行业估值逻辑的迁移 - 美妆行业增长动力正从“流量驱动”的狂暴模式切换到“科技驱动”的耐力模式 [6] - 行业估值逻辑正从关注短期销售和渠道扩张的“评估现在”，转向关注前瞻性科研布局、完整研发产业化链条和科技成果转化能力的“锚定未来” [9][10] - 短期业绩波动、渠道调整等因素正逐渐失去决定性意义，企业长期价值取决于是否站在正确的技术方向上并提前完成能力储备 [10] 政策环境与行业新坐标 - 国家药监局发布的《关于深化化妆品监管改革促进产业高质量发展的意见》将“原料创新”置于核心地位 [4] - 《化妆品企业生产质量管理体系提升三年行动计划（2026—2028年）》聚焦“把创新成果快速产业化”，鼓励龙头企业建立“内部新原料孵化器” [4] - 生物制造已连续两年被写入《政府工作报告》，定位为重点培育的“未来产业”和新质生产力方向 [4][8] - 政策组合为行业划定了未来十年的竞争坐标：科技创新，尤其是生物制造，将成为新的准入门槛和增长引擎 [4] 华熙生物的战略定位与长期价值 - 公司二十余年搭建的生物科技与制造能力，其战略意义在行业新叙事下被放大，价值需在新坐标系下重新评估 [5] - 过去“重资产、长周期”的投入（如天津30亿元中试平台）曾引发效率疑虑，但系统性沉淀为公司在生物科技与制造领域的深层能力，在当前行业逻辑切换下显现出长期价值与战略意义 [11] - 2025年公司处在一个能力开始集中显影的阶段，其价值在于不仅拥有前沿科研成果，也具备将成果持续转化为生产力的能力 [12][23] 华熙生物的研发投入与专利积累 - 自2019年科创板上市至2025年上半年，公司累计研发投入已超过22亿元，长期处于行业前列 [12] - 截至2025年6月，公司累计申请专利1081项，其中发明专利855项，已授权专利632项，专利高度集中于功能糖、氨基酸等生物活性物的基础与应用研究 [15] 核心技术突破案例：合成生物PDRN - 公司通过合成生物技术对PDRN的生产方式进行系统性重构，替代传统的动物组织提取 [16][17] - 该技术实现了分子量的精准可控、去动物源化以降低致敏风险，并具备通过基因编辑对特定功效进行“定向放大”的潜能 [18] - 围绕该技术完成了“特定序列核酸分子及其作为PDRN的应用”等核心布局，建立了一套可复制、可放大的方法体系 [18] - 该技术得到了欧莱雅在进博会上发布的应用白皮书的验证，意味着公司开始在关键成分层面参与技术路径与应用标准的定义 [19] 产业化关键能力：合成生物中试转化平台 - 公司投入超过30亿元建设了全球规模领先、覆盖领域广泛的合成生物中试转化平台，集概念验证、工艺研发、中试验证、检验检测和产业化应用于一体 [21] - 2025年11月，该平台入选工信部与国家发展改革委联合公布的首批生物制造中试能力建设平台名单，成为全国仅有的5家获评“五星级”服务能力的单位之一 [21] - 该平台使科研成果可被系统性地转化为可规模复制的产品，构建了具有公共基础设施属性的能力 [21] 华熙生物的确定性来源 - **统一的技术语言**：公司所有业务（原料、医疗终端、皮肤科学、营养科学）统一在“对生命物质的理解、控制与规模化应用”这一科学主线之下，创新具备系统性外溢效应 [26] - **稳健的现金牛业务**：原料与医疗终端业务长期构成公司现金流与利润的重要来源。2025年1-9月，这两大业务合计贡献了公司约60%的收入。医药级原料毛利率高达84.81%；医疗终端新品如“润百颜·玻玻”第三季度环比增速超过100%，“润致·缇透”环比增速超过300% [28] - **平台化带来的规模效应**：公司建立了“底盘库-元件库-工艺库-质控库”四维技术体系，将在透明质酸领域积累的生物制造能力成功迁移至硫酸软骨素、重组胶原蛋白、麦角硫因、红景天苷、母乳寡糖（HMO）等多个原料的开发与量产中，大幅缩短新物质开发周期 [29][30] 国际趋势与行业终局 - 全球美妆巨头如欧莱雅、雅诗兰黛正在重点投资合成生物企业和建设生物科技中心，验证了未来行业核心竞争力向生物科技和生物制造集中的判断 [22] - 行业竞争的终局注定不只是品牌声量之战，而是科技储备与制造能力的持久战 [8]

行业市场规模与结构 - 2024年中国化妆品市场交易总额为10738.22亿元，市场规模连续两年突破万亿元 [1] - 国货品牌交易额占比达55.2%，市场潜力巨大 [1] - 消费市场稳步增长，发展空间不断扩展 [1] 行业发展趋势与消费者行为 - 国货品牌正从依赖流量增长转向以扎实科研和真实功效为立身之本 [1] - 当前消费者愈发理性，头部品牌不断加大研发投入以满足多元化功效需求 [1] - 化妆品行业被视作典型的多学科交叉应用行业，而非单纯的营销竞技场 [1] 国货品牌发展策略与研发投入 - 国产化妆品需立足本土需求，专注自研领域，坚持长期科研投入，创新关键技术 [1] - 以HBN为例，企业组建了百余人的跨学科研发团队，并与高校及科研机构合作形成开放创新网络 [1] - HBN累计授权及在申专利200余项，完成4款自研功效新原料备案，持续构筑核心技术体系 [1] 产业政策与制度环境 - 产业政策体系不断完善，《化妆品监督管理条例》全面实施，新原料备案、功效宣称管理等配套制度落地 [2] - 各地积极结合产业实际培育特色集群，优化创新生态 [2] - 政策支持、科研对接与研究应用互联互通，形成了支撑产业蓬勃发展的良好生态，例如广东深圳 [2] 企业技术成果与行业标准 - 在政策与产业协同背景下，一批注重研发的本土企业不断加快技术成果转化步伐 [2] - HBN持续深耕新成分的高效性、稳定性与功效验证，积累了扎实的实验数据与理论基础 [2] - HBN于2021年获国家高新技术企业认定，2023年入选深圳市专精特新中小企业，2024年被认定为广东省功效护肤创新工程技术研究中心 [3] - HBN联合相关机构共同牵头的《化妆品功效证据权重评估指导原则》团体标准正式立项 [3] - 国货品牌正在从制造向“质造”与“智造”跃迁 [3]

行业核心观点 - 汽车产业正处于深度调整升级阶段 汽车金融作为产业链的"血液"被赋予新的时代责任和更广阔的发展潜力空间 [1] 行业发展现状 - 政策层面举措体系正织密筑牢汽车金融 旨在守住风险底线并强化金融支持 使其成为服务民生和产业发展的基石 [1] - 市场层面发展动能从传统信贷增长和价格竞争转向结构优化和产品创新 [1] - 汽车金融领域从"高收高返"的内卷竞争调整到"低收低返"的理性发展 [1] - 金融产品从传统购车贷款延伸到电池租赁 充电权益 售后回租 以租代购等创新模式 [1] - 市场竞争日趋白热化 利润空间持续压缩 风险管理复杂性提升 [1] - 消费者对金融服务便捷性 透明度和个性化要求持续提高 [1] 未来发展建议 - 坚持"深度融合" 金融需与汽车全生命周期进行"产业级"融合 提升经销商等经营企业及消费者的金融获得率 [2] - 金融需贯通研发制造端供应链金融 流通端库存融资 消费端新车二手车金融 以及后市场服务保险租赁置换整个生态 [2] - 发挥"科技驱动" 利用大数据 人工智能 区块链重塑金融底层逻辑 发展智慧金融以实现降本增效和创造新商业模式 [2] - 实现"绿色引领" 汽车金融成为绿色转型催化剂 通过创新绿色金融产品支持新能源汽车和智能网联汽车消费普及 [2]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现收入6.26亿元，同比增长7.39%，归母净利润1.49亿元，同比增长8.83% [1] - 2025年单三季度实现收入2.27亿元，同比增长14.59%，归母净利润0.54亿元，同比增长11.56% [1] - 2025年前三季度毛利率达57.95%，盈利能力保持较高水平 [1] 费用结构优化与研发投入 - 销售费用率同比下降2.00个百分点至16.93%，管理费用率同比下降1.87个百分点至9.22% [1] - 研发费用率为5.30%，同比增长1.36个百分点，研发投入持续加码 [1] 产品表现与市场策略 - PMC超亮系列产品2025年第三季度收入同比增长53.7% [2] - 1.71系列产品收入同比增长13.7%，三大明星产品收入在常规镜片收入中占比为56.3% [2] - 剔除产品升级召回影响后，“轻松控”系列产品前三季度累计销售额为14,472万元，同比增长11.6% [2] - 全新升级的1.74系列产品第三季度销售同比增长112.4%，前三季度累计同比增长171.5% [2] 战略合作与业务拓展 - 作为小米官方独家光学合作伙伴，累计合作的小米AI眼镜业务收入达651万元，智能眼镜镜片毛利率高达78.6% [2] - 公司与中国航天正式续约，持续投入镜片研发与工艺升级 [2] - 公司与爱尔眼科携手，积极探索创新合作模式 [2] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年公司实现收入8.19亿元/8.70亿元/9.24亿元，同比增长率分别为6.4%/6.2%/6.2% [3] - 预计2025-2027年归母净利润为1.95亿元/2.11亿元/2.25亿元，同比增长率分别为10.3%/8.1%/6.9% [3]

文章核心观点 - 未来中国经济增长的核心动力将来自“科技驱动”与“消费驱动”的双轮协同 [2] - 资本市场在其中扮演关键角色，其功能被概括为“顶天立地” [2][2] 资本市场功能定位 - 资本市场具有更好的风险识别与收益共享机制，是支持科技创新的主战场，应服务于科技自立自强战略 [2] - 资本市场可通过“顶天”支撑科技高水平自立自强，通过“立地”服务普通百姓的消费需求与民生福祉 [2][2] 资本市场对消费的推动作用 - 第一个维度是通过发展资本市场提升居民的财产性收入，从而增强消费能力 [2] - 第二个维度是从供给端推动消费提质扩容，通过支持服务业等消费企业发展以提升供给质量，更深层次激发消费潜力 [2]

核心观点 - A股市场正处于从“地产-债务”旧周期向“科技-创新”新范式转型的关键拐点，迈向长期价值驱动的牛市轨道已不可逆转 [1][3][4] - 参考美股长牛经验，A股已显性确立四大基石：盈利引擎切换、经济结构重构、投资者生态转向长期主义、股东回报文化觉醒 [3][4][6] - 投资者应摒弃短线博弈思维，转向聚焦盈利质量、产业升级与制度红利的长期配置策略 [4][42] 盈利的新稳态 - 全A非金融石油石化的净资产收益率在2025年三季度触底回升至6.48%，相较二季度的6.27%实现小幅反弹，反弹主要驱动力来自于净利率改善 [7] - 盈利改善呈现结构性分化，2025年三季度各板块归母净利润中位数增速为：科创板(+9.17%) > 沪深300(+5.67%) > 创业板指(+3.03%) > 全A两非(+2.17%)，新质生产力板块引领增长 [11] - 中美科技型企业ROE对比显示，中国中证A500成份股中100家市值最大科技股整体ROE为10.3%，与非科技股基本持平(9.6%)，但中国企业成立年限仅为美国一半，盈利释放后劲十足 [12] - 旧经济部门深度出清，2025年上半年上市房企净利润合计亏损高达902亿元，超七成房企计提存货跌价损失494亿元，资本正从房地产行业大迁徙至新经济领域 [15][17] 结构的新范式 - 从“十二五”到“十四五”，科技成长板块市值占比最终超越其他风格，确立了市场主导地位，这一由产业政策引领的结构性演进是A股长期牛市的核心动力 [18] - 电子、医药生物等新兴产业在A股市值占比持续攀升，尤其是电子板块作为人工智能技术支撑领域，其估值体系经历显著重构 [22] - 资本市场并购活动向硬科技领域高度集中，2024年电子、电力设备和医药生物三大领域合计并购占比高达45.7% [24] - A股市场呈现“科技成长+高股息红利”的哑铃型配置结构，北向资金在2025年上半年同时增持电力设备等成长板块和银行等防御板块，体现“成长+防御”双重逻辑 [25] - H股市场以蓝筹核心资产为主体，股息率显著高于A股，其新经济板块占比约两成，但结构上以新消费与AI方向为主，占比高达72%，体现“轻创新”特征 [26][28] 生态的新平衡 - A股市场资金生态呈现高度分化，基金重仓股以31.6%的流通市值占比占据主导地位，小微盘占比12.59%，高股息占比10.16% [30] - 近两年A股与H股市场呈现出清晰的新旧动能交替轮动特征，从红利资产到港股创新药，再到恒生科技与A股成长风格，市场热点呈现健康的接力式上涨 [32] - A股投资者总数已突破2.4亿，2025年上半年新增开户1259.77万户中，个人投资者占比高达99.63%，但机构化正从制度层面加速，公募基金的长期主义考核改革是培育长牛的制度基石 [33][36] 回报新觉醒 - 监管层通过严厉的退市执行净化市场，2024年上半年已有12家公司退市，6家公司锁定退市，另有36家公司股价低于1元濒临退市，72家公司被*ST警示退市 [37] - 上市公司股东回报意识增强，央企贡献了71%的分红金额，民营控股上市公司中15家分红金额超10亿元，一年多次分红成为市场新风向 [38] - 注销式回购显著增多，2025年以来全市场公布1321单回购预案，预计回购金额1642.70亿元，其中注销式回购预计金额达到225.29亿元，直接提升每股价值 [39] - 全球市场经验显示，长期回报主要来源于盈利和分红，在5年及以上周期中，盈利贡献在多数市场中占据主导地位，A股转向股东回报对实现长期慢牛至关重要 [40]

公司港股上市计划 - 公司于2025年10月30日向港交所主板提交上市申请书 冲刺首个"A+H"股上市的美妆公司 [1] - 面对国内美妆市场放缓和竞争加剧 公司计划通过港股上市加速国际化进程以实现突破 [1] 财务业绩表现 - 2022年至2024年 公司营业收入从63.85亿元增长至107.8亿元 归母净利润从8.17亿元增长至15.52亿元 毛利率从69.7%提升至71.39% [2] - 2025年前三季度 公司营业收入为70.98亿元 归母净利润为10.26亿元 同比增速分别大幅放缓至1.89%和2.65% [2] - 2025年第三季度 公司营业收入同比下降11.63%至17.36亿元 归母净利润同比下降23.64%至2.27亿元 创近年来单季度最大跌幅纪录 [2] - 截至2025年三季度末 公司账面货币资金达44.82亿元 资产负债率为32.61% [7] 品牌与收入结构 - 主品牌"珀莱雅"2025年上半年实现收入39.79亿元 同比下降0.08% 为五年来首次负增长 其营收占比从2022年的82.74%下降至2025年上半年的74.27% [1][3] - 公司推进多品牌战略 2025年上半年彩棠品牌营收同比增长21.11% Off&Relax品牌同比激增102.52% 原色波塔品牌同比大涨80.18% 但新品牌合计营收占比不足25% [3] - 公司高度依赖线上渠道 2025年上半年线上营收占比高达95.39% 但同期天猫官方旗舰店成交客户数同比减少11.78% 唯品会平台成交客户数减少15.63% [3] 销售与研发投入 - 2022年至2025年前三季度 公司销售费用累计达154.43亿元 研发费用累计为6.54亿元 销售费用是研发费用的23.61倍 [1][6] - 2025年前三季度 公司销售费用为35.25亿元 销售费用率进一步提升至49.66% 同期研发费用率为2% [1][6] - 2022年至2024年 公司研发费用率在1.95%至2%之间 远低于国际巨头5%至10%的水平 [6] 公司治理与股东回报 - 2025年8月 公司推出史上最高半年度分红方案 现金分红总额达3.15亿元 占上半年归母净利润比例近40% [7] - 自2024年"创二代"侯亚孟接棒后 公司管理团队频繁变动 2025年以来包括副总经理 财务负责人 董秘 职工代表董事等职位发生变更 [7] - 新管理层引入具有国际背景的高管 如任命具有宝洁 欧莱雅 LVMH等国际美妆巨头背景的人士担任首席科学官 首席研发创新官等要职 [7][8]

财务业绩 - 前三季度营业收入145.57亿元，同比增长19.14% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润15.77亿元，同比增长75.45% [1] - 前三季度综合毛利率18.89%，同比稳中有增 [1] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额26.68亿元，同比增长147.96% [1] - 第三季度营业收入48.05亿元，同比增长5.55% [1] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润5.03亿元，同比增长62.48% [1] 业务分部表现 - 前三季度摩托车产品销售收入107.14亿元，同比增长14.91% [1] - 高端自主品牌"无极VOGE"系列销售收入30.35亿元，同比增长24.87% [1] - "无极VOGE"出口销售收入17.18亿元，同比增长86.92% [1] - 前三季度通用机械产品销售收入33.84亿元，同比增长42.54% [1] - 自主品牌产品（含无极VOGE、LONCINXWOLF、隆鑫LONCIN）前三季度销售收入37.96亿元，同比增长28.49% [2] - 自主品牌收入占公司整体收入26.08%，同比提升近2个百分点 [2] - 自主品牌收入占公司摩托车产品收入35.43%，同比提升近4个百分点 [2] 发展战略与未来规划 - 公司深化"摩托车+通机"主业布局 [1] - 公司构建"差异化定位、协同式发展"的品牌组合，包括无极VOGE、LONCINXWOLF、隆鑫LONCIN [2] - 2025年发展战略总纲为"品牌领先、科技驱动、数智赋能、全球跃升" [2] - 公司聚焦重庆"33618"现代制造业集群体系，建设摩托车行业"产业大脑+未来工厂" [2] - 公司开启摩托车资产业务置换整合，推出新一代高端新能源智能机器人摩托车产品 [2] - 公司在境外谋划布局制造工厂，携供应链抱团出海 [2] - 公司计划深耕"高端化+绿色化+数智化+全球化" [2] - 公司力争2025年实现营业收入突破190亿元 [2]

资金流向转变 - 社会资金正从房地产市场向资本市场转移，讨论房产的人减少而讨论资本市场的增多 [1] - 房地产开发企业到位资金在去年为78898亿元，同比下降20%，新开工面积和施工面积亦呈下降趋势 [1] - 股市融资余额较2024年底增加2633.96亿元，单月杠杆资金增加近500亿元 [1] - 私募基金管理规模已达5.24万亿元，较2024年底增加6712.42亿元 [1] - 保险资金在二季度净流入达到3773.9亿元 [1] 监管政策与券商业务 - 监管机构有意识地引导资金流入资本市场，表现为对券商融资类业务监管的放松 [1][2] - 浙商证券董事会全票通过决议，将融资类业务规模上限从400亿元大幅上调至500亿元 [1] - 2025年内已有华林证券、兴业证券、山西证券等至少四家券商先后上调融资类业务规模上限 [1] - 华林证券在半年内两度调整融资类业务规模上限，累计增幅超过29% [2] - 监管放松意味着资本市场可加的杠杆将提高，历史表明大牛市行情均离不开杠杆资金的参与 [2] 经济增长模式转型 - 资金转移及监管助力的本质在于经济增长模式的调整，从依赖地产经济转向科技驱动 [2][3] - 经济发展到一定阶段后，原有经济模式饱和，必然出现增长模式的转换，美日欧等国家均经历过此过程 [3] - 当前经济转型的目标是摆脱对地产经济的依赖，利用科技推动经济增长 [3] - 政策层面近年对科技产业的支持力度最大，但产业崛起仍需社会资金的投资 [3] 科技产业估值与资本市场角色 - 科技企业处于萌芽和发展阶段，普遍缺乏业绩和利润，难以通过传统方式定价和吸引投资 [3] - 资本市场成为科技企业价值体现的关键场所，股价是其价值的重要凭证 [4] - 近期A股市场上涨最猛的板块集中于科技领域，包括半导体、芯片、PCB、CPO等概念和板块 [4] - 资金流向科技公司旨在帮助科技产业发展，使其成为替代地产的支柱性产业 [4] 财政模式转变与市场前景 - 资本市场发展的深层目的是帮助财政从依赖地产转向依赖股权，即“股权财政” [5] - 股权财政意味着地方财政来源从绑定地产转向绑定上市公司股权，尤其是科技公司股权 [5] - 当前行情是经济模式从依靠地租转向依靠科技的必然结果，是深层次转型的需求 [5] - 基于转型需求，资本市场行情尚未结束，科技板块的行情也肯定没有结束 [5] - 普通投资者的核心思路应是顺应趋势，积极参与资本市场，尽可能获取科技牛市的红利 [5]

全球经贸韧性分析 - 全球经贸活动展现出较强韧性[1] - 韧性背后的关键驱动力量是科技驱动和开放合作[1] - 2019至2024年全球贸易总额年均增长5.4%[1] - 全球贸易总额年均增长率较上个五年提高4.6个百分点[1] - 今年以来全球贸易在错综复杂形势下依然实现较快增长[1]