完成额累计同比下跌14.7%，但汽车产量当月同比上升11.2% [58] 重点公司推荐 - 报告推荐的具体公司包括普钢龙头：华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份；特钢板块：翔楼新材、中信特钢、方大特钢；管材标的：久立特材、友发集团；原料板块：大中矿业 [3]

现货市场动态 - 吕梁地区主焦煤（A11、S0.6、G88）出厂价上调10元至1650元/吨 [1] - 甘其毛都口岸蒙5原煤价格下跌34元至1111元/吨，蒙3精煤价格维持在1247元/吨不变 [1] - 越南2025年10月煤炭进口量为482.84万吨，环比增长21.99%，同比增长11.27% [1] - 越南2025年1-10月累计煤炭进口量为5557.07万吨，同比增长2.33% [1] 政策与行业环境 - 国家发展改革委召开2025—2026年供暖季能源保供视频会议，要求做实做细能源保供工作 [1] 机构对焦煤市场的短期看法 - 短期处于政策真空期，受终端需求走弱拖累及市场对煤炭保供的担忧，双焦盘面出现回调 [2] - 焦煤供应趋紧但需求疲软，库存有所累积但仍处于低位 [3] 机构对焦煤市场的长期展望与策略 - 供暖季保供为常态化操作，安全生产制约持续存在，焦煤长期偏多思路不变 [2] - 冬储需求释放将限制价格下调空间 [3] - 操作策略建议关注止跌信号，把握焦煤回调做多机会 [2] - 操作策略亦建议观望 [3]