2025 年 8 月 23 日 公司研究 创新药销售亮眼，BD 成绩斐然 ——恒瑞医药（600276.SH）2025 年半年报点评 要点 点评： 创新药驱动业绩高增长：25H1 公司创新药销售及许可收入 95.61 亿元，占营业 收入比重跃升至 60.66%，其中创新药销售收入 75.70 亿元。瑞维鲁胺、达尔西 利、恒格列净等医保内创新药的临床价值得到医生认可，收入保持快速增长。公 司创新药研发进入收获期，25H1 有 6 款 1 类新药获批上市，包括全球首款超长 效 PCSK9 单抗瑞卡西单抗、首款国产 JAK1 抑制剂艾玛昔替尼片等，将支撑公 司创新药收入持续发展。同时公司正围绕 100 余款在研创新产品开展超 400 项 海内外临床试验，ADC、AI 药物研发等技术平台日臻成熟。 BD 出海进展显著：25H1 公司已达成 3 项对外授权合作，BD 出海成绩斐然。 具体来看：公司与德国默克就口服 GnRH 受体拮抗剂合作，首付款 1500 万欧元； 与 MSD 就 Lp (a)抑制剂合作，首付款 2 亿美元，并有最高 17.7 亿美元里程碑付 款及销售提成；与 GSK 就 PDE3/4 等 12 款新药 ...

恒瑞医药2025年半年度业绩 - 2025年上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [1] - 归属于上市公司股东的净利润44.50亿元，同比增长29.67% [1] - 经营性现金流净额达43.00亿元，同比增长41.80% [1] - 创新药销售及许可收入为95.61亿元，占营业收入比重60.66% [1] - 创新药销售收入为75.70亿元 [1] - 研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元 [2] - 6款1类创新药获批上市 [2] - 收到Merck Sharp & Dohme 2亿美元和IDEAYA 7500万美元对外许可首付款 [2] 恒瑞医药研发管线与战略 - 有100多个自主创新产品正在临床开发 [2] - 400余项临床试验在国内外开展 [2] - 15个自主研发的创新分子进入临床阶段 [2] - 药物类型包括小分子化药、抗体、ADC等 [2] - 涉及肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病等多个领域 [2] - 坚持创新与国际化战略，加速创新药研发 [2] - 通过自主研发与开放合作深化全球布局 [2] 其他创新药企业绩表现 - 百济神州2025年上半年营业总收入175.18亿元，同比增长46% [3] - 百济神州归母净利润4.5亿元，同比扭亏为盈 [3] - 翰森制药营业收入74.34亿元，同比增长14.3% [3] - 翰森制药创新药与合作产品销售收入61.45亿元，同比增长22.1% [3] - 华东医药营业收入216.75亿元，同比增长3.39% [4] - 华东医药归母净利润18.15亿元，同比增长7.01% [4] - 甘李药业营业收入20.67亿元，同比增长57.18% [4] - 甘李药业归母净利润6.04亿元，同比增长101.96% [4] 行业发展趋势 - 中国创新药相关企业实现从量变到质变的转化 [1][5] - 创新药板块景气度有望持续 [1][5] - "创新+国际化"步伐逐渐加快 [1][5] - 预计2030年中国创新药市场规模将突破20000亿元 [4][5] - 中国创新药在海外认可度持续提升 [5] - 未来创新药投资将更注重海外合作、早期数据和平台型公司 [5] - AI制药、创新药企盈利、突破性疗法的重要性有望提升 [5]

投资评级 - 恒瑞医药(600276 SH)获"买进"评级 目标价75 4元 较当前股价62 85元有20%上行空间 [6][1] 核心观点 - 2025H1业绩表现：营收157 6亿元(YOY+15 9%) 归母净利44 5亿元(YOY+29 7%) 创新药销售与BD许可收入(MSD 2亿美元+IDEAYA 7500万美元)共同驱动增长 剔除许可收入后主业净利增速约21% [7] - 创新药收入结构：抗肿瘤药占比52 1% 神经科学15 3% 造影剂9 8% 瑞维鲁胺等核心品种保持快速增长 新适应症持续放量 [2][7] - BD交易储备：与Merck及GSK达成的1500万欧元和5亿美元首付款将于下半年确认 预计继续增厚净利 [7] - 员工激励计划：拟以30 95元/股授予1316名员工1400万股 考核目标聚焦创新药收入(2025年≥153亿元)及研发里程碑(IND获批≥17个) [12][14] - 股份回购：拟斥资10-20亿元回购A股 价格上限90 85元 占总股本0 17%-0 33% [7] 财务预测 - 2025-2027年净利润预测：101亿元(YOY+59 3%) 87 5亿元(YOY-13 3%) 104亿元(YOY+18 9%) 对应EPS 1 52元 1 32元 1 57元 [10] - 估值水平：当前A股对应2025年PE 41X 低于历史92X峰值 [10][1] - 现金流：2025F经营现金流111 06亿元 货币资金储备预计达335 23亿元 [15] 产品管线进展 - 在研管线要求：2025-2027年累计需实现创新药收入≥585亿元 新分子实体IND获批≥54个 NDA申报≥20个 [13] - 现有品种表现：艾瑞昔布 瑞马唑仑等品种新适应症持续获批 阿帕替尼等成熟产品维持增长 [7]

核心业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88%，归属于上市公司股东的净利润44.50亿元，同比增长29.67%，经营性现金流净额43.00亿元，同比增长41.80%，均创同期历史新高 [1] - 研发投入达38.71亿元（费用化32.28亿元），累计研发投入超480亿元 [1][6] - 宣布10-20亿元股份回购计划用于员工持股激励，2025年激励规模不超过1400万股 [1] 创新药业务发展 - 创新药销售及许可收入95.61亿元，占总营收60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元 [3] - 瑞维鲁胺、达尔西利等医保内创新药临床价值获认可，艾瑞昔布等早期产品通过新适应症持续贡献增量 [3] - 对外许可收入显著，包括默沙东2亿美元首付款及IDEAYA 7500万美元首付款 [3] - 6款1类创新药及6个新适应症获批上市，涉及肿瘤、代谢疾病等领域 [6] 研发管线与技术创新 - 在研管线包括100+自主创新产品临床开发，400+项国内外临床试验，5项上市申请获受理，10项进入Ⅲ期临床 [7] - 建立AI药物研发平台及恒瑞-灵枢平台，15个自主研发创新分子进入临床阶段，涵盖ADC、抗体等类型 [8] - ADC平台10余个差异化分子获批临床，瑞康曲妥珠单抗9项适应症纳入突破性治疗 [8] - 累计申请发明专利2864件，PCT专利737件，海外授权专利797件 [9] 国际化战略进展 - 与GSK达成总金额约120亿美元合作，涉及12款创新药，获5亿美元首付款 [12] - 5款创新药获FDA孤儿药资格认证，海外启动超20项临床试验 [12][13] - 香港上市募资114亿港元（约15亿美元），成为近五年港股最大医药IPO [14] - 173项研究成果获国际认可，累计影响因子达1351分 [13] 运营与人才管理 - 销售网络覆盖核心市场至县域/线上渠道，医学与市场双引擎驱动 [16] - 研发团队达5600+人，30%中高层拥有海外背景，引进跨国药企高管冯佶出任总裁 [17] - 连续四年获"中国杰出雇主"认证，自研管线数量位列全球第二 [18]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润44.5亿元，同比增长29.67% [1] - 利润总额50.51亿元，同比增长34.63% [3] - 经营活动产生的现金流量净额43亿元，同比增长41.8% [3] - 研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元 [3] 业务结构分析 - 创新药收入95.61亿元，占营业收入比重60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元 [7] - 创新药对外许可收入包括默沙东2亿美元首付款和IDEAYA 7500万美元首付款 [7] - 仿制药业务收入实现小幅提升，主要受益于布比卡因脂质体和注射用紫杉醇等产品增长 [7] 研发进展 - 6款1类创新药获批上市，包括注射用瑞卡西单抗和硫酸艾玛昔替尼片等 [8] - 拥有100多个自主创新产品正在临床开发，400余项临床试验在国内外开展 [8] - 5项上市申请获NMPA受理，10项临床推进至Ⅲ期，22项临床推进至Ⅱ期，15项创新产品首次推进至临床Ⅰ期 [8] 国际化进程 - 与GSK达成合作协议，涵盖12款创新药物，GSK支付5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [9] - 在美国、欧洲等国家启动超过20项海外临床试验 [9] - 瑞康曲妥珠单抗联合阿得贝利获得FDA孤儿药资格认证，公司共有五款创新药获得该认定 [9] - 在香港联合交易所主板挂牌上市，总募资额达114亿港元（约15亿美元） [10] 股东结构变化 - 香港中央结算有限公司（陆股通）增持1.425亿股 [6] - 中国医药投资有限公司减持1827万股，青岛博森泰科技有限公司减持32万股，连云港市金融控股集团有限公司减持202万股 [6] - 上证50ETF和华泰柏瑞沪深300ETF分别增持588万股和645万股 [6]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [1] - 归属净利润44.50亿元，同比增长29.67% [1] - 经营性现金流净额达43.00亿元，同比增长41.80% [1] - 研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元 [1] - 创新药销售及许可收入95.61亿元，占营业收入比重60.66% [1] - 收到默沙东2亿美元和IDEAYA 7500万美元对外许可首付款 [3] 创新药业务 - 创新药销售收入75.70亿元 [1] - 瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等创新药临床价值获认可，收入快速增长 [1] - 艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等早期创新药贡献增量收入 [1] - 6款1类创新药获批上市，包括注射用瑞卡西单抗等产品 [1] - 6个创新药新适应症获批上市，涉及类风湿关节炎等多个领域 [1] 研发进展 - 5项上市申请获NMPA受理，10项临床推进至Ⅲ期，22项临床推进至Ⅱ期 [2] - 15项创新产品首次推进至临床Ⅰ期 [2] - 取得创新药制剂生产批件12个，临床批件62个 [2] - 2项临床试验被纳入突破性治疗品种名单 [2] - 15个自主研发创新分子进入临床阶段，涵盖多种药物类型 [2] - ADC平台已有10余个新型分子获批临床 [2] 技术平台建设 - 初步建成新分子模式平台，开拓AI药物研发等平台 [2] - 建立恒瑞－灵枢平台及生物信息学平台，优化研发流程 [2] 仿制药业务 - 布比卡因脂质体、注射用紫杉醇（白蛋白结合型）等仿制药收入较快增长 [3] - 带动整体仿制药业务收入实现小幅提升 [3] 公司治理 - 计划回购10-20亿元股份用于员工持股计划 [3] - 2025年激励规模不超过1400万股 [3]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [1] - 归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%，营收、净利均创同期新高 [1] - 公司公告将回购10亿元至20亿元的股份，用于实行新的员工持股计划，2025年激励规模不超过1400万股 [1] 创新药业务 - 创新药收入是公司上半年业绩增长的核心驱动力，创新药销售及许可收入为95.61亿元，占营收比重达60.66% [1] - 创新药销售收入为75.70亿元，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药收入继续保持快速增长 [1] - 艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等上市较早的创新药新适应症的持续获批，为公司销售收入贡献业绩增量 [1] - 上半年研发投入达到38.71亿元，截至6月30日，公司累计研发投入超480亿元 [1] 研发管线进展 - 注射用瑞卡西单抗、硫酸艾玛昔替尼片、注射用瑞康曲妥珠单抗等6款1类创新药获批上市 [2] - 共有5项上市申请获国家药监局受理，10项临床推进至Ⅲ期，22项临床推进至Ⅱ期，15项创新产品首次推进至临床Ⅰ期 [2] 国际化进展 - 创新药对外许可成为公司业绩增长的第二引擎，报告期内收到默沙东2亿美元及IDEAYA 7500万美元的对外许可首付款 [3] - 3月将HRS-5346的全球独家权益授权给默沙东，获得2亿美元首付款、最高17.7亿美元里程碑付款及销售提成 [3] - 4月将SHR7280在中国的独家商业化权益及授权区域之外区域的优先谈判权授予德国默克，获得1500万欧元首付款及销售提成 [3] - 7月与GSK达成合作协议，共同开发至多12款创新药物，GSK将支付5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [3] 资本运作 - 5月23日在港交所主板挂牌上市，总募资额达114亿港元（约15亿美元），成为近五年来港股医药板块最大的IPO [4] - 实现"A+H"双资本平台布局 [4]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [2] - 归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%，营收和净利均创同期新高 [2] - 公司宣布回购10亿元至20亿元股份用于员工持股计划，2025年激励规模不超过1400万股 [2] 创新药业务 - 创新药收入95.61亿元，占营收比重60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元 [4] - 瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药收入快速增长 [4] - 艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等创新药新适应症获批贡献业绩增量 [4] - 上半年研发投入38.71亿元，费用化研发投入32.28亿元，累计研发投入超480亿元 [4] - 6款1类创新药获批上市，5项上市申请获受理，10项临床推进至Ⅲ期，22项临床推进至Ⅱ期，15项创新产品进入临床Ⅰ期 [4] 国际化进展 - 创新药对外许可成为业绩增长第二引擎，收到默沙东2亿美元和IDEAYA 7500万美元首付款 [6] - 将HRS-5346全球独家权益授权给默沙东，获2亿美元首付款及最高17.7亿美元里程碑付款 [6] - 将SHR7280中国大陆独家商业化权益授予德国默克，获1500万欧元首付款及销售提成 [6] - 与GSK合作开发至多12款创新药物，获5亿美元首付款及潜在120亿美元里程碑付款 [6] - 在港交所主板上市，募资114亿港元（约15亿美元），成为近五年港股医药板块最大IPO [7]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为44.50亿元，同比增长29.67% [2] - 经营性现金流净额为43亿元，同比增长41.80%，营收、净利及现金流均创同期新高 [2] - 公司计划以自有资金回购A股股份，回购金额不低于10亿元且不超过20亿元，回购价格不超过90.85元/股 [2] 创新药业务 - 2025年上半年创新药销售及许可收入达95.61亿元，占营收比重60.66%，其中创新药销售收入为75.70亿元 [3] - 瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药收入快速增长，艾瑞昔布、瑞马唑仑等早期创新药贡献增量 [3] - 创新药对外许可收入显著，上半年收到默沙东2亿美元及IDEAYA 7500万美元首付款 [3] 国际合作与资本运作 - 7月与GSK达成合作协议，共同开发至多12款创新药物，GSK支付5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [4] - 5月23日公司在香港联交所主板上市，总募资额达114亿港元，迈入"A+H"双平台时代 [4] 研发进展 - 上半年研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元，6款1类创新药获批上市 [5] - 在研管线包括100多个自主创新产品，400余项临床试验在国内外开展，15个创新分子进入临床阶段 [5] - 海外临床试验已启动超20项，瑞康曲妥珠单抗联合疗法获FDA孤儿药资格认证，累计五款产品获此认定 [5] 战略规划 - 公司将持续推进创新与国际化战略，加速创新药研发及国际化进程，深化全球布局 [6]

业绩总结 - 2025年上半年公司营业收入157.61亿元，同比增长15.88%[23][60][117][175] - 2025年上半年利润总额50.51亿元，同比增长34.63%[24] - 2025年上半年归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%[24][60] - 2025年上半年扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%[24][60] - 2025年上半年经营活动现金流量净额43.00亿元，同比增长41.80%[24][117][180] - 2025年6月末归母净资产584.65亿元，较上年度末增长28.44%[24] - 2025年6月末总资产628.94亿元，较上年度末增长25.45%[24] 用户数据 - 截至报告期末普通股股东总数364655户，其中A股364643户，H股登记股东12户[159] 未来展望 - 2025 - 2027年公司将累计投入1.2亿元设立专项基金，国家自然科学基金委员会按1:10比例匹配1200万元资金，总计1.32亿元[92] - 公司制定2025年度“提质增效重回报”行动方案[132] 新产品和新技术研发 - 2025年1、3、5月分别有瑞卡西单抗、艾玛昔替尼、瑞康曲妥珠单抗等创新药获批上市[58] - 报告期内15个自主研发创新分子首次进入临床阶段[72] - ADC平台10余个新型ADC分子获批临床，瑞康曲妥珠单抗9项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单[72] - 报告期内6款1类创新药和6个新适应症获批上市[74] - GLP - 1/GIP双重受体激动剂HRS9531注射液Ⅲ期临床试验获积极顶线结果[70] 市场扩张和并购 - 截至报告期末，商业化网络覆盖中国30多个省级行政区超25,000家医院及超200,000家线下零售药店，覆盖主流线上药店平台[67] - 2025年公司已实现3笔对外授权，与Merck Sharp & Dohme等合作[77][78][115][133] 其他新策略 - 公司优化组织结构，深化销售体系改革，多个销售提效项目落地[65][66] - 公司成立DTP团队，建成专业化处方药零售推广团队，设立基层广阔市场架构，启动“筑渠工程”[67] - 公司将积极支持国家医保惠民举措，探索适宜产品申报商保创新药目录[39] - 公司将严守合规底线，加强组织建设，完善制度流程，打造合规文化[40]