行业趋势：美妆行业战略重心转向线下 - 行业普遍面临线上流量成本高企、货架电商增长乏力及利润承压的挑战，依赖融资买量增长的时代已结束 [1] - 2025年以来，头部美妆品牌出现明确战略转向，重新将线下渠道定位为2026年最具确定性的新增长方向 [1] - 丸美、珀莱雅、上美股份等头部企业近期一致行动，将线下视为实现规模、增速与利润的现实路径和擅长战场 [1] 竞争格局：线下竞争全方位升级 - 随着从线下起家的头部品牌“重返主场”，试图布局线下的新锐品牌将面临更严峻的竞争格局 [2] - 新锐品牌需要应对的不仅是渠道深耕的挑战，更是来自拥有成熟经验的“老玩家”的降维竞争 [2] 战略动因：头部美妆重返线下的原因 - 过去几年，头部美妆企业的线下渠道处于“自然生长”状态，资源投入有限，策略松散，导致增速平缓、营收占比持续走低 [3] - 以2023-2024年数据为例：上美股份线下收入从5.40亿元微增至5.78亿元；珀莱雅从4.94亿元升至5.32亿元；丸美生物则从3.54亿元增长至4.27亿元，但占比普遍下滑 [3] - 珀莱雅2025年上半年营收53.62亿元，线下销售占比不足5%，表明当前线下规模是系统性投入不足所致，而非渠道潜力见顶 [3] - 自然堂集团案例证明线下潜力巨大，其近三年线下营收平均超16亿元，2025年线下渠道贡献了整体营收的30.9% [4] - 线上增长放缓、利润趋薄、流量成本攀升，倒逼品牌寻找确定性增量，线下成为最直接且具结构优势的突破口 [4] 渠道焦点：OTC成为国货品牌主战场 - 在系统性布局线下时，OTC渠道以其专业背书与高信任度，成为品牌突围的关键战场 [5] - OTC药房长期是功效性护肤品重要阵地，国货品牌正加速涌入，Top100化妆品品牌中已有超过30%在药房有产品陈列 [6] - 2024年，薇诺娜在OTC渠道销售额突破10亿元，覆盖药店约12.9万家，而可复美、敷尔佳、绽妍等品牌销售额仅约为其三分之一，显示市场格局仍有巨大想象空间 [6] - 连锁药房转型需求与美妆品牌潜力契合，例如一心堂计划在70%的门店（以超1.1万家计，预计近8000家）增加个护美妆类产品 [6] - 全国药店总数约68.37万家，头部连锁门店规模远超CS渠道，为美妆品类提供了更广阔的承载空间 [6] - 珀莱雅宣布正式进驻OTC医研渠道并与一心堂合作，推进“医研赋能、妆械协同”，标志头部品牌规模化进军OTC [7] 多渠道布局：百货与购物中心同步推进 - 百货、购物中心等高端高人流渠道也是品牌布局重点，花西子在银泰百货杭州城西店开设全国首家百货店 [7] - 自然堂集团加速线下渗透，截至2025年6月底，其线下终端零售点已超6.27万个，较2022年底净增超2万个，并在多地标杆购物中心落地旗舰店 [7] - 线下渠道复苏是OTC、百货、购物中心等多点并进的系统性工程 [7] 产品与运营策略：分渠定品与深度运营 - 头部品牌的核心战术是围绕不同渠道特性进行产品精准匹配与深度运营，主要沿分渠定品与大单品驱动两大方向展开 [8] - 丸美2025年针对线下渠道推出小金针灌肤面膜等5大新品，2026年策略为在核心品类做深做精，以大单品带动系列化上新，并从美白市场切入增量 [8] - 珀莱雅将OTC定位为“医研护肤落地场景”，构建“妆械双轨并行”产品体系：以械字号产品（如医用重组胶原蛋白敷贴）为基础，并对部分妆字号修护产品（如源力系列药房专供版）进行专属配置 [8] - OTC渠道对品类有明确需求：械字号敷料是刚需基底；祛痘、淡斑、抗敏等功效性护肤品是核心增量；防晒、洗护等品类是拓宽消费频次与客群的重要补充 [9] - 药店渠道选品更青睐自带流量与品牌认知的产品，对于有市场知名度的品牌愿意在毛利空间上做出让渡，对于能提供系统培训等深度支持的品牌也愿意提供弹性合作条款 [10] 线下运营体系：从销售到体验与关系经营 - 线下渠道正从销售端点升级为品牌与用户深度互动的“体验中心”，需构建集场景体验、流量运营与情感连接于一体的立体化运营体系 [10] - 场景化体验深化信任：围绕大单品与新品设计可试、可感的体验场景，例如开展“一日店长”主题路演，结合产品演示与知识传递 [10] - 节点化运营激活流量：通过高频次、强主题的节点活动吸引到店人流，并借助地推、扫码领样等形式将随机客流转化为会员资产 [11] - 情感化连接塑造归属：在互动中融入品牌文化与情绪价值，例如在沙龙中嵌入艺术创作或非遗文化体验，建立超越产品功能的情感忠诚 [11] - 线下生意的突破源于从“货品交易”到“关系经营”的转变，需通过系统化的体验设计与用户运营将空间优势转化为增长动力 [11]

行业投资评级 - 维持行业"推荐"评级 [6][8][30] 核心观点 - 重点关注美护、IP衍生品、黄金珠宝等新消费板块 [6][30] - 推荐标的包括上美股份、巨子生物、丸美生物、润本股份、珀莱雅、潮宏基、福瑞达等 [6][30] 周行情回顾 - 本周（2025年11月17日至2025年11月21日）商贸零售板块下跌7.24%，社会服务板块下跌4.86%，美容护理板块下跌4.53%，在31个申万一级行业中分别排名第28、15、12位 [2][15] - 同期上证综指下跌3.90%，深证成指下跌5.13%，沪深300指数下跌3.77% [2][15] - 消费重点申万二级子行业普遍下跌，其中贸易板块下跌9.12%，一般零售板块下跌7.49%，旅游景区板块下跌5.75%，跌幅居前 [2][16] - 个股方面，A股商贸零售行业中青木科技上涨6.96%，华凯易佰上涨6.53%，壹网壹创上涨5.91%；社会服务行业中实朴检测上涨16.37%，科德教育上涨6.01%；美容护理行业中科思股份上涨9.49%，敷尔佳上涨7.64% [18][20] 美护行业重点事件 - 欧莱雅集团对中国纯净护肤品牌LAN兰进行少数股权投资，这是欧莱雅中国旗下美次方投资的首个中国本土护肤品牌 [3][23] - 珀莱雅启用全新商标"PROYA MED"，首次切入PDRN赛道，计划对源力系列进行体系化升级 [3][23] - 逸仙电商2025年第三季度净营收9.98亿元人民币，同比增长47.5%；毛利率从去年同期的75.9%提升至78.2% [3][23] - 美丽田园医疗健康举行战略升级发布会，官宣超级品牌、超级连锁、超级数字化三大战略 [3][23] - 新氧2025年第三季度自营轻医美品牌新氧青春诊所营收1.84亿元人民币，同比增长305% [3][23] - 长江和记实业筹备屈臣氏集团在香港及英国同步上市，预计募资规模最高达20亿美元 [3][23] 出行链行业数据 - 华住集团2025年第三季度华住中国收入57.2亿元人民币，同比增长10.8%；酒店客房入住率84.1%，平均每日房价304元人民币，每间可售房收入256元人民币，均与2024年同期基本持平 [4][24] - 携程2025年第三季度收入183.4亿元人民币，同比增长15.5%；主业相关的经调整EBITDA为63.5亿元人民币，同比增长11.7% [4][25] - 携程国际OTA平台总预订同比增长约60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订已全面超越2019年疫情前同期140%水平 [4][25] - 2025年第47周全国民航执行客运航班量近10.3万架次，日均航班量14779架次，同比2024年上升3.2%，同比2019年上升3.9% [4][25] IP衍生品行业动态 - 万代南梦宫2026财年上半年销售额6438亿日元，同比增长5.3%；其中玩具和潮玩业务营收3178.3亿日元，同比增长9.0% [5][28] - 泡泡玛特发布新IP小帽子HATTI [5][28] - 名创优品2025年第三季度总营收58亿元人民币，同比增长28%；其中名创优品品牌营收52.2亿元人民币，同比增长23%，TOP TOY品牌营收5.7亿元人民币，同比增长111%；经调整净利润7.7亿元人民币，经调整净利率13.2% [5][29] 零售行业表现 - 六福集团预计2025年前六个月收入增长20%-30%，溢利增长40%-50% [5][29] - 沃尔玛中国市场2025年第三季度净销售额61亿美元，同比增长21.8%；可比销售额增长13.8%；电商业务净销售额增长32%，电商销售额占比超50% [5][29] - 拼多多2025年第三季度营收1082.765亿元人民币，同比增长9%；归母净利润293.282亿元人民币，同比增长17% [5][29] - 瑞幸咖啡2025年第三季度净收入152.9亿元人民币，同比增长50.2%；净利润12.8亿元人民币，同比下降1.9%；净新开门店3008家，全球门店数达29214家 [5][29] 重点公司盈利预测 - 珀莱雅2025年预测每股收益4.04元，预测市盈率17.66倍 [12] - 巨子生物2025年预测每股收益2.34元，预测市盈率15.27倍 [12] - 丸美生物2025年预测每股收益0.94元，预测市盈率34.85倍 [12] - 潮宏基2025年预测每股收益0.52元，预测市盈率22.95倍 [12]

展会概况 - 中国香料香精化妆品行业年会暨精品博览会（2025CAME）于9月25日至27日在南京举办 主题为"科技、品牌、共进" 汇聚上百家企业、500多个品牌、1000多款新品、14个国际组织及超百位演讲嘉宾 搭建"政产学研资用传"深度融合平台 [3] - 展会以高品质、高规格、高精尖和专业化、精品化、国际化为特点 汇集欧莱雅、宝洁、联合利华、珀莱雅、上美股份、华熙生物等美妆企业及巴斯夫、帝斯曼等原料企业 阵容堪称行业"全明星" [5] 科技与创新成果 - 珀莱雅展出红宝石系列、能量系列、源力系列、双抗系列等多系列产品 能量面霜2.0版应用复合配方CELLERGY PRO™ 为线粒体抗老领域前沿技术成果 [9][10] - 珀莱雅线粒体研究成果在IFSCC全球大会荣获2025十大基础研究奖 该奖项从68份现场发布论文中评选（总投稿1151份） 体现基础研究突破性 [11] - 上海家化发布行业首款皮肤糖化水平量化及成像设备AGEScan Lite 实现在体、实时、无创的皮肤糖化定量分析与成像 填补化妆品领域无创糖化检测空白 [12] - 半亩花田围绕"神经美容"理念开发产品 自创"闪式提取技术"提取格拉斯玫瑰有效成分 发现"牡丹肽"活性为普通提取物的1000倍 [14] - 欧莱雅展示全新第四代胶原小蜜罐 添加全球独家首发超分子重组胶原 协同玻色因PRO和四大胜肽 强化胶原抗老效果 并发布DARE科学传播模型 [16] - 资生堂呈现2000年起连续14届中国化妆品科学技术大会累计39个奖项成果 中国研发中心独立研究成果首次获奖 标志本土化科研创新里程碑 [17] 行业白皮书与科研发布 - OLAY联合中国香精香料化妆品工业协会发布《中国化妆品行业胜肽应用与展望》白皮书 总结胜肽抗老科研50年成果 引领行业科学规范化发展 [18] - 欧诗漫举办"珍珠科技未来式"大会 展示58年珍珠科研成果 发布"PEARL"珍珠科技研发体系5维模型 创新成分"珍白因Pro"实现自噬级美白 [19][20] - 上美股份发布《2025韩束肽类研究与功效护肤品应用年鉴》 系统梳理全球多肽技术50年发展历程与三次技术跃迁 标志中国品牌具备国际研发实力 [22] 原料与技术创新 - 润辉生物创新研发"油溶玫瑰PDRN" 打破传统PDRN仅适用水基配方限制 提供多浓度、多规格定制方案 开发西洋参、侧柏等植物源PDRN产品 [26][28] - 珈凯生物通过AI算法自建植物分子数据和功效靶点库 实现植物成分与目标功效精准匹配 开发安糖优、修妍因等创新成分 [28][30] - 济肽生物应用AI实验室集成智能设计平台 提升研发效率 通过"肽矩阵"实现多维功效组合（如促胶原+抑皱+修护+抗氧化） [29][30] - 环特生物推出能量护肤、光感少女透白、细胞级抗衰等循证研发解决方案 提供多维度、多链路服务支撑体系 [30][31] - 诺斯贝尔发布"植物细胞智能制造平台" 推出GreenCall™植物愈伤细胞定向培养技术 布局创新原料开发高维度服务模型 [31][33] 产业链协同与国际化交流 - 展会开设数十场主题会议 邀请超百位重量级嘉宾 覆盖全产业链关键领域 包括IFRA主席、PCPC全球战略副总裁等分享全球法规动态与技术创新案例 [35] - 多组战略合作签约仪式完成 包括化妆品功能植物成分研发和智造平台产学研合作项目 推动产业化促进与"科技+品牌"双轮驱动价值竞争 [37] - 中国化妆品行业市场规模自2023年起连续两年超万亿元 成为全球第一大化妆品消费市场 国货品牌在海外市场掀起"中国风"热潮 [38]

投资评级 - 维持"推荐"评级 预计25-27年归母净利润分别为18.0亿元/20.8亿元/23.5亿元 同比增速15.9%/15.3%/13.2% 对应PE分别为18X/16X/14X [4][6] 核心财务表现 - 25H1营收53.62亿元同比+7.21% 归母净利润7.99亿元同比+13.80% 扣非净利润7.7亿元同比+13.49% [1] - 25Q2营收30.03亿元同比+6.49% 归母净利润4.08亿元同比+2.36% 扣非净利润3.92亿元同比+1.21% [1] - 25H1毛利率73.38%同比+3.56pct 归母净利率14.89%同比+0.86pct [3] - 每10股派发现金红利8元 合计派发现金股利3.15亿元 [1] 业务结构分析 - 护肤类营收41.99亿元同比+0.20% 占比78.40% 美容彩妆类营收8.37亿元同比+25.79% 占比15.63% [2] - 洗护类营收3.20亿元同比+131.25% 占比5.97% 线上渠道营收51.09亿元同比+9.17% 占比95.39% [2] - 主品牌珀莱雅营收39.79亿元同比-0.08% 彩棠营收7.05亿元同比+21.11% Off&Relax营收2.79亿元同比+102.52% [4] 费用结构 - 25H1销售费用率49.59%同比+2.81pct 管理费用率3.31%同比-0.23pct 研发费用率1.77%同比-0.12pct [3] - 销售费用增长主要系形象宣传推广费增加 [3] 盈利预测 - 预计25年营收118.89亿元同比+10.3% 26年128.16亿元同比+7.8% 27年136.49亿元同比+6.5% [6][8] - 预计25年毛利率73.80% 26年74.30% 27年74.80% [8] - 预计25年净利润率15.14% 26年16.19% 27年17.21% [8] 战略动向 - 公司计划赴港上市以持续推进海外业务及国际化战略 [1] - 主推双抗系列/防晒系列/能量系列/光学美白系列/源力系列等多品类大单品建设 [4]

行业背景 - 2025年中国美妆市场经历周期调整 消费者趋于理性 国际巨头在华普遍承压 线上流量红利放缓 线下渠道格局重塑 [3] - 行业竞争从营销驱动转向科技驱动 [21] 财务表现 - 营业收入53.62亿元 同比增长7.21% [6][7] - 归母净利润7.99亿元 同比增长13.80% [6][7] - 扣非净利润7.71亿元 同比增长13.49% [7] - 经营性现金流净额12.93亿元 同比大幅增长95.34% [6] - 销售毛利率73.38% 同比提升3.56个百分点 [7] - 销售净利率15.41% 同比增加0.94个百分点 [7] - 总资产82.83亿元 同比增长9.99% [8] - 归属于上市公司股东的净资产57.27亿元 同比增长6.02% [8] 渠道表现 - 线上渠道营收51.09亿元 同比增长9.17% 占主营业务比重95.39% [9] - 线上直营收入39.05亿元 同比增长4.87% 天猫旗舰店居天猫美妆第1 抖音品牌成交额列第2 京东美妆居第5国货第1 [9] - 线上分销收入12.04亿元 同比增长25.91% [9] - 线下渠道营收2.47亿元 同比下降21.49% 占比4.61% [9] 品牌矩阵 - 主品牌珀莱雅营收39.79亿元 占比74.27% 通过产品迭代和营销破圈巩固科学护肤心智 [11] - 彩妆品牌彩棠营收7.05亿元 同比增长21.11% 占比13.17% 天猫旗舰店居彩妆类目第2国货第1 [14] - 洗护品牌Off&Relax营收2.79亿元 同比激增102.52% 占比5.22% 618天猫双店居美护发行业第6国货第1 [16] - 悦芙媞营收1.66亿元 同比增长3.31% 占比3.11% 焕新定位为年轻肌功效专研 [18] - 原色波塔营收0.97亿元 同比增长80.18% 占比1.81% 成为Z世代彩妆市场新锐力量 [18] 研发创新 - 研发费用9502.58万元 同比增加41.26万元 [22] - 累计拥有国家授权发明专利124项 实用新型专利22项 外观设计专利94项 合计240项 [23] - 上半年新获15项专利 新申请专利35项 [23] - 自研原料木蝴蝶籽提取物应用于悦芙媞产品 高纯度卡瓦胡椒根提取物成功落地产品线 [23] - 与杭州恩和生物合作探索合成生物学与AI融合应用 [27] 数智化转型 - 启动SAP升级重构项目构建统一数据与流程治理体系 [28] - PLM产品全生命周期管理项目立项 [28] - 与蚂蚁集团合作智能客服项目结项 启动AI配方大模型项目 [28] - 完成BI系统迭代自动集成多渠道数据 [28] - 数字化委员会机制化运行 推进业务IT化与IT业务化融合 [28] 资本运作 - 推出上市以来最高比例半年度分红方案 拟每10股派发现金红利8元 合计派发3.15亿元 [6][30] - 正式启动发行H股股票并在香港联交所主板上市筹备工作 [6][31] - 董事会席位由5名增加至7名 新增具有国际化背景的独立董事范明曦女士 [31] - A股上市以来累计分红将超21亿元 [30] 国际化布局 - Off&Relax针对日本 马来西亚市场推出定制化护发单品 [31] - 欧洲科创中心承担对接全球前沿护肤技术功能 [31] - 公司提出未来十年跻身全球化妆品行业前十的双十战略愿景 [32]

核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入53.62亿元同比增长7.21% 归母净利润7.99亿元同比增长13.80% 经营性现金流12.93亿元同比增长95.34% 盈利质量提升 同时宣布筹划H股上市及高额分红方案 多品牌矩阵协同增长 研发与数智化建设持续推进 [1][4][6][7][29][31] 财务表现 - 营业收入53.62亿元同比增长7.21% 其中洗护类增速131.25% 美容彩妆类增速25.79% [1][2] - 归母净利润7.99亿元同比增长13.80% 扣非净利润7.71亿元同比增长13.49% [1][2] - 经营性现金流量净额12.93亿元同比增长95.34% 总资产82.83亿元同比增长9.99% [1][2] - 毛利率73.38%同比提升3.56个百分点 净利率15.41%同比提升 [1] - 基本每股收益2.02元/股同比增长13.48% 加权平均净资产收益率14.35%同比减少0.99个百分点 [3] 业务分品牌表现 - 主品牌珀莱雅营收39.79亿元占比74.27% 在天猫美妆排名第一 抖音美妆第二 京东国货第一 [8][9] - 彩棠营收7.05亿元同比增长21.11% 粉底液 妆前乳位列天猫国货第一 修容盘类目冠军 [8][16] - Off&Relax营收2.79亿元同比增长102.52% 天猫护发行业国货排名第二 抖音育发液类目第一 [8][21] - 悦芙媞营收1.66亿元 原色波塔营收0.97亿元同比增长80.18% [8][22] 战略举措 - 筹划发行H股于香港联交所主板上市 有望成为首家A+H美妆企业 [1][6] - 推出半年度分红方案每10股派现8元(含税) 总额3.15亿元 上市以来累计分红超21亿元 [4][5] - 研发投入持续 新申请专利35项 累计专利240项 四项核心技术获省级成果登记 [29][30] - 数智化战略加速 推进SAP升级 PLM系统 AI客服及BI系统迭代 [31] 产品与营销 - 主品牌聚焦科学护肤 迭代双抗 源力 能量系列 签约刘亦菲 易烊千玺等代言人 [9][14] - 彩棠定位专业化妆师 推底妆矩阵 以中式美学开展西湖大秀等营销活动 [16][19] - Off&Relax推进阶净屑系列及地区定制产品 悦芙媞升级功效线 原色波塔切入彩妆小品类 [21][22][26]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标估值112.65元 [3][6][12] 核心观点 - 中报展现多品牌经营韧性 主品牌收入基本持平 彩棠同比增长21% OR洗护品牌实现103%高增长 原色波塔增长80% [11] - 毛利率同比提升3.56个百分点 归母净利率稳步提升 [11] - 经营活动净现金同比增长95% 存货周转天数减少14天 中期每股分红0.8元 [11] - 拟发行H股推动品牌出海与海外并购 拉开国际化新篇章 [2][11] 财务预测 - 2025-2027年预计每股收益分别为4.44元/5.13元/5.88元（原预测4.56元/5.36元/6.06元） [3][12] - 2025-2027年营业收入预计为117.84亿元/129.26亿元/141.56亿元 同比增长9.3%/9.7%/9.5% [4] - 2025-2027年归母净利润预计为17.58亿元/20.32亿元/23.30亿元 同比增长13.3%/15.6%/14.6% [4] - 毛利率持续改善 预计从71.4%提升至73.6% 净利率从14.4%提升至16.5% [4] 估值分析 - DCF估值采用10%的WACC和3%的永续增长率假设 [13][15] - 当前股价91.99元较目标价112.65元存在22.4%上行空间 [6] - 2025年预测市盈率20.7倍 市净率4.9倍 [4] 业务亮点 - 三大研发中心（杭州/上海/欧洲）聚焦原料端开发与数智化研发体系 [11] - 红宝石系列、双抗系列持续升级 新推防晒系列/源力系列/能量系列形成增长接力 [11] - 资产负债率从27.1%降至15.7% 流动比率从4.63提升至8.48 [17]

报告公司投资评级 - 给予珀莱雅“买入”评级，维持该评级 [7][9] 报告的核心观点 - 2024年主品牌稳增长、毛利率显著优化，规模效益带动归母净利润改善；2025Q1子品牌接力增长，强供应链议价及费用管控力凸显利润弹性；后续主品牌核心系列升级和子品牌持续增长有望贡献增量空间 [5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年全年收入107.8亿元，同比增长21%；归母净利润15.5亿元，同比增长30%；单四季度营收38.1亿元，同比增长4.3%；归母净利润5.5亿元，同比增长23.4% [2][4] - 2025Q1收入23.6亿元，同比增长8.1%；归母净利润3.9亿元，同比增长28.9% [2][4] 2024年情况 渠道与品牌表现 - 线上/线下营收102.3/5.3亿元，同比增长23.7%/-13.6%，线上态势良好 [5] - 主品牌营收85.8亿元，同比增长19.6%，产品推陈出新，扩展功效覆盖；彩棠营收11.9亿元，同比增长19%，扩张底妆类目；OR/悦芙媞/原色波塔营收3.7/3.3/1.1亿元，同比增长71%/9%/138% [5] 品类表现 - 精华及面霜于天猫平台领先，面部护理套装跃升至平台第2；彩棠小圆管粉底液增长，妆前乳位列天猫妆前类目第2 [5] 利润改善原因 - 归母净利润同比提升1.0个百分点，主因毛利率提升1.5个百分点至71.4%（运费率下降）、销售费率提升3.3个百分点（形象推广费增加）、管理费率节余1.7个百分点（股份支付费减少）、其他收益增加0.3个百分点（政府补助及增值税加计抵扣增厚） [6] 2025Q1情况 收入端表现 - 护肤/彩妆/洗护品类分别同比增长3%/22%/139%，预计彩棠保持增势，OR延续高增 [7] 盈利端表现 - 归母净利润提升2.7个百分点至16.5%，主因毛利率提升2.7个百分点至72.8%（主要原材料成本同比下降）、销售费用率节余1.2个百分点（小品牌经营改善，严控主品牌达播比例）、管理和研发费率分别收窄0.2、0.3个百分点 [7] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为4.63、5.40、6.02元/股，给予“买入”评级 [7] 财务报表及预测指标 - 包含2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标等数据，如2025E营业总收入124.06亿元、归母净利润18.34亿元等 [17]

公司业绩表现 - 2024年营收107.78亿元（同比+21.0%），归母净利润15.52亿元（同比+30.0%），扣非归母净利润15.22亿元（同比+29.6%）[1] - 2025Q1营收23.59亿元（同比+8.1%），归母净利润3.9亿元（同比+28.9%），扣非归母净利润3.79亿元（同比+29.8%）[1] - 2024Q4与2025Q1在收入稳健基础上实现20%+利润增长，受益于综合毛利率提升与费用端降本增效[1] 业务策略与产品表现 - 公司通过四大单品矩阵系列（双抗系列、红宝石系列、源力系列、能量系列）支撑客单价与复购率提升[1] - 2024年升级双抗系列、红宝石系列、源力系列核心大单品，并推出美白光学系列、油皮净源系列等新品[2] - 存量大单品系列升级延长生命周期，美白/油皮新系列贡献增量，驱动百亿收入后双位数增长[2] 行业竞争与公司优势 - 2024H2电商平台流量竞争激烈，美妆品牌利润率多承压，但公司利润率逆势提升[1] - 精细化运营与成本管控能力强，2020年转型以来品牌势能持续积蓄[1] 未来盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为125.84亿元（同比+16.75%）、144.40亿元（同比+14.75%）、163.02亿元（同比+12.89%）[3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.21亿元（同比+17.33%）、21.21亿元（同比+16.47%）、24.40亿元（同比+15.06%）[3] - 预计2025-2027年EPS分别为4.60元/股、5.35元/股、6.16元/股[3]

文章核心观点 今日A股缩量下跌，消费ETF（159928）微跌但交投活跃，近60日资金持续流入消费；珀莱雅因业绩亮眼二连板获券商看好；消费股业绩密集出炉，部分公司净利润表现良好；消费ETF（159928）具有投资价值，其标的指数利润创新高且估值处于近10年低位 [1][3][8] 市场表现 - 今日A股缩量下跌，成交额降至1.07万亿，规模最大的消费ETF（159928）微跌0.37%，全天成交额近3亿元，交投高度活跃 [1] - 热门成分股中，珀莱雅二连板，五粮液绩后涨超1%，泸州老窖绩后微涨，贵州茅台收平；伊利股份跌超1%，牧原股份、山西汾酒微跌 [1] 政策消息 - 4月28日新闻发布会上，有关部门表示将出台实施稳就业稳经济推动高质量发展的若干措施，促进消费方面包括扩大服务消费、强化失能老年人照护、推动汽车消费扩容、构建技能导向的薪酬分配制度等举措，还将建立实施育儿补贴制度，创设专项再贷款工具，加大对服务消费、养老产业等支持 [3] 珀莱雅点评 - 中信建投认为，珀莱雅多品牌发力迈入百亿规模，盈利能力优化显著，自23Q4毛销差走弱后调整，至24Q3环比回升、Q4起同比转正，2024全年线上营收102.34亿元，占比95.06%，多品牌矩阵逐步完善，2024年完成管理层换届，Q2收入端有望提速 [3] - 国联民生证券指出，2024年以来珀莱雅持续夯实“大单品策略”，存量大单品系列升级延长生命周期、美白/油皮等新系列贡献增量，有望驱动公司在百亿收入基础上继续保持双位数增长 [4] - 国信证券表示，珀莱雅一季度归母净利润同比增长29%，2024Q4/2025Q1毛销差分别为23.19%/27.15%，同比+1.57pct/+3.89pct，持续逆势提升 [4] 消费股业绩 部分公司一季度业绩 - 五粮液一季度营业收入369.4亿元，同比增长6.05%；归属于母公司所有者的净利润148.6亿元，同比增长5.8%；基本每股收益3.828元，同比增长5.8% [5] - 截至4月27日，消费ETF（159928）标的指数41只成分股中，22只发布一季报，14只归母净利润同比正增长，占比64%，牧原股份、温氏股份扭亏为盈，归母净利润同比增幅超200%，燕京啤酒、海大集团、东鹏饮料增幅领先 [5] 部分公司全年及一季度业绩 - 截至4月27日，34只成分股发布一季报，21只归母净利润同比正增长，占比62%，安迪苏、牧原股份、温氏股份、大北农、新希望归母净利润增幅居前 [7] - 4月28日，泸州老窖发布2024年年报，营业总收入311.96亿元，同比增长3.19%，归母净利润为134.73亿元，同比增长1.71%，拟10派45.92（含税），共计拟派发现金红利67.59亿元（含税），叠加2024年中期分红，2024年全年现金分红金额将超87亿元 [6] 消费ETF情况 - 资金持续流入消费，消费ETF（159928）近60日净流入近26亿元，截至4月25日，最新份额近190亿份，保持历史高位 [8] - 消费ETF（159928）标的指数利润迭创新高，估值仍处于近10年低位，去年前三季度，归母净利润达1919亿元，创历史新高，同比增长29.44%，截至4月25日，最新市盈率20.37倍，近十年估值分位数1.17% [8] - 消费ETF（159928）标的指数具有穿越经济周期的盈利韧性，前十大成分股权重占比67%，其中5只白酒龙头股共占比36%，养猪大户占比13%，其他权重股还包括伊利股份（10%）、海天味业（4%）和东鹏饮料（4%） [10]